玻璃价格行业分析报告Word下载.docx

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从需求端来看，周期被“熨平拉长”10

从供给端来看，短中期有几个因素值得重视11

风险提示17

图表目录

图1：

玻璃产业链4

图2：

旗滨集团毛利率和玻璃价格5

图3：

信义玻璃营业利润率和玻璃价格6

图4：

玻璃价格和房地产新开工面积增速高度正相关7

图5：

玻璃价格和行业边际供给8

图6：

玻璃行业新点火产能增速和实际产能增速9

图7：

玻璃公司机器设备折旧年限10

图8：

2017年上半年一线二线和三四线城市的地产销售增长出现明显差异11

图9：

地产行业绝对库存和相对库存都有显著下降11

图10：

玻璃停产比例（%）12

图11：

2002-2017年上半年，每年新点火产能和每年净停产产能（冷修-复产）12

图12：

2002-2017年上半年，每年新点火产能和每年净停产产能（冷修-复产）13

图13：

玻璃行业和主要上市公司资产负债率13

图14：

玻璃行业环保政策14

图15：

玻璃生产成本拆分15

图16：

玻璃原材料用量比例15

图17：

国内玻璃制造企业燃料使用比例16

图18：

沙河平板玻璃生产成本16

图19：

旗滨集团每重箱收入和成本17

平板玻璃（原片）和深加工玻璃是产业链上下游

玻璃是由二氧化硅和其他化学物质熔融在一起形成的（主要生产原料为：

石英砂、纯碱、石灰石等）。

按照产业链分类，玻璃主要分为平板玻璃和深加工玻璃，平板玻璃处于产业链上游，深加工玻璃为平板玻璃下游。

平板玻璃按照工艺主要分为浮法玻璃、压延玻璃、引上法平板玻璃和平拉法平板玻璃；

浮法工艺已成为平板玻璃生产的主流工艺，压延玻璃因为在一些细分市场（如太阳能电池）具有不可替代性，所以仍保持一定比例。

为达到下游应用需求，平板玻璃（原片）需要进行深加工处理（深加工玻璃），深加工工艺包括钢化、热弯、镀膜、空腔、夹层等。

下游应用包括房地产、汽车、太阳能家电等、出口，其中房地产行业占比约70-80%。

以我们熟知的上市公司为例，旗滨集团主要业务为生产平板玻璃原片，福耀玻璃主页业务为生产深加工玻璃，信义玻璃、南玻业务中平板玻璃原片和深加工玻璃都比较大。

我们先把玻璃产业做了严密区分，本报告后文所说玻璃都是指平板玻璃原片，这也是分析玻璃行业周期性的核心所在。

玻璃产业链

决定玻璃原片企业盈利波动的核心因素——玻璃价格

直接看财务报表，玻璃（原片）企业周期性波动非常明显，而决定玻璃（原片）企业盈利波动背后的核心因素是玻璃价格。

我们以旗滨集团和信义玻璃为例。

旗滨集团毛利率、信义玻璃营业利润率跟浮法白玻璃价格高度同步正相关，即决定玻璃原片企业盈利波动的核心因素是玻璃价格。

原因在于玻璃原片产品同质化很高，只要质量过关，下游客户在选择产品时最大的考虑因素是价格，生产商很难通过差异化策略获得比其他厂商更高的议价能力，只能够被动接受行业价格的波动。

旗滨集团毛利率和玻璃价格

信义玻璃营业利润率和玻璃价格

玻璃价格周期性分析——需求（房地产新开工）是核心

玻璃价格和房地产新开工面积增速高度一致

从需求端来看，玻璃行业下游70%以上需求来自房地产行业，主要跟随着房地产周期呈现相关性变化；

实际经营中，玻璃主要采购时间在房屋建设时，我们可以看到玻璃价格和房地产新开工面积增速高度同步正相关（我们也对比了玻璃价格和房地产销售面积增速、施工面积增速、竣工面积增速等指标，新开工面积增速同步相关性最强）。

