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独立董事制度研究
在公司治理结构中引入独立董事制度,一方面可制约内部控股股东利用其控制地位做出不利于公司和外部股东的行为,另一方面还可以独立监督公司管理阶层,减轻内部人控制带来的问题。
而目前我国对于独立董事制度方面的有关法规建设还基本欠缺,交易所、证券监管部门有必要借鉴国际经验与模式,设计出符合中国国情的上市公司独立董事制度。
独立董事制度研究
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在现代股份制公司中,实际存在着这样一个契约控制权的授权过程——作为所有者的股东,除保留诸如通过投票选择董事与审计师、兼并和发行新股等剩余控制权外,将本应由他们拥有的契约控制权绝大部分授予了董事会,而董事会则保留了聘用和解雇首席行政官(CEO)、重大投资、兼并和收购等战略性的“决策控制权”(一种剩余控制权),将包括日常的生产、销售、雇佣等“决策管理权”(特定控制权)授予了公司经理阶层。
由于市场环境“不确定性”(Uncertainty)和风险的普遍存在,从以上授权关系可以看出,董事会所掌握的在企业契约中不可能完全明晰的决策控制权对一家公司长期发展起着至关重要的作用,因而可以说经营的最终责任由董事会承担。
也就是说,经理层的管理能使企业运转起来,而董事会则能使企业向正确的方向良好地运转,因而每个企业的成功很大程度上取决于董事的能力和董事会的效率。
为什么引入独立董事
从表面上看,公司董事和董事会代表公司全部所有者掌握任命经理、重大投资、合并收购等一系列重大公司控制权。
但从国外和国内一些股份公司的实际情况看,一方面当内部控股股东在公司治理结构中具有绝对控制地位时,公司多数董事实际上却听命于内部股东甚至会做出有损外部股东利益的行为;另一方面,当出现内部人控制,公司主要控制权掌握在经理阶层手中时,公司董事则受制于公司经理层而不能有效地代表全体所有者利益。
正因为如此,人们怀疑董事究竟能不能为股东勤勉尽职,国内也有人提出“董事不懂事”的看法。
就目前国内经过股份制改造上市的公司董事会建设的实际状况来看,存在明显的不足:
一方面是董事长与总经理职位的合二为一,另一方面则是经营层占据董事会的大多数席位,形成内部董事占据优势的格局,于是管理层可以对自我表现进行评价。
根据实证分析,1998年我国上市公司中内部人控制制度(即内部董事人数/董事会成员总数)为100%的有83家,占样本数的20.4%;50%以上的公司占78.2%;在所选530家样本上市公司中,董事长和总经理由一人兼任的有253家,占样本总数的47.7%。
可以说,董事会实际上很大程度地掌握在内部人手中。
这种局面的产生当然与上市公司的股权结构过分集中有关,同时也与第一大股东对董事会过分渗入,第一大股东与上市公司“混为一体”,使上市公司董事会失去应有的独立性有关。
董事会作为所有者--股东和经营者--经理阶层间的重要枢纽,若不能较好地实现其在公司治理结构中应有的作用,则对股份公司的长期发展和保护外部股东利益危害甚大。
从实际情况分析,要解决以上问题其核心要素在于保证董事会相对独立于公司控股股东、内部经理阶层,从而保证董事会独立判断公司事务、决策公司经营。
20世纪七八十年代起,为有效解决内部董事不能独立参与公司治理的问题,在内部董事架构中引入独立董事制度成为潮流。
尽管独立董事制度在20世纪80年代才被广泛推广,其实美国《1940年投资公司法》就规定至少需要40%的董事由独立人士担任。
由于独立董事不像内部董事那样直接受制于公司控股股东和公司高级管理阶层,因而有利于董事会对公司事务的独立判断。
在公司治理结构中引入独立董事制度,一方面可制约内部控股股东利用其控制地位做出不利于公司和外部股东的行为,另一方面还可以独立监督公司管理阶层,减轻内部人控制带来的问题。
于是,目前世界各国中独立董事在董事会中的比例和职责越来越得到了突出的强调,即独立董事的比例表明了董事会的独立性。
根据经合组织(OECD)1999年的调查显示,独立董事占董事会的比例,美国为62%,英国为34%,法国29%。
而《财富》美国公司1000强中,董事会的平均规模为11人,外部董事就达到9人,内部董事只有2人。
值得注意的是,董事会的独立性在美国大公司中一直得以增强,而在许多中小型公司中却始终空缺,比如标准普尔500家公司的董事会1997年平均的独立性为66.4%(Berk,Bertsch&Higgins,1997)。
那么我们如何在上市公司中建设独立董事制度,使之发挥相应的作用而不是流于形式呢?
