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Abstract：

Theinformationdisclosureismainfortheinvestorstolearnaboutthelistedcompany,alsoforthesupervisorofsecurity.Butitisthelegalobligation.Accordingtothelaw,thelistedcompaniesshoulddisclosetheimportantinformationofselvesintrueness,accuratenessandquickness,sothattheinvestorscoulddecidewhetherornottoinvestandtheowninterestsoflistedcompaniescouldbeprotected.Thisarticleconsistthetheoryconsistoftheconceptionofinformationdisclosure,theestablishment,developmentandpresentproblemofinformationdisclosuresysteminourcountryisconcerned.Basedontheanalysis,thereasonsofthoseproblemsandthefaultsofthesystemarefoundout.Andtheproposaltoperfectthesystemisready.

Keywords:

InformationDiscourse；

TheoryFoundation；

StandardofInformationDiscourse；

Completeness

前言

“信息本身便是力量，没有信息，公众便不知所措。

”信息构成了证券市场的存在基础，是投资人进行证券投资决策的根本依据。

因此，信息披露是保持证券市场可信度和有效性的重要机制；

是避免误导和欺诈行为，建立和规范证券市场的基石。

在我国，上市公司信息披露受《公司法》和《证券法》的双重规制。

但遗憾的是，由于我国证券市场信息披露的不规范，上市公司屡屡违规，虚假陈述、内幕交易、操纵市场等行为仍时有发生，繁华的背后往往蕴含着危机，一旦真相曝露，广大中小投资者往往成为证券交易的最终牺牲品，势必造成投资者对股市的信任危机，严重影响证券市场优化资源配置功能的发挥。

“大庆联谊”、“红光电子”、“银广夏”等虚假陈述丑闻，震惊全国。

即使是在信息披露制度实施时间最长、制度最完善、实践经验最丰富的美国证券市场也不例外，相继发生了安然公司事件、世界通信公司丑闻等信息披露违法违规的行为。

证券监管机构监管上市公司的主要途径，也是上市公司必须履行的一项法定义务，上市公司遵照国家法律、法规和规章的规定，及时、准确、真实的披露公司的重要信息，便于投资者据此进行投资决策，保护上市公司自身利益。

故信息披露一直是一个被受关注的话题。

一、关于上市公司信息披露制度的定义和作用

（一）上市公司信息披露制度定义的表述

对于上市公司信息披露制度的定义，学者表述不一。

顾肖荣将信息披露定位于是为满足证券管理部门的监管需要，认为信息披露制度是指证券发行上市公司按照法定要求将自身财务、经营状况向证券管理部门报告并向社会公众投资者公告的活动。

[1]

胡茂刚从披露要件与责任制度的角度作了界定，即证券发行公司于证券发行与流通诸环节中，依法将有关真实信息予以公开，以供投资者作投资价值判断参考的法律制度。

[2]

吴弘对信息披露的目的内涵作了概括：

“信息披露制度是证券发行人在证券上市前后，依法将其经营和财务信息予以充分，完整，准确，及时地披露，以供证券投资者作投资价值判断的制度。

”[3]

周友苏从狭义与广义角度给其下定义。

就狭义上而言，信息披露制度是指证券市场上的有关当事人在证券发行、上市和交易等一系列环节中，依照法律法规、证券主管机关的管理规则及证券交易所的有关规定，以一定的方式向社会公众公布或向证券主管部门或自律机构提交、申报与证券有关的信息而形成的一整套行为规范和活动准则的总称。

在广义上，可扩及证券市场管理与执法活动的公开。

[4]

（二）对信息披露制度的作用的认识

尽管从信息披露制度的诞生之日起，就一直受到理论界的质疑，但是绝大部分的学者仍对其持肯定态度，其作为证券市场基石的地位无庸置疑。

范健认为，信息披露制度有以下作用：

[5]

1、有利于证券市场上发行与交易价格的合理形成

证券价格的影响因素多种多样，公司组织及股权结构、财务状况、经营管理状况等对证券价格均产生直接影响。

因此发行公司必须将这些对证券价格具有重要影响的信息依法披露，使投资者在全面了解情况的基础上作出合理判断，从而促使证券市场依供求关系形成合理的证券价格。

2、有利于维护广大投资者利益

保障投资者为证券交易法的第一要义，要健全证券市场，发展国民经济，必须先保障投资者。

投资者如缺乏适当的保障，则投资者的信心无从建立。

保护投资者的利益，在证券法中要进一步落实为“三公原则”，即公开、公平、公正原则，在技术操作层面上则表现为上市公司信息披露的法律义务。

3、有利于促使证券发行公司改善经营管理

信息披露是维系发行人与投资者之间的桥梁和纽带。

因为上市公司信息披露法律义务能促使上市公司的经营管理层对股东效忠，不断提高企业的管理手段，致力于改善产品和服务的质量，促使其全面提高经济效益，加强自我约束和自我完善机制，努力实现股东权益最大化。

