深化改革银行保险加速前行金融行业动态跟踪Word文档格式.docx

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上周债券市场大幅波动，对券商整体业绩影响不大。

预计未来流动性偏紧的环境保持，金融去杠杆持续，股权融资的重要性逐步提升，利好券商长期发展。

证监会修订上市公司定期报告信披准则，强化信息披露监管。

下半年市场逐步企稳，行业市场化加剧，未来将进一步形成市场化竞争机制。

行业格局分化加速，但业务多元、专业水平高的优质券商将保持良性发展。

当期券商股估值处于历史低位水平，大券商PB水平1.6倍左右，PE水平17-18倍。

看好市场企稳下券商股配置机会。

推荐广发、长江、国元、兴业、宝硕股份、国盛金控。

行业热点

保险：

中央经济会议强调养老保险制度改革，税延型养老险将加速推出；

利率上升长期利好保险股，建议积极配置。

银行：

债市动荡带来低吸机会，银行保险依旧中流砥柱；

货币增速下行，稳健当选金融蓝筹；

投贷联动，银行股权投资增长极。

证券：

债市动荡对券商业绩影响有限，股权融资时代利好长期发展。

证监会修订上市公司定期报告信披准则，强化信息披露监管

风险提示：

市场波动风险、改革推进不及预期、政策风险。

投资策略

中央经济会议再强调养老保险制度改革，利率上行助力险企长期发展

此次中央经济工作会议再次指出要推动养老保险制度改革，加快出台养老保险制度改革方案。

养老保险制度改革在2015年中央经济会议中已提及，此次重提并强调出台养老保险制度改革方案，意味着此前我国在采取调整基本养老保险费率等措施后，未来养老保险制度改革将由点及面全方位开启。

对于商业保险而言，则意味着税收递延型养老险推出步伐加快。

保监会也在党委扩大会议中强调，要围绕中央确定的重点经济工作,谋划明年的保险工作，积极发展企业年金、职业年金、商业养老保险。

经测算，政策推出后，企业年金险和商业养老保险的年保费收入将会在2020年达到2.5万亿元，为2014年全年保费收入的两倍，保费增量5千亿元。

此外，随着各大保险公司不断加强负债管理，在监管“保险姓保”的指引下，保障型保险保费收入增速显著提高，产品结构不断优化，保费期限延长，营销员队伍扩大增强，新业务价值创新高。

我国保险深度与密度与海外成熟市场相距甚远，在负债端不断成熟优化的情况下，在政策的支持下，保险负债端将继续高速增长和不断优化。

此外，保险举牌成热议话题，权益投资的增加在低利率时期将不可避免的增加，但来源于方式需要合法合规，风险控制到位，险资投资将更为长期和价值。

在“管好后端”的同时，监管也“放开前端”，在另类投资方面允许保险资金参与资产支持计划，制定保险资金间接投资基础设施项目管理办法；

在权益投资方面允许保险设立私募基金，参与沪港通；

到现在固定收益大类资产中允许保险投资大额存单和同业存单。

本周上市险企价格有所回落，目前四大险企P/EV均在1倍左右，估值低位，空间还很大，建议积极配置。

逻辑一：

估值低位，调整结构新业务价值迅速增长的纯寿险公司——中国人寿

逻辑二：

调整到位步入稳健，多金融渠道协同，A/H估值低位的综合性保险公司——中国平安、中国太保

逻辑三：

市值小，业务转型新业务价值高增长，资管回报稳定的纯寿险公司——新华保险

中小银行业务结构转型，重点关注北京、宁波、南京的大投行、大消费转型；

混合所有制，股东层面结构优化激发公司内生增长动力，重点关注华夏银行。

资产质量优化，率先甩开不良贷款包袱，重点关注招商银行。

上周债券市场大幅波动，但由于券商固收类自营投资规模有限且仅交易性金融资产部分计入当期利润，对券商整体业绩影响不大。

受益多层次资本市场改革和竞争力强的大中型券商广发证券；

特色化差异化长江证券、国元证券、兴业证券；

次新股，流通市值小，弹性大的宝硕股份、国盛金控。

金控领域：

国企改革正加速推进，转型金控是今年的重要趋势之一

习主席近期在全国国有企业党的建设工作会议中强调要加强国有资产监管，实现国有资产保值增值，此举有利于推动国有企业深化改革，提高经营管理水平，把国有企业做强做优做大。

