国内航天连接器行业调研投资展望分析报告.docx
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国内航天连接器行业调研投资展望分析报告
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2017年9月
正文目录
1.国内航天连接器龙头企业4
1.1公司简介4
1.2控股股东为航天科工十院4
1.3业绩持续稳步提升，营运质量向好6
2.连接器：
军工连接器龙头，持续稳增长可期10
2.1全球连接器市场持续扩张，中国市场高速增长10
2.2军工连接器龙头，军民协同稳健发展14
3.微特电机：
综合实力突出，有望成为新的业务支柱18
3.1我国是全球最大的微特电机市场，仍存较大潜力18
3.2立足高端军用优势突出，未来高速成长可期21
4.光通信+继电器：
攻守结合，护航成长23
4.1收购江苏奥雷布局光通信，协同互补贡献新增长点23
4.2守住高端继电器的传统优势，平稳发展25
5.相关建议26
6.风险提示26
图表目录
图1：
公司部分主营产品示意图4
图2：
公司股权结构6
图3：
2011-2016公司营业收入及增速情况7
图4：
2011-2016公司归母净利及增速情况7
图5：
2011-2016公司综合毛利率及净利率8
图6：
2011-2016公司三项费用率8
图7：
2011-2016公司各项业务收入9
图8：
公司主营业务收入构成9
图9：
全球连接器市场持续扩张11
图10：
全球主要国家/地区连接器市场规模（亿美元）11
图11：
2016-2020全球连接器市场规模预测12
图12：
2016-2020中国连接器市场规模预测12
图13：
2014年全球连接器下游应用领域分布13
图14：
2015年全球连接器市场份额分布13
图15：
我国连接器市场集中度持续提升14
图16：
中国国防预算与美国国防支出对比15
图17：
2010-2020E我国军用连接器市场规模16
图18：
2011-2016航天电器连接器收入情况17
图19：
2011-2016航天电器连接器盈利表现17
图20：
全球微特电机应用领域分布19
图21：
2011-2016中国微特电机行业产量20
图22：
2011-2016中国微特电机行业产值20
图23：
2015年全球微特电机市场竞争格局21
图24：
2011-2016航天电器电机收入情况22
图25：
2011-2016航天电器电机盈利表现23
图26：
全球光器件主要供应商的季度销售额表现24
图27：
2011-2016航天电器继电器收入情况25
图28：
2011-2016航天电器继电器盈利表现26
1.国内航天连接器龙头企业
1.1公司简介
贵州航天电器股份有限公司是中国航天科工集团旗下的上市公司，成立于2001年，前身是国营朝晖电器厂和国营朝阳电器厂，于2004年7月公开发行股票并上市。
公司主营高端继电器、连接器、微特电机和组件线缆的研制生产和技术服务，是我国电子元器件行业高端领域、高端产品研制生产的主要企业之一，军品基本覆盖全部军工装备领域，民品以通讯、轨道交通、家电、石油市场配套为主。
公司70%以上的产品销售给航天、航空、电子及舰船等领域的高端客户，承担了我国载人航天飞行试验和探月工程的配套产品研制任务，掌握大量核心关键技术，截至2016年底累计获得专利授权679项，其中发明专利200项（含国防专利）。
图1：
公司部分主营产品示意图
1.2控股股东为航天科工十院
公司的控股股东为贵州航天工业责任有限公司（即航天科工十院），直接持有公司约41.65%的股权，通过贵州梅岭电源和贵州航天电子科技间接持有公司7.71%股权，合计持有公司股权比例为49.36%。
公司实际控制人为航天科工集团。
控股股东实力雄厚。
