大杨创世投资价值分析.docx
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大杨创世投资价值分析
公司历史
大连大杨创世股份有限公司前身系大杨企业集团股份有限公司,1992年经大连市股份制改革试点领导小组办公室大股办发[1992]5号文批准,由大杨服装集团公司（后更名为大杨集团有限责任公司）将其部分资产折股,以定向募集方式设立。
1993年经大连市经济体制改革委员会大体改委函字[1993]30号文批准,大杨企业集团股份有限公司增资扩股,扩股后股本总额为15,000万股,其中:
发起人法人股12,000万股,内部职工股3,000万股。
1997年经大连市人民政府大政[1997]90号文批准,大杨企业集团股份有限公司将非服装主营业务及非经营性资产分离出去,派生成立大连华普有限公司。
保留服装主营业务的原股份公司更名为大连大杨股份有限公司。
大连大杨股份有限公司的总股本为7,500万股,其中法人股6,000万股,由大杨集团有限责任公司（以下简称“大杨集团”）持有;内部职工股1,500万股。
1998年大连大杨股份有限公司更名为大连大杨创世股份有限公司（以下简称“本公司”）。
经中国证监会证监发行字[2000]44号文批准,本公司2000年4月24日在上海证券交易所公开发行3,500万股社会公众股。
发行后的总股本为11,000万股,其中法人股（大杨集团）6,000万股;内部职工股1,500万股;社会公众股3,500万股。
2000年6月8日社会公众股上市交易。
根据本公司2002年第十一次股东大会决议,本公司以2001年年末总股本11,000万股为基数,用资本公积向全体股东每10股转增5股,每股面值1元,转增后本公司股本总额变更为16,500万股,注册资本变更为人民币16,500万元。
其中内部职工股2,250万股,2003年4月24日内部职工股2,250万股上市流通。
根据本公司2005年5月28日召开的第五届第一次董事会决议,并经上证所核准,本公司股票简称自2005年6月3日起由“大连创世”更改为“大杨创世”。
根据本公司2005年11月2日召开的股权分置改革相关股东会议决议,本公司于2005年11月11日实施了本次股权分置改革方案:
本公司唯一的非流通股股东大杨集团为其持有的非流通股获得流通权向流通股股东安排对价,流通股股东每10股获付3.2股,方案实施后本公司的每股净资产、每股收益、股份总数均维持不变。
对价安排完成后,大杨集团持本公司股票的数额为6,600万股,持股比例为40.00%。
根据大杨集团在本公司股权分置改革方案中所作承诺,自2005年11月18日起,在上海证券交易所以集中竞价交易方式在2.81元/股以下的价格（含2.81元）申报买入了公司股票,并于2006年1月15日前将增持计划全部实施完毕,增持的股票已于2006年7月16日取得上市流通权,大杨集团于2007年6月20日至8月22日陆续售出增持的股份。
截至2011年12月30日,大杨集团持公司股票的数额为6,6.531万股,持股比例为40.32%。
集团简介
大连大杨创世股份有限公司，世界经济论坛全球成长型公司，生产和营销各类中高档服装产品。
为全球客户提供包括产品开发、面辅料采购、订单管理、品质检验、物流运输在内的一站式服务,西装出口量全国第一。
旗下高级男装品牌TRANDS（创世），荣获06-07年度中国服装协会唯一的中国服装品牌年度品质大奖，代表中国男装的最高品质。
聘请GIORGIOARMANI（乔治•阿玛尼）男装首席设计师IvanoCattarin（伊万诺•凯特林）先生出任设计总监，研发引领世界潮流的男装精品系列。