国资委、财政部和证监会于8月18日联合印发的员工持股计划试点意见也进一步推动国企改革的发展。

随着国企改革的浪潮推进，国有资产兼并收购和资产证券化的需求加大，金融作为目前地方政府手中高收益高杠杆性的核心资产，又可反哺实体经济支持传统行业转型，将成为新一轮国改春风的重头戏。

国改进程正加速推进，转型金控是金融领域的重要趋势之一，金控所带来的资源协同、融资便利和品牌效应等优势愈发凸显。

建议投资者重点关注稳增长、金控完善的渤海金控、中航资本和爱建集团。

产业金控：

目前产业资本积极布局金融，积累多元金融领域资源，打造多元金控平台。

渤海金控作为海航集团重点打造的多元金控平台，已形成以租赁为龙头，保险、证券、互联网金融的多元金控平台。

央企金控：

可重点关注央企国改旗下上市公司的配套国企改革，未来员工持股、资产整体上市是央企改革的主要方向。

建议关注已实现证券、信托、租赁、财务多元金融完善的中航资本，日前旗下中航证券全资设立中航基金并已获批牌照，正式进军基金业务领域，牌照资源得到进一步补充。

依托强大的股东-中航工业集团，已形成强有力的金控平台，盈利稳步增长，同时还积极布局创投发展，借助集团航天军工资源优势，形成持续稳定的创投模式。

民营金控：

爱建集团已形成以信托业务为龙头、布局租赁、资管、产投、财富管理等多个金融领域的全方位金融集团。

均瑶入驻，民营机制将激活新活力，公司将通过非公开发行对爱建信托、爱建租赁和爱建资本定增，业务将取得新发展。

创投行业：

前海创投基金转让平台的落地使得创投退出渠道更加灵活，创投机构盈利能力得到进一步提升。

国务院发布的降杠杆意见要求加快健全和完善多层次股权市场，在新三板分层的基础上，区域性股权市场建设正日益完善。

发改委出文支持具备条件的国有创投企业开展混合所有制改革试点，提高企业自主性与积极性，未来股权市场的优质标的将会迎来较好的投资机会。

推荐：

1、国改预期强烈、股权投资创新的鲁信创投；

2、多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本。

多元金融：

金融产业积极推动多元转型，看好布局多元金融领域的优质标的。

重点推荐：

1. 

陕国投A，持有永安财险、长安银行、国金证券、陕西省属AMC等多家金融企业股权。

2. 

安信信托：

参股营口银行、泸商行、国和人寿，出资中信登，增资大童保险。

保险业

【中央经济会议强调养老保险制度改革，税延型养老险将加速推出】

世界范围内养老险的税收优惠阶段分为：

企业和职工个人向养老保险计划的缴纳计税、对养老保险基金取得的投资收入计税、对养老保险计划向退休者支付的养老金计税。

我国养老保险的前两支柱——基础养老保险、企业年金险和试点的个税递延商业养老保险也采用了前两阶段免税，最后阶段征税模式。

假设一名30岁的商业保险投保人工资收入8000元，每月交保费600元，根据其收入对应的个税税率20%计算，税延政策使他延后的个人所得税为每月120元，一年则为1440元。

若该投保人60岁退休领取养老金返还，则会根据30年后起征点及税率进行交税，退休后收入降低交税降低，扣除通胀因素，税收负担更低。

税延政策的制定和推出将进一步刺激市场对养老保险的购买热情。

根据国家统计局《2014年国民经济和社会发展统计公报》，2014年中国13.67亿人口中，60岁及以上的老人2.12亿人，占总人口比例为15.5%；

65岁及以上人口数为1.37亿人，占比10.1%。

这一现状已复合国际上对老龄化社会的判断。

根据世界卫生组织的预测，到2050年，中国将有35%的人口超过60岁，成为世界上老龄化最严重的国家，而养老、医疗等社会保障压力持续增大，国家保障支出大幅提升，公众个人养老医疗服务需求显著增加。

作为养老保障”第一支柱”的基本养老保险已不堪重负，养老金替代率从2001年的73.2%下降至2014年的43.1%，平均每年下降2%，偏离国际45%的替代率标准。

另一方面，养老金保险实际缴费人数占参保职工人数比例逐渐下滑，2014年底企业缴费人员占参保职工比例81.2%，比2013年下降2.8%，导致基本养老保险缴费率下降。