持续的信息披露将上市公司置于广泛而有效的社会监督之下。

4、为证券监管提供了便利

信息披露制度是证券监管部门对证券市场监管的主要手段。

通过上市公司披露的信息，证券监管部门不仅能够及时有效地查处违犯公开披露义务的证券违法犯罪活动，还可以根据高度透明化的证券市场行情及时预警、防范和化解投资风险，引导证券投资和筹资行为，从而抑制证券市场的消极作用，提高证券市场的效率。

二、上市公司信息披露的法理基础

信息披露制度作为证券法律中的核心制度，其设立体现了社会整体的利益要求，该制度从法理学角度看亦有其存在的基础，因为作为私法领域中一项法律制度，其主要目的调整平等民事主体之间的权利义务关系，使现实社会达到利益分配的相对和谐，这当然也是法的基本价值的要求和体现。

因此学说大致形成了两种观点：

（一）权义关系平衡论说[6]

齐斌认为：

证券投资者主要享有对证券信息的知情权、公平竞争权以及交易自由权三大权利，基于证券交易市场的公开性特点，投资者决定投资的依据是对证信息的判断，这在客观上要求每个投资者都能平等地、及时地获取有关证券信息的真实信息，但是投资者个人不可能与发行人约定公开信息的义务，只能以法律强制规定发行人进行信息披露。

并且知情权又是公平竞争权和交易自由权的基础性权利，只有投资者的知情权得到保障，才能更大程度地享受到其他权利。

（二）法的价值说[7]

丁建国认为法的价值分为三个层次：

1、法的秩序价值

经济的发展不仅要遵循自身的规律，还必须在有序的社会条件下才能顺利发展。

法的秩序价值要求每一法律制度的设定必须维护其领域的社会稳定，证券信息披露制度亦是如此。

作为金融市场的重要组成部分，证券市场中充满着诸多需要由法律规范加以调整的无序行为和无序状态，信息披露制度对于维护证券市场的稳定，增强投资者信心和促进金融市场的活跃起着决定性作用。

2、法的经济效益价值

证券信息披露制度有利于提高证券市场效率。

理由是第一，有利于提高证券市场的资金分配效率。

信息披露制度能使价格真实反映企业的经营成果，从而引导资金合理流动，保证股价正确反映市场供求关系的变动，有助于实现资金、资源的优化配置。

第二，有利于提高证券市场的营运效率。

信息披露制度提高了市场的透明度，促进公平、合理的竞争，防范和减少了风险。

这样有助于形成稳定的市场秩序，确保市场的交易和预期功能高效运转，也有利于证券发行公司的健康经营运作，促进社会财富的增加。

3、法的平等价值

虽然当今世界信息技术高度发达，发行公司有时也会自动公开一些信息，但投资者的信息总是不完全的。

同时，公司提供的信息，往往也不能排除虚假的可能，有的甚至虚张声势，故意传播虚假或误导性的信息。

在投资者相互之间，由于其身份和地位不同，拥有资金量的差异，他们之间获取信息的途径，获取信息的多少则自然存在差异，这种不平等的获取证券市场的资源和财富，往往损害的是中小投资者的利益。

因此，证券信息披露制度乃至整个证券法律体系应该是证券市场平等价值的法律表现。

三、关于信息披露的有效标准的探讨

对于我国信息披露应使用的有效标准，以下对当前的主流观点做了总结：

（一）完整性

其要求

（1）发行人必须全面披露影响投资者判断价值的必备资料，在披露某一具体信息时，必须对其所有方面进行全面、充分的揭示、不得有所侧重、故意隐瞒或有重大遗漏；

（2）要披露对公司股价不利的潜在或现实的风险因素，不能有所遗漏；

（3）对于全面披露的例外限制情况，《股票上市规则》（2006年版）明确了：

①对于允许公司不予公开披露的事项必须用立法例举方式明确规定。

②建立信息披露保密制度，重大事件无论是否属于商业秘密都应制作《重大变动报告书》进行申报。

③建立有关上市公司的申请不予公开披露的程序和审查标准。

[8]

