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证券投资分析
第二章证券市场
第一节证券市场慨述
一、证券市场的结构
1、概念：
证券市场是证券发行和流通的活动场所。
或者更准确地说，它是包括证券投资活动全过程在内的证券供求交易的网络和体系，有着广泛的外部联系和复杂的内部结构，是金融市场的一个组成部分。
证券市场由三个方面的要素构成：
一是市场参加者，包括资金需求者和资金供给者。
具体来说有个人、企业、金融机构、中央银行，政府部门等，必须注意，资金需求者和供给者只是相对的，它们随时可以改变身份。
二是金融工具。
证券市场的交易活动实际上是通过买卖有关金融工具完成曲。
证券市场上流通的金剐]：
具主要有股票、债券和基金证券等。
三是市场组织形式，有证券交易所集中交易方式和分散的场外交易方式。
证券交易所是—个证券公开拍卖的场所，通过证券交易双方公开竞价成交。
场外文易方式也叫柜台交易方式，是一种通过分散在各个证券经营机构柜台上的证券市场。
2、证券市场的分类
按照基本职能的不同，证券市场可分为发行市场和流通市场。
按照证券市场的组织严密与否，证券市场可分为集中交易市场和分散交易市场。
按照证券市场交易的对象，证券市场可分为股票市场、债券市场和基金市场。
二、证券市场的功能和作用
（一）聚集和分配资金的功能
证券市场是—种多渠道、多形式筹资与融资的场历．通过各种有价证券的买卖，为资金的供需双方提供了多种多样的选择机会，以适应人们不同的投资和融资需要。
对资金的供应者来说。
证券的买卖既能增强资金的流动性，又可多得收益（当然也要冒以定的风险）。
对于资金的需求者来说，发行证券特别是发行股票，所得资金具有高度稳定性和长期性。
股东一旦入股，就不能要求退股，在企业经营状况不佳时，企业可以减少分红或不分红，从而稳定资本。
因此，发行证券成为企业筹集长期资金的重要手段。
国家和地方政府在出现财政赤字需要扩大公共支出的情况下，也可以通过发行各种债券来筹集资金。
（二）转化与融资的功能
证券市场的出现，为各种长短期资金相互转化和横向资金融通提供了媒介和场所。
人们可以用现金购买有价证券，使流通手段转化为长、短期投资，把消费资金转化为生产资金；人们也可以把有价证券卖掉，变成现实购买力，以解决即期支付的需要；人们还课以通过证券交易把长期证券转为短期证券，或把短期证券调换为长期证券。
证券市场的这种转化功能，使人们放心地把剩余资金投人生产过程，既促进了社会经济的发展，又能增加目己的收入。
证券市场的建立，冲破了地区和部门的界限，促进了资金的横向融通，有利于加速资金周转，提高资金的使用效益。
（三）引导资金流向、优化资源配置的功能
在证券市场的运作过程中，投资者通过各种证券在证券市场的收益率的差别，来了解资金使用者的经济效益、技术水平和管理经验，从而选择和改变投资方向，把资金投到经济效益更高的地方去。
投资者往往购买收益率高和具有增长件的证券，而抛售收益率低、缺乏增长潜力的证券。
投资者的这种趋利行为，使效益高的、有发展前景的企业能获得充裕的资金，而那些效益差、没有发展前景的企业就得不到资金，这就推动了生产要素的重新配置与组织，使社会资源得到合理而有效的利用，提高了国民经济的整体效益。
（四）分配风险的功能
资余需求考通过发行证券筹集资金，实际上是将其经营风险部分地转移和分散给投资者。
如果企业经营失利，投资者就可能得不到应有的收益，甚至可能亏本。
但证券市场上存在着各种不同性质、不同期限、不同风险与收益的证券可供投资者选择，投资有就可以实行投资组合，将资金分散投资于不同种类、期限和风险的证券，以降低投资风险。
同时，还可以通过迅速地买进卖出证券，达到转移和分散风险的日的。
因此，证券市场实际上起着减少风险、增加收益的作用。
（五）信息传递的功能
由于证券买卖大部分都集中在证券交易所进行，来自各方的、不同角度的有关政治、经济、金融的动态信息汇集于证券市场上，相互传播、迅速扩散，通过现代化的通讯手段，更是能够将有关信息传递到社会的各个角落。
