监管资本套利和国际金融危机Word格式文档下载.docx

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一、导言

2007年以来，全球金融体系遭受了自上世纪30年代西方国家“大萧条”以来最严重的金融危机。

这场发端于美国次贷风波的金融危机，已经致使包括贝尔斯登、美林证券和雷曼兄弟等在内的一系列全球主要金融机构破产、接管和购并，而花旗银行、美国银行、摩根银行、苏格兰皇家银行等更多的金融机构则因深陷困境而被实行国有化。

西方主要金融机构的“去杠杆化”（deleverage）引发了严重的信用收缩，破坏了金融的信用媒介功能，对包括发展中国家在内的全球经济产生了极大的负面影响。

随着危机不断加深，IMF一再调低对经济增长的预测，最新显示2009年全球GDP增长将首次出现负增长，为-1.4%，远低于2008年的3.1%和2007年的5.1%（IMF,2009）。

关于此次危机的成因，理论界和实践部门已多有著述。

一般认为，这次危机是由全球国际收支不平衡、西方国家货币政策失当、美国房地产市场下跌、国际金融机构过度创新等多种因素综合作用的结果（Adair,2009）。

在这其中，银行业的金融创新（特别是次级按揭资产证券化）应该给予特别关注，因为正是次按相关衍生金融产品的过度膨胀致使银行遭受了巨额损失和流动性困难。

我们知道，银行业在金融甚至于经济体系中都具有举足轻重的地位，它担负着提供市场流动性、进行支付结算和维护市场信心等基础性功能。

正是商业银行金融媒介功能的失效（disfunction），初期的次贷风波才迅速演变为信贷紧缩，以至于引发全球经济衰退的经济危机。

鉴于其重要的金融媒介功能，银行业在世界各国都是管制或监管最严格的行业之一，而资本监管又成为银行监管最重要的内容之一（Joã

o,2004）。

但是，以资产证券化为核心的金融创新，使银行能够更容易地人为“粉饰”其资本金实力，即在几乎不降低实际风险的前提下提高其资本充足率，或者说在增加实际风险的同时却没有相应减少其资本充足率，这就是所谓的“监管资本套利”（regulatorycapitalarbitrage）（Jones,2000；

Joã

o，2000）。

监管资本套利的核心在于开发资本监管的缺陷和漏洞，通过人为降低风险加权资产“虚抬”银行资本充足率，使部分风险游离于资本监管的范围之外，以此为银行提供较低资本成本情况下追求较高风险的套利机会。

我们注意到，近年来许多国际大银行的总资产和风险加权资产的增长存在着明显的不平衡。

表1显示，在2002至2007年间，美欧最大的10家上市银行总资产翻了一番以上，而决定资本充足率的风险加权资产仅上升了约25%（IMF2008）。

与此同时，西方主要国家银行业的资本充足率为：

美国12.8%（2007），日本12.9（2007），英国12.9%（2006），德国12.2%（2006）和意大利10.7%（2006），均远高于巴塞尔协议8%的监管资本要求。

在银行爆发危机前夕，银行总资产的迅速膨胀并没有引起加权风险资产的相应增长，并且银行资本充足率仍然保持在较高水平，预示着银行风险并没有完全被资本监管所覆盖。

这一现象，促使我们对银行业的监管资本套利行为进行剖析，并且以此为视角对金融危机进行解读。

总资产

风险加权资产

万亿欧元

图1：

近年来美欧10大上市银行总资产和风险加权资产的变化趋势

资料来源：

IMF（2008）。

本文其他部分结构安排如下：

第二部分分析了监管资本套利的一般理论和基本策略；

第三部分剖析了近年来银行从事监管资本套利主要的操作模式；

第四部分论证了监管资本套利在此次金融危机中的角色及作用；

第五部分得出结论和政策建议。

二、监管资本套利的一般理论和基本策略

众所周知，资本金在银行机构中的作用可谓至关重要，它可用于抵御银行经营中的非预期损失。

尽管如此，确定银行资本的最优水平却绝非易事，主要原因之一即是为不同的银行利益相关者有不同的使用要求，因而实践中衍生出许多不同种类的资本。

在这其中，最重要的即是经济资本（economiccapital）和监管资本（regulatorycapital）。

经济资本和监管资本源自于银行管理者和监管者对资本风险抵御功能的不同理解。

我们知道，银行在经营管理过程中可能产生信用风险、市场风险和操作风险等各类风险，它们性质各异，计量方法和技术也不尽相同。

一般来看，经济资本由银行根据内部管理的需要自行确定，银行管理者可以自由选择各类风险的测量技术和模型；

相比之下，监管资本则要依据相对统一的监管要求进行测算，银行监管者基于行业稳健性要求制定监管资o本的计量规定，以增强银行间资本实力的可比较性。

另外，监管资本的发展通常滞后于经济资本的发展，原因在于各类风险测量技术不统一，发展水平也有所差别，将不同风险测量方法协调成各方均认可的监管标准会有一时滞（Roweetal，2004）。

基于上述原因，银行经济资本一般不等于监管资本。

出于谨慎监管的考虑，监管者常常会要求银行持有超出他们自己意愿的资本金（监管资本高于经济资本）。

根据莫迪里亚尼—米勒定理（Modigliani-Millertheorem），由于税收因素、信息不对称、机构成本和银行安全网的存在，资本融资的成本一般要高于债务融资成本。

而且，银行资本不允许被贷放出去或进行投资赚取收益，只能用于风险储备（ViralandMatthew，2009）。

因此，银行一般不愿意过多持有成本高昂的资本。

如果监管资本要求（如根据巴塞尔协议及新资本协议8%的资本充足率要求而测算的资本要求）高于银行自行测算的经济资本，二者之间的差距就可被看作银行被迫交纳的监管税收（regulatorytax）。

