医药商业行业分析报告精编文档格式.docx

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4、由小到大：

“聚焦主业+快速并购”是核心驱动力10

（1）外因：

制药爆发推升资金需求，零售批发同步整合，监管政策推动整合13

（2）内因：

技术进步降本增效14

5、行业低利思变革，新批发和增值服务成新战场16

二、中国现状：

将同时迎来同业整合和新模式布局16

1、中国医药批发行业市场集中度一直在持续提升16

2、预计医药批发行业的集中化进程在未来三年之内会有明显提速17

三、新模式：

打造“医药供应链综合服务商”19

1、专科药分销：

“专业配送+专业服务+高额药价”带来高利润19

2、耗材配送：

快速收购扩充品种渠道维持高增长，产销一体化提升利润率29

3、上游增值服务：

增强供应商粘性的高附加值服务34

4、下游增值服务：

效率提升、需求聚集和专业服务36

（1）拥抱电商时代：

药品物流信息化与自动化的必要性40

5、切入PBM：

促进仿制药销售，提升整体盈利42

四、民企看战略，国企看改革42

1、嘉事堂：

做中国的“CardinalHealth”42

（1）药品批发和医用耗材业务持续高增长，持续兑现预期43

（2）高值耗材领域加快收购整合，3-5年有望实现100亿销售规模43

（3）以议价优势介入PBM，有望成为放大GPO业务的入口43

2、海王生物：

具备模式创新基因，外延并购动力十足43

（1）医药商业业绩持续高速增长，今年合并报表业绩进入正常期43

（2）顺应新医改大潮，延伸供应链服务创新获取高附加值43

（3）大股东全额定增获批，资金到位将支撑后续外延扩张计划44

3、康美药业：

智慧药房+参与公医改制持续推动医药商业的发展44

（1）饮片+流通已是公司的核心业务驱动力44

（2）智慧药房将成饮片和流通业务的新发动机45

（4）参与公立医院改制将为公司可观的供应链服务收益45

4、上海医药：

新模式布局完善，上药云健康稳步推进45

（1）医药工业发展稳步提升，招标降价风险基本可控46

（2）医药分销快速增长，布局完善的新模式成业绩增长亮点46

（3）上药云健康与丁香园合作导入处方，电商业务稳步推进46

美国经验：

同业并购奠定格局，新兴模式决胜未来。

美国医药批发行业的发展依次经历了散乱无效期、同业并购整合期、新模式整合期和海外扩张期。

同业并购让具备出色运营效率和资源整合能力优秀企业脱颖而出，形成三巨头的寡头竞争格局。

对新模式的积极布局和整合则成为三巨头持续提升行业竞争力、维持收入增长和提升盈利能力的重要法宝。

中国趋势：

医药批发业将同时迎来同业并购整合和新模式布局。

中国医药批发行业无论是供给端、需求端，还是政策端都迎来进一步整合的时机，而竞争加剧带来传统药品批发毛利率的走低将进一步推动新模式的快速整合布局。

我们判断未来3-5年内中国医药批发行业会呈现“区域国企龙头稳固，民企大整合，中小型企业迅速消亡”的大格局，毛利率会持续下滑，同业并购继续整合和新模式布局同时到来，唯有通过并购扩张规模，通过信息化投入提升效率，并且引入新模式改善盈利的公司才会是最终的胜出者。

新模式核心：

打造医药供应链综合服务商。

借鉴美国医药批发业发展经验，我们认为专科药房DTP（或DTC）、医疗器械耗材分销、上下游增值服务（包括第三方物流、供应链金融、医药电商服务、医疗信息化和PBM等）都会成为医药批发行业介入的新模式方向。

新模式业务一方面可提升整体盈利状况，另一方面则可通过一站式的综合服务加强客户粘性，在维持市场份额的同时拓展新客户，形成良好的协同效应。

新医改带来的医保扩容从支付端催生了医药行业的近5年来的爆发性增长。

然而，在多地医保资金触及见底红线的压力下，医保控费和招标降价的推行力度越来越大，这也让整个医药行业的增速骤降至10%以下。

可谓医药行业正迎来“最坏的时代”。

然而医药行业增速放缓属于行业改革中的必须经历的阵痛，并不触及医药行业运营的根本。

医药行业不存在真正意义上的“产能过剩”，反而是存在大量的供给不足，而治疗疾病的需求仍然旺盛而刚性，要淘汰的是不经仿制药一致性评价的劣药和部分无必需疗效的辅助用药这类的无效产能，真正有效的高质量仿制药和创新药将迎来发展良机，行业集中度持续提升至少是未来10年的大背景。