量身定制的西装以其精湛的工艺赢得世界首富股神WarrenE.Buffett（沃伦•巴菲特）先生和世界经济论坛主席KlausSchwab（克劳兹•施瓦布）先生等国际商界精英的好评。
打造无国界高级男装，为人类贡献美好的生活方式，是TRANDS永远不懈的追求。
公司荣誉
大杨创世是2008北京奥运会美国代表团入场礼服独家制造商。
多年来一直跻身世界服装行业500强。
1994-02国家经贸委授予“国家大型企业”称号
1997-12通过ISO9001质量体系国际认证
2002-02中国驰名商标
2002-05出口名牌产品
2003-09中国名牌产品
产品介绍
公司专注于生产和销售各类中高档正装产品。
现有加工企业20多家，员工11000余人，年出口中高档西装300余万套。
大杨创世还加工单上衣、西裤、大衣、夹克、女装、运动装和棉衣等各类产品，年加工能力总计超过1000万件/套。
其中大部分销往日本、英国、美国、德国等国家的服装零售巨头，包括M&S、Macys、P&C、Aoki、三阳、三井等，常年加工生产的服装品牌有CK、GUCCT、BURBERRY、Giorgio、Armani、BCBG等众多高档品牌，并为国家领导人出访团定制正装。
自有高级男装品牌“创世”以其独特的意大利品格正成为中国新崛起的精英一代的衣橱首选，在国家领导人中享有极高的声誉。
2007-03入选世界经济论坛“全球成长型公司”
主要财务指标
主要财务指标
2011年末
2010年末
2009年末
调整后
调整前
比上年增减（%）
资产总额
1291332684.43
1192917115.68
1190450356.17
8.25
1095964188.61
负债总额
135058292.29
156151436.45
155781624.20
-13.51
213211688.81
归属于股东的所有者权益
934323631.33
844199616.85
842102669.59
10.68
720416789.40
总股本
165000000.00
165000000.00
165000000.00
0.00
165000000.00
基本每股收益（元／股）
扣除非经常性损益后的基
0.7086
0.8347
0.8375
-15.11
0.6732
本每股收益（元／股）
0.6461
0.7873
0.7873
-17.93
0.488
加权平均净资产收益率
13.17
17.65
17.75
16.48
扣除非经常性损益后的加
权平均净资产收益率（%）
12.03
16.65
16.69
11.95
每股经营活动产生的现金
流量净额（元／股）
0.2963
0.8524
0.8628
-65.24
1.2142
归属于上市公司股东的每
股净资产（元／股）
5.66
5.12
5.1
10.55
4.37
资产负债率（%）
10.46
13.09
13.09
2.63
19.45
股东和实际控制人情况
2011年末股东数
19105户
股东名称
股东性质
持股比例
持股总数
质押或冻结
大杨集团有限责任公司
境内非国有法人
40.32
66531000
未知
中国建设银行－融通领先
境内非国有法人
2.51
4146057
未知
成长股票型证券投资基金
陈磊
境内非国有法人
1.2
1979939
未知
广发证券股份有限公司客
境内非国有法人
1.07
1769800
未知
户信用交易担保证券账户
中国农业银行股份有限公司
境内非国有法人
1.02
1687841
未知
新华优选分红混合型
证券投资基金
劳惠燕
境内非国有法人
1
1645200
未知
中国石油天然气集团公司
境内非国有法人
0.94
1553461
未知
企业年金计划－中国工商银行
罗伟文
境内非国有法人
0.76
1246174
未知
刘智
境内非国有法人
0.72