（二）真实性

真实性要求即公开的数据，资料必须真实可靠，不得作虚假或误导性陈述。

在保证真实性的制度保证上，应从四个方面予以规范：

（1）确立保证义务；

（2）审核监管制度的选择；

（3）公开资料鉴证制度；

（4）法律责任保障制度。

为保证信息披露的真实，应当，第一，建立证券发行申报材料的审核制度；

第二，证券信息公开的担保制度，主要实发行人的董事或发起人的担保作用；

第三，证券中介机构对披露文件真实性的尽职调查；

第四，证券交易所对公开信息文件的审查；

第五，法律责任制度的存在。

[9]

（三）准确性

叶林指出：

所谓准确性原则仅指披露信息时必须用精确不含糊的语言表达其含义，在内容与表达方式上不得有误导性陈述。

误导性陈述通常有两大基本特征，第一，多解性，即对信息有多种合理的解释与理解；

第二，非显现性，即信息在内容上的不准确并非显而易见。

有的学者认为，准确性表现为财务计算的方式、依据应统一，不能随意改动；

内容表述应通俗易懂，不得故弄玄虚或语意不详引起歧义；

理解与解释上应当以一般投资者的判断能力为标准。

[10]

（四）时效性

即要求发行人向公众投资者公开的信息应当具有最新性。

公司所公开的资料反映的公司状态为现实公司状况。

要求一是公司应以最快速度公开其信息；

二是公司所公开的信息应一直保持最新的状态。

所以《证券法》第六十五条、第六十六条规定的中期报告和年报的公布时间两个月和四个月明显没有过长，不符合时效性的要求。

以上为理论界较为一致支持的原则。

另外，根据披露形式的特点将信息披露的有效标准延伸为：

规范性（适法性），即要求按统一的内容和格式标准公开；

易得性，指公开资料容易为一般公众投资者所获取。

四、我国目前信息披露的立法现状与存在的问题

（一）立法现状

1、信息披露制度的法律框架

随着《证券法》、《公司法》的修订完成，当前规范我国上市公司信息披露制度的体系主要包括四个层次：

（1）有《证券法》、《公司法》、《刑法》等国家基本法律;

（2）有《股票发行与交易管理暂行条例》、《股份有限公司境内上市外资股的规定》等行政法规;

（3）有《上市公司信息披露管理办法》、《公开发行股票公司信息披露的内容与格式准则》等中国证监会制定的部门规章和自律规则;

（4）有沪深证券交易所制定的《上市规则》等。

可以说，中国证券市场建立了以《证券法》为主题，相关的法律、行政法规、部门规章等规范性文件为补充的全方位、多层次的上市公司信息披露制度框架。

2、被披露信息的范围

综合起来看，我国法律法规要求的信息披露无非就是以下几大块内容:

（1）公开发行募集文件，即招股说明书；

（2）上市公告书；

（3）定期报告，包括年度报告和中期报告；

（4）临时报告，主要是重大事件公告、上市公司的收购或合并公告；

（5）公司的董事、监事、高级管理人员的持股情况；

（6）关联交易信息披露；

（7）证券交易所要求披露的信息；

（8）其他信息。

（二）中国证券市场信息披露存在的问题[11]