人们可以从证券交易所中了解到各种证券的行情和投资机会，并通过证券卜市企业公布的财务报表了解到企业的经营情况。
某一企业的经营状况和广大投资者对策行业前景的判断，可能很快地从证券价格的涨落中反映出来。
因此。
证券市场上证券价格变动的信息往往反映着政治、经济和金融的发展动态。
正因为这样，作为股市行情指示器的股价指数，被认为是一个国家（尤其是市场经济国家）经济状况的晴雨表。
（六）产权复合功能
证券市场不仅为货币转化为资本，为货币所有者转化为资本所有者提供了种种渠道，而且也为产权的分割、融合与重组创造条件。
在没有证券市场的情况下，人们的货币资金不能直接参与投资活动，不能直接成为生产资料的产权所有者，只得被迫转化为单一的存款资产。
而证券市场则为货币所有者提供了各种直接投资的手段与渠道。
投资者通过购买有价证券，首先占有或取得金融资产，借以间接占有物质资产或取得利息、股息等收益的分享权。
（七）宏观调控功能
证券市场通过证券融资的方式，以其具有的聚资、融资祁导向功能，像一条无形的纽带，成为连接宏观经济运行中各部分的桥梁。
中央银行实施货币政策的重要手段之一的公开市场业务，就是通过在证券市场上买卖有价证券来达到调控经济的目的。
中央银行根据国民经济发展的总体目标，灵活地运用公开市场业
务操作，在证券市场上适时适量地买卖有价证券，以调节货币供应量，影响各金融机构的经营行为，刺激证券市场上的业务活动，进而牵动整个经济的运行，实施金融的宏观控制。
在中央银行的货币政策工具中，公开市场业务是管制信用、调节金融的灵活而有效的办法。
三、证券市场的国际化
生产的国际化推动了资本的国际化，发达国家的证券市场已经成为国际资本流动的一个重要渠道，促进了证券市场的国际化。
所谓证券市场的国际化，是指以证券形式为媒介的资金在国际间自由流动，即证券发行、证券投资、证券交易和证券市场结构跨越国界，实现国际间的自由化。
推进证券市场的国际化是我国证券市场的发展方向。
证券市场国际化主要包括以下两个方面的内容：
1、国际证券融资；2、国际证券投资。
对我国来说，证券市场国际化具有如下一些积极作用。
（一）为我国扩大利用外资开辟了一条新途径。
通过证券形式直接进行国际融资，有许多好处：
（1）可以简化利内外资的程序，避免相减少借、用、还之间的矛盾。
（2）通过股票筹资不用还本，可以大大减轻国家的外债负担。
（3）证券投资足一种符合国际惯例的投资方式，容易为投资者所接受；
（二）有利于活跃我国的证券市场，促进证券市场的迅速发展。
我国的证券市场在相当的一段时间内将受到国内投资资金有限的制约。
吸引外国资本进入我国的证券市场，这无疑有利于活跃我国证券市场，促进我国证券市场的迅速发展；（三）有利于促进我国国际金融中心的形成。
—个完整的国际金融中心，应该包括国际性的货币市场、证券市场、外汇市场和黄金市场等组成的金融市场体系。
证券市场国际化有助于国内证券市场的规范化发展，保证证券业务的国际交流与竞争，从而能有效地从事大规模的国际资金融通。
第二节证券发行市场
一、证券发行市场的结构
证券的发行市场，也称——级市场或初级市场，是指企业、金融机构和政府部门在发行证券时，从筹划到推销、承购等阶段的全过程。
发行市场并无固定的场所，新发行证券的认购和销售一般不是在有组织的证券交易所中进行的，所以它一般是一个无形市场。
构成证券发行市场的组织要素有三个：
一是证券发行者，二是证券投资者，三是证券承销者。
三者按各自不同的任务，扮演着不同的角色：
发行者是发行市场的主体，投资者是发行市场的客体，承销者是发行市场的中介。
二、证券发行的基本程序
（一）证券发行前的准备工作
证券发行前的准备工作，对于能否取得证券发行资格。
能否顺利发行有着重要的意义。
发行前的准备工作主要包括以下几个方面：
1、资产评估与资信评估；
2、熟悉发行证券各环节的工作
3、起草发行证券所禽的各项文件