1188800
未知
南方基金公司－招行－南
境内非国有法人
0.69
1130570
未知
方－招行－目标回报1号资
产管理计划
国内服装发展简介
按照国际发展规律及从经济学的角度来看，人均GDP超过1000美元后，社会居民的消费结构会发生根本性的变化，其中衣着类消费会快速增长。
随着中国经济持续高速增长，中国人均GDP在2002年达到8627元，随后一直增长，2007年度达到了18665元。
据麦肯锡预测，到2012年，我国将有近5000-6000万家庭的年收入按照实际购买力调整后足以达到美国的中产阶级家庭水平。
中国拥有庞大的消费基数和人口基数，目前正处于服装消费新的快速增长期。
2009，中国在限额以上批发和零售业零售额中，服装类增长28.7%，预计未来三年中国服装零售额的增长速度可达到30％。
如果欧美经济进入衰退，则中国服装行业增长的驱动因素将加快由出口拉动向国内消费转变的速度。
同时，人们的消费习性也发生了重大变化。
城市化进程使得人们向享受型消费过渡，特别是服装方面，已彻底颠覆原有的纯功能性消费理念，转变为体现个性、生活方式及身份、地位的消费需求，并注重品牌体验。
到2012年，中国70年代出生的人群总量达到2亿人，正处于30-40岁的年龄区间，是中国未来中产阶层消费的重点人群。
这个年龄段的人群，没有经历过过于苦难的童年及青年时代，其消费的主要特性为个性、品质、品牌（提及率最高的三个关键词），其体现完全是关注所需，又注重价值，而又推崇即兴，完全不同于其他年龄阶层的消费者。
公司业务模式
业务销售模式
公司实行创新“复合式营销模式”，即采取高级百货店中的店面与自营的会员店相结合的经营方式。
这种方式使得客户忠诚度很高，同时通过百货店的自然客流，可以从中发现有效客群，并进而发展成为会员，由会员店跟进做深度服务。
两种模式可以相互补充支持，同时根据会员俱乐部进行更深入的系统服务，作深度营销。
其首创的客户俱乐部符合高档品牌的客户特性，提高了目标客户的忠诚度。
公司目前国内销售80%的收入是由20%的顾客完成的，在目标市场具有较高的美誉度。
另一方面，公司积极向内销高档品牌营销转型，开拓“创世”品牌的国内市场是公司目前最首要的任务。
公司自06年加大品牌建设的投入，建立大连创世旗舰店，在产品展示效果上有了很大提升，同时，对原有不符合要求的一些经营网点进行了整顿。
2007下半年，公司计划在未来5年（2008—2012年）内，投资数十亿，在全国一线城市建立20至30家高档男装旗舰店，从而占据中国高档男装市场绝大部分市场份额。
产品业务模式
公司创建之初，针对中国服装业缺少真正品牌的现状，决定先做好基本功，从OEM模式做起，扎扎实实向国外先进国家学习，多年来主要从事中高档服装（以西装为主）的加工出口业务（即为国外知名品牌加工贴牌），一直居于我国加工出口服装第一的位置，加工能力和管理效率不断提升，产品品质得到客户的广泛认可。
目前，公司也加大了内销方面的力度，在国内市场将产品定位为高档服装，加大二线品牌销售。
品牌有“TRANDS”（创世）和“KEYMEN”（凯门），“TRANDS”主要为西服，“KEYMEN”主要定位在高级商务职业装。
公司竞争地位和竞争对手分析
大连大杨创世股份有限公司是世界经济论坛全球成长型公司，生产和营销各类中高档服装产品，为全球客户提供包括产品开发、面辅料采购、订单管理、品质检验、物流运输在内的一站式服务,西装出口量全国第一。
大杨创世是2008北京奥运会美国代表团入场礼服独家制造商。
多年来一直跻身“世界服装行业500强”、“全国服装行业十强／百强企业”、“全国乡镇企业出口创汇十强”、“国家重点扶持的中国名牌出口企业”，是“东北最大的服装龙头企业”，拥有“中国名牌、中国驰名商标、中国出口名牌”等创世品牌，以及“进出口商品免验”资质。
