地方政府融资平台发展问题探讨.docx

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地方政府融资平台发展问题探讨

关于地方政府融资平台发展问题的学习报告

2010 年 12 月

一融资平台的运作模式

地方融资平台公司由地方财政出资，主要听命于地方政府；

某些二线城市中的地方政府监管者可能出于为地方经济发展筹集

资金的需要，不计后果地鼓励地方融资平台公司向地方经济发展

输血，这种情况存在着地方政府融资平台公司债务危机引发社会

金融风险的隐忧。

地方政府利用融资平台名义融入资金后，由地方财政或项目

建设主管单位调配使用，借款主体、使用主体、项目实施主体

“三体分离 ”，造成地方融资平台普遍存在较大的财务风险。

二、基础设施项目投融资

（一）投资建设项目的资金形式

1、项目资金构成：

（1）项目资本金（权益资金）

（2）债务性资金

2、项目资金来源：

按照融资主体的特点进行选择

（1）资本金：

既有法人融资项目的新增资本金：

原有股东增

资扩股、吸收新股东、发行股票、政府投资等；新设法人融资项

目的资本金：

股东直接投资、发行股票、政府投资等；

（2）债务资金：

商业银行贷款、政策性银行贷款、外国政府

贷款、国际金融组织贷款、出口信贷、银团贷款、企业债券、国

际债券、融资租赁等渠道和方式。

3、项目中资金的形式

（1）权益资金（资本金/自有资金/股本金）是指由投资者认

缴的出资额，项目法人不需要为这部分资金的任何利息；投资者

可按其出资的比例依法享有所有者权益；

（2）永久性资金，可转让其出资，但一般不得以任何方式抽

回。

4、财务理论

（1）提高项目的抗风险能力——稳定的财务基础

（2）股本资金的数量和比例，反映投资者对项目的关心程度

（3）鼓励和刺激作用

5、政策法规

国务院《关于固定资产投资项目试行资本金制度的通知》

（1）投资项目资本金占总投资的比例，根据不同行业和项目的

经济效益等因素确定，具体规定如下：

交通运输、煤炭项目，资

本金比例为 35% 及以上；钢铁、邮电、化肥项目，资本金比例

为 25% 及以上；电力、机电、建材、化工、石油加工、有色、

轻工、纺织、商贸及其他行业的项目，资本金比例为 20% 及以

上。

（1996 年）

（2）为加强宏观调控，国务院决定对《国务院关于固定资产投

资项目试行资本金制度的通知》（有关钢铁、电解铝、水泥、房地

产开发行业建设项目资本金比例进行调整（2004 年）：

a.钢铁项目资本金比例由 25％及以上提高到 40％及以上；

水泥、电解铝、房地产开发项目（不含经济适用房项目）资

本金比例由 20％及以上提高到 35％及以上。

b.降低城市轨道交通、煤炭、机场、港口、沿海及内河航运、

铁路、公路、商品住房、邮政、信息产业、钾肥等项目资本金比

例；同时适当提高属于“两高一资”的电石、铁合金、烧碱、焦

炭、黄磷项目以及电解铝、玉米深加工项目的资本金比例。

（《关

于 2009 年深化经济体制改革工作的意见》）

（二）资本金来源

1、既有法人融资项目的新增资本金：

原有股东增资扩股、吸

收新股东、发行股票、政府投资等；

2、新设法人融资项目的资本金：

股东直接投资、发行股票、

政府投资等；

（三）金融投资者与战略投资者

1、金融投资者，指以取得投资回报为主要目的的投资者。

这

类投资者包括风险投资或产业投资基金、养老基金、保险公司和

富有的个人投资者等。

2、战略投资者通常比金融投资者的投资期限更长，战略投资

者在进行有关的股权投资决策时，往往是出于对其生产、成本、

市场等方面的总体战略考虑，而不仅仅着眼于短期的财务回报。

债务资金

3、债务资金是以负债方式从金融机构、证券市场等取得的资

金。

债务资金具有以下特点：

（1）资金在使用上具有时间性限制，到期必须偿还；

（2）无论项目的融资主体今后经营效果好坏，均需按期还本

付息，从而形成企业的财务负担；

（3）资金成本一般比权益资金低，且不会分散投资者对企业

的控制权。

（三）债务资金来源

商业银行贷款

政策性银行贷款

