中国石油价值分析.docx

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中国石油价值分析

中国石油价值分析

1、公司的经营业务有哪几大部分组成？

勘探与生产板块--从事原油和天然气的勘探、开发、生产和销售；

占经营利润最大的板块为勘探与生产，占到总营业利润的83.20%。

炼油与销售板块--从事原油和石油产品的炼制、运输、储存和销售；

2006年炼油与销售板块营业收入占总营业收入50.32%，是公司营业收入最大的业务板块，但是经营利润仅占公司总经营利润的9.08%。

炼油与销售板块毛利率由于受国内成品油管制影响，毛利率一直维持较低的水平。

化工与销售板块--从事基本石油化工产品、衍生化工产品及其它化工产品的生产和销售；

化工与销售和天然气管道业务所占营业收入与营业利润比例均比较小。

天然气与管道板块--从事天然气、原油和成品油的输送及天然气的销售。

2、公司经营历史悠久吗？

公司于1999年11月5日独家发起设立的股份有限公司，期初注册资本金为1600亿元。

2000年4月7日，公司在海外市场初次公开发行175.82418亿股股票，其中134.47897亿股为H股（发行价为1.28元港币/股），其它均为美国存托股（发行价为16.44美元/100股）。

所发行的175.82418亿股中的10%系中国石油天然气集团公司所持有的国有股转为H股发售。

2005年9月，公司以6元/股价格增发31.968亿股H股，同期，中国石油天然气集团公司将3.1968亿股国有股转为H股上市售出。

截止本次A股发行前，公司总股本为1790.2098亿股，其中，控股股东中国石油天然气集团公司持有公司1579.22亿股，占88.21%。

本次发行后，公司总股本将增至1830.2098亿股，控股股东持股比例将降至86.29%。

3、公司的治理结构：

公司大股东是中国石油集团，发行后拥有86.29%的股权，处于绝对控股地位。

4、公司所处行业的前景如何？

1、需求：

1）国际：

（全球化使得运输、发展中国家的经济快速发展、达到人均GDP3000美元）

是亚洲和中东的强劲需求；这些国家正在达到人均GDP3,000美元的阈值水平，消费者将开始购买汽车和其它耗能的家用设备。

这些国家也将成为重工业和原材料产品加工的重要基地。

在2007年到2012年间，全球对于原油的需求年平均增长幅度将达到2.2%，全球石油需求将从2007年的8,610万桶/日增加到9,580万桶/日。

世界石化市场增长的重点已由北美、西欧转向中东和亚太地区。

国际能源署在日前发布的石油市场中期报告中强调指出：

2010年以后的石油供应将越发紧张，OPEC剩余产能在2012年将降至最低水平。

此报告是基于各国GDP增长预期做出的，并假定全球GDP年均增长4.5%。

按照报告预测，全球原油产品需求平均每年增长2.2%（或每日增加190万桶），在2012年达到每日9580万桶。

而这一增长主要来源于非经合组织国家，特别是亚洲和中东的强劲需求。

因为这些国家正在达到人均GDP3000美元的水平，消费者将开始购买汽车和其它耗能的家用设备，并将成为重工业和原材料产品加工的重要基地。

报告指出，经合组织原油产品需求将从2007年的每日4960万桶增至2012年的每日5210万桶，主要是北美运输用油的需求增长。

而在经合组织成员国中，北美的需求增长（每年1.3%）将是欧洲（每年0.7%）和太平洋地区（每年0.6%）的大约两倍。

非经合组织国家的需求增长速度将超过经合组织成员国3倍。

报告分析，在未来5年中，非经合组织国家的原油需求每年将增长3.6%或每日140万桶，5年后几乎能够赶上经合组织成员国的用油总量。

尽管发展中国家和新兴工业经济体的人均石油消耗远低于经合组织国家，但占世界原油需求的比重将从现在的42%上升到2012年的46%。