1、信息披露不真实——虚假陈述问题

形式有：

（1）通过企业间的关联交易；

（2）利用资产重组、债务重组做文章；

（3）提前确认销售收入；

（4）推迟确认本期费用；

（5）准备金提计不到位，根据利润需求确定应计费用；

（6）潜亏挂账。

2、信息披露不完整——重大遗漏问题

具体表现在：

（1）借保护商业秘密为由，隐瞒对企业不利的会计信息的披露；

（2）对一些重要事项的披露不完整；

（3）对资金投放去向信息披露不完整；

（4）对企业偿债能力的揭示不完整；

（5）利润构成的披露不完整；

（6）盈利预测披露不完整；

（7）财务报告信息含量不完整。

（8）现行财务报告模式对知识资本、知识产权、人才资源等软性资产未能予以揭示。

3、披露信息不准确——误导性陈述严重

（1）披露报告中用多解性描述，即信息有多中合理的解释和理解；

（2）披露内容非显见性，即披露的信息在内容并非显而易见；

4、信息披露不规范

（1）内容不规范。

会计的确认和计量如准备金的计提、存货的计价、会计估计、不合要求：

（2）形式不规范。

编制格式不按证监会公布的《年度报告的内容与格式准则》规定的格式做；

3）信息的发布不规范。

证券监管部门一再强调上市公司必须在其指定的新闻媒体上发布信息，然而迄今为止仍有上市公司不分时间、场合、地点随意披露信息。

5、易得性问题

现行法律中的信息披露的方式主要有三种：

（1）公众新闻媒介；

（2）备置于证券监管机构、证券交易所、证券公司等指定场所；

（3）证券发行者或者出售者直接将有关信息资料交付给投资者。

相对证券市场瞬息万变的信息而言，这三种方式无论其速度、便利性，还是其所需要付出的成本都满足不了“易得”的要求，特别在小城镇及广大的农村。

五、关于如何完善上市公司信息披露制度的讨论

（一）健全违规违法披露的责任制度体系

1、违规违法披露的责任立法存在的主要问题

综合法条现在存在

（1）法条数量少，内容不完善；

（2）责任体系不合理；

（3）法律语言表达不清，主要体现在擅自发行证券的责任，虚假陈述的责任、内幕交易的责任这几个方面。

2、违反信息披露法律义务民事责任性质

法学界有三种观点。

①合同责任说认为发行人或上市公司对其虚假陈述造成的损失应当承担合同责任，其依据是发行人与投资者之间存在合同关系；

②侵权责任说认为有关人员承担责任的依据是对不得侵犯他人合法权利的一般义务的违反，而不是对合同义务的违反，而且运用合同责任不能解释很多情况下和投资者不存在合同关系的人员责任的承担；

③独立责任说，认为应当独立运用一种形式，可便于证便于证券法特殊规定运用，且避免了责任性质的纠缠。

[12]

3、完善违规违法披露的责任制度的方案。

一是确定正确的指导原则，既要有利于防范风险，又要有利于促进市场发展；

既要有利于发挥证券市场作用，又要有利于有效维护广大投资者的合法权益；

二是设立完整的证券民事责任体系，适当减少行政责任的规定，有关刑事责任的规定要注意与刑法相匹配；

三是完善证券民事责任的内容，除对现有证券法律中有关民事责任规定不足之处予以弥补外，要建立内幕交易的民事责任，操纵市场的民事责任以及其他相关的民事责任；

[13]四是从立法技术上讲可以把证券民事责任单列一章或一节。

规定如下内容①设立法定原告的举证责任问题；

②有关机关的处罚决定不应成为证券民事诉讼的前置程序的；

③允许受害人提起集团诉讼，保障投资者民事权利能够实现。

【14】

（二）提高所披露的信息本身的质量[15]

1、加强临时报告的时效性规定

为了弥补定期报告的滞后性，设计了临时报告制度。

我国证券法也规定了临时报告的内容，但是披露时间的要求过低。

所以有学者提出：

（1）应信息使用者的需求，公司经常主动披露信息，一般披露次数和内容比制度规定的要多；

（2）应建议对一切可能影响经济决策的事件及时而全面地披露其实质，以有利于信息使用者及时做出判断，并保证所有股东享受同等的待遇。

2、实行灵活的会计年度

原因如下：

我国长期以日历年度作为统一的年度。

这使得投资者必须在短时间内接受大量的信息，不利于投资者充分理解这些信息和做出正确的投资判断。

另一面，采用灵活的会计年度在一定程度上可以提高信息披露的“及时性”，以补披露期限长而导致信息披露滞后的问题。

3、扩大公司财务报告的披露范围

除《证券法》规定外，对任何可能造成公司经营、资产、债务、无形资产、会计评估等重大变化的信息；

影响员工利益、退休金和持股计划的信息；

公司内幕人士买卖股票的信息；

公司证券及其衍生品从不同交易系统转移的信息；

所有重大的资产负债表外业务、合同、债务（包括或有债务），如发行人与非并表实体和其他个人之间存在可能对公司财务状况、经营成本、流动性、资本性支出、资本来源以及收入费用构成产生重大影响的信息等等。

4、完善预测性信息披露制度

由于预测性信息具有其内在的不确定性和风险，这更要求证券法律通过制度设计，寻找到一种比较合适的平衡点。

有学者认为我国预测性信息披露制度应该在以下几个方面进行改进:

（1）我国应大胆推行强制性与自愿性相结合、侧重于强制性披露的预测制度，建立健全一整套有关上市公司预测性信息生成、披露和审核的规范体系；

（2）发行人在披露预测性信息时，要采取适当的方式对投资者进行预先警示，以便投资者能够做出自己的理性决策；

（3）设立“安全港”制度，以保护发行人不受滥诉的纠缠。

该制度应当规定哪些类型的发行人受该制度保护?