外国政府贷款

国际金融组织贷款

出口信贷

银团贷款

企业债券

国际债券

融资租赁

（四）准股本金

准股本金是一种既具有资本金性质、又具有债务资金性质的

资金，偿还次序在债务之后，股本金之前。

准股本资金主要包括

优先股和次级贷款。

（五）融资比例 ：

财务杠杆和财务风险的影响

1、全部投资收益率 RI、自有资金收益率 RE 和贷款利率 RL

三者的关系来说明财务杠杆和财务风险。

全部投资为 I，

自有资金（或权益资本）为 E，贷款为 L，则有：

I=E+L

2、定义自有资金收益率为：

只要 RI≥RL，即全部投资收益

率大于或等于贷款利率，必然有 RE≥RI，即自有资金收益率大于

或等于全部投资收益率。

3、贷款和自有资金的比例 L/E 使（RI-RL）成倍数放大，这

就是财务杠杆作用，贷款越多，放大作用越大。

若 RI＜RL，则

RE＜RI，而且财务杠杆使自有资金收益率 RE 大大降低，企业就

有财务风险，即企业由于举债筹资而增加的股东的风险。

4、企业借债可利用财务杠杆提高自有资金的收益率，使股东

得到较高的投资回报。

但随着债务的增加，债务利息增加，还债

负担增加，若再加上经营状况恶化，销售收入减少，则企业会发

生财务危机。

债务占总资本的比例越高，财务风险越大。

因此，

企业要在债务筹资引起的收益和风险之间衡量，选取合适的债务

比例。

（六）项目的融资模式

1、既有法人融资

（1）既有法人具有为项目进行融资和承担全部融资责任的经

济实力；

（2）项目与既有法人的资产以及经营活动联系密切；

（3）项目的盈利能力较差，但项目对整个企业的持续发展具

有重要作用，需要利用既有法人的整体资信获得债务资金。

2、新设法人融资

（1）拟建项目的投资规模较大，既有法人不具有为项目进行

融资和承担全部融资责任的经济实力；

（2）既有法人财务状况较差，难以获得债务资金；而且项目

与既有法人的经营活动联系不密切；

（3）项目自身具有较强的盈利能力，依靠项目自身未来的现

金流量可以按期偿还债务。

3、公司融资：

是指一个公司利用本身的资信能力为主体所安

排的融资；贷款人为项目借款人提供的是完全追索形式的贷款；

4、项目融资：

项目融资即项目的承办人（即股东）为经营项目

成立一家项目公司，以该项目公司作为借款人筹借贷款，并以项

目公司本身的现金流量和收益作为还款来源，以项目公司的资产

作为贷款的担保物。

三、基础设施项目投资及特许经营

（一）基础设施投资与民营化

基础设施民营化的形式：

中华人民共和国建设部（2004 年 5

月 1 日）市政公用事业特许经营管理办法

第一条　为了加快推进市政公用事业市场化，规范市政公用

事业特许经营活动，加强市场监管，保障社会公共利益和公共安

全，促进市政公用事业健康发展，根据国家有关法律、法规，制

定本办法。

第二条　本办法所称市政公用事业特许经营，是指政府按照

有关法律、法规规定，通过市场竞争机制选择市政公用事业投资

者或者经营者，明确其在一定期限和范围内经营某项市政公用事

业产品或者提供某项服务的制度。

城市供水、供气、供热、公共交通、污水处理、垃圾处理等

行业，依法实施特许经营的，适用本办法。

（二）我国城市基础设施投融资模式

1、政府主导的负债型投融资模式

政府主导的负债型投融资模式是指以政府背景的项目公司为

主体，项目建设资本金来源一般包括地方政府财政拨款、沿线土

地出让金收益和经营性国有资产收益，负债资金来源主要是国内

银行贷款，项目运营期间的债务资金还本付息，一般通过地方财

政、土地收益等多渠道筹集。

目前，国内城市绝大部分项目应用

这种模式，一般为资本金 45%左右，贷款 55%左右。

该模式资金到位快，操作成本相对较低，能够在短期内完成

项目的融资任务。

但采用这种投融资模式需要政府承担建设、运

营补亏等责任。

这种投融资模式最大的缺点是建设投资缺乏约束；

运营中对项目实际经营方激励不够，管理松散，冗员过多，效率

低下、缺乏透明度。

《国务院关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通