（二）向有关部门提交申请文件
发行股票应提供的有关文件：
根据《公司法》第八十四条规定：
股份公司发起人向社会公众发行股份时，必须向国务院证券管理部门递交募股申请，并报以下主要文件：
（1）批准设立公司的文件
（2）公司章程；
（3）经营估算书；
（4）发起人姓名或者名称文物资证明，发起人认购的股份数、出资种类
（5）用股说明书；
（9）代收股款银行的名称及地址
（7）求销机构名称及有关的协议
发行债券应提供的文件
1．发行公司债券应提供的文件。
我国《公司法》第一百六十五条规定：
公司向国务院证券管理部门申请批淮发行公司债券，应提交下列文件：
（1）公司登记证明；
（2）公司章程；
（3）公司债券募集办法；
（4）资产评估报告和验资报告。
2．发行企业债券应提供的文件。
我国《企业债券管理条例》（1993）第十四条规定：
企业申请发行企业债券，应当向审批机关报送下列文件；
（1）发行企业债券的申请书；
（2）营业执照；
（3）发行章程；
（4）经会汁师事务所审计的企业近三年的财务报告；
（5）审批机关要求提供的其他材料。
（三）证券发行的审批
（四）订立发行协议
三、证券发行的方式
（一）公开发行方式和非公开发行方式
公开发行方式是指证券发行公司依照有关法规办理有关发行审核程序情，公开向所有的投资者推销证券的发行方式，发行的证券可在市场流通买卖。
采用这种方式，一般要求发行者具有较高的社会信誉。
发行时必须先委托一家投资银行、投资公司或证券公司等作为承销商．负责办理发行证券及其他有关法律事务，并负责发行后的还本付息及其他的管理工作。
如果证券发行额较大，可组成承销团共同承销。
这样，可分散单个承销商的推销风险，有利于证券的顺利发行。
非公开发行方式是指发行公司直接向特定的投资者销售证券的证券发行方式。
采用这种方式时，发行公司不办理公开发行的审核程序，证券不公开对外销售，只向公司内部或少数特定的对象出售，这些投资者对发行公司一般比较了解，因此不必提供有关发行公司的财务资料。
（二）直接发行方式和间接发行方式
按证券发行方式中有无中介机构参与发行划分人生技发行和间接发行两种方式。
1、直接发行方式
直接发行是指发行者不通过证券承销商，而是自己办理证券发行承销事宜，由自己承担发行风险。
采用这种方式的好处是手续简单．发行费用低；缺点是发行范围狭窄，筹资时间较长，发行部门还得有专职人员和较高的知名度与信誉，还要承担推销不完的风险。
2、间接发行方式
间接发行是指发行公司不直接参与证券发行，而是委托给一家或几家证券承销商代理发行。
其特点是发行时间短，能较快地获得所需的资金，发行人承担的风险小，但发行费用较高。
我国的《股票发行与交易管理暂行条例》第二十条规定：
“公开发行的股票应由证券经营机构承销。
承销包括包销和代销两种方式。
”
（三）国内发行方式和国外发行方式
按证券发行的地点划分，可以分为国内发行和国外发行两种方式，在国外发行证券是利用外资和证券市场国际化的一种体现。
（四）、按股票发行的目的不同，可分为如下两种发行方式：
1、为设立新公司发行股票
外体又有发起设立和募集设立两种方式。
发起设立，指由发起人认购公司应发行的全部股份而设立公司，因此无需向社会公众筹资。
每个发起人都是公司的原始股东。
发起人认购股份后，即可订立公司章程，选举董事会，并向有关主管部门办理申请登记，即可开始营业。
2、为发展老公司发行增资股票
当老公司为扩大生产规模、以加强其市场竞争力时，发行股票是最有效的途径。
老公司发行新股，仍要向主管部门申请。
由于老股东有优先认股权，因此有权按一定的比例认购新发行的股票。
剩余部分可向社会出售。
四、证券发行的价格
（一）股票发行价格
股票发行价格是指投资者购买新发行的股票时必须支付的价格，在投票有偿增资的情况下，股票发行价格一般有面额价格、市价和中间价三种
1、面额价格发行
即以股票面领为发行价格的股票发行方式。
采用面额价格发行，发行价格不受股市变动的影响。