航天科工十院前身为O61基地，是我国地空导弹武器系统科研生产基地，拥有地空导弹武器系统总体、指挥控制、导弹总体、制导控制、发射控制等核心专业，在电源、微特电机、伺服机构、惯性器件、继电器、电连接器、特种方舱等产品的研制生产领域具有较强的优势和协作配套能力。
目前，十院辖有18个企业（含1个上市公司航天电器）、7个事业单位，资产总额约172亿元。
立足专业优势领域，坚持军民融合大发展。
十院充分发挥专业技术优势，多次承担举世瞩目的“神舟”飞天、舱外“行走”、太空之“吻”、“嫦娥”奔月、蟾宫“漫步”等航天配套任务。
同时，充分发挥航天军工技术优势，做强做优民用产业，形成了装备制造业、电子信息技术产业、现代服务业三大板块。
目前，民用产业收入占十院总收入的61%。
控股股东下属唯一上市公司平台，资本运作空间较大。
据公开报道，2015年航天科工集团的资产证券化率仅15%左右，公司作为十院旗下唯一上市公司，有望成为提升控股股东资产证券化率的上市运作平台，优质的体外资产注入可期。
此外，公司董事长张兆勇同时担任十院院长、党委副书记，改革阻力相对较小。
图2：
公司股权结构
1.3业绩持续稳步提升，营运质量向好
业务持续快速发展，营收净利稳步提升。
2016年，公司实现总营业收入22.56亿元，相较于2006年仅3.23亿元的收入规模，过去十年的收入复合增速高达21.5%；2016年，公司实现归母净利润2.61亿元，过去十年复合增速为8.5%。
2017年中报业绩预告显示，公司营收、归母净利同比增速分别为15.8%、18.1%，依然双双维持稳步向上的发展态势。
图3：
2011-2016公司营业收入及增速情况
图4：
2011-2016公司归母净利及增速情况
运营效率持续提升，盈利能力趋于稳定。
从近五年公司的三项费用率数据来看：
随着公司经营规模的持续增长，管理费用率反而持续下降，表明公司运营效率不断优化提升；销售费用率有下降趋势，财务费用始终保持为负，公司现金流充沛，整体运营质量较好。
盈利能力方面，综合毛利率、净利率每年均有微幅下滑，与产品结构调整有关，目前已基本趋于稳定。
图5：
2011-2016公司综合毛利率及净利率
图6：
2011-2016公司三项费用率
各板块业务均保持较快发展势头，子公司业务分工明确。
公司原有业务主要包括连接器、微特电机和继电器，2016年完成对江苏奥雷光电63.83%的股权收购，进一步拓展了光电模块业务，形成四大业务板块协同发展。
从收入结构来看：
连接器是公司的传统优势业务，2016年收入贡献占比达63.9%，同比增19.8%，近5年CAGR高达23.6%；微特电机业务同样保持着快速发展势头，近5年CAGR高达22.0%，2016年收入贡献比22.9%，同比增23.1%；继电器业务相对平稳，近5年CAGR为11.0%；新增的江苏奥雷光通信器件业务目前占比仍较低，2016年业绩承诺目标顺利达成，未来增量可期。
图7：
2011-2016公司各项业务收入
图8：
公司主营业务收入构成
2.连接器：
军工连接器龙头，持续稳增长可期
2.1全球连接器市场持续扩张，中国市场高速增长
连接器是连接两个元器件，传输电信号和光信号的电子元器件，其作用是借助电/光信号和机械力量实现接通、断开或转换。
连接器应用在所有电子产品中，从微型胶囊摄像机到大型国防设备都离不开连接器，广泛应用在汽车、通讯、航空航天、军事装备、计算机、工业、家用电器等许多领域。
全球连接器市场持续扩张。
据Bishop&Associates数据显示，全球连接器市场从1980年的594亿元增长到2016年的3643亿元，复合增长率为5.2%，近十年来增速有所放缓，复合增长率为2.6%。
虽然2014年之后连接器市场出现暂时性下滑，但随之而来的经济复苏与技术升级必将继续带动这一产业向前快速发展。
我国连接器市场增速远高于全球平均水平，已成为全球第一大连接器市场。
