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资金占用（使用）费：

利息、股利

另一方面：

从投资的角度考虑:

投资人所要求的最低报酬率

绝对数：

额

表示方法

相对数：

率

资本成本的影响因素：

无风险报酬率

无风险投资所要求的报酬率，如政府债券投资。

经营风险溢价

公司未来的前景的不确定性导致的要求投资报酬率增加的部分。

财务风险溢价

指高财务杠杆产生的风险。

由于公司所经营的业务不同

（经营风险不同），资本结构不同

（财务风险不同），因此各公司的

资本成本不同。

1）公司的资本成本

公司的资本成本，是指组成公司资本结构的各种资金来源的成本的组合，也就是各种资本要素成本的加权平均数。

（1）资本成本是公司取得资本使用权的代价

债权投资人的收益率就是筹资公司的债务成本，权益投资人的报酬率就是筹资公司的权益成本。

投资人的税前的期望报酬率等于公司的税前资本成本。

（2）资本成本是公司投资人要求的最低报酬率

①公司的资本成本是其投资的最低报酬率，或者说是维持公司股价不变的报酬率。

②公司的资本成本与资本市场有关，如果市场上其他的投资机会的报酬率升高，公司的资本成本也会上升。

（3）不同资本来源的资本成本不同

（4）不同公司的筹资成本不同

2）投资项目的资本成本

投资项目的资本成本是指项目本身所需投资资本的机会成本。

（1）区分公司资本成本和项目资本成本

公司资本成本是投资人针对整个公司要求的报酬率，或者说是投资者对于企业全部资产要求的最低报酬率；

项目资本成本是公司投资于资本支出项目所要求的最低报酬率。

（2）每个项目有自己的机会资本成本

因为不同投资项目的风险不同，所有它们要求的最低报酬率不同。

项目的最低报酬率，其高低主要取决于资金运用于什么样的项目，而不是从哪些来源筹资。

①如果公司新的投资项目的风险与企业现有资产平均风险相同，则项目资本成本等于公司资本成本；

②如果新的投资项目的风险高于企业现有资产的平均风险，则项目资本成本高于公司资本成本；

③如果新的投资项目的风险抵御企业现有资产的平均风险，则项目资本成本低于公司的资本成本。

每个项目都有自己的资本成本，它是项目风险的函数。

2、资本成本的用途

公司的资本成本主要用于投资决策、筹资决策、营运资本管理、评估企业价值和业绩评价。

1）用于投资决策（第八章）

①当投资项目与公司现存业务相同时，公司资本成本是合适的折现率；

②如果投资项目与现有资产平均风险不同，公司资本成本不能作为项目现金流量的折现率。

不过，公司资本成本提供了一个调整基础。

评价投资项目最普遍的方法是净现值法和内含报酬率法。

采用净现值法的时候，项目资本成本是计算净现值的折现率；

采用内含报酬率法时，项目资本成本是其“取舍率”或最低报酬率。

因此，项目资本成本是项目投资评价的基础。

2）用于筹资决策（第十章）

筹资决策的核心问题是决定资本结构。

最优资本结构是使股票价格最大化的资本结构，即加权平均资本成本最小化的资本结构。

加权平均资本成本可以指导资本结构决策。

3）用于营运资本管理（第十四、十五章）

在管理营运资本方面，资本成本可以用来评估营运资本投资政策和营运资本筹资政策。

4）用于企业价值评估（第七章）

评估企业价值时，主要采用现金流量折现法，需要使用公司资本成本作为公司现金流量的折现率。

5）用于业绩评价（第二十章）

资本成本是投资人要求的报酬率，与公司实际的投资报酬率进行比较可以评价公司的业绩。

3、估计资本成本的方法

为了估计公司的资本成本，需要估计资本的要素成本，然后根据各种要素所占的百分比，计算出加权平均值。

式中：

WACC——加权平均资本成本；

Kj——第j种个别资本成本；

Wj——第j种个别资本占全部资本的比重（权数）；

n——表示不同种类的筹资。

相关的资本成本是未来的增量资金的边际成本，而不是已经筹集资金的历史成本。

在计算资本成本时，需要解决的主要问题有两个：

一个是如何确定每种资本要素的成本；

二是如何确定公司总资本结构中各要素的权重。

二、普通股成本

（1）资本资产定价模型

（2）股利增长模型

（3）债券收益加风险溢价法

筹集普通股资金有两种方式：

一种是增发新的普通股，另一种通过留存收益增加普通股资金。

估计普通股成本方法有三种：

资本资产定价模型、折现现金流量模型和债券报酬率风险调整模型。

其中，资本资产定价模型使用的最广泛。

1、资本资产定价模型

权益成本等于无风险利率加上风险溢价。

根据资本资产定价模型计算普通股的成本，必须估计无风险利率、权益的贝塔系数以及权益市场风险溢价。

教材例6-1：

市场无风险报酬率为10%，平均风险股票报酬率14%，某公司普通股β值为1.2。

答案：

Ks=10%＋1.2×

（14%－10%）=14.8%

1）无风险利率的估计

通常认为，政府债券没有违约风险，可以代表无风险利率。

但是，在具体操作时会遇到以下三个问题需要解决：

