中国债券市场发展历程分析sseWord下载.docx
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单位
（十亿美元）
市政债
国债
抵押债券MBS
公司债
联邦
机构债
货币市场工具
ABS
总计
1995
1294
3307
2352
1938
845
1177
316
11229
1996
1262
3667
2486
2127
926
1394
404
12265
1997
1319
3660
2680
2359
1022
1693
536
13268
1998
1403
3543
2955
2709
1302
1978
732
14621
1999
1457
3530
3334
3047
1620
2339
901
16227
2000
1481
3210
3566
3358
1854
2663
1072
17203
2001
1604
3197
4127
3836
2157
2587
1281
18790
2002
1763
3469
4686
4133
2378
2546
1543
20518
2003
1877
3968
5239
4486
2626
2520
1694
22409
2004
4407
5862
4802
2701
2904
1828
24504
2005
2192
4715
7128
4966
2616
3434
1955
27005
2006
2364
4872
8453
5345
2651
4009
2130
29824
2007
2567
5082
8931
5947
2933
4172
2472
32104
2008
2636
6082
8900
6202
3208
3792
2672
33491
2009
2811
7610
9188
6868
2727
3128
2429
34761
2010
2870
8864
8894
7442
2588
2886
2205
35748
数据来源：
SIFM
以美国为首的发达国家20世纪80年代主要的债券市场工具是财政部发行的债券、市政债券和公司债券，90年代以后，债券市场主要的筹资工具变为抵押债券、资产支持证券和货币市场工具等。
目前，成熟债券市场的创新产品主要有两类：
一是在期限、利率、利息支付、面值及持有期等债券构成要素上直接创新的产品，如浮息债券、零息债券、双重货币债券、指数化债券、永久性债券、卖出/买入期权债券、可赎回债券等；
二是由债权衍生出来的产品，如无担保债券（政府债券等）、抵押债券、住房抵押贷款支持债券及其他资产抵押证券等，如表1-2所示。
表1-2美国债券创新品种
浮息债券
FloatingrateBonds
债券在发行时规定债券的利率与某一指数挂钩，随着指数的变化债券的利率在偿还期内定期调整。
调整期限一般多为3个月或者半年一次。
零息债券
ZeroCouponBonds
债券发行人在债券期限内不支付任何利息，至到期兑付日按债券面值进行偿付的债券。
它是一种贴现债券，一般发行时按低于票面金额的价格发行，而在兑付时按照票面金额兑付，其利息隐含在发行价格和兑付价格之间。
双重货币债券
Dual-currencyBonds
以不同的货币计价发行、支付利息、偿还本金的债券，即用以一种货币付利息，另一种货币偿还本金的债券，前者货币通常是债券投资人所在国家的货币，后者则通常是美元或发行人所在国家的货币。
投资人通常可获得较市场水平为高的票面利率，但也可能要承受一定的外汇风险。
指数化债券
IndexedBonds
指债券本金和利息的到期支付根据既定的通胀指数变化情况调整的债券。
该种债券发行时通常先确定一个实际票面利率，而到期利息支付除按票面确定的利率标准外还要再加上按债券条款规定期间的通货膨胀率升水，本金的到期支付一般也根据债券存续期间通胀率调整后支付。
永久性债券
PerpetualBonds
一种不规定本金返还期限，可以无限期地按期取得利息的债券。
永久债券的利息一般高于浮动利息，债券的发行人一般多为商业银行。
其发行目的是为了扩充银行的自有资金实力。
含期权债券
Option-EmbeddedBonds
在债券偿还期内，发行人可以提前赎回、或是投资人可以提前回售给发行人的一种债券。
该种债券的生命周期可能缩短，从而造成债券偿付的现金流也不确定。
无担保债券
DebentureBonds
无特定的资产作为担保品，单靠发行公司的信誉而发行的债券，又称信用债券。
与有担保债券相比，无担保债券的持有人承担的风险较大，因而往往要求较高的利率。
资产担保类债券
住房抵押贷款支持证券（Mortgage-BackedSecurity,MBS），这是资产证券化发展史上最早出现的证券化类型。