独立董事的定义
传统上说,公司法并未区分不同类型的董事,因而董事会中各董事不论是内部人担任还是外部人担任,都承担一样的权利和义务,负有相同的法律责任。
最初所称呼的“外部董事”和“内部董事”更多的是基于一种分析的需要,但在实践中,一些国家监管机构和上市公司已经对董事会进行了这种划分,并要求董事会构成上有所表现。
撇开法律责任不谈,不同的董事能够、且的确能够对其所在的董事会作出不同的贡献,在公司事务中起着不同的作用(Tricker,1996)。
实证研究表明,独立董事在解除不称职的高级经理、建立“奖勤罚懒”的选择性激励机制、限制对股东不利的公司收购等方面发挥了积极的作用。
独立董事(IndependentDirector)指外部董事或非执行董事。
外部董事(OutsideDirector)是北美常用的一个名词,意为该董事不是公司职员却是公司董事会成员,而在英国和英联邦国家则称作非执行董事(Non-executiveDirector)。
一般而言,外部董事(非执行董事)对内部董事(执行董事)起监督和平衡作用,为了达到这一目的,外部董事(非执行董事)必须独立于公司之外,换句话说,就是他们不能与公司有任何影响其客观、独立地作出判决的关系。
值得注意的就是,代表董事在国内上市公司中的大量存在。
代表董事(RepresentativeDirector)一般是大股东、不动产持有人、风险资本家或银行在其投资的公司中所任命的董事。
由于非执行董事可能会由代表董事、专家董事等组成,因而对非执行董事为多数的董事会所发挥的作用需要作出鉴别,因为这种形式的董事会恰恰是目前我国上市公司董事会组成的一种主要表现形式。
国内代表董事虽然并非上市公司的员工,但基本上来自于大股东,由于他们受制于大股东,一般会从自己所代表的股东利益来考虑问题,在某种程度上与上市公司存在利益关系,因而其实际独立性和客观性基本受到影响,有一些甚至会偏离于董事会的运作须符合全体股东利益这一基本原则,做出某些损害其他股东利益的决策,故而代表董事不能被认为是独立的。
以国外董事会的组成发展趋势来看,非执行董事的独立性越来越受到强调。
英国凯得伯瑞报告(CadburyReport)(1992)就建议增加非执行董事的比例,并提高非执行董事的独立性,在董事会中更广泛地使用独立非执行董事。
这就是说,以独立非执行董事为多数的董事会与以代表董事为主体的非执行董事为多数的董事会是不一样的。
由于对独立的强调,我们也就有了独立非执行董事和外部独立董事等更直白的称谓。
依照Baysinger和Butler(1985)对董事会所作的规范分类:
任何一个董事都将履行执行(Executive)、工具(Instrumental)和监控(Monitoring)这三种功能中的一种。
执行董事由公司官员、退休者和其他内部人组成,由于并不是作为监督者,内部人能够向董事会提供公司经营的有关信息;工具董事也称为“准外部董事”,由融资者、咨询顾问、法律顾问和相互依存的决策者组成,作为潜在的监督者,这些董事主要提供CEO工作中所缺少的某些专业知识,以协助管理层的工作;监控董事也就是外部董事,由公众董事、专家董事、私人投资者和其他独立的决策者组成,这些董事很明显适合做公司业绩的独立监督人。
即便我们对董事会作出分类界定,但是如何定义和理解独立董事的“独立”二字仍然是一个问题,而恰恰独立性是独立董事能否在董事会中发挥相应作用的关键所在。
美国律师公会对独立董事“独立性”的界定是:
只有董事不参与经营管理,与公司或经营管理者没有任何重要的业务或专业联系才可以被认为是独立的。