全球连接器生产力近20年间不断向中国转移，2000-2010年我国连接器市场的10年复合增长率高达19.34%，同期欧洲、北美和日本增长率分别为2.07%、-3.73%和1.39%。
2011年中国连接器的市场是112.96亿美元，攀至全球第一，占全球市场的23.4%，中国连接器行业2009-2015年复合增长率达13.59%，远高于全球同期8.05%的增速。
图9：
全球连接器市场持续扩张
图10：
全球主要国家/地区连接器市场规模（亿美元）
未来我国连接器市场规模仍将保持较高的增速水平。
根据BISHOPASSOCIATES的数据显示，预计2020年全球连接器市场规模有望突破600亿美元，国内连接器市场规模接近1700亿元，对应2015-2020年全球连接器市场复合增长率仅为1.3%，而国内连接器市场规模复合增长率有望达10.9%，我国连接器市场仍将保持积极稳健的向上发展趋势。
图11：
2016-2020全球连接器市场规模预测
图12：
2016-2020中国连接器市场规模预测
从下游应用领域来看，2014年对连接器需求最大的应用领域主要有：
汽车（22.2%）、电信与数据通信（20.4%）、计算机与周边产品（16.3%）、工业（11.9%）、军事航空（6.1%）、运输（6.0%），这六大领域占到连接器总市场需求的80%以上。
图13：
2014年全球连接器下游应用领域分布
从行业竞争格局来看，全球连接器市场份额相对集中。
由于下游应用领域随着科技进步不断推升对配套电子元器件的要求，具备较强研发实力的大型企业更容易获得连接器市场的竞争优势，2015年全球前十大连接器厂商市场份额合计达57.7%，市场份额相对集中。
图14：
2015年全球连接器市场份额分布
图15：
我国连接器市场集中度持续提升
在国内市场，因为不同类型连接器的差异性，不同领域的连接器市场被不同的龙头公司所占据。
消费电子连接器市场被立讯精密、德润电子所主导占据，轨交连接器市场被永贵电器所主导占据，汽车连接器市场被德润电子、中航光电所主导占据，军工/航天航空连接器市场被中航光电与航天电器所占据。
国内连接器行业市场集中度持续快速提升，龙头企业迎来发展良机。
随着全球连接器产能转移到国内，我国的连接器制造水平迅速提高，加上我国航天、航空、电子、舰船等军工领域对高端连接器需求和投入不断增加，中高端连接器国产替代化进程加速，为国内的行业龙头企业迅速做大做强提供了难得的发展机遇。
国内Top5（立讯精密、中航光电、得润电子、航天电器、永贵电器）连接器企业的市场份额已经从2010年的6.8%提升至2015年的18.8%，但仍然远低于全球前三巨头的33.9%，未来仍有很大的提升空间。
2.2军工连接器龙头，军民协同稳健发展
军工连接器龙头企业，占据航天领域70%以上市场份额。
公司作为航天科工集团下属企业，培育、成长于我国航天产业的发展进程中，积累了较强的连接器专业优势和协作配套能力，研制生产的主要品种包括高可靠圆形连接器、绞线式弹性毫微插针连接器、射频连接器、密封连接器、高速传输连接器、光纤连接器、印制电路连接器等，基本覆盖全部军工装备领域，70%以上的产品销售给航天、航空、电子、舰船、兵器等领域的高端客户。
在航天连接器市场更是占据了70%以上的市场份额，承担国家载人航天工程、探月工程等重点项目配套任务，并且近年来也积极提升在其他国防领域的市场占有率。
预计未来我军军费将保持高速增长，军费占GDP比例将逐渐提高。
目前我军经费构成中，装备费1/3左右，未来经费结构将逐步向装备费倾斜。
图16：
中国国防预算与美国国防支出对比
航天产业有望获得高于行业平均水平的发展速度。
“十三五”期间国家将继续加大航天产业的扶持力度，火星探测、空间站建设、登月计划等有望次第展开，公开资料显示航天科技集团型号任务量“十三五”将增长70%-80%，与“十二五”增速接近，预计未来5年国家对航天领域的投入将有望达到20%的复合增长。
“十三五”期间国内军用连接器市场规模总量有望超500亿元。