知》 （2010.6.10）

2、政府主导的市场化投融资模式

政府主导的市场化投融资模式主要是指由政府或其他公共机

构发起，私人机构进行投入资金完成全部或部分项目建设，是以

项目公司为主体,在政府的支持下,以项目预期收益为基础的融资活

动。

在项目市场化融资模式中，主要有 BOT、PPP、BT 等模式。

政府主导的市场化投融资模式，可从制度上杜绝投资浪费，

引进先进管理理念，实现了专业化投资、建设、运营和管理，同

时将政府和社会投资者的责任合理定位，法律依据清晰，操作透

明，是发达国家法治社会采用的常见模式，也是我国未来的发展

方向。

但其主要缺点是审批难度较大，谈判周期长，不易操作，

融资综合成本一般高于长期贷款利率。

工程公司可以投资商和/或承包商的角色参与项目开发

四、BOT 与 BT

（一）BOT

1、BOT 是 Build-Operation-Transfer 三个英文单词的缩写。

一种主要用于公共基础设施建设的项目融资方式，是指政府（中央/

地方政府/部门）通过特许权协议，授权项目发起人联合其他公司/

股东为某个项目成立专门的项目公司，负责该项目的融资、设计、

建造、运营和维护，在规定的特许期内向该项目（产品/服务）的使

用者收取适当的费用，由此回收项目的投资（还本付息、经营和维

护成本等），并获得合理的回报；特许期满后，项目公司将项目（一

般免费）移交给政府。

2、BOT 的基本形式

世界银行在《1994 年世界发展报告》中指出，BOT 有三种

具体形式：

BOT、BOO、BOOT。

此外还有一些变通形式。

基本类型——BOT、BOO、BOOT

BOT：

建设-经营-转让

BOO：

建设-拥有-经营

承包商根据政府赋予地特许权协议建设经营某项目，但是并

不将此产业项目移交给政府。

BOOT：

建设-拥有-经营-转让

承包商根据政府赋予地特许权协议建设经营某项目，项目建

成后，在规定的期限内拥有所有权并进行经营，期满后此产业项

目移交给政府。

BOT 与 BOO、BOOT 的之间区别的核心问题在于政府对基

础设施项目私有化程度的接受程度。

3、BOT 的基本形式及其演变

• BOT 是一种统称，共有三种基本形式和十多种演变形式

• BOT 的基本形式：

– BOT （Build-Operate-Transfer，建造-经营-移交）

– BOOT （Build-Own-Operate-Transfer，建造-拥

有-经营-移交）：

既有经营权又有所有权，项目的产品/服务价

格较低，特许期比 BOT 长

– BOO （Build-Own-Operate，建造-拥有-经营）：

不移交，项目产品/服务价格更低、特许期更长

4、BOT 项目的本质特征

• -BOT 项目是一种（长期）特许权项目：

最适用于资源开发和

基础设施（所有权归国家）；政府将建设和经营特许权交给外国/私

营发展商，但政府拥有终极所有权；特许期一般为 10 至 30 年，

期满后无偿移交政府

•-BOT 项目具有狭义项目融资的典型特征：

– 利用（主要是自然资源和基础设施）项目的期望收益和资产

进行融资，债权人对项目发起人的其它资产没有追索权或仅有有

限的追索权

– 建成项目投入使用所产生的现金流量成为偿还贷款和提供

投资回报的唯一来源

5、BOT → 项目融资 BOT 是典型（简单?

）的项目融资

• 项目融资指由项目公司的现金来源作为全部还款来源的融

资方式；还款保证仅限于项目资产、项目合同协议下

的利益和权益；在严格的法律、合同框架下，风险由项目的

利益关系人共同承担

6、BOT 的优点

（1）对发起人而言

-充分利用项目经济状况的弹性，减少资本金支出，实现“小

投入做大项目”或“借鸡下蛋”；

-拓宽项目资金来源，减轻借款方的债务负担;

-提高了项目发起人/项目公司的谈判地位;

-达到最有利的税收条件;

-转移特定的风险给放贷方（有限追索权），极小化项目发起人

的政治风险，加上其它风险管理措施合理分配风险，减少风险危

害但保留投资收益;

-避免合资企业的风险，因为项目公司可 100%独资;

