3证券市场中的异象(上课)优质PPT.ppt

3证券市场中的异象(上课)优质PPT.ppt

《3证券市场中的异象(上课)优质PPT.ppt》由会员分享，可在线阅读，更多相关《3证券市场中的异象(上课)优质PPT.ppt（35页珍藏版）》请在冰豆网上搜索。

nc.c.投资投资“股票价格研究中心股票价格研究中心”股票组合（股票组合（CenterforResearchCenterforResearchinSecurityPricesinSecurityPrices，CRSPCRSP）能获得）能获得20002000美元美元的回报；

nd.d.投资投资2020年期的国债在年期的国债在19991999年底时可以获得年底时可以获得4040美元美元的回报；

ne.e.投资投资11个月的短期国库券在个月的短期国库券在19991999年底时则只得到年底时则只得到1515美元美元的回报。

的回报。

2在在19261926至至19991999年期间，尽管美国经历了经济大萧条和第二次世界大战，年期间，尽管美国经历了经济大萧条和第二次世界大战，投资组合的加权平均回报率仍比国债回报率高出投资组合的加权平均回报率仍比国债回报率高出7.1%7.1%。

同时，从历史走势。

同时，从历史走势看，股票回报率的波动比国债回报率的波动大得多。

看，股票回报率的波动比国债回报率的波动大得多。

小公司股票小公司股票CRSPCRSP股票股票2020年期国库券年期国库券11个月期国库券个月期国库券SS&

PP股票股票331.1.收益率差异是否可以用股票的风险大于国债收益率差异是否可以用股票的风险大于国债和国库券的风险来加以解释？

和国库券的风险来加以解释？

2.2.从长期投资的角度看，股票投资的风险是否从长期投资的角度看，股票投资的风险是否大于债券投资？

大于债券投资？

3.3.为何小公司股票的投资回报大于大公司的？

为何小公司股票的投资回报大于大公司的？

44.为什么人们没有因为小公司收益率最高而将为什么人们没有因为小公司收益率最高而将资金全部投资于小公司，而是将资产配置在资金全部投资于小公司，而是将资产配置在不同的金融资产上？

不同的金融资产上？

案例思考：

44“股票溢价之谜股票溢价之谜”（equitypremiumpuzzleequitypremiumpuzzle）指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资指股票投资的历史平均收益率相对于债券投资高出很多，并且无法用标准金融理论中的高出很多，并且无法用标准金融理论中的“风风险溢价险溢价”做出解释。

做出解释。

3.13.1股票溢价之谜股票溢价之谜55表表3-13-11802-20051802-2005年美国证券市场收益年美国证券市场收益时间市市场指数平均收益率指数平均收益率无无风险证券平均收益率券平均收益率风险溢价溢价1802-2004年年8.38%3.02%5.36%1871-2005年年8.32%2.68%5.64%1889-2005年年7.67%1.31%6.36%1926-2004年年9.27%0.64%8.63%11、对比时间缩短，风险溢价程度越高、对比时间缩短，风险溢价程度越高22、二战之后，股票溢价变得更加显著，高达、二战之后，股票溢价变得更加显著，高达8.36%8.36%如此高的风险溢价，如果按照传统的资产定价模型进行推算，就如此高的风险溢价，如果按照传统的资产定价模型进行推算，就意味着投资者具有高得难以置信的风险厌恶系数，这个显然与事实意味着投资者具有高得难以置信的风险厌恶系数，这个显然与事实不相符。

不相符。

理性投资者理性投资者风险厌恶风险厌恶所以风险较大的资产（如股票和债所以风险较大的资产（如股票和债券相比）需要一定的风险溢价进行补偿。

券相比）需要一定的风险溢价进行补偿。

66国家国家时间市市场指数平均收益率指数平均收益率无无风险证券平均收益率券平均收益率风险溢价溢价英国英国1900-2005年年7.4%1.3%6.1%日本日本1900-2005年年9.3%-0.5%9.8%德国德国1900-2005年年8.2%-0.9%9.1%瑞典瑞典1900-2005年年10.1%2.1%8.0%表表3-23-2英国、日本、德国等证券市场收益英国、日本、德国等证券市场收益高溢价的普遍性（发达国家美国之外也存在，印度等新兴国家市场也存高溢价的普遍性（发达国家美国之外也存在，印度等新兴国家市场也存在显著的风险溢价）在显著的风险溢价）7总结：

11、可以肯定的是：

、可以肯定的是：

股票相对于无风险证券承担了更多的风险，由于风股票相对于无风险证券承担了更多的风险，由于风险溢价的存在，应该获得更高的风险。

险溢价的存在，应该获得更高的风险。

如：

美国股票收益率的标准差约为如：

美国股票收益率的标准差约为20%20%，而同期短期国债的收益率的标准，而同期短期国债的收益率的标准差仅为差仅为4%4%。

22、虽然投资于股票后在短期内可能出现损失，但长期的平均收益却是十、虽然投资于股票后在短期内可能出现损失，但长期的平均收益却是十分有利的。

分有利的。

（短期股票市场回报率存在的风险很大，但长期来看和债券相比呢？

）（短期股票市场回报率存在的风险很大，但长期来看和债券相比呢？

）33、股票溢价之谜的解释之一：

、股票溢价之谜的解释之一：

BenartziBenartzi和和ThalerThaler（19951995）提出：

短视的损失厌恶。

）提出：

8所谓的所谓的“封闭式基金之迷封闭式基金之迷”，是，是由由Zweig（1973）Zweig（1973）提出的，它指封闭式基金提出的，它指封闭式基金单位份额交易的价格不等于其净资产现单位份额交易的价格不等于其净资产现值。