应该说公司在国内的竞争地位是毋庸置疑的，由于公司业务目前主要以加工出口为主，且在国内以高端服装品牌定位，价格较高所以在国内服装市场所占份额还不如雅戈尔、杉杉等上市服装公司。
目前，公司已逐渐加大在国内市场的品牌销售强度。
随着国内高端消费阶层的崛起，高档男装品牌所面临的市场环境有了较大的改善，但仍面临国外品牌的较大竞争压力。
目前，国际一线男士正装品牌几乎都是奢侈品牌，如GiorgioArmani、Hugoboss、Zegna等，它们的产品不仅系列化延伸，同时还向"副产品"如皮具、香水、饰品进行横向发展，并获得比服装更高的利润空间。
下面我们拿GiorgioArmani、Hugoboss的品牌产品来了解一下大杨国外竞争对手的产品情况。
Armani的多系列化延伸：
ArmaniGiorgioArmani主要目标消费群在35-50岁富有阶层，设计风格以中性，优雅含蓄，大方简洁，做工考究；Emporioarmani主要消费群为25-35岁的专业人士群体，风格走年青路线，不喜欢穿成熟的mainline的年青人，提供了多一个不俗的选择；Armanijeans主要消费群为18-30岁年轻群体，ArmaniJeans针对普通消费者，是阿玛尼衣饰最低层次品牌，该品牌时装风格潇洒自如；ArmaniCollezioni专门为白领设计的一个系列，以经典优雅的职业正装为主,该品牌适合一般场合穿着的服装。
Hugoboss的系列化延伸：
HUGOBOSSselection，这一系列致力于外表时尚而性格保守的客户，包括高级传统服饰，这也很好的反映了BOSS品牌的风格；BlackLabel，这一男女式系列拥有各种风格的产品，包括正装、休闲装以及很多高级晚宴服装系列；OrangeLabel，这是一个男女式便装和休闲装系列。
它的目标客户是那些希望穿着休闲而又注重面料的人；GreenLabel，这是一个科技系列品牌，主要用于运动以及运动后穿备；HUGO这个品牌是集合创造力与个性化的非正式服饰品牌，风格前卫，同其他系列一样具有穿着舒适、面料优良和注重细微的特点。
在这里我们重点关注它们的运作模式，具体战略可归纳为：
1、同一品牌多系列化横向发展，并注重向高端的延伸。
2、全球化的市场策略，在米兰、巴黎、东京、香港等全球经济中心城市开设集成大店，也有不同风格产品的独立店；在其它中心城市（含北京、上海等）开设单一系列店。
3、根据不同系列所针对的不同消费者，其平面表现方式及对外推广有所不同。
面对国内竞争对手，公司现今的“创世”品牌代表了国内最高的工艺水平以及最新的流行款式，创世每一季的产品，无论款式、面料、颜色，都处于世界时尚潮流的前列。
在这里，我们选取七匹狼作为公司竞争对手的比较：
品牌运营系统比较
公司
七匹狼
大杨创世
品牌评价指标
所属类型
时尚性偏低的中低档公司
时尚性偏低的高档公司
品牌运营
品牌定位
30—45岁的成熟男士为主，大众休闲风格，消费群宽，定位精准
高收入、成功商务人士、政府官员、社会精英，且重视质量、对工艺等有讲究的人群
品牌形象
知名度高，美誉度偏低，倡导男士族群新文化，为男士打造生活方式
无国界品牌，品牌内涵需要不断丰富，品牌形象塑造与宣传迫切
宣传推广
广告口碑好，宣传推广比较到位，广告营销能力比较高，央视广告大户，利用事件营销较成功
主要靠口碑相传、高档杂志与路牌广告，时装秀等事件营销，配合旗舰店开张的主动营销宣传
产品
时尚度偏低，品质一般，以休闲产品为主，产品丰满化后也有正装系列
与一流品牌无差异的品质、代表了国内最高的工艺水平以及最新的流行款式
渠道形式
以代理商间接渠道为主，近期开始大力加强自营店与大店的建设，强力打造生活馆
全部自营，旗舰店以及高档商场店
供应商体系