根据财政部今年发布的《2014年全国社会保险基金决算的报告》，全国社会保险基金总收入1.8万亿元，比上年增长10.1%，总支出近2万亿元，比上年增长18.6%，基本养老金已收不抵支。

作为第二支柱的企业年金和第三支柱的商业养老保险将成为补充替代率缺口的重要补充力量。

假设养老金替代率按照目前2%的增速下滑，将会在5年内出现10%的替代率缺口。

根据历史数字，工资增速大约会高于GDP增速3%，假设未来GDP年增速保持在6.7%，则工资增速为9.7%。

按此推测，企业年金险和商业养老保险的年保费收入将会在2020年达到2.5万亿元，为2014年全年保费收入的两倍，保费增量5千亿元。

【利率上升长期利好保险股，建议积极配置】 

静态压力保险板块无需多虑

利率上行对保险股的影响分三部分：

交易性金融资产价值的下折，新增保费投资和到期再投资至持有至到期债券投资收益的提升，准备金贴现率降幅的减缓。

除了一部分带来的短暂资金面压力，其余两方面对保险板块均有正面影响，长期来看有利于保险收益稳定、估值回升。

静态来看债券价格的下跌会对保险公司交易性金融资产债券公允价值产生冲击。

但从半年报公布来看，新华、太保、平安、国寿四家大型保险公司交易性债券类资产占总投资资产分别0.5%、1.4%、3.1%、8.7%，受债券下跌影响有限。

动态长期利好保险股

动态来看，以上四家险企持有至到期占投资资产比例分别未29%、34%、53%、21%，按照其中20%到期再投资需求测算，则到期再投资需求占总投资资产分别为6%、7%、11%、4%，高于交易性金融资产。

另一方面，四季度保费新增保费也有再投资需求，债券利率的上行有利于新增保费投资收益率的上升。

随着新增保费的不断增加，以及在债券投资策略上的调整，负债端和投资端同步改善，新业务价值提升将更为显著，目前股价的调整正买入的机会。

精算假设调整压力降低，上市险企新业务价值持续增长

利率曲线上行升将降低准备金增速，影响利润的负面因素进一步消除。

利率的上升将降低调整精算长期投资收益率假设可能性，进一步确保保险新业务价值的高增长，大型险企以负债管理为先引领价值增长，积蓄利润后期释放的主逻辑不变。

对保险板块保持增持评级，利率上升下短期压力无须多虑，长期利好保险板块，目前板块估值在1倍P/EV，属历史低位，而机构持仓仍然较少，建议积极配置。

推荐国寿、平安、太保、新华。

银行业

【债市动荡带来低吸机会，银行保险依旧中流砥柱--行业动态点评】

静态来看，债券价格波动对银行盈利略有冲击。

债券市场的波动引起投资者较大关注，银行作为债券投资的重要投资者之一也将受到一定影响。

我们按照银行截止三季度持有的交易性金融资产规模及中证全债指数现在较9月末下跌1.58%静态测算，上市银行净利润增速将受到1%左右的负面影响，其中持有交易性债券较多的银行受影响略大，如兴业、南京、杭州、交行。

前期债券投资浮盈积累能支撑银行利润平稳，回调即是低吸机会。

债券价格变化和资产配置、久期以及对冲手段相关，部分银行在今年前三季度的债券价格上行周期已经积累了一定的浮盈，近期债券价格的下跌对于银行利润的冲击应低于100bp，预计明年全年银行利润增速保持平稳态势。