创造设计院/承包商/供应商等的商业机会（如果他们作为发起

人/项目公司）

（2）对政府而言

•-拓宽资金来源，引进外资和利用本国民间资本，减少政府

的财政支出和债务负担，加快发展基础设施和其它设施

•-降低政府风险（基础设施项目周期长、投资大、风险大），政

府无须承担融资、设计、建造和经营风险，大多转移给项目公司

承担（后者再转移他人）

•-发挥外资和私营机构的能动性和创造性，提高建设、经营、

维护和管理效率，引进先进的管理和技术，从而带动本国企业水

平的提高

•-合理利用资源，因为还贷能力在于项目本身效益且大多采

取国际招标，可行性论证较严谨，避免了无效益项目开工或重复

建设

•-有利于发展国民经济、金融资本市场和法制等

（3）对放贷方而言

•-承担同样风险但收益率较高

•-易于评估中等信用借款方的风险，因为只

需评估项目本身

•-提供了良好的投资机会，而且较少竞争

–-投资额一般巨大

7、BOT 的缺点

（1）对政府而言：

• 承担政治和外汇等风险，税收流失

• 使用价格较高，造成国民不满

• 耗时长，因为风险多/合同结构复杂，谈判难

• 外商/私营公司可能出现掠夺性经营

• （延缓改革）

（2）对项目发起人而言：

• 融资成本较高

• 投资额大、融/投资期长、收益不确定性大

• 合同文件繁多、复杂

• 有时融资杆杠能力不足

• 母公司仍承担部份风险（有限追索权）

8、BOT 项目的一般发展过程：

公开招标项目——项目准备

（建议, 可行性研究）和审批——政府颁布资格预审要求——项目发

起人/ 项目公司申请资格预审——政府进行资格预审及发布招标

邀请——项目公司进行投标——政府评标及选出候选中标者——

详细谈判——政府选定中标者——项目公司在给定期限内完成融

资——项目公司进行建造、经营和维护，并培训——特许期满时，

项目公司将完好设施无偿移交给政府

合同的长期性

• 四类主要（长期）合同：

– 股东协议：

股东之间

– 特许权协议：

政府和项目公司之间

– 履约合同：

项目公司和承包商/运营商之间

– 贷款/融资合同：

债权人和项目公司之间

• 长期合同的原因：

– 项目的先建/特定/风险/长期特点：

如电厂/桥/路是固定的

– 资本金的长期投入

– 一旦投资失败，合同各方的激励机制将改变

• 借鉴：

– 如果没有适当合同的保护（以解决合同和风险分担问题）,投

资者/银行将不愿意投资/融资

– 要考虑长远

财务分析的重点和基准

• 财务分析的重点

– 净收益的大小和时间

– 净收益受哪些风险的如何定量影响

– 对这些风险的可承受程度

•

–

–

–

–

优化的基准情形

可接受的本贷比

适当的还本付息率

合理的投资回报率

主要参数的敏感性不会引起无法还本付息

（二）BT

BT 模式的要点——回购价格

1、回购价格包括工程的建设成本、建设期融资成本和回购期

融资成本三部分；

2、回购价格影响因素：

承担风险；竞争程度；资金投入方式；

回购期限；回购支付方式；

3、回购基数的确定

4、回购期限

5、影响因素

政府的资金计划安排

工程的缺陷责任期

资金成本

投资人的要求

—投资回报率的确定

—施工费用和资金成本

案例：

北京地铁奥运支线 BT 项目

（三）项目风险分析及控制√

1、BOT 项目的主要风险- 按阶段分

• 建造阶段：

设计不当、承包商不当、成本超支、工期延误、

施工技术不当等

• 运营阶段：

原材料供应和价格、管理水平、市场需求/销售

量、销售价格/竞争、环境污染、合作伙伴信用等

• 全阶段：

不可抗力、可保险灾难（火灾/洪灾/地震/盗窃/事

故）、政治风险（许可证）/国家风险（国有化/没收）、金融风险（外汇/

利率/通货膨胀）

2、BOT 项目的风险管理策略

（1）风险规避：

合同，管理方针；

（2）、风险转移和分散：

合同，留置，违约金，规避，收费

调价公式，长期和现金流，金融工程；

（3）风险减轻：

分担，减轻，预防，管理策略，保险，保证

和担保，试行和分阶段发展，金融工程；

（4）风险承担：

额外资源和技术，延长特许期，准备应急金

/措施；

