皖通高速评级报告 1Word文档格式.docx
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另一方面，近年来国内部分地区开始陆续取消政府还
贷二级公路的收费，今后交通部亦将逐步有序地取消全部二级公路收费，不过鉴于二级公路多以车速慢、路况一般的短途乡县道路为主，取消收费对高速公路的影响有限。
安徽省经济持续增长，三大区域战略平台推进稳步有序，基于产业的贸易联动效应显著，汽车保有量持续增长，公路需求逐年增加在国内经济复苏带动下，安徽省近年经济保持了较好的增长态势。
2010年，全省生产总值12,263.4亿元，同比增长14.5%，总量居全国第14位。
全省基础设施逐步完善，固定资产投资达到11,849.4亿元。
全省居民收入持续快速增长，2010年城镇人均可支配收入为15,788元，居民消费能力逐步提升。
根据安徽省十二五规划，未来安徽省将大力推进皖江城市带承接产业转移示范区、合芜蚌高新技术产业带以及皖北振兴区三大战略平台的发展。
其中占全省经济总量60%以上的皖江示范区于2010年1月由国务院批准设立，其定位于依托皖江经济带独特的沿江区位、较好的产业基础及较低的要素成本优势，承接长三角等东部沿海地区及境外的高端产业转移，是国家中部崛起战略的六大城市发展群之一。
2010年，示范区产业承接成效显著，至2010年11月末，已引进省外到位资金4,011.8亿元，较上年增长57％，新批内外资项目8,630个，全年实现增加值3,693.1亿元，同比增长23.8%。
合芜蚌高新技术产业带为国家级高新区和全省高新技术产业、高端新兴产业的聚集区，于2010年5月由科技部获批成立，该区域内国家级创新型试点企业、高新技术企业数量居中部地区前列，未来该区域将注重产学研一体建设，产业附加值将进一步提升。
此外，约占安徽省40%面积的皖北地区虽然经济总量较小，但当地政府近年来多次出台扶持政策，2010年再次推出“新10条”，主要涉及产业、财政、金融及土地等方面。
2010年皖北地区工业加速发展，实现增加值799.3亿元，同比增长28.9%，高于全省5.3个百分点，其未来将有望成为安徽省新的增长极。
整体看，三大战略平台未来将提升全省的产业能级，今后基于产业往来的省内外贸易联动将更为密切，从而促进车流量的进一步增长。
在汽车保有量方面，随着全省居民消费水平的提升，2010年末全省民用汽车保有量为209.8万辆，比上年增长25.4%，其中私人汽车136.8万辆，同比增长35.8%。
民用轿车拥有量87.6万辆，同比增长34.1%，其中私人轿车69.7万辆，同比增长41.2%。
另一方面，受益于安徽省经济复苏，全省公路运输量保持稳定快速增长势头。
2010年全省旅客运输量和货物运输量分别为15.37亿人和18.37亿吨，同比增长13%和16.2%。
旅客周转量和货运周转量分别为1,010.19亿人公里和5,004.91亿吨公里，同比增长13.3%和18%。
表1：
2011年安徽省公路运输情况
公路增速（%）公路运量占比（%）
客运量（亿人）17.916.796.24
旅客周转量1151.614.069.69
（亿人公里）
货运量（亿吨）2219.582.09
货物周转量6123.222.372.59
（亿吨公里）
全省公路建设速度继续加快，2010年省内高速公路通行费标准的提升有利于未来全省路网项目建设进度的顺利推进
近年来安徽省注重交通类基础设施的投资建设，在公路建设方面，至2010年末，全省公路总里程达到149,382公里，路网密度达到107.16公里百平方公里。
其中高速公路通车总里程达到2,929公里，近5年新增高速公路通车里程1,428公里。
根据安徽省政府2010年6月出台的《关于加快交通运输基础设施建设的意见》，至2015年末，全省将形成以国省干线公路网和干线航道为支撑，以高密度农村公路网为基础的综合交通运输体系，其中高速公路通车里程将达到4,200公里。
此外，根据《安徽省高速公路网规划》，预计至2020年末,安徽省高速公路网将形成“四纵八横”格局，总里程将达到5,500公里，高速公路网平均密度将增至3.94公里/百平方公里，全省路网效益进一步增强。
不过同时，我们未来也将继续关注全省新建的与公司主要高速走向平行的路段所产生的分流影响。
在公路收费方面，由于原收费标准制定时间较早，且通行费水平低于周边邻省水平，安徽省于2010年10月出台了《关于调整我省路桥通行费收费标准的通知》，规定自2010年11月开始对省内
包括高速公路在内的部分道路、桥梁、隧道的通行费标准进行上调。
我们注意到，随着未来全省交通道路投资规模的加大，以安徽省高速公路控股集团有限公司和安徽省交通投资集团有限公司为主的各级高速公路投资建设主体将面临较大的资本支