目前我国正在加快军队现代化和信息化建设，新装备需求的快速增长将使得军用连接器的市场快速扩张。
根据产业信息网数据显示，2015年我国军用连接器市场规模达72.5亿元，五年复合增长率为12.5%。
预计“十三五”期间我国军用连接器市场规模总额将达507亿元，复合增长率仍将保持11.4%的快速发展势头。
图17：
2010-2020E我国军用连接器市场规模
公司的连接器业务持续多年保持稳健增长态势，盈利能力趋于稳定。
近年来公司的连接器业务收入占比均在60%以上，毛利贡献占比超过70%。
2016年公司实现连接器营收14.4亿元，同比增19.8%，对应2011-2016年公司连接器业务收入的年复合增长率高达23.6%，业务成长性较好。
毛利率水平稳中微降，近两年基本趋于稳定，维持在38%附近。
专注高端品质，民品协同发展。
公司连接器产品专注于高端品质，在民用领域同样具备较强竞争实力，以通讯、轨道交通等主流应用市场为主，已连续两年获得“华为核心合作伙伴银奖”。
从公司近年连接器毛利率水平持续下滑可以判断，连接器业务的产品结构在持续调整，民品占比不断提升。
图18：
2011-2016航天电器连接器收入情况
图19：
2011-2016航天电器连接器盈利表现
我们认为，公司立足于自身绝对优势的航天连接器领域，同时发挥优势积极拓展航空、电子等其他国防领域收效良好，民品业务协同发展效应显著，未来3-5年连接器业务仍有望保持20%左右的年复合增长水平，进一步夯实公司军工连接器龙头企业地位。
3.微特电机：
综合实力突出，有望成为新的业务支柱
3.1我国是全球最大的微特电机市场，仍存较大潜力
微特电机是指直径小于160mm或额定功率小于750W或具有特殊性能、特殊用途的微型电机。
常用于控制系统中或传动机械负载中，用于实现机电信号或能量的检测、解算、放大、执行或转换等功能，也可作为设备的交、直流电源。
微特电机应用领域广泛，未来将持续扩展。
微特电机在军事、民用的各种现代化装备及其控制系统中得到广泛的应用，如火炮控制、导弹制导、飞机自动驾驶、数控机床、无梭织机控制、工业缝纫机控制、遥测遥控、音像设备、自动化仪表及计算机外围设备等。
据不完全统计，截至2014年初，微特电机品种已超过6000种。
从下游应用领域来看，微特电机主要应用于：
信息处理设备（29%）、音响设备（18%）、汽车（13%）及其他特殊用途微特电机（23%），这四大类合计占有80%以上的应用市场，其中特殊用途微特电机包括宇航飞行、各种飞行器、自动化武器装备、医疗设备等。
目前，中国微特电机主要应用在音响类产品、家用电器、汽车等传统领域（2015年需求占比合计为52.4%）。
未来随着传统应用领域市场逐渐饱和、需求放缓，主要增长动力将来自新能源汽车、可穿戴设备、机器人、无人机、智能家居等新兴领域。
图20：
全球微特电机应用领域分布
微特电机作为自动化、智能化技术和系统中不可缺少的传感元件/执行元件/动力元件，未来随着工业/农业/办公/军事装备自动化、家居智能化以及现代化等水平的不断提升，其应用领域将继续拓宽，需求量也将相应增加。
以汽车为例，微特电机主要用于发动机、底盘、车身三大部分及附件中，一辆普通汽车需要微特电机20台以上；而随着传统零部件的不断电子化，一辆豪华轿车则需40-60台以上。
我国微特电机行业发展迅速，仍存在巨大潜力。
我国微特电机最初于20世纪50年代末期，由于国防武器装备的需求而发展起来，目前已成为全球最大的微特电机市场。
据ReportsnReports数据，中国市场目前约占据全球市场的70%份额，至2017年时有望占据全球市场80%的份额。
据新思界产业研究中心的统计，目前中国微特电机市场产量占全球市场的71.92%，2016年我国微特电机产量高达124亿台，产值为2866亿元，对应过去5年产值的复合增长率高达17.4%。