由于这种发行价格较中间价格和市价发行为低，因此一般较少采用。
2、市价发行
指以投票的市场价格为基准来确定股票发行价格的发行方式。
因为股票的市场价格一般要高于股票面额价格和中间价格．所以市价发行能以相对少的股份筹集到相对多的资金。
3、中间价发行
即以介于面额与市价之间的价格发行股票。
我国股份公司采用股东分摊方式发行增资股票，也即对老股东配股时，基本上都采中间价发行。
4、竞价发行
竞价发行的具体方式如下：
承销商和发行人确定发行底价，并作为唯—的卖方将所需发行的股票全部托管并输入交易系统；在交易所确定的发行专场的申报时间内，投资者按白己愿意支付的价格（必须不低于底价）和认购的数量填写申购委托书（买单）。
证券商将投资者的委托即时输入交易系统；申报截止后，交易所的系统剔除无效委托，按价格优先、同价位时间优先的原则排队、并从高价向低价位累计，将累计有效申报总数刚好达到此次发行数量的那个价位确定为此次发行的实际价格，在此价位上的所有有效申报全部按此单一价格依次排队成交。
如果底价之上的听有有效申报的累计总数小于股票发行量，则将底价作为实际发行价，认购不足的剩余部分由承销商包销。
（二）债券的发行价格
债券的发行价格有三种：
（1）平价发行。
即以票面金额发售债券。
这时投资者的收益率与票面收益率（利率）相同。
（2）溢价发行。
即以高于债券票面金额的价格发售债券，这时投资者的收益率低干票面收益率。
它一般在债券市场行情较好时采用。
（3）折价发行。
即以低于债券票面金额的价格发售债券，这时投资者的收益率高干票面收益率。
它一般在债券市场行情不佳时采用。
有一种贴现债券（也称贴水债券），与上面说的折价发行不同。
它是指面额减去债券利息的价格发行债券，期限满后按债券面额还本，不再另外发给利息，面额与发行价格的差额即为投资债券的利息。
第三节证券流通市场
一、证券交易所市场
证券交易所是集中买卖股票、公债、公司债券等有价证券并形成有价证券行市的、有固定场所的市场。
早在19世纪初在比利时的安持卫普和法国的里昂就出现了证券交易所。
随着资本主义经济的发展．公司股票和债券的交易增多，各国相继成立了证券交易所，17世纪荷兰的阿姆斯持丹证券交易所成为重要的证券交易中心。
证券交易所是规范化和高度组织化的证券交易市场，是证券流通市场的中心。
在有些国家，甚至是唯一的证券交易市场。
它具有如下一些特点：
1、公正性。
在场外交易市场中，买卖双方一般是直接参与交易，而证券交易所则不然，证券买卖双方都不直接参与交易，而是通过证券交易所内的经纪入代理买卖。
证券交易所本身既不持有证券，也不参与证券买卖、更不能决定证券的价格。
它只是为买友双方提供一个进行公开交易的场所和服务，并兼有管理证券交易的职能，以形成证券交易的公正合理的价格和有条不紊的秩序，促使证券迅速和顺畅地流通。
2．公开性。
证券交易所是证券买卖交易完全公开的市场。
为了便于投资者作出买卖决策和随时掌握市场行情，证券交易所要求所有上市公司必须定期公布其经营情况和财务状况。
同时，交易所即时公布各种证券的行情表和股价指数，并随时公布重要的股市信息及其他有关资料。
3、组织性。
证券交易所必须按照有关法令，经政府特许才能成立。
它有着严密的组织性，有固定的交易场所和严格的例会时间，有专门的立法、规章制度以及操作程序，并对上市证券的标准。
进场交易的人员，成交原则，成交单位，成交后的清算、交割等都有严格的规定。
此外，对交易所内部人员利用内幕消息进行投机、操纵价格、垄断欺诈等行为，交易所订有严厉的制裁措施。
二、场外交易市场
场外交易市场指股票不在交易所上市，而是在交易所市场之外进行交易，由此而形成的市场。
场外交易市场具有组织较为松散，是一个无形市场；交易对象十分广泛、数量很大；交易方式非常灵活多样等特点。
场外交易市场可具体划分为柜台交易市场、第三市场和第四市场等。
柜台交易市场也称店头市场，是场外市场的主要形式。
它是由证券公司等证券交易机构在柜台上进行证券买卖，与投资者进行面对面的分散交易的市场。