出压力和道路维护成本，此次通行费的调整将有利于其自身经营状况和资金周转的改善及未来新增路产投资进度的顺利推进。
业务运营
公司主要从事安徽省境内收费公路的运营及管理，截至2010年末，公司共拥有运营路产6段，合计拥有公路总里程数426公里，收费权期限将分别于2026至2031年到期。
其中除205国道天长段新线为一级公路外，其余五条公路均为高速公路。
车道数量方面，合宁高速公路大蜀山至陇西立交段为经扩建的八车道路段，宁淮高速公路天长段为六车道路段，其余公路均为四车道。
目前公司路产大都位于国家东西向大通道，对全国及安徽省的交通运输起到重要作用。
整体看，公司路产质量较好。
表2：
公司主要路产基本情况
路段名称里程数权益车道数（个）收费站收费期限
公里比例（个）（个）
合宁高速公路1341004/882026.8
205国道天长段
新线30100412026.12
高界高速公路110100432029.9
宣广高速公路8455.47442028.12
连霍公路安徽段54100452032.6
宁淮高速天长段14100612032.6
合计426
从收入构成看，目前公司各路段收入中占比最高的为合宁高速公路，该路段连接合肥与南京两大省会城市，2010年其收入占比上升至40.67%，同比增加1.7个百分点。
此外，高界高速和宣广高速的收入占比分别为25.48%、19.37%，其余路段收入规模较小，占比合计为14.48%。
图
2：
2010年公司收入构成情况
40.67%合宁高速公路
2.83%205国道天长段新线
25.48%高界高速公路
19.37%宣广高速公路
8.56%连霍公路安徽段
3.09%宁淮高速公路天长段
主要路段年内通行费收费标准全面上调，未来盈利空间得到有效提升受安徽省2010年10月对全省公路收费标准上调的影响，公司下属4条高速路段各车型通行费标准于2010年11月开始按照新标准实行计费。
205国道天长段新线系一级公路，收费标准不变，实行计重收费的超限运输认定标准和加收标准按高速公路规定执行。
此外，由于宁淮高速天长段通行费标准已于前期陆续上调，故此次亦未作调整。
在客车、货车和超限运输车辆加重收费标准方面，合宁高速、高界高速、连霍高速和宣广高速均按照新标准进行计费。
表3：
公司高速路段客车收费标准调整情况单位：
元/公里
合宁、高界、
连霍、宣广高速宁淮高速天长段（未上调）
新标准原标准收费标准最低收费
≤7座
0.450.40.4515元
8座-19座
0.80.70.67515元
20座-39座
1.110.920元
≥40座
1.31.20.920元
表4：
公司高速路段货车收费标准调整情况
车货总质量基本费率基本费率
（原标准）（新标准）
≤10吨0.08元/吨公里0.09元/吨公里
10吨<
车货总质从0.08元/吨公里线性递减到0.0430.09到0.05
量≤40吨
>
40吨0.043元/吨公里0.05元/吨公里
注：
目前公司宁淮高速天长段的货车计费标准与其余4条高速公路相同，该路段收费标准于2009年7月上调至现行水平。
数据来源：
公司提供，中诚信评估整理
表5：
公司高速路段超限车辆加重收费标准调整情况
整体看，公司主要高速公路通行费标准的上调将有利于其未来盈利能力的进一步提升。
受益于经济复苏及安徽省区域经济快速发展，公司2010年高速公路车流量及通行费收入增幅明显得益于国内宏观环境复苏、安徽省经济快速发展及公司年内主要路段改扩建工程完工等因素影响，公司2010年各路产通行量均呈现较快的上升
态势。
其中车流量增幅较大的路段为合宁高速、宣广高速和高界高速，上述路段
2010年折算全程日均车流量同比增幅分别为27.68%、19.46%、16.63%，较上年增幅均有明显提升。
此外，205国道天长段新线对宁淮高速的分流影响依然存在，加之后者于2009年上调货车收费标准对2010年全年的后续影响，宁淮高速天长段车流量增幅较上年下降9.12个
5安徽皖通高速公路股份有限公司公司债券
2011年跟踪评级报告百分点。
整体看，公司车流量增长情况仍然较好。
表6：
折算全程日均车流量单位：
架次
路段200920102009年增幅（%）2010年增幅（%）
合宁高速公路15,44619,72111.5527.68
205国道天长段5,7446,561-3.9414.22
高界高速公路9,86611,5074.9216.63
宣广高速公路12,22914,60916.4919.46
连霍公路安徽段6,8687,742-5.6812.73
宁淮高速公路天13,70115,72223.8714.75
在车流量增加及主要路段收费标准提升的双重因素带动下，公司2010年各路段通行费收入均较上年有所提升。