当然，银行总希望规避监管税收，但同时还必须要满足资本监管的要求，在这种情况下银行就可能趋向于持有较少的监管资本而“做大”资本充足率。

由此，在追求利润最大化的前提下，为满足资本监管的要求规避监管税收，降低监管资本成本，就成为银行从事监管资本套利的根本动机。

从资本充足率的构成来看，在银行减少持有监管资本（分子）的情况下，如果要保持资本充足率仍然达标，就要设法降低加权风险资产的规模，亦即设法总体上降低资产的风险权重。

据此，监管资本套利的基本策略如下：

套利策略一：

“摘樱桃”（Cherry-picking）

“摘樱桃”是最古老也是最常见的监管资本套利策略，是指银行通过资产置换等方式将重心向风险权重不变但收益较高的资产或者风险权重较低但收益较高的资产倾斜，以期通过占用相对较少的监管资本获得相对较高的收益。

长期以来，巴塞尔协议甚至新资本协议一直致力于为资产配置与其风险水平相适应的风险权重，但其所采用的“一体适用”模式（“onesizefitsall”approach）在效果上却适得其反。

如巴塞尔协议在分配资产的风险权重方面，采用的是一种包括0%,20%,50%,100%四个标准的“桶型”模式（“buckets”approach）。

这种宽泛、粗糙的风险权重确定方法，事实上给许多风险不同的资产分配了相同的风险权重，低风险的资产并没有比同一风险权重下高风险的资产更节约资本（Joã

o，2000）。

在这种情况下，银行往往趋向于将资产置换成各个风险权重范围内风险最高的资产，以期在保持监管资本支出不变下获得最大收益。

更重要的是，“桶型”模式还具有主观性强、静态的缺陷，无法穷尽所有资产的真实风险状况。

特别是，金融创新衍生出许多没能被巴塞尔资本监管制度所覆盖的证券化产品（如下文提到的“AAA”级次级按揭抵押资产证券），这些产品的风险权重并不能反映其实际风险水平，银行增持这些产品显然可以在获得即定收益的前提下释放更多的监管资本。

套利策略二：

直接增信（DirectCreditEnhancements）

不难看出，“摘樱桃”策略的套利机制完全依附于资本监管制度中的“桶型”资产风险权重确定模式（“buckets”approach）。

与之相比，资产证券化中的直接增信机制可以利用资本监管在衍生品资本要求方面的缺陷，进行更为有效的资本套利。

直接增信的套利策略主要包括以下两类：

一是保留部分追索权（PartialRecourse）。

在资产证券化过程中，当发起银行持有了风险最高的股权级，那么对外发行的优先级证券和中间级证券的信用等级将被增强，发起银行持有的股权级资产可被看作SPVs的追索权。

这部分追索权因为风险极高，因此被赋予1250%的风险权重，也就是说要支付100%的资本金（“dollar-for-dollar”）。

尽管如此，只要追索权在全部基础资产中的比例小于8%，银行就能够通过这种增信方式减少资本支出。

研究表明，在国际金融市场上，对于大多数按揭抵押贷款和商业贷款，不到4%的追索权就足以使对外发行的资产抵押证券达到投资级，甚至“AAA”级（Jackson,1999）。

二是远程发起（RemoteOrigination）。

如果SPVs进行证券化的基础资产并非从发起银行购得，而是从其他金融机构购得或者自行发起创造的，这种资产证券化被称作远程发起。

发起银行对此类机构基础资产进行的增信被称作直接信用替代（directcreditsubstitute），巴塞尔协议以及新资本协议对此类资产的资本要求并无特殊要求，仍然采用100%的风险权重（8%的资本充足率水平）。

一般来说，银行持有不超过20%的直接信用替代，就可以使在货币市场上发行的ABCP达到投资等级的信用评级（Jones,2000）。

套利策略三：

间接增信（IndirectCreditEnhancements）

随着金融创新的不断演进，银行越来越不满足于资产证券化直接增信所产生的资本套利效果，它希望通过增信技术的改进达到监管资本要求为零的最高目标——彻底消除对证券化资产的资本金要求。

间接增信策略由此应运而生了。

间接增信是指发行银行对SPVs的某种非正式的金融担保，它属于资本监管制度的“灰色地带”（“grayzone”），巴塞尔协议对此并无明确要求，即其监管资本要求为0。

间接增信的工具主要包括：

流动性便利（liquidityfacility）、提前偿还机制（earlyamortizationtriggers）、快速垫付准备金（fast-payoutprovisions）和一些信用衍生产品（creditderivatives），其中流动性便利是最常见的一种。

流动性便利常常表现为1年或1年以下的短期有条件的贷款承诺，即发起银行承诺当SIVs或管道出现流动性困难时，有条件地对其提供流动性支持，具体形式包括面值回购基础资产、提供现金偿付到期债券、回购资产抵押商业票据及其他资产抵押证券。

鉴于其强大的资本节约效果，间接增信已经成为国际市场上最常见的资产证券化增信形式（ViralandPhilipp,2009）。

为便于比较，我们以前述分析为依据列示了上述四种套利策略的资本节约效果（参见表1）。

不难看出，随着套利策略的逐渐复杂，资本节约的效果越来越大，发展到间接增信，巴塞尔协议已没有监管资本要求。

从本质上讲，如果监管资本的下降的确能够真正反映资产组合的实际风险水平，那么通过资产置换或证券化减少监管资本占用并无不妥（Jones,2000）。

但是，资本