柜台交易市场交易的股票一般是不符合上市条件而不能在证券交易所挂牌交易的股票。
第三市场是由非证券交易所会员的经纪人在场外经营上市股票的市场。
第四市场是指机构投资者买卖双方绕过证券商，利用计算机网络直接进行大宗股票交易的市场。
近年来，随着通讯技术与计算机在证券交易机构广泛运用，柜台市场、第三市场与第四市场已逐渐合并成一个全国统一的场外交易体系。
第四节证券市场管理与监督
（一）证券管理体制
证券市场监管是金融监管的重要组成部分，它是指一国证券主管机关或证券监管执行机关根据证券法规对证券发行和交易实施的监督和管理，以确保证券市场的公平和有序。
证券监管模式大致有三种：
集中立法管理型、自律管理型和分级管理型。
1、集中立法管理型。
在这种模式下，政府在证券管理中居主导地位，各种自律性组织起协助政府管理的作用，又称为美国模式。
我国的证券监管体制与美国模式相近。
证券立法是集中立法管理模式的核心。
2、自律管理模式是指政府对证券市场干预较少，除了国家立法中有某些必要的规定外，对证券市场的管理完全由交易所及交易商协会等组织机构自行管理。
自律管理模式的作用在于促进证券市场的统一，维护竞争的公平性，规范会员行为，维护投资者利益，沟通证券市场与政府关系。
自律管理模式的局限性在于其是软约束，受证券市场成熟状态的限制，受自律管理组织自身的健全程序及管理措施完善程度的限制。
3、中间型管理模式是指介于立法管理型和自律管理型之间的一种管理模式，既强调法制管理，又注重自我管理。
4、我国的证券监管体制尚不成熟。
我国证券监管机构主要有中国证券监督管理委员会及各派出机构、中国证券协会、证券交易所等。
（二）证券经营机构的监管和自律
1、证券商是指依法从事证券经营业务的自然人和法人。
在我国，自然人不能从事证券经营业务。
券商依法从事的具体经营业务又可分为：
证券承销、证券代理、证券自营等。
2、证券经营机构的设立有注册制和许可制两种。
美国实行注册制，证券商必须注册。
日本实行许可制，证券公司未经大藏大臣特许，不得经营证券业务。
我国证券公司设立条件主要包括资本金、人员要求和营业场所设施的要求。
3、证券经营业务的监管主要包括：
证券商的定期报告制度；证券商的财务保护制度；券商行为禁止制度；券商内部人员管理制度；商券变更、解散及其他法定事项通报制度。
券商行为禁止制度禁止券商以下行为：
（1）禁止证券经营机构董事、理事、经理及有关职员参与买卖证券。
（2）禁止办理证券业以外的业务，不可办理存、贷业务。
（3）禁止无实际成交意向而空报价格。
（4）禁止对证券不断以高价买入或低价卖出，以造成利己的供求趋势或价格变动。
（5）禁止散布谣言对证券提供价格上涨或下跌的肯定性判断。
（9）禁止就有价证券买卖及其他交易对顾客约定承担有价证券发生损失的全部或一部分的劝诱行为。
（7）禁止在自己出售（购买）有价证券时，与他人合谋以约定价格购买（出售）该有价证券的行为。
4、券商的自律管理主要有两种形式：
证券商协会的的自律管理，由会员证券商组成的证券交易的自律管理。
（三）证券交易所的监管和自律
1、政府对证券交易所的管理可分为三种模式：
结合型管理模式、自律型管理模式和行政型管理模式。
结合型管理模式既重视政府权力对证券交易所的监管，也充分考虑证券交易所的自律管理；自律型管理模式特别强调证券商和证券交易所的自我管制。
行政型管理模式是强调政府权力对证券交易所的外部管理。
2、证券交易所的内部管理的基本原则是充分公开原则，充分公开原则是指上市公司和证券交易所必须把与证券交易有关的资料和信息全面、真实和准确地提供给社会公众。
具体包括：
（1）证券上市公司必须社会公众和证券投资者公布有关证券发行的所有资料；
（2）证券交易所必须向证券交易的行政主管机关办理注册登记，将其所有活动按期报送证券管理机关；（3）禁止证券交易所会员进行内幕交易；（4）禁止采取欺诈、垄断、操纵和其他不法手段经营证券业务。