其中收入规模最高的路段为合宁高速和高界高速公路，2010年分别实现通行费收入8.36亿元、5.26亿元，较上年增长26.16%、20.78%。
其他路段的通行费收入亦保持了较快的增速。
图3：
公司近年路产通行收入变化情况
客货运比例总体保持稳定，个别路段由于分流因素而出现小幅调整在车流量和通行费收入增长的情况下，公司总体客货运比例保持稳定。
具体看，合计收入规模占公司总收入规模66.15%的合宁高速和高界高速2010年客货车比例与上年保持相同水平，受车流量增幅高于通行费收入增幅影响，当年单车通行费收入出现微幅下滑。
公司其余路段客货运比例均较上年发生不同程度的调整。
宣广高速和连霍高速主要由于周边地区私家车数量近年保持较快增长态势，当年客车通行占比均有所上升，其中连霍高速由于周边短途私家车流入明显使单车通行费增幅较上年有所下降。
此外，受2009年宁淮高速货车计费提价的后续影响，宁淮高速部分货车分流至与之保持平行走向的计费标准较低的205国道天长段新线，从而使205国道天长段新线当年货车占比有所提升，单车通行费收入增幅超过宁淮高速。
表7：
客货车比例及单车通行费收入
项目客货车比例单车通行费收入（元）
2009201020092010增减（%）
合宁高速公路62:
3862:
38117.54116.15-1.19
205国道天长段42:
5836:
6421.3924.6515.23
高界高速公路42:
5843:
57120.88125.173.55
宣广高速公路54:
4657:
4375.1976.581.85
连霍公路安徽43:
5749:
5168.5762.67-8.6
宁淮高速公路74:
2677:
2311.2711.01-2.34
在建项目进展顺利，未来新建项目资本支出规模较大公司于2010年内完成各类项目投资合计5.48亿元。
其中宁宣杭高速公路项目一期（宣城至宁国段）建设工程完成投资4.2亿元，累计完成投资5.45亿元；
皖通高速高科技产业园建设项目（主要为公司综合办公楼）完成投资1.08亿元，累计完成投资2.51亿元；
其余0.2亿元系前期项目后续收尾工程及部分零星工程。
表8：
2010年公司主要项目投资情况单位：
亿元
路段计划总投资年内投资累计投资尚未投资
皖通高速高科技产业园3.621.082.511.11
建设项目
宁宣杭高速公路项目26.794.205.4521.34
（一期）宣城至宁国段
零星工程及后续工程0.20
公司提供，中诚信评估整理
2011年，公司计划完成各类项目投资10.64亿元。
其中宁宣杭高速公路项目一期将投资7亿元。
同时，公司计划于年内实施并完成205国道天长段新线的改建工程，预计投资约2.53亿元。
此外，公司将对皖通高速高科技产业园建设项目及其余零星日常维护项目合计投资约1.11亿元。
表9：
公司未来计划投资项目情况单位：
路段计划总投资2011年内投资2011年后投资开工期完工期
皖通高速高科
技产业园建设3.621.11-20072011
项目
205国道天长2.532.5320112011
段的改建工程
宁宣杭高速公
路项目（一期）26.79714.342009.92013.9
宣城至宁国段
合计-10.6414.34--
在未来新增项目投资方面，公司计划于2011年内开始分别新推进宁宣杭高速公路二期（宁国至省界千秋关段）、三期（宣城至狸桥段）项目，为此公司未来资本支出规模仍将继续增加。
不过上述路段均为双向四车道，设计最大车流量为1.2-1.3万辆/日，预计通车后将进一步提升公司的收入规模。
整体看，随着公司各类项目的推进，公司未来将面临较大的资本支出压力。
弱势业务逐步剥离，参股产业有所调整，稳步进入优势领域.为进一步集中优势资源做强主业，公司对弱势非主业进行了剥离。
公司于2010年剥离了控股65%的康诚药业有限公司，由于该公司自成立以来未能取得盈利，为避免亏损扩大，公司对其进行解散清算。
为此，公司确认清算投资收益49.74万元。
此外，公司对部分参股产业进行了调整，并稳步进入较具发展前景的领域。
公司于2010年出让了参股18%的合肥信息投资有限公司全部股权，转让价款剔除投资成本后确认投资收益520.83万元。
同时，公司于2011年2月公告拟出资1,500万元与关联公司共同成立合肥市皖通小额贷款有限公司，该公司主要为中小企业提供小额贷款，鉴于目前市场流动性日益趋紧，中小企业融资逐步趋严，预计未来该公司仍具有一定的发展空间。
总体来看，在宏观经济复苏及安徽省三大区域战略平台推进步伐加快的背景下，公司车流量和通行费收入较上年出现了较大提升，公司经营状况有所趋好。
未来，受益于主要路段收费标准上调及公司宁宣杭高速公路各段的陆续通车，公司通行费收
入将得到进一步提升。