它是以住房抵押贷款这种信贷资产为基础，以借款人对贷款进行偿付所产生的现金流为支撑，通过金融市场发行债券融资的方式。
资产抵押证券（Asset-BackedSecurities,ABS），一种债券性质的金融工具，是公司债的替代选择，指那些由不易以现有形式交易的资产池抵押而发行的证券。
即通过把大量流动性差的资产汇集到一起，并转换为能够在资本市场上自由买卖的一种金融工具。
垃圾债券
JunkBonds
又称为高收益债券和投机级债券，是指资信评级低于投资级的债券。
这种债券可以归因于两种情况：
一是发行人按照其历史业绩与其他发行人相比较，资信情况确实低于投资级；
二是公司缺乏融资历史。
资产证券化出现于上世纪70年代的美国，为了满足不同投资者对于投资期限长短或各期现金流量的不同要求，市场上出现了各种不同类型的MBS产品，大致可分为三类：
转手证券（PassThoughts）、分离式抵押证券（StrippedMortgage-BackedSecurities）、担保抵押贷款证券（CollateralizedMortgageObligations,CMOS）。
图1-1美国ABS的历史发行（单位：
亿美元，按发行机构分类）
1.2利率衍生产品发展历程
1975年10月20日，芝加哥期货交易所（CBOT）推出了第一个利率期货合约——政府国民抵押协会（GNMA）抵押凭证期货合约。
1976年1月6日，芝加哥商业交易所上市了90天期短期国债期货合约，标志着国债期货交易的开始。
CBOT于1977年8月22日推出了长期国债期货合约，又分别于1979年、1982年、1983年推出了5年期、10年期、2年期的中期国债期货合约。
目前，美国国债期货交易基本上集中于CBOT。
根据美国商品期货交易委员会（CFTC）的统计，2002财政年度美国国债期货的成交量为1.92亿手，占美国期货市场全部期货合约成交量的24.4%，其中CBOT国债期货的成交量就达1.91亿手，占全部国债期货合约成交量的99.3%，占CBOT全部期货合约成交量的73.8%。
CBOT国债期货市场的成功运作与其科学、合理的合约设计密不可分。
由于充分考虑到了国债期货交易的独特之处和现货市场的实际情况，国债期货合约自推出之后交易规模就迅速增长，成为了CBOT主要的期货交易品种。
与一般的商品期货合约相比，CBOT的国债期货合约具有一些特殊之处。
CBOT国债期货合约以标准化的虚拟债券作为合约的标的资产。
长期国债期货合约的标的资产是息票利率为6%，剩余期限为20年的联邦政府债券。
10年期、5年期、2年期国债期货合约的标的资产是息票利率为6%，剩余期限分别为10年、5年和2年的联邦政府债券。
由于期货合约到期时恰好存在符合上述条件的国债的可能性很小，即使存在其数量也难以满足实际交割的需求。
因此CBOT规定在实际交割中可以使用一定期限内所有符合条件的国债进行交割，可交割债券的具体结算价格根据相应的转换因子及债券的累计利息确定。
CBOT以标准化虚拟债券为标的资产，并规定了较多的可交割债券，有利于国债期货到期交割的顺利完成，防范逼空风险。
与农产品期货合约相比，国债期货合约的保证金收取比例较低。
农产品合约的保证金收取比例在3.5%到5%之间，而国债期货合约的保证金收取比例均低于3%，2年期国债期货合约甚至不足0.5%。
这是由国债期货价格较小的波动率所决定的，大豆、玉米、小麦等农产品期货价格的波动率都在20%左右，而长期国债期货价格的波动率一般不超过10%，2年期国债期货价格的波动率一般不超过2%。
较小的波动率意味着只需要少量的保证金就可以覆盖绝大部分的价格波动，因此CBOT对于国债期货合约规定了较低的保证金，在有效防范违约风险的同时尽可能提高投资者的资金使用效率。
由于国债期货价格的波动程度相对较小，CBOT的国债期货合约都没有设立涨跌停板。
各期货合约的保证金每月根据价格波动情况进行相应的调整，使保证金基本上能够覆盖当日的价格涨跌幅度。
即使出现了价格大幅波动导致保证金不足，清算会员也会及时地追加保证金，而不会发生违约的情况。
这是因为CBOT的清算体系为三级清算体系，会员分为清算会员和非清算会员，清算会员多为历史悠久、实力雄厚的大型金融机构，承担风险的能力很强，也十分重视商业信誉，能够保障完全履约。
利率期权是指与利率变化挂钩的期权，到期时以现金或者与利率相关的合约如利率期货、远期利率协议或者债券进行结算。
最早交易的交易所利率期权合约是1982年3月澳大利亚悉尼期货交易所推出的银行票据期货期权。
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