有关调查数据显示，在发达国家平均每个家庭拥有130~180台微特电机，而在我国大城市中平均每个家庭微特电机拥有量仅为20~40台，渗透率仍远远低于国际发达国家水平，民用领域未来潜力巨大。
图21：
2011-2016中国微特电机行业产量
图22：
2011-2016中国微特电机行业产值
从市场竞争格局来看：
日本企业优势较为明显，日本电产（NIDEC）、美蓓亚（Minebea）、万宝至（Mabuchi）等在IT产品和汽车领域占据绝对优势，而我国企业主要在白电和厨电领域拥有超过80%市占率；军用领域则主要被美国主导垄断。
中国主要的小微电机制造商包括德昌电机、威灵控股、大洋电机、卧龙电气等。
其中德昌电机作为中国最大的小微电机制造商，年销售收入在10亿美元以上，2015年全球占比为4.3%。
图23：
2015年全球微特电机市场竞争格局
3.2立足高端军用优势突出，未来高速成长可期
公司的微特电机业务由控股子公司贵州林泉电机、苏州林泉电机承担，其中贵州林泉主要负责军用微特电机的研制生产任务，苏州林泉负责民用领域，以石油装备行业为主。
目前，公司的微特电机业绩基本上均由贵州林泉贡献。
公司的微特电机业务立足高端军用，是我国微特电机领域标杆企业，综合实力突出。
贵州林泉从事微特电机、伺服控制、二次电源及小型化遥测设备等的研制和生产，产品覆盖航天所有型号，同时也为电子、航空、船舶型号配套；承担了大量各类导弹、火箭、卫星、飞船、飞机、舰船、战车、鱼雷、深弹等重点型号配套产品的研制任务，为我国军工各系统研制生产了上千种配套产品，为我国载人航天工程做出了突出贡献。
贵州林泉是我国精密微特电机研制与工程应用的龙头企业之一，也是国家科技部批准的“国家精密微特电机工程技术研究中心”、航天“微特电机专业技术中心”、“微特电机检测中心”等，获得国家、省部级科技成果奖137项，多项产品指标居国内领先水平，其中作为参研单位荣获得国家科技进步特等奖3项。
微特电机业务持续高速增长，未来或有望超预期。
2016年公司实现微特电机业务收入5.2亿元，同比增23.1%，5年复合增长率高达22.0%。
作为军用领域经受过各种国家重大工程项目考验的精密微特电机龙头企业，未来随着我国武器装备进一步提升自动化和现代化水平，公司的电机军品业务有望保持高速增长。
民品电机领域，目前负责开拓民用领域的主要为苏州林泉，以石油装备行业为主，短期随着石油装备行业的回暖复苏，有望扭转局面贡献业绩。
此外，我们认为公司基于高端优质的军用微电机技术基础，未来开拓空间更为广阔的汽车工业等民用领域市场将相对容易，凭借扎实的技术功底和高端品质，有望快速打开局面，助力公司业务再上新台阶。
航天科工集团的官网信息显示，十三五”末林泉电机的目标是15亿，对应2017-2020年复合增速将高达30.5%，将进一步提速放量。
图24：
2011-2016航天电器电机收入情况
图25：
2011-2016航天电器电机盈利表现
航天科工集团内有部分民品微电机业务，未来注入可期，并且将形成良好协同效应。
根据今年5月份公司发布的发行股份购买资产预案，航天科工集团下还拥有航天电机、斯玛尔特两块民品微电机业务，虽本次重组最终未能成行，但我们判断，公司作为航天科工集团内的高端基础元器件上市公司平台，且拥有成熟的军工微电机业务，未来时机成熟时民用微电机业务仍有可能继续注入，形成完整的微电机业务板块，也将更有利于发挥军民协同发展效应。
4.光通信+继电器：
攻守结合，护航成长
4.1收购江苏奥雷布局光通信，协同互补贡献新增长点
江苏奥雷光电是一家由旅美归国博士团队创建的高科技企业，拥有光模块、光通讯器件核心技术团队，全面掌握了光模块设计、封装、耦合、模块集成的核心技术和关键工艺。
光通信是指以光波为载波、以光纤为传输介质的通信方式，具有高带宽、耐高温、抗干扰、低功耗等特点，目前已成为主流的信息传输方式。