另外，可供出售债券价格下降对核心资本充足率约有0.2%左右的冲击，影响有限。

回顾2013年年中“钱荒”，银行股价出现回调后三个月内涨幅近30%。

资金紧张情绪下正是大资金布局的时机，银行整体估值仍处历史地位，建议低吸四大行、华夏、北京、招商。

【货币增速下行，稳健当选金融蓝筹--点评11月金融统计数据和社融数据】

M1与M2增速同期下降，稳健主基调不变。

11月末M2余额153.04万亿元，同比增长11.4%，增速比上月末低0.2个百分点。

M1余额47.54万亿元，同比增长22.7%，增速比上月末低1.2个百分点。

M1-M2增速剪刀差环比收窄1个百分点。

这是自今年2月末以来M1和M2同比增速首次同期下降，剪刀差则是连续第4个月保持收缩态势，反映出央行坚持稳健货币政策的决心。

近期资金利率全面上行，印证了我们前期对流动性的判断。

随着监管层加大对互联网金融和表外业务的规范力度，整体流动性在中期内仍将维持稳健的主基调。

再次推荐我们近期更新的经典报告《M1再定买卖，稳健当选金融蓝筹》。

季节效应推动贷款增长，企业贷款呈现“脱虚入实”。

11月人民币贷款新增7946亿元，同比多增857亿元，高于市场预期。

从历史看，11月新增贷款存在季节效应，为第四季度银行的主要放款时间段。

当月贷款增量与过去两年同期相近。

其中非金融企业贷款新增1656亿元，与上月接近持平。

具体结构呈现“脱虚入实”，中长期贷款新增2018亿元，票据融资减少1009亿元。

二三季度PPP项目加快入库，预计未来投资的持续拉动将形成企业贷款的长期增长动力。

多因素导致住房新增贷款回升，预计未来增量回落。

11月贷款增量仍集中在居民贷款，新增6796亿元。

国庆期间房地产限购政策推出，10、11月房贷政策趋紧，商品房成交套数和成交面积都显著下滑。

不过房贷存在1个月左右的滞后效应，而且部分银行赶在房贷收紧政策落地前集中授信，导致居民中长期贷款新增额回升到5692亿元，仍较10月份增长801亿元。

11月30大中城市的商品房交易套数和交易面积均已经环比减少近20%，监管层也在通过窗口指导及政策引导控制房贷增速，后续房地产交易萎缩的情况将传导到居民贷款的投放上。

预计未来居民中长期贷款增量将有所回落。

社融存量增速重回13%，贷款和表外融资增长较快。

11月末社融存量154.36万亿元，同比增长13.3%，较上月增加0.6个百分点，超过全年13%的增速目标。

受季节因素、贷款和表外融资影响，当月社融新增1.74万亿元，同比多增7111亿元。

对实体经济发放的人民币贷款（即不包含金融企业贷款）8463亿元，增长受居民按揭贷款驱动。

表外融资（委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票）当月新增4792亿元。

从11月到次年1月通常是贷款和表外融资的季节性高点。

11月份经济数据走高，带动表外融资较早提升。

但仍需注意当前经济增长压力。

【投贷联动，银行股权投资增长极--投贷联动动态点评】经济观察报报道，2016年年底，作为《关于支持银行业金融机构加大创新力度开展科创企业投贷联动试点的指导意见》中试点的十家试点银行将有一批“投贷联动”案例会落地。