从医药批发本身的角度来看，行业营收增长放缓，监管要求提高，资金需求规模提高，竞争加剧，必然带来市场份额进一步集中。

招标限价压力之下，尽管不是受影响最大的产业链环节，但医药批发行业的毛利仍有趋于下滑的压力。

一方面医药商业必须做到专业化、精细化和信息化运营以降本增效，另一方面医药商业公司也需积极开拓高毛利的新业务，包括供应链的服务延伸、专科药品配送、医疗耗材配送等，由此衍生的种种新批发业务和新服务业务我们定义为之为“新模式”。

回顾美国医药批发行业30年发展史后，我们发现美国医药批发行业的大整合时点有供需两端集中需求带来资金规模和配送网络规模偏好和流通行业政策规范促进行业洗牌两大背景，而行业竞争越激烈，毛利率越下行，行业整合的力度就越大。

同时美国医药批发巨头们均加快了并购引进“新模式”业务的力度，使得公司的营收规模和盈利能力在行业竞争加剧的情况下仍可稳定增长和改善。

美国医药批发巨头从赚进销差的“药贩子”一步步发展到当前的医药供应链综合服务商，“专注医药专业，强力并购整合，战略引入新业务，技术武装新服务”是贯穿美国医药批发商转型升级发展的四大法宝，围绕“医药供应链综合服务商”的目标去做并购整合让美国医药批发巨头始终保持竞争力，并开始从北美市场走向欧洲、中国、巴西这样的海外市场，不但为行业打造了新的标杆，股价也同样节节攀升。

目前，中国的医药批发行业大致处于美国的大整合中期，同业并购整合仍将持续，而“新模式”方兴未艾。

站在医药行业转型变革的关口，医药批发商全面拥抱“新模式”，以打造医药供应链综合服务商为战略目标，为上下游客户提供真正的差异化服务必将是未来在行业竞争中胜出的关键法宝，这也许就是“最好的时代”的开端。

同业并购奠定格局，新兴模式决胜未来

1、医药批发企业也能稳定持续增长

美国医药批发行业在进入整合阶段后整体增速放缓，但行业龙头的增速往往仍会以高于行业增速的速度成长。

典型的例子就是批发三巨头：

麦克森（McKesson，NYSE：

MCK）、康德乐健康（CardinalHealth，NYSE：

CAH）和美源伯根（AmeriSourceBergen，NYSE：

ABC）等。

究其原因，我们认为有以下四点：

（1）并购驱动快速增长

竞争加剧、行业洗牌给行业巨头带来大量并购机会。

出于最大化规模效应的目的，大单并购和强强联合也并不罕见。

（2）发展新兴增值服务

医药批发巨头可以借助其多年累积的规模优势、技术优势以及对医药产业链的深入理解去开发或收购新的增值服务业务，比如制药包装、药店咨询、医疗信息化服务等，而且增值服务往往增速更快，利润率更高。