谁负有证明“合理基础”和“诚实信用”事项的举证责任?

预测所依据的假设是否在该制度范围之内等等。

（三）确立政府监管，行业自律和社会监督的三位一体的监管框架【15】

我国目前采取的是集中监管模式，即由中国证券监督管理委员会实行集中统一的监管职责。

为充分发挥证券监管的作用的效率，学者认为应当逐步将证券中介机构及各种自律机构推向监管的第一线。

尤其在持续性信息披露制度中。

舆论监督也是对上市公司信息披露进行监管的有效途径。

在行业自律方面。

应努力建立一些有权威的盈利预测专业机构和培养一批高素质的财务分析师。

财务分析师作为公司的外部人和独立专业人士，其提供的预测性信息优于管理人员提供的预测，他们可以使预测信息的来源多样化。

财务分析师之间的互相竞争、互相牵制，在一定程度上能防止公司管理人员提供质量较差的预测信息。

在加强舆论监督方面。

舆论监督有着其他监管方式不可替代的优势：

第一，舆论监督的主体通常和上市公司没有直接的利益关系。

能够没有障碍地如实反映事实的真相。

第二，舆论的监督主体——媒体，具有许多股东所没有的专业素质，能够敏锐地发现信息披露中的问题；

第三，媒体报道具有新闻的特性——快速，能够在第一时间内做出反应。

针对这一观点，有学者提出要发挥舆论监督的最大效力。

2007年3月巧日，温家宝总理在十届全国人大五次会议所作的《政府工作报告》中指出：

“要大力发展资本市场，推进多层次资本市场体系建设。

扩大直接融资规模和比重。

稳步发展股票市场，加快发展债券市场，积极稳妥地发展期货市场，进一步加强市场基础性建设，推进股票、债券发行制度市场化改革，切实提高上市公司质量，加强市场监管”。

在证券市场的实践中，要发扬与贯彻上述精神，必须从证券市场的基础与核心—信息披露入手，扩大证券发行人或上市公司、中介机构等主体相关信息披露，树立它们良好的信用，增加证券市场的透明度，培养投资者对中国证券市场的信心。

衷心地希望在中国未来的证券市场中，能够如同美国L·

Loss教授所描述的那样:

“在法律中有一种不断出现的概念，开始是信息披露，接着还是信息披露，后来是越来越多的信息披露”。

【16】

参考文献：

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法律出版社，1995：

109.

[2]胡茂刚.证券市场信息披露法律制度研究[J].华东政法学院学报，2000（3）.

[3]吴弘，张鑫.证券业协会自律是有效监管的重要组成部分[J].中国金融，2003（23）.

[4]周友苏.新证券法论[M].北京：

法律出版社，2007：

255.

[5]范健，王建文.证券法[M].北京：

222.

[6]齐斌.证券市场信息披露法律监管[M].北京：

法律出版社，2000：

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[7]丁建国.论上市公司信息披露制度[D].北京：

中国政法大学，2002.

[8]范健，王建文.证券法[M].北京：

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[9]叶林.证券法[M].北京：

中国人民大学出版社，2006：

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[10]施天涛.商法学[M].北京：

法律出版社，2006：

330.

[11]顾功耘.公司法律评论2001年卷[M].上海：

上海人民出版社，2002：

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[12]王利明.我国证券法中民事责任制度的完善[J].法学研究，2001（4）.

[13]顾功耘.公司法律评论2006年卷[M].上海：

上海人民出版社，2007：

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[14]刘春彦.我国证券市场民事在责任研究[J].政法论丛，2005（4）.

[15]冯童.论上市公司信息披露制度的完善[D].郑州：

郑州大学，2007.

[16]关运浩.监管机构的法律地位应进一步明确[J].经济法学、劳动法学，1999（7）.

[17]L·

Loss.FundamentalofSecuritiesRegulation[M].Boston:

LittleBrown&

Co，1983：

7.

专业文献综述成绩评阅表

学院

人文社会科学学院

专业

法学

姓名

陆尧翎

题目

关于上市公司信息披露问题的研究综述

指导教师意见（包括选题是否恰当、文字表达水平、论文的难度和创新性、参考文献质量、格式是否规范等方面，请使用钢笔书写或打印）：

论文评定成绩：

优

指导教师签名：

周中建

2008年6月25日