同时，我们将持续关注公司未来较大的资本支出压力及所参股小额担保公司的后续运营情况。
财务分析
以下我们的分析基于经普华永道中天会计师事务所有限公司审计并出具标准无保留意见的
2008～2010年公司合并财务报告。
其中2008、2009年财务数据分别为2009、2010年财务报告的期初数，2010年数据为2010年财务报告的期末数。
资本结构
公司
2010年总资产规模为94.11亿元，与上年基本持平，由于公司以上年发债募集资金置换了部分银行借款，债务规模降幅明显，使得资产负债率有所下降。
公司2010年资产负债率和总资本化比率分别为35.97%、27.57%，较上年分别下降6.26、7.27个百分点，在高速公路行业内处于较低水平。
公司2010年所有者权益规模为60.26亿元，同比增长8.96%，自有资本实力得到进一步增强。
图4：
2008～2010公司资本结构
表10：
2010年部分高速公路上市公司资本结构指标
名称资产负债率（%）总资本化比率（%）
宁沪高速27.6125.80
山东高速28.1013.98
赣粤高速46.3224.30
五洲交通72.9057.73
四川成渝29.2024.10
重庆路桥72.8371.20
皖通高速35.9727.57
行业平均44.7034.96
资料来源：
Wind资讯，中诚信评估整理
在债务结构方面，随着公司发债资金对短期债表11：
2009～2010公司营业成本构成务的陆续置换，公司债务期限结构逐渐得到优化，20092010同比增幅
单位：
亿元
2010年公司长短期债务比为0.06，长期债务占比较折旧及摊销3.94.8825.23%
上年进一步增加。
公路维修费用0.680.71.90%
图5：
2008～2010公司长短期债务结构其他业务成本0.90.62-30.94%
-
总体看，公司目前负债水平和债务结构较为合理，预计随着公司未来新增项目建设进度的推进，负债水平将有所上升。
盈利能力公司收入主要来源于通行费收入，在宏观经济背景复苏及车流量上升的带动下，公司通行费收入大幅有所上升。
公司2010年实现营业收入21.10亿元，较上年增长19.08%。
图6：
2008～2010公司收入成本结构分析
、
公司营业成本主要为折旧摊销、维修费用、其他业务成本，其中折旧摊销约占78.70%。
鉴于2009年下半年新建路产于2010年全年计提摊销折旧，使当年摊销折旧较上年增加25.23%，营业成本升至6.20亿元，同比增长13.10%。
由于公司营业成本增幅低于营业收入，公司2010年毛利率为70.61%，同比增长1.55个百分点。
合计5.486.213.10%
公司定期报告，中诚信评估整理
期间费用方面，公司2010年三费收入占比为13.99%，较上年增长了2.13个百分点。
其中由于公司年内支付了2009年末发行的公司债利息1亿元，且合宁高速与高界高速的竣工结算停止了利息资本化，利息支出均计入财务费用，使当年财务费用同比大幅增长95.50%；
此外，因员工薪酬水平增加，公司管理费用较上年小幅增长13.82%。
虽然随着未来项目投资进度的推进，公司费用水平仍将保持一定的增幅，不过总体看，公司目前费用控制能力依然较好。
表12：
2007～2009年公司三项费用情况
时期200820092010同比增幅
销售费用000-
管理费用1.291.421.6113.82%
财务费用0.610.681.3495.50%
三费合计1.902.102.9540.39%
营业总收入16.8417.7221.1019.08%
三费收入占比11.28%11.86%13.99%2.13个百分点
在利润方面，受益于收入规模的上升，公司2010年实现利润总额11.27亿元，较上年增长18.51%。
其中经营性业务利润约占99.65%，公司主营业务经营状况较好。
同时，公司各项盈利性指标在同行业内亦处于较好水平，2010年公司总资产收益率、营业毛利率分别为9.08%、70.61%，均高于行业平均水平。
图7：
2008～2010公司利润总额结构分析
表13：
2010年部分高速公路上市公司盈利能力指标
名称营业毛利率（%）总资产收益率（%）
宁沪高速56.2110.08
山东高速57.168.83
赣粤高速48.818.13
五洲交通56.422.89
四川成渝58.8810.27
重庆路桥88.262.55
皖通高速70.619.08
行业平均62.337.40
在现金获取方面，受当年利润总额提升影响，公司2010年实现EBITDA17.39亿元，同比上升24.46%。
此外，近三年公司经营性净现金流分别为10.3
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