（3）拓展其他品类配送

其他品类配送业务包括专科用药（大部分为生物药）和医疗耗材配送。

其他品类的配送业务壁垒更高，增长更好并且具备更高的利润率，这也吸引了批发巨头纷纷布局。

（4）开拓海外批发业务

批发巨头在国内增速放缓的情况下，更有实力去拓展海外批发业务，其目标市场包括加拿大、中国、巴西等。

2、战略决定了批发企业的发展速度和行业地位

美国医药批发巨头专注主业的战略共性造就医药批发行业三足鼎立的现状，而其战略差异化则奠定了在不同新业务之间各自的领先地位。

从共性上讲，三巨头都重视药品配送主业的发展，并且围绕主业去布局相应的服务类业务，并购是最重要的扩张手段。

从区别上讲，麦克森服务布局最为全面，其最具特色的医疗信息化服务系统的开发是其加强医院和医生客户粘性的最重要一环，更靠近医疗服务客户端；

康德乐健康服务布局侧重于器械耗材配送，更接近于扩张配送业务范围；

而美源伯根则意在打造制药业全生命周期服务，其服务对象更靠制药端，此外其专科药物配送也是一家独大。

注：

配送服务包括北美药品、国际药品和耗材的批发和服务业务。

3、资本运作优势助力医药批发巨头成长

医药批发是一个受资金占用影响极大的行业，营运资金可占到企业总资金的绝大部分。

庞大的资金需求驱动医药批发企业需要不断地融资才能支撑公司各项业务的正常发展。

此外低门槛带来的低利润率决定了医药批发企业的规模优势是核心竞争力，而并购是快速扩张规模的最重要手段，灵活而低成本的资本运作手段可以让公司在并购方面占据优势地位。

上市公司无论是在融资上还是在资本运作手段（债务重组、杠杆等）上都具备明显的便利性和性价比。

“聚焦主业+快速并购”是核心驱动力

“聚焦主业+快速并购”在行业集中度快速提升阶段最具竞争力。

在行业集中度快速提升阶段，现有运营模式已接近成熟，规模效应带来采购成本的下滑，毛利率会有所提升，但竞争的加剧会降低毛利率，因此毛利率在规模效应和竞争加剧的平衡下有所波动，但整体趋势是倾向于下滑的；

而费用率则会随规模效应和新技术的应用逐步下滑，

因此净利率会稳定中波动，有升有降。

专注主业无需分散精力去开拓高学习成本的新领域，并购扩张则是将成熟运营模式进行快速低成本复制的最佳手段，聚焦主业下的并购扩张可以做到效益最大化。

从麦克森的营收、毛利率、费用率和税前利润率来看，基本反映了这种发展阶段的变化。

而从上海医药的财务状况来看，中国仍在持续的同业整合并购进程之中。

美国批发三巨头也基本也遵循这样的发展路径。

上世纪的八、九十年代是美国医药批发行业的洗牌整合期，麦克森、康德乐健康和美源伯根都是在这个阶段通过剥离非医药业务和快速并购成长为全国性巨头的。

1981-2010年，美国医药批发行业发生175起并购，医药批发企业由1981年的300家，到1985年的100家，到目前仅剩5家一级批发商，其中三巨头占据96%的市场份额。

驱动美国医药批发市场进入快速兼并整合的因素主要分为外部因素和内部因素。

制药爆发推升资金需求，零售批发同步整合，监管政策推动整合

从生产端看，重磅专利新药在80-90年代大爆发，其超高的销售额一方面给大型医药批发商带来了丰厚的利润，同时也对小型医药批发商的现金流和赊销额度造成了巨大的压力。

另外，药品生产商开始实施“最小订单起订量”的订货门槛以降低直接配送终端的数量，简化管理，提高效率。

这更是直接将小型批发商拒之门外，尽管行业快速增长，小型批发商却不得不接受被并购整合的命运。

从需求端看，医药零售行业同时也出现大规模的连锁化和并购整合潮，其中Walgreens和CVS就是在80-90年代的快速扩张中奠定了日后的巨头地位。

零售商通过连锁化实现规模效应，一方面分工的细化提高了其对电子订单处理技术、库存管理系统等后台专业服务的需求，而大型医药批发商的系统技术成熟，这使得它们击败小型批发商成为了各大连锁药店的技术提供商；

另一方面零售连锁药店竞争激烈，成本控制成为重中之重，又加上生产商不支持直销模式，因此零售连锁药店倾向于选择以一家大型批发商为其提供90%以上药品供应的“大包商模式”以控制成本。

在“大包商模式”下，小型医药批发商被严重边缘化，最终被迫接受被并购整合。

大包商模式与当前海王生物和嘉事堂推行的“阳光集中采购”、“主配送商”的GPO模式是非常相似的，只不过国内以医疗机构为用药主体，因此采购方是医院。

从政策端看，1987年美国出台处方药销售法案对药品供应链安全问题监管更严，因此催生出授权批发企业制度。

符合药品运输存