美国法律研究所(ALI)在《公司治理原则》(第1·34条)中提出,外部董事的独立性须根据他们与执行董事和管理层有无“重要的关系”(SignificantRelationship)来判定;而在通用汽车公司的公司治理模式中,独立董事意味着与公司没有业务或其他的关系(通用汽车公司董事会备忘录)。
其他诸如美国联邦《税法》和联邦《证券交易法》、全美公司董事联合会(NACD,NationalAssociationofCorporateDirectors)、机构投资者委员会(CII)、纽约证券交易所(NYSE)、全美券商联合会(NASD)、商业圆桌会议(BRT)、《财富》500强企业等都对独立董事规定了独立性的标准。
我们认为,作为独立董事,显然应该达到以下最低限度的条件(这里说是最低限度,其实表明我们对独立董事的定义是相当苛刻的,这有些类似于美国投资者责任研究中心(IRRC)对独立董事的要求):
1.不是公司当前和以前的高级职员或雇员(必须界定时间,如过去两年或3年之内)并且必须与公司没有职业上的关系(如代表公司的会计师事务所或律师事务所,或咨询公司、商业银行和投资银行的一个成员);
2.不是公司的一个重要的供应商或消费者(必须界定交易额度,如直接或间接与公司发生10万元或20万元以上的交易);
3.不是以个人关系为基础而被推荐或任命,必须通过正式的过程被甄选;
4.拥有商业、法律或财务等方面的工作经验(必须界定工作年限,如工作3年或5年以上);
5.与任何执行董事没有密切的私人关系,不是公司董事、监事、高级管理人员的亲戚(直系血亲或三代以内的旁系血亲)或生意上的合伙人;
6.不具有大额的股份或代表任何重要的股东(必须界定持有的股份额,如不超过公司总股本的1%),最好不是公司的股东;
7.必须是董事会的积极参与者,而不是被动参与者。
独立董事的选聘和效用
我们在董事会组成中引入独立董事,意在发挥独立董事的客观和独立,为此我们必须确定什么样的人可以担任独立董事,即独立董事从哪里来;进而我们必须确定独立董事的选举程序,即独立董事如何选举产生并停留多长时间;最后我们必须确定如何发挥独立董事的作用,即独立董事到哪里去,从事什么工作才最有效。
实际上,在独立董事的界定中,我们已框定了独立董事所有可能的人选,即从与公司存在“无利害关系”(Disinterested)的人士中产生,考虑到担任董事所需要的知识和经验,独立董事实际上是商业、法律和财务等方面的专家,而且常常就是其他公司的董事长、总经理、执行董事、独立董事或高级职员(当然也包括学者)。
但是独立董事通过什么样的程序产生呢?
很显然,在任董事们倾向于根据自己的意愿来提拔和选任新的董事,这就使得选举出来的独立董事与董事会共进退,从而使董事会最终发展成为一个利益交易的“俱乐部”,一个自我永存的团体(ASelf-perpetuatingBody)。
为避免独立董事的选举流于形式,可以考虑这样几种方法:
(1)独立董事必须由股东大会选举产生(可以考虑差额选举),不得由董事会任命。
(2)由股东大会和董事会指定某一董事为独立董事,该董事必须符合独立董事最低限度的条件,同时,当该董事不再具备独立的条件时;股东大会和董事会均可以取消这种指定。
(3)设立一个独立董事任命和提拔委员会,如英国英格兰银行率先建立一个提拔非执行董事的建议推荐型机构--非执行董事提拔委员会(PRONED,PromotingNon-executiveDirectorCommittee),用来促进对非执行董事的举用和任命,不管采用什么方法,独立董事的任命都必须经过正式的程序来产生,而且独立董事的任命必须有特定的任期(如10~15年),重新任命不能是自动的,同时应规定退休年限(Lipton&Lorsch,1992)。
那么,如何发挥选举产生的独立董事在董事会中的最大效用呢?