3、风险分配的一般原则

• 由对某风险最有控制力的那方承担相应风险

– 在发展中国家（包括中国），一般由项目公司主要承担项目

的融资、建设、采购、经营和维护的风险（项目公司会把有关风

险再转移给承包商、供应商、运营商、银行、保险公司等），当地

政府主要承担法律变更和外汇的风险，双方共同分担不可抗力风

险（详见后面：

风险的一般分担）

• 风险由管理/控制该风险成本最低的那方承担

• 所承担风险程度与所得回报要相适应

特许经营期的设计和完工风险

• 特许经营期的设计包括：

– 选择特许经营期的结构（单时段或双时段）

– 确定特许经营期的长短（固定或可变）

– 激励措施（有或无）

• 上述三个要素各有两个选择，可组合成八种以上的设计

• 在有激励措施的设计中，可以根据项目特点设计出不同的

奖励和惩罚措施

特许经营期的选择

• 不同的特许经营期设计有不同的完工风险分配

• 特许经营期的设计选择主要取决于两个因素：

– 施工难度（简单还是复杂）

– 市场特性（市场型还是合同型）

• 施工简单的项目：

– 可以比较准确地估计工期，完工风险较小

– 用单时段结构或双时段结构差别不大

– 市场特性影响激励措施的设计

• 施工复杂的项目：

– 难以准确地估计施工期，完工风险较大

– 用双时段结构较好

– 通过激励措施的设计，完工风险可由项目公司和政府分担，

不同程度上降低项目公司的完工风险

收费设计

确定基本收费的高低及形式（水平、递减、递增）

• 选择收费的结构（综合收费或组合收费结构）

• 设计收费调节机制（反映风险因素）

上述三个元素相结合可组合成各种收费设计;

收费结构：

综合收费结构（只有一项，没有子项）

组合收费结构（由多个子项组成）

收费调节机制

• 目的：

– 项目公司面临通膨、汇率、需求、材料价、利息等风险，

因此除了关注起始收费高低，还关注收费调节机制以降低风险的

不利影响

• 常见收费调节机制与作用：

– 与消费指数挂钩以便降低通货膨胀的影响，

– 与汇率挂钩以便降低汇率波动的影响，

– 与需求挂钩以便降低需求变化的影响，

– 与原材料价格挂钩以便降低材料价格起伏的影响，等等

收费调节机制本身的风险

• 与汇率挂钩可能会忽略社会和政治的影响，也可能产生消

费者支付不起的收费

– 例如，当货币大幅度贬值时，如果相应调高收费，会产生

消费者支付不起的收费，或因社会和政治因素的考虑而不能相应

调高收费

• 与原材料价格挂钩可能诱使项目公司使用成本低但效率不

高的设备；或只要公用事业公司同意收费中包括该部分，项目公

司可能不在乎燃料价格

• 与市场需求挂钩可能会导致恶性循环：

对风险管理的客观认识

• 项目的独特性；

• 还本付息和投资收益时间（特许期）很长；

• 风险管理措施并不能完全消除风险，还会有剩余风险；

• 风险特别随下列因素变化（正相关）：

–

–

–

–

时间

技术复杂性

项目参与者数目

项目产品/ 服务和原料的价格的敏感性

五、我国市政公用设施建设及投融资改革

（一）概念：

城市建设、城市基础设施、市政

公用设施及其投融资

1、城市建设：

城市建设投融资改革的目标指向是城市基础设

施建设。

2、城市基础设施（纵向）：

广义城市基础设施，是城市生存

和发展所必须具备的工程，基础设施和社会性基础设施的总称。

3、市政公用设施（横向）：

狭义城市基础设施，是指其中的

工程性基础设施，其概念的外延包括了市政公用设施。

六、其他关于投融资信息的汇集

（一）市发改委投资处建议，融资应倾向于与国开行的合作，

更具有政策优势。

现市级层面就有与国开行合作成立的金融投资

中心——市发改委投资处

（二）从银行的角度出发，联系市发改委，获取政府层面对

政策、条例的方向性解读后，浦发银行将着手制定新政策、新条

例下的银政合作搭建政府融资平台的新模式，并且应具有一定操

作性。

——浦发银行西安支行张珺总经理。

（三）金融策划在先，以土地为标的物，将所有计划建设项

目进行虚拟设计，对土地进行全方位的规划并可以用不达到详细

规划，并可以设计出各种项目建设成本具体核算数字一目了然。

然后放在平台上进行交易。

——李宏恩*（金融工程设计师）