玻璃价格和房地产新开工面积增速高度正相关

供给对价格的影响明显分为两个阶段

从行业边际供给和玻璃价格关系来看，明显分为两个阶段：

一是2008年以前，边际供给曲线和玻璃价格曲线高度负相关，逻辑上很好理解，边际供给增加带来价格下行压力，边际供给减少有利于价格上行。

二是2008年以后，边际供给和玻璃价格变成了同步正相关关系，这个和正常经济学常识背离，如何理解？

玻璃价格和行业边际供给

我们需要从玻璃生产角度去理解，玻璃行业每年的实际产能变年化来自两个方面，一是每年新点火产能，二是每年净停产产能（每年停产冷修产能-每年复产产能）。

因为浮法玻璃生产具有极强的连续性（浮法玻璃是在浮法槽中制造，整个生产线长度约有500米，每天生产650到700吨的玻璃，相当于3米宽，3毫米厚，长度约25公里的玻璃带子，所以一旦开始生产，便是每天24小时不停地生产），一般而言，玻璃窑炉点火投产起，期间企业除非遇到巨大亏损、冷修周期来临或者出现严重生产故障导致放水停产外，玻璃都将连续不断生产出来；

一旦停产，企业将面临数千万甚至更重大的经济损失，同时，若企业决定停产，需要4-6个月的时间才能恢复生产，使得停产和复产行为对行业供给有较大影响。

玻璃行业新点火产能增速和实际产能增速

从两根产能曲线来看，明显分为两个阶段：

2008年以前，行业实际产能增速和新点火产能增速基本一致，影响供给的主要变量是新点火产能，一方面主要因为玻璃行业80%以上浮法产能都是2001

年以后投产，在2008年之前因为窑龄到期冷修产线较少，新建产线占据主导地位；

另一方面2008年以前行业景气度虽然有波动，但是行业整体处于需求旺盛的成长期，景气度差的时候也不至于让企业亏损到主动停产。

2009年-2017年，新点火产能增速和实际产能增速经常会出现较大背离，尤其是2014年-2015年出现当年净停产产能（冷修产能-复产产能）大于新点火产能，影响供给的主要变量从新点火产能往停产产能转移，一方面玻璃窑炉设备

使用年限10年左右，过了年限正常情况下需要停产冷修，2008年以后技术检修产能开始慢慢增加；

另一方面2008年以后行业逐步进入成熟期，新点火产能逐渐变少，景气度差的时候会出现亏损，企业主动停产情况大为增加（比如，2008年下半年-2009年上半年、2014-2015年，行业景气度差的时候停产较多），这个阶段边际供给主要受停产产能（冷修-复产）影响；

停产有主动停产（企业亏损，企业主预期悲观，主动把未折旧完的生产线提前停产）和被动停产（玻璃窑炉到期，停产冷修），而窑炉到期是否冷修还有一定调节余地（1-2年），大部分时候停产决定主要受企业经营状况和企业主预期影响，所以我们看到2009年以来，玻璃边际供给和玻璃价格出现同步一致变化——当需求转好，玻璃价格上涨，企业经营情况变好，预期变乐观，复产开始增加，边际供给上升；

当需求恶化，玻璃价格下跌，企业经营变差，预期被悲观，停产开始增加，边际供给下降。

玻璃公司机器设备折旧年限

本轮周期的特殊之处——过往经验失效

从过往来看，玻璃价格见顶大部分都是“尖顶”，除了2010-2011年做了个“双顶”以外；

但是自去年9月份玻璃价格冲了个“顶”之后，价格并没有马上下来，反而走“平”了，这和过往很不一样。

我们需要用上面的框架去分析这特殊之处，并预判后续变化。

从需求端来看，周期被“熨平拉长”

玻璃价格的主要影响变量是房地产新开工，而从历史经验来看，影响房地产新开工的因素一是来自房地产销售变化，二是开发商“去库存”或“补库存”行为。

从本轮房地产周期来看，有两个不一样，一是销售分化使得销售增速被“熨平拉长”，二是在销售景气度高的时候，开发商并没有出现明显的“补库存”行为，目前库存绝对数值和相对数值都有了显著下降，后面即使销售增速下行，对新开工的冲击也没有以前周期那么大，甚至可能出现开发商补库存行为（对应为新开工增速改善）。