光器件作为光通信的上游，是光通信系统的必备元器件，用以实现光信号的产生、调制、探测、连接、波长复用和解复用、光路转换、信号放大、光电转换等功能，很大程度上决定了光通信系统的性能水平、可靠性以及成本。
光通信行业正处于高景气周期，光器件需求持续旺盛。
根据LightCounting的数据，2016年2季度全球光器件主要供应商的销售额首次突破14亿美元，同比增27%，在其追踪的14家主要光器件厂商中有9家创单季销售额新高。
造成光器件公司如此良好业绩的背后原因包括了中国市场对城域100G器件的需求，北美市场对基于ROADM的灵活网格器件的需求以及全球各地超级数据中心扩容带来的市场需求。
产业政策方面，继“宽带中国”战略后，国家还陆续颁布了“互联网+”、“提速降费”等政策，同时FTTx建设、4G/5G无线网络建设、三网融合、物联网、大数据和云计算等多项国家重点工程为光通信行业的景气上行奠定了红利基础。
技术升级方面，信息化时代数据流量的持续爆发决定了对网络扩容的需求将持续旺盛，而光通信的高带宽、高速率等优点将充分受益于这一行业趋势。
这些都将驱动光器件需求的持续旺盛。
图26：
全球光器件主要供应商的季度销售额表现
收购奥雷布局光通信，有望与公司原有主业及资源形成协同效应。
奥雷光电以光通信技术为基础，在享受通信市场稳定增长的高景气行业红利的同时，积极拓展电力行业应用，产品已进入南自、南瑞、许继等上市公司。
未来借助于航天电器所拥有的军工行业资源及渠道优势，奥雷光电的相关产品有望拓展航天、航空、兵器等军工领域的市场应用。
江苏奥雷未来2年复合增速有望超40%。
2016年4月，公司以现金1.1亿元收购江苏奥雷光电63.83%的股权，成为江苏奥雷第一大股东。
江苏奥雷承诺2016-2018年实现净利润不低于900万元、1300万元、1800万元，对应净利润复合增速要达到41.4%。
实际在2016年实现并表范围的6-12月份，江苏奥雷为公司贡献业绩910万元，超额完成2016年业绩承诺，预计未来2年兑现承诺业绩目标可能性极大。
4.2守住高端继电器的传统优势，平稳发展
公司继电器业务平稳发展，立足高端，毛利率水平较高。
公司研制生产的继电器主要包括密封电磁继电器、温度继电器、平衡力继电器、固态继电器、特种继电器、时间继电器等，主要为各军工集团配套，也有部分应用于家电行业，业务承担主体为遵义精星航天电器。
根据航天科工十院官网信息，公司的继电器也曾为“神舟”飞天、舱外“行走”、太空之“吻”、“嫦娥”奔月、蟾宫“漫步”等重大航天工程项目提供配套，再次印证了高端继电器是公司的传统优势项目。
2016年公司实现继电器业务收入2.2亿元，同比增7.7%，2011-2016期间年复合增长率为11.0%，整体而言发展相对平稳。
毛利率水平近年略有下滑，但基本维持在45%以上，继电器产品的高端属性决定了其盈利能力较强。
我们判断，公司对继电器行业将会坚持优势领域，以长期平稳发展为主线。
图27：
2011-2016航天电器继电器收入情况
图28：
2011-2016航天电器继电器盈利表现
5.相关建议
我们预计公司2017-2019年营业收入分别为26.89亿元/31.68亿元/37.10亿元，增长率分别为19.17%/17.81%/17.13%；净利润分别为3.70亿元/4.20亿元/4.69亿元。
截至报告日期2017/08/08，按照公司总股本429.00百万股计算，则对应公司2017-2019年预测EPS分别为0.78元/0.88元/0.98元，对应PE分别为27X/24X/21X。
以同属军工电子元器件行业的中航光电、航天电子、航天科技作为估值对比标的，综合公司在航天航空等军品领域的领先优势，我们认为给予公司2017年35倍估值较为合理，首次覆盖并给予公司“强烈推荐”投资评级，六个月目标价27.3元。
6.风险提示
业务竞争格局发生极大变
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