两级代理体系较成熟，管理较完善，近年努力于缩短代理层级，提高效率，加强代理体系的ERP系统管理
无
网点布局
以二三线城市为主战场，选择一般商场开专柜或较好地段开专卖店
一线以及二线大城市最高档的商场，或在重点区域开设旗舰店
服务
销售量大，对服务要求相对低
高质量服务，专业培训营业员，并配有量体单裁业务，创新“复合式营销体系”
公司竞争优势
公司竞争优势主要体现在品牌上，公司品牌优势突出。
上面已经提到，公司主要从事中高档男西服、女时装、运动装、职业装、学生装等服装的生产、销售及相关进出口业务，是国家重点扶持的服装生产企业，年生产能力600万件（套）服装，是国内最大的服装生产企业之一。
公司加大品牌的投入，集中优秀的管理与经营人才，重新整合品牌的经营。
经过多年的精心培育，如今的"创世"男装先后拥有"中国驰名商标"、"中国名牌"、"中国出口名牌"产品称号，国内外市场销售显著增长。
此外，公司在巩固传统亚洲市场的同时，开发引进了9家欧美重量级大客户（如BCBG），实现了由简单来料加工到集设计企划、采购加工、通关服务于一体的一般贸易的转变，基本实现了均衡生产无淡季，出口市场多元化的格局基本形成。
另一方面，国家税务总局发出的《关于调整纺织品服装等部分商品出口退税率的通知》已从2008年8月1日开始实施，将部分纺织品、服装的出口退税率由11％提高到13％。
由于又受金融危机的影响，全球经济增长放缓，再加上我国人民币持续升值的压力，很多企业出口开始放缓，利润也出现急剧下滑。
纺织服装出口企业的利润缩水严重，很多中小企业更是被迫减产、停产甚至倒闭。
此时，公司管理层在经过多次的实地调查研究后，及时出台政策救纺织企业于水深火热之中，在世界金融危机中仍能保持销售和业绩的增长。
在这样一个特殊的时期，公司的竞争优势得到了进一步的提高。
最后，30年来与国际顶级品牌的加工合作使大杨创世在西服工艺技术方面具备了非常强的实力，而为客户提供包括产品开发、面辅料采购、生产管理、质量检验、物流运输在内的一站式服务，现已成为公司另一强有力的竞争优势。
公司现存问题
公司多年来主要从事的业务是一种OEM（贴牌加工）模式。
不可否认，OEM对于服装业，占有举足轻重的地位，随着国内国际市场的变化和企业经营模式的转型升级，越来越多的服装企业，开始做OEM还是做品牌的反思。
以低成本为核心竞争力的OEM，导致企业或将生产成本的提高转嫁到产品价格上，或者通过扩大企业生产规模来平摊单个产品的成本，但是扩大生产规模又谈何容易。
我们想这绝对不应该是大杨未来发展的长久之计，大杨集团公司通过多年为国际知名品牌加工，取得了很大的进步，也赢得了国际的尊重，创世在国外的口碑非常好。
同时，通过对国际服装潮流的领会以及引入国际知名设计师，公司整体设计能力和管理水平有了进一步的提升。
据此，我们认为公司下一步需要解决的问题就是尽快建立起自有品牌的销售渠道，尤其是国际销售方面，逐渐将以代工为主转为销售自主品牌为主。
同时，建立自己的品牌销售渠道也是开拓内销市场，打造品牌战略的重要一步。
毫无疑问，大杨创世成为中国服装世界名牌企业也符合中国产业发展方向。
中国太多为国际品牌代工企业了，只赚取微薄的加工费，经历此次世界金融危机，国家已经意识到，中国企业必须转型，打造自己的国际品牌，获取最大的核心利润，才是中国未来经济发展之路。
而大杨集团已经开始踏上征途了，已经得到了国家的许多扶持政策。
如果再能得到外力强力帮助，将大大助推大杨创世成功的进程。
品牌增长
外销方面：
追求品牌。
公司目前服装产品主要有西服、女装以及其他服装。
2008年公司服装产品产生的毛利占公司总毛利的98%，其中西服为公司的主要创利产品。
公司以职业正装为主打产品的这一利润来源结构，在未来几年里不会改变，做精做强正装，追求品牌文化沉淀是公司未来追求的目标。