今天,复杂的企业不能仅通过每年两三次董事会的全体会议来进行治理。
我国《公司法》规定董事会每年度至少召开两次以上会议,美国一些学者认为董事会应每月或一个月之内举行一次整日会议,并且每年都要举行一次2~3日的战略磋商会议(Lipton&Lorsch,1992)。
随着企业生存环境的变化和企业业务的日趋多角化和专业化,公司治理也越来越需要专业化的技巧。
在国外,尤其是英美国家,纷纷通过在董事会设立委员会来最大程度地发挥这些专业化技巧,而且委员会的存在和构成是董事会独立性的重要指标。
1992年标准普尔500家公司中几乎每一家公司都至少拥有一个委员会,而有些公司董事会拥有多达8个委员会:
拥有一个委员会的有4家公司,拥有两个委员会的有28家公司,拥有3个委员会的有88家公司,拥有4个委员会的有120家公司,拥有5个委员会的有116家公司,拥有6个委员会的有77家公司,拥有7个委员会的有41家公司,拥有8个委员会的有11家公司。
当然随着时间的变化,各公司会根据客观环境调整董事会中的委员会结构,或组建新的委员会或解散目前的委员会。
从董事会的两项主要功能来看,一项功能是检查和监督公司的长期投资战略(Fama&Jensen,1983)。
为了解决决策问题,公司董事会倾向于专门成立财务委员会(FinanceCommittee)和长期战略委员会(Long-termInvestmentCommittee),或称战略发展委员会(StrategicDevelopmentCommittee)。
财务委员会:
负责督察公司的年度财务政策和程序,制定公司有关分红和融资的建议,同时监控公司雇员养老金的经营业绩。
长期战略委员会:
评估和批准公司的长期投资战略及项目。
在这两个委员会从事工作,董事需要时间和与公司相关的专业特长,这恰恰是内部董事的特长,而正好是独立董事所缺乏的。
因为内部人能够向董事会提供有关公司经营和长期投资决策所需要的专业化的、有价值的信息,以便董事会评估和批准公司的长期战略,因而公司倾向于在这两个委员会设置和增加较大比例的内部董事。
实证研究中发现,财务委员会和长期战略委员会中内部董事的比例与公司的会计业绩及股票市值存在正向关系,并且相对于减少内部董事在这两个委员会中的比例的公司来说,增加内部董事在这两个委员会中的比例的公司能获得较高的当期股票收益和投资回报(Klein,1998)。
另一项功能就是减轻和缓和股东和最高管理层之间的代理冲突(Fama&Jensen,1983)。
一般而言,公司倾向于在董事会中设立审计委员会(AuditCommittee)和报酬委员会(RemunerationCommittee)这样两个委员会来扮演独立监督者的角色。
审计委员会:
负责定期地与公司的内部审计员或首席财务官(CFO,ChiefFinancialOfficer)协同工作,并充分利用公司外部合法的审计员,有效地监督公司的财务报告过程,督察公司的内部审计程序,详细讨论审计业务中的问题(尤其是公司账目中有争议的问题),收集审计师们关于审计管理方面的建议,评估公司的内部控制制度,以保证公司的财富完全顺从法律的要求,所有适当的财务、会计和内部审计程序都与公司的运行状态相互吻合。
报酬委员会:
负责决定并监督公司董事(执行董事)和高级管理人员适当的一揽子报酬方案。
由于独立董事所具有的客观独立性,我们有理由相信独立董事比内部董事更能成为一名良好的监督者,这样公司就倾向于在审计委员会和报酬委员会中增加独立董事的比例,以至于委员会成员全部或多数(超过50%)都由独立董事所组成,如美国法律研究所(AmericanLawInstitute)有关公司治理原则第三部分(PrinciplesofCorporateGovernancePart)(1984)和商业圆桌会议(BusinessRoundtable)有关公司治理与美国竞争力部分(CorporateGovernanceandAmericanCompetitiveness)(1990)都主张审计委员会和报酬委员会完全由独立董事所组成。