综上，往后看半年对房地产开工增速不用悲观。

2017年上半年一线二线和三四线城市的地产销售增长出现明显差异

地产行业绝对库存和相对库存都有显著下降

从供给端来看，短中期有几个因素值得重视

（1）最近一年以来，停产产能复产速度不快。

玻璃停产比例（%）

从我们微观跟踪了解来看，可能受几个因素影响，一是部分生产线到了技术停产冷修时间，从时间节凑上来看，如果按照10年寿命，从新点火产能来看，2005年开始加速，这意味着2015年往后被动停产（技术停产）产能会增加。

2002-2017年上半年，每年新点火产能和每年净停产产能（冷修-复产）

二是受制于资产负债率较高、过往经验导致企业主对未来预期偏谨慎、环保因素（新设备必须上脱硫脱销等环保设备，追加投资），企业主动复产的信心没有以前强烈，实际上，去年2-3季度有过一波主动复产，而到今年上半年，并没有预期中的大规模复产情况。

综合来看，往后看半年预计实际边际产能增速较平缓。

玻璃行业和主要上市公司资产负债率

（2）目前行业环保趋严，中期来看行业格局将有益于大企业

近年来国家出台各种政策对高能耗和高污染行业进行环保监管，环保趋严是大势所趋；

玻璃行业的作为重点监管行业之一，在产能去化、改变燃料系统、加设环保装置（脱硫脱硝）等方面受到越来越严格的政策监管，这些将从中长期对行业格局产生影响。

玻璃行业环保政策

对玻璃制造行业来说，成本最大的两块分别是燃料成本（约44%）和原材料成本（约37%）；

原材料，主要包括石英砂、纯碱、白云石、石灰石、芒硝等，对于各玻璃企业而言，原材料价格差异不大。

玻璃生产成本拆分

玻璃原材料用量比例

从燃料来看，不同玻璃生产企业有较大差异，主要因为各玻璃企业燃料有不同选择，主要有五种：

天然气、重油、石油焦、煤焦油、煤制气。

石油焦由于成本较低，2009年之后开始大量使用，目前占比最高（约为50%），其中以中硫石油焦（含硫量1.5%-3%）为主，在燃烧过程中会产生硫污染；

第二是煤制气，主要河北沙河地区使用，占比约为25%，主要燃烧块煤，在燃烧过程中产生粉尘及氮硫氧化物的污染；

第三是天然气，占比约15%，主要用在中高端产线中，清洁能源；

第四是重油，在2009年之前玻璃行业燃料以重油为主，但在2009年后油价大涨，成本上升使得玻璃企业便寻求其他更便宜的燃料替代，生产过程中也会产生氮硫化物；

第五是煤焦油，煤焦油煤炭干馏时生成的稠状液体，热值较高，生产过程中会出现氮硫化物。

国内玻璃制造企业燃料使用比例

生产成本方面，平均来看，据最新（2017年7月7日）的四种燃料不含税出厂价计算得到平均成本，污染性较高的能源平均成本较低，石油焦、煤制气、重油、煤焦油平均成本分别为290元/吨、318元/吨、429元/吨、517元/吨，清洁能源天然气成本最高，为561元/吨。

沙河平板玻璃生产成本

玻璃制造过程使用燃料在环保政策监管下有两个方向，一个是改用更加清洁的燃料，如改为天然气，减少燃烧过程中造成的粉尘污染和氮硫氧化物污染，按照目前的用量和价格测算，如果完全转为天然气，每吨成本将上升100-200元。

另一个是在生产线上加装脱硫脱硝的环保装置，按照一条600吨日熔量产线测算，每年产18万吨玻璃，如果加装脱硫装置，初始投资约为400-500万元，每年运行200万元，则每吨玻璃增加生产成本36元，如果再加装脱销装置，还需投入类似成本，则每吨玻璃增加生产成本72元。

随着环保标准越来越严，企业使用污染燃料成本在增加，中期来看玻璃企业燃料成本将会慢慢靠拢，这样有益于成本管控能力强的优质企业。

以旗滨集团为例，随着规模效应和公司运营管理能力提升，单位费用从2013年开始慢慢下行（管理费用2016年有上升主要来自股权激励费用）。

旗滨集团每重箱收入和成本

风险提示

房地产销售增速大幅下行、企业预期突转乐观、原材料价格大涨。