公司外贸服装生产方式包括：
来料加工、进料加工和一般贸易。
目前订单结构基本为：
来料加工50%（毛利率9%左右）、进料加工40%（毛利率20%左右）、一般贸易10%（毛利率40%左右）。
公司亚洲地区的市场70%集中在日本，以来料加工为主。
公司在日本市场的市场占有率一直保持在前三位（按销售额），占有率为10%—15%。
欧洲地区的市场主要为德国和英国。
公司出口欧美市场大部分也是以加工贸易为主，毛利率也很低。
就各销售区域毛利率来说，内销相对高、欧美较小。
内销方面：
加大二线品牌销售。
内销收入2011年占公司收入的35%。
目前公司有内销渠道25家，其中旗舰店5家、专柜20家，品牌有“TRANDS”（创世）和“KEYMEN”（凯门）。
“TRANDS”主要为西服，“KEYMEN”主要定位在高级商务职业装。
公司西服等职业装销售价格较高，以西服为例，每套西服定价均在8000元以上，而且基本不打折扣。
公司客户50%是会员，大部分以定做为主，这一个性化的服务在国内北方市场具有较大的影响力。
公司产品在国外定位在中高端，国内定位为高端。
为了保证品牌的文化积累，公司在渠道扩张方面不求快，而且渠道建立基本考虑北方地区。
公司未来2年正装国内销售目标为1亿，基本上属于稳定增长，不考虑通过渠道扩张实现销售的快速增长。
2012年公司内定的国内销售目标为全年销售增长25%左右。
另外，公司目前开发了针对年轻人的二线品牌“YOUSOKO”。
该二线品牌与公司品牌脱钩，定价为1000元/套左右，销售主要通过“校园开店展示，集中网上订购”的方式销售。
盈利预测
基本假设
公司目前正在和国外品牌在谈合作，创世品牌可能联手合作、合并或收购国外知名品牌，致使有部分国外品牌已将感受到中国品牌的压力。
借此机会，预计公司可能会和一些管理不善、经营不善的公司进行交流，以达成合作或收购的谈判。
这将扩大公司的生产规模和加强公司的盈利能力。
公司现在正在努力不断进步，鉴于“股神”巴菲特对大杨的看重，那么巴菲特承诺的推销创世西服就不是玩笑，预计巴菲特未来极有可能一定程度上去帮助公司建立国际销售渠道，加快公司的发展。
由于公司的品牌优势突出，尤其是在国际市场方面优势更加明显，高于同行其他服装企业。
目前，公司已加大了了在国内市场的销售力度，预计公司在未来品牌建立的过程中仍会继续改善和扩大国内市场的营销网络和市场份额。
另外，随着公司有效成本控制的进一步加强与内部资源的有效整合，公司的盈利空间将会有更大的提升，将会进入一个快速发展的阶段。
其他假设
通过对公司历年财务报表的统计分析，假设营业收入比例为100%，那么相关报表项目与之成一定的比例关系，如下所示：
利润表：
营业成本
76%
销售费用
5%
营业税费
0.1%
营业外收入
0.07%
管理费用
5%
营业外支出
13%
资产负债表：
应收账款
90%
应付账款
5%
存货
18%
资产总计
100%
固定资产
35%
负债总计
15%
公司短期债务利率为7%，长期债务利率为7.5%，所得税率为20%。
同时根据具体情况进行适当数据调整，假设公司未来不发行新股，股本保持在165000000股。
公司估值
DCF估值
参数选择：
未来自由现金流的贴现率率计算采用加权资本成本WACC，其中股权资本成本的估算采用资本资产定价模型（CAPM），债务成本按公司往年平均债务利息率测算。
公式：
股权成本=Rf+β*（Rm-Rf）
WACC=股权成本*（1-资产负债率）+债务成本*资产负债率
Pn（永续现金流现值）=永续现金流*（1-g/ROIC）/WACC-g
估值参数设置：
估值参数说
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