目前，试点地区和试点银行已按要求报送了试点实施方案，国务院将依据有关法律法规批复相关银行成立专业化投资公司，开展股权投资业务。

投贷联动试点加速推进。

今年3月，银监会主席指出针对我国很多高科技创新企业在初创阶段没有资本金，银行贷款进入风险又较大的情况，银行可以也必须有所作为。

今年4月，银监会等联合发布开展科创企业投贷联动试点的指导意见，确立试点地区：

北京中关村国家自主创新示范区、武汉东湖国家自主创新示范区、上海张江国家自主创新示范区、天津滨海国家自主创新示范区和西安国家自主创新示范区；

试点银行：

国家开发银行、中国银行、恒丰银行、北京银行、天津银行、上海银行、汉口银行、西安银行、上海华瑞银行、浦发硅谷银行。

银行正式踏入股本市场的契机，打造新增长点。

尽管有商业银行法的限制，但是银行资金已经开始逐步涉足股权投资领域。

部分银行通过设立控股子公司、签订跨领域合作协议等方式开展。

例如中行、交行等在香港成立了具有股权投资资质的子公司中银国际、交银国际等；

南京银行通过控股孙公司鑫沅股权投资管理公司来开展股权投资业务。

此外产业基金、两融受益权、PPP项目等方式也是目前银行业务发展的重点。

此次投贷联动试点的推出，一方面给予银行正式的股权投资牌照，将投资行为阳光化。

另一方面为处于资产荒下的银行提供了较高收益的投资渠道，丰富了银行的收入来源。

从LP向GP转变，提升风险投资能力。

银行过去参与股权投资项目主要是以LP的身份参与，获取固定收益，实际仍然是用债权投资的思维做“类贷款”项目。

此次投贷联动试点后，将推进银行作为GP的角色参与到投资对象的日常经营管理中，深入到投前分析、投后管理、投资退出多个环节，具有更大的灵活性。

相比于期限较短的债权投资，股权投资期限长，更考验投资机构的风险定价和项目管理能力。

这将推动银行体系的在经营和激励制度上的革新。

不良资产管理 

【“4+2+银”格局现，AMC迎大蓝海--不良资产管理行业深度研究】

不良资产供给充沛，行业处快速发展期。

截至2016年3季度，我国商业银行不良余额持续提升，在供给侧改革持续深化大背景下，银行资产质量继续承压，不良情况尚不言顶。

互联网金融整治坚决推进，信托风险进一步集中，此外企业债务问题持续恶化，今年起信用违约已呈现较为常态化的趋势。

伴随产能进一步出清，相关领域风险暴露或许会进一步加深。

宏观经济增速换挡企稳阶段，不良资产供给充沛，催生行业快速发展。

政策放宽地方AMC限制，“4+2+银行系”大格局显现。

今年监管连续下发重磅政策放松对地方AMC限制，包括允许符合条件省级政府增设一家地方AMC，允许地方AMC以债务重组、对外转让等方式处理不良资产，且不良资产批量转让组包门槛由10户降为3户，大大提高地方AMC不良资产处置效率，减少资金占用，进一步加快行业发展。

此外在债转股指导文件落地后，银行系AMC逐渐浮出水面，资产管理行业“4+2+银行系”大格局初现端倪。

政策公布后地方AMC“二胎”快速落地，资本抢滩AMC市场。

目前拿到银监会核准或省政府批复的地方AMC已达30多家，除青岛、厦门已设立计划单列市地方AMC外，上海、福建、浙江“二胎”AMC持续落地，加强地方不良资产管理行业处置能力。

民营资本在2014至2015年AMC成立潮中已开始登场，新设AMC中除民营继续涉入外，公募基金子公司亦开始切入，资本抢滩AMC市场。

资本多元化助于提升不良资产处置灵活度，促进行业竞争，不良处置效率有望进一步提升。

收购处置及重组业务收益率稳定，债转股规模或将有大幅提升。

截至2016半年度，收购处置及重组业务收益率稳中有降。

以中国华融为例，收购处置类业务内部收益率稍有下滑，但依然稳定在16%上下，收购重组类业务收益率从2012年18%降至12%，但整体ROE依然能达到25%上下，盈利能力可望保持。

今年10月债转股指导意见落地后，债转股规模明年有望大幅提升，进一步扩大不良处置规模。

证券业

【债市动荡对券商业绩影响有限，股权融资时代利好长期发展】

仅交易性金融资产价格波动影响当期利润，对券商整体业绩影响有限。

券商的债券投资主要由三部分组成，分别为交易性金融资产、可供出售金融资产和买入返售金融资产。

其中交易性金融资产以公允价值计量且其变动计入当期损益，对净利润有直接影响。

而可供出售金融资产公允价值变动计入资本公积，仅影响所有制权益；

买入返售金融资产持有期间只计提利息收入，按照返售协议持有到期后将按固定价格返售给出让方，对当期净利润均无影响。

按照2016年中报数据测算，上市券商交易性金融资产规模8924亿元，其中固定收益类资产占比约为65%，总体规模5800亿元。

其中各券商持仓风格分化较大，东北、第一创业债券仓位占比在80%以上，光大、华泰、国元占比在50%以下。

中证全债指数现在较9月末下跌1.58%，不考虑调仓、投资期限等情况下粗略估计上市券商2016年投资净收益下降92亿元，预计占全年营业收入2%。

对应影响2016年利润增速从-42%降低到-46%。

未来去杠杆主基调不变，股权融资时代利好券商长期发展。

本轮债市暴跌的主要驱动因素来自流动性偏紧环境下的金融去杠杆，且预计未来维稳主基调不变，在市场去杠杆的大趋势下股权融资的重要性将逐步加强，中长期利好券商股。

且在整体经济增速放缓的大环境下，市场风险偏好将维持在地位，看好竞争实力强、有基本面支撑的大型券商。

【证监会修订上市公司定期报告信披准则，强化信息披露监管】证监会近日对上市公司年度报告、主板（含中小企业板）和创业板上市公司半年度报告和季度报告信息披露内容与格式准则进行了统一修订，发布《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第2号——年度报告的内容与格式》（2016年修订）、《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第3号——半年度报告的内容与格式》（2016年修订）、《公开发行证券的公司信