显然,委员会中半数以上成员由独立董事所组成,我们应视之为独立的委员会;同样,董事会半数以上成员由独立董事所组成,我们应将之视为独立的董事会(Brickley,Coles&Terry,1994;Cotter,Shivdasani&Zenner,1997)。
我们可以看到,纽约证券交易所(NYSE)要求所有挂牌的国内上市公司拥有一个完全由外部独立董事(独立于管理层,独立判断不受干涉)所组成的审计委员会;美国证券交易所(AmericanStockExchange)也建议挂牌的国内上市公司设立审计委员会,至少拥有两名独立董事;而纳斯达克(NASDAQ)从1989年开始要求挂牌的国内公司拥有一个多数成员为独立董事的审计委员会。
到1992年,纽约证券交易所所有的上市公司都成立了审计委员会,90%的上市公司设立了报酬委员会(而1972年只有70%)。
同时,值得注意的就是,在提名委员会中设立独立董事的纽约证券交易所挂牌的上市公司比例不断上扬,1972年仅只有10%,而1992年就达到了66.7%(在纽约证券交易所上市的公司拥有独立的提名委员会的比例是在纳斯达克上市公司的两倍还多)。
提名委员会(NominatingCommittee)是负责在董事会中欲提任新董事时向董事会挑选和推荐人选的一个董事会附属委员会。
不过,在越来越多的公司中,提名委员会的职责正被扩大到涵盖一般的公司治理,其中包括董事会评价。
与审计委员会和报酬委员会相比,提名委员会的独立性不受强制和股票交易压力的影响。
但是在较小的公司董事会中,不太可能有独立的提名委员会,如标准普尔小型公司中只有45.7%的公司有提名委员会;而在有提名委员会的公司中,独立董事所占的比例平均为65.6%。
也就是说,只有30%的标准普尔小型公司有独立董事占多数的提名委员会(而标准普尔中型公司的这一比例为47%)(Berk,Bertsch&Higgins,1997)。
美国上市公司董事会的委员会构成中,另外一个更为显着的变化(或者说是一种新现象),就是专门承担公司治理责任的委员会--公司治理委员会(CorporateGovernanceCommittee)的比例增长迅速。
公司治理委员会一般负责考查董事会的报酬、规模、组成和运作,成员被限制在非执行董事的范围内(Berk,Bertsch&Higgins,1997)。
如标准普尔500家公司中,1997年有36%的公司认为它们拥有在某种程度上考查公司治理的委员会,比1996年自称拥有公司治理委员会的公司的比例(14.9%)高出一倍以上。
审计委员会是董事会附属委员会中的重中之重,因为通过审计委员会卓有成效的积极工作,定期地向股东、债权人等有关方面发布公正的会计信息,将会减少内部人与外部人之间的信息不对称,从而缓和公司中的代理冲突。
我们认为从良好而有效的公司治理原则来说,审计、报酬、提名这3个委员会在很大程度上是上市公司必须设立的,并且最好全部由外部独立董事所组成,因为这会为机构投资者所预期和关注。
不论独立董事身在何委员会发挥效用,他所代表和维护的是包括中小股东在内的全体股东的利益,绝不是某一方股东在董事会中的代言人,尤其不能认为是中小股东的代言人。
因为这还不如直接通过累积投票制度来选举中小股东在董事会中的代言人,而且独立董事需要的就是客观独立。
所谓代言人将造成董事会的分裂,不利于董事会工作的开展和效率的提高。
同时,我们应明白的是,独立董事并不仅仅就是发挥监督功能,检讨和评估董事会和执行董事的表现及业绩;作为董事会成员,独立董事还必须就制定公司战略、公司政策进行独立判断,以确定公司的使命和前景(胡汝银,2000)。
独立董事的报酬
那么,独立董事发挥作用的动力来源于什么呢?