如何选择债券的期限，如何选择利率，以及如何处理通货膨胀问题。

（1）债券期限的选择

通常认为，在计算公司资本成本时选择长期政府债券的利率比较适宜。

其理由如下：

①普通股是长期的有价证券。

政府长期债券的期限长，比较接近普通股的现金流。

②资本预算涉及的时间长。

计算资本成本的目的主要是作为长期投资的折现率。

长期政府债券的期限和投资项目现金流持续时间能够较好的配合。

③长期政府债券的利率波动较小。

短期政府债券的波动性较大，其变动幅度有时甚至超过无风险利率本身，不宜作为无风险利率的代表。

最常见的做法是选择10年期的财政部债券利率作为无风险利率的代表。

（2）选择票面利率还是到期收益率

应当选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率的代表。

不同年份发行的，票面利率和计息期不等的上市债券，根据当前市价和未来现金流量计算的到期收益率只有很小差别。

各种长期政府债券的到期收益率与票面利率会有很大区别。

（3）选择名义利率还是实际利率

所谓的名义利率，是指含了通货膨胀因素的利率；

而实际利率，是指排除了通货膨胀因素的利率。

如果企业对未来现金流量的预测是基于预算年度的价格水平，并消除了通货膨胀的影响，那么这种现金流量称为实际现金流量；

而包含了通货膨胀影响的现金流量，称为名义现金流量。

n——相对于基期的期数

在决策分析中，有一条必须遵守的原则，即含有通胀的现金流量要使用含有通胀的折现率进行折现，实际的现金流量要使用实际的折现率进行折现。

实务中，一般情况下使用含通胀的名义货币编制预计财务报表并确定现金流量，与此同时，使用含通胀的无风险利率计算资本成本。

例题1计算题：

假设某方案的实际现金流量如表所示，名义折现率为10%，预计一年内的通货膨胀率为3%，求该方案各年现金流量的现值合计。

单位：

万元

时间

第0年

第1年

第2年

第3年

实际现金流量

-500

250

280

180

答案：

解法1：

将名义现金流量用名义折现率进行折现。

净现值的计算单位:

名义现金流量

250×

1.03=257.5

280×

1.032=297.05

180×

1.033=196.69

现值（按10%折现）

257.5×

0.9091=

234.09

297.05×

0.8264=

245.48

196.69×

0.7513=

147.77

净现值

NPV=-500+234.09+245.48+147.77=127.34

解法2：

将实际现金流量用实际折现率进行折现。

净现值的计算单位:

现值

（按6.80%折现）

250÷

1.068=

234.08

280÷

1.0682=

180÷

1.0683=

147.76

NPV=-500+234.08+245.48+147.76=127.32

2）贝塔值的估计

；

还可以使用回归直线法。

在确定计算贝塔值时，必须做出两项选择：

（1）选择有关预测期间的长度

公司风险特征无重大变化时，可以采用5年或更长的预测期长度；

如果公司风险特征发生重大变化，应当使用变化后的年份作为预测期长度。

（2）选择收益计量的时间间隔

广泛采用每周或每月的收益率进行贝塔值的估计。

（3）如何判断历史的贝塔值是否可以指导未来

虽然β值的驱动因素很多，但关键的因素只有三个：

经营杠杆

收益的周期性

财务杠杆

β值的关键驱动因素

收益的周期性，是指一个公司的收入和利润对整个经济周期状态的依赖性强弱。

如果公司在这三方面没有显著改变，则可以用历史的β值估计权益成本。

3）市场风险溢价的估计

市场风险溢价，通常被定义为在一个相当长的历史时期里，权益市场平均收益率与无风险资产平均收益率之间的差异。

市场风险溢价=RM-RF

估计权益市场收益率最常见的方法是进行历史数据分析。

（1）选择时间跨度

较短的期间所提供的风险溢价比较极端，无法反应平均水平，因此应选择较长的时间跨度。

（2）权益市场平均收益率选择算术平数还是几何平均数

主张算术平均数的理由是：

算术平均数更符合资本资产定价模型中的平均方差的结构；

算术平均数方法下的权益市场收益率=，其中：

主张几何平均数的理由是：

几何平均数的计算考虑了复合平均，能更好地预测长期的平均风险溢价。

几何平均数方法下的权益市场收益率=

多数人倾向于采用几何平均法。

教材例6-2：

某证券市场最近两年的相关数据见表6-1。

算术平均收益率=[60%+（-25%）]/2=17.5%

几何平均收益率=

例题2单选题：

下列关于“运用资本资产定价模型”估计权益成本的表述中，错误的是（）。

A通货膨胀率较低时，可选择上市交易的政府长期债券的到期收益率作为无风险利率

B公司三年前发行了较大规模的公司债券，估计贝塔值时应使用发行债券日之后的交易数据计算

C金融危机导致过去两年证券市场萧条，估计市场风险溢价时应剔除这两年的数据

D为了更好地预测长期平均风险溢价，估计市场