证券交易所的内部管理具体内容包括对证券上市公司的管理、对证券交易行为的管理、对场内交易证券商的管理。
（四）证券发行市场的监管
1、证券发行的审核制度可分为注册制和核准制，注册制体现着“公开原则”，核准则则体现着“实质管理原则”。
注册制是指发行人在发行证券之前，必须按照法律向主管机关申请注册的制度。
注册制作为一种法律制度，它所表现出来的价值观念反映了市场经济的自由性、主体活动的自主性和政府管理经济的规范性和效率性。
注册制降低了审核工作量，免除了繁琐的授权程序，但须指出：
（1）证券注册并不能成为投资者免受损失的保护伞，它的唯一标准是信息完全公开；
（2）证券发行注册的目的，是向投资者提供据以判断证券实质要件的形式资料，以便作出投资决定；（3）注册程序不保证注册申报书和公开说明书陈述事实的准确性。
核准制是指证券发行人在发行证券之前，必须提出申请并提交法律规定的文件资料。
核准制体现着实质管理原则，即证券的发行不仅以发行者真实状况充分公开为条件，而且还必须符合若干适合于发行证券的实质性条件。
核准制不排除注册制所需要的形式审查，证券发行以发行者信息资料的完全、准确、公开为其构成要件。
评价证券发行审核制度，应当包括公正、合理、安全和效率四种价值判断要素。
核准制可使通过证券管理机构的严格实质审查，剔除不良证券，稳定了证券市场秩序，维护投资者利益。
但它并未摒弃公开主义思想，它吸收了公开主义的精髓，并使其成为核准制的核心内容，从而使投资者利益获得双重保障：
一方面投资者可以获得发行人公开的信息资料，作出投资判断，另一方面，政府制定公开发行证券的实质标准，使投资者投资的证券具有一定水准。
核准制存在的问题主要有：
（1）与效率原则相悖；
（2）挫伤发行公司竞争进取的积极性；（3）审核机构的价值判断未必完全准确；（4）状态各异的公司适应同一发行标准，对于发行人过于机械苛刻。
另外，法定发行条件是否科学、合理也值得怀疑；（5）易使公众投资者产生依赖心理。
注册制和核准制的主要区别在于：
其一，注册制比较宽松，批准与否取决于发行申请材料及真实性；核准制比较严格，取决于政府的判断；其二，注册制体现着公开原则，核准制体现着实质管理原则。
2、证券发行的信息公开制度主要是指将公司信息完全、准确、及时地公开。
为了确保信息公开，各国均以法律强制保证信息公开，其意义在于：
（1）利于投资判断；
（2）防止信息滥用；（3）有利于经营与管理；（4）防止不当竞争；（5）提高证券市场效率。
信息公开的法律标准包括全面性、真实性、时效性、易得性、易解性、适法性。
证券发行公开制度要求公开的上市公司资料主要有一般公开条款、财务资料、有关管理人员资料、公司财务状况和业绩的讨论与分析、股票发行的有关资料。
（五）证券交易市场的监管
1、证券上市指发行人发行的有价证券，依法定条件和程序，在证券交易所公开挂牌交易的法律行为；证券上市可分为授权上市和认可上市，认可上市证券仅限于各种政府。
上市条件一般包括：
（1）上市公司的资本额规定；
（2）上市公司的盈利能力；（3）上市公司的资本结构；（4）上市公司的股权分散状况；（5）证券的市场价值；（9）上市公司的开业时间。
上市公司的义务主要包括法定期限内公布上市公告书，履行持续公开义务，交纳上市费用等。
证券上市的程序是：
（1）提出证券上市申请；
（2）证券上市申请的审查；（3）证券上市合同的订立和核准；（4）证券上市费用的缴纳。
证券上市的暂停是指已上市证券在遇有特殊情况下，被暂时取消上市资格，上市暂停有三种形式：
（1）法定暂停上市；
（2）申请暂停上市；（3）自动暂停上市。
暂停上市的原因有：
（1）公司发生重大改组或经营有重大变更而不符合证券交易所上市条件。
（2）公司不履行法定的公开义务，或者公司报告和呈报证券交易所的文件有不实记载。
（3）公司董事、理事、经理人所持股份与实发股份额在一定比例以上，股东的
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