一个可以解释的原因就是声誉机制(ReputationEffect),因为一旦独立董事在上市公司中表现出应有的独立和客观,无形中将极大地保护和提升他们的声誉,并拓展他们的未来市场,这表明声誉资本在董事会的劳动力市场上的存在及其重要性(Kaplan&Reishus1990;Gilson,1990)。
显然,声誉机制将激励外部独立董事去监督执行董事和经理人员(Fama,1980;Fama&Jensen,1983;Milgrom&Roberts,1992),从而在某种程度上避免独立董事与执行董事之间的“合谋”。
这也就说明了为什么专家容易成为独立董事的候选人,因为专家会视声誉为自己的生命,这就促使他们成为更好的监督者,更好地发挥监督作用。
但是独立董事并非不食“人间烟火”,除了独立董事的声誉可以激励他们为上市公司作出更好的服务以外,上市公司的股东也应该采取一些激励措施以促使独立董事更加积极认真地投入工作,这就涉及到独立董事在上市公司中的取酬和持股问题,以竭力保持独立董事在自身利益与独立性之间的平衡。
独立董事的取酬问题简单化来看,一般是由津贴和车马费构成(即一般以年薪和会议费的形式获得常规董事会工作的现金报酬,在董事会中设立委员会时,独立董事还可以获得委员会成员费、委员会会议费或两者皆得),与公司业绩无关,因为他们并不负责上市公司的日常经营管理,也不是上市公司的员工。
而且独立董事一旦在经济上依赖于当董事的薪酬,则其独立性就有可能受到影响以至削弱。
但是考虑到独立董事的作用在于监督和制衡上市公司的经营管理层,那么薪酬结构显然在调动独立董事积极性的过程中扮演着重要的角色。
因而对于股东来说,为了使独立董事的工作独立而负责任,就应当付给他们相当于专业人员的报酬,以酬报他们对公司的贡献。
如以按日支付报酬计算,澳大利亚的公司付给非执行董事的报酬总额还不到付给高级经理、法律、会计等专业人员以及公司顾问的报酬的1/2,这对于独立董事的工作来说,在经济上显然是不值得的。
但是报酬又不能造成不适当的依附感,以免弄巧成拙。
当然独立董事也因此要定期接受工作和业绩评估及考查。
这就需要公司依据自身的实际情况来加以界定,但关键在于不要认为独立董事是“免费的装饰品”,这对于公司的实际发展无助。
除了实际的固定货币报酬以外,为了使得独立董事的利益与股东的利益保持一致,国外主要是向独立董事提供股票期权,而且这类公司的比例持续增长,这就无形中为独立董事的报酬总额引入了极大的变量,这是一个值得关注的发展方向。
但是在具体实施中,从保证独立董事的独立性来看,独立董事的股票期权方案应该不同于执行董事和高级管理人员的股票期权方案,否则后果可想而知。
目前,典型的美国大公司外部独立董事每年从董事会领取固定数量的津贴,一般在20000~40000美元以内,除此之外,外部董事每参加一次董事会还能得到一些额外津贴,一般为1000~5000美元不等,年平均收入一般为33000美元。
有些公司规定外部董事可以参与延期支付计划(DeferredCompensationPlan),则外部董事固定津贴的一部分(通常是1/4)会被自动存入延期支付户头,在外部董事退休或离职时以公司普通股票的形式支付。
当然这还不包括大部分公司向外部独立董事所提供的股票期权收入在内。
针对外部独立董事实施的股票期权一般是非法定股票期权(Non-qualifiedStockOption),而不是通常激励执行董事和高管人员的激励股票期权(IncentiveStockOption),非法定股票期权的实施条款不受美国国内税务法则限制,可以由各公司自行规定,但是个人收益不能从公司所得税税基中扣除,个人收益必须作为普通收入缴纳个人所得税。
具体方案则有:
(1)固定津贴之外支付股票期权。
在外部董事当选时,能够一次性地获得一定数量的非法定股票期权;
(2)以每年赠与一定数量的非法定股票期权来替代每年支付给外部董事的固定津贴,固定收入转变为浮动收入。
当然这些非法定股票期权同样需要按照授予时间表(VestingSchedule)分批获得行权(Exe