虽然有时候基金份额同资产净值比值。

虽然有时候基金份额同资产净值比较是溢价交易。

但是，实证表明，折价较是溢价交易。

但是，实证表明，折价10%10%至至20%20%已经成为一种普遍的已经成为一种普遍的现象。

现象。

3.23.2封闭式基金之谜封闭式基金之谜99封闭式基金的价格波动在其生命周期内呈现封闭式基金的价格波动在其生命周期内呈现出四阶段特征：

出四阶段特征：

u溢价发行溢价发行u折价交易折价交易u折价率大幅波动折价率大幅波动u折价缩小折价缩小3.23.2封闭式基金之谜封闭式基金之谜10101960196019861986年间三大洲公司每年年底的折价率年间三大洲公司每年年底的折价率年份1111封闭式基金之谜的传统解释：

封闭式基金之谜的传统解释：

（11）代理成本理论代理成本理论（22）资产的流动性缺陷理论）资产的流动性缺陷理论u限制性股票假说限制性股票假说u大宗股票折现假说大宗股票折现假说（33）资本利得税理论）资本利得税理论（44）业绩预期理论）业绩预期理论1212封闭式基金之谜的行为金融学解释：

封闭式基金之谜的行为金融学解释：

（11）Zweig（1973）Zweig（1973）、Weiss（1989）Weiss（1989）认为基金折价变化是投资认为基金折价变化是投资者预期的结果；

者预期的结果；

（22）DeLongDeLong、ShleiferShleifer、SummersSummers和和WaldmannWaldmann（19901990）建）建立了立了“噪音交易者噪音交易者”模型；

模型；

（33）LeeLee、ShleiforShleifor和和ThalerThaler认为封闭式基金的价格受投认为封闭式基金的价格受投资者情绪波动的影响；

资者情绪波动的影响；

（44）DatarDatar（20012001）研究了市场的流动性对封闭基金折价）研究了市场的流动性对封闭基金折价交易的影响。

交易的影响。

13133.33.3动量效应与反转效应动量效应与反转效应动量效应动量效应（momentumeffect）（momentumeffect）是指在较短时间内表现好的是指在较短时间内表现好的股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票也将会持续其股票将会持续其好的表现，而表现不好的股票也将会持续其不好的表现。

不好的表现。

反转效应反转效应（reversaleffectreversaleffect）是指在一段较长的时间内，）是指在一段较长的时间内，表现差的股票有强烈的趋势在其后的一段时间内经历相当大表现差的股票有强烈的趋势在其后的一段时间内经历相当大的好转，而表现好的股票则倾向于其后的时间内出现差的表的好转，而表现好的股票则倾向于其后的时间内出现差的表现。

现。

在金融实务中，动量效应和反转效应称之为在金融实务中，动量效应和反转效应称之为赢者输者效赢者输者效应应（winner-losereffectwinner-losereffect）。

1414赢者输者各赢者输者各3535只股票组合的累积平均收益率只股票组合的累积平均收益率赢者组合输者组合形成组合后的年份赢者组合注：

测试期间为组合后的1-36个月1515“赢者输者效应赢者输者效应”的行为金融解释：

的行为金融解释：

代表性启发代表性启发可用于解释可用于解释“赢者输者效应赢者输者效应”。

输（赢）者组合是一些在连续几年内带有坏（好）消息的典型公输（赢）者组合是一些在连续几年内带有坏（好）消息的典型公司。

司。

投资者依赖于过去的经验法则进行判断。

投资者对过去的输者组投资者依赖于过去的经验法则进行判断。

投资者对过去的输者组合表现出过度的悲观，而对过去的赢者组合表现出过度的乐观，合表现出过度的悲观，而对过去的赢者组合表现出过度的乐观，即投资者对好消息和坏消息都存在过度反应。

即投资者对好消息和坏消息都存在过度反应。

这将导致这将导致（短期内）短期内）输者组合价格被低估，而赢者组合的价格被高输者组合价格被低估，而赢者组合的价格被高估，价格偏离各自的基本价值。

而长期来看会倾向于回复基本价估，价格偏离各自的基本价值。

而长期来看会倾向于回复基本价值。

（反转）值。

（反转）1616l代代表表性性启启发发法法（representativerepresentativeheuristicheuristic）：

人人们们倾倾向向于于根据样本是否代表（或类似）总体来判断其出现的概率。

根据样本是否代表（或类似）总体来判断其出现的概率。

l人人们们在在不不确确定定的的情情况况下下，会会关关注注一一个个事事物物与与另另一一个个事事物物的的相相似性，以推断第一个事物与第二个事物类似之处。

似性，以推断第一个事物与第二个事物类似之处。

l人人们们假假定定将将来来的的模模式式会会与与过过去去相相似似并并寻寻求求熟熟悉悉的的模模式式来来做做判判断，并且不考虑这种模式产生的原因或重复的概率。

断，并且不考虑这种模式产生的原因或重复的概率。

代表性启发法代表性启发法173.43.4过度反应和反应不足过度反应和反应不足过度反应过度反应是指投资者对最近的价格变化赋予是指投资者对最近的价格变化赋予过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期过多的权重，对近期趋势的外推导致与长期平均值的不一致。

平均值的不一致。

反应不足反应不足是指证券价格对影响公司价值的基是指证券价格对影响公司价值的基本面消息没有做出充分地、及时地反应。

本面消息没有做出充分地、及时地反应。

1818过度反应时市场表现：

过度反应时市场表现：

（过度重视新信息而忽略老信息）（过度重视新信息而忽略老信息）价格在坏信息下下跌过度而在好信息下上升过度。

价格在坏信息下下跌过度而在好信息下上升过度。

每日关注将