报告认为，运输燃油是需求增长的主要来源。

在经合组织成员国中汽油、航空煤油和柴油等燃料油占需求增长的67%，在非经合组织成员国中占需求增长的60%。

2）国内：

（强劲经济增长、重型工业特征、成品油定价机制改革会不断深入、一次性能源结构项比较世界水平明显不合理）

原油供需缺口不断扩大，2006年我国原油净进口量约为10亿桶，原油的进口依存度达到了约42%。

此外，受到国内产能条件的约束，我国每年需要进口大量的乙烯下游衍生物产品，2006年以乙烯当量消费计，我国乙烯进口依存度约为57%。

a）我国经济增长速度再次加快。

快速发展的经济使得对能源的需求异常强劲。

自2000年以来原油需求量年均增长增长率为7%以上，我国已经成为世界第二大石油消费国。

　　在中国经济持续增长的推动下，我国原油的需求不断增长，2004年以来年复合增长率为5.6%。

但由于受到储量的制约，我国原油生产量维持低速增长，2004年以来年复合增长率为2.6%，明显低于需求增长速度。

我国还处在工业化中期阶段，成品油的需求增速将继续保持较高水平，成品油销售业务的增长前景良好，原因如下：

我国农村人均消费量偏低，快速推进的城市化进程将大幅提升人均能源消费水平；汽车消费在我国还处于快速发展阶段，汽车保有量在未来若干年都将保持较快的增长速度；运输业的迅速发展将对成品油需求构成有力支撑；农业机械化的推广使得农用柴油需求快速增长。

b）重型工业特征明显

在39个工业大项中，中国的制造、冶金、机械、器材、石油化工等重型工业的比重达到了50%以上，这标志着中国工业进入重化工业时期，标志着

中国经济进入了新的增长时期。

重化工业化是中国经济新一轮增长的最为显著的特征。

政府、学界和企业界显然已经取得了这样的共识：

重化工业化是中国经济不可逾越的阶段，在重化工业阶段基础设施、交通能源、钢铁、汽车、建筑建材等行业将高速发展，势必会带动中国石油石化产品产业链需求持续旺盛，消费高速增长造成众多石油石化产品供不应求，出现了巨大的供应缺口，因此，烯烃和部分中间体价格持续高涨，两碱毛利扩大，TDI、粘胶纤维、染料及印染助剂、PVC、草甘膦等农药价格上升成为亮点，故重化工业化将推动中国石油石化产品需求高速增长。

我国正进入重化工业快速发展的阶段，化工产品的需求持续快速增长，其中合成树脂、合成橡胶、尿素最近三年的年复合增长率分别达到10.2%、11.1%和6.4%。

2004年、2005年和2006年，我国主要产品的产量增幅均超过10%。

　　我国是合成纤维、合成树脂和合成橡胶最大的消费国家之一，多年来国内产量一直不能满足消费需求，对外依存度较高，合成树脂进口量占表观消费量的比例在2004年、2005年和2006年分别为55.9%、54.2%和51.6%；合成橡胶进口量占表观消费量的比例在2004年、2005年和2006年分别为44.0%、41.0%和42.5%。

c）由于我国对成品油价格从紧控制，国内成品油价格未能跟随原油价格变化，成品油定价机制迟迟未改革导致资源利用效率很低，无法抑制国内不断上升需求。

从中长期来看，国家节能减排的力度将不断加大。

成品油定价机制改革会不断深入。

d）我国一次性能源结构项比较世界水平明显不合理，我国能源消费中煤炭所占比例过大，而石油、天然气消费比例过小，尤其是天然气仅占整个一次性能源消费的3%，而世界天然气消费占能源消费的12%。

2、供给：

（地缘政治、OPEC有限剩余产能急剧下降）

根据BP《2007世界能源统计》，截至2006年底，世界原油总探明储量（含加拿大油砂）约为13,717.4亿桶，天然气的探明储量约为181.5万亿立方米，与2000年相比，年复合增长率分别为1.3%和1.8%。

我国一次性能源结构项比较世界水平明显不合理，我国能源消费中煤炭所占比例过大，而石油、天然气消费比例过小，尤其是天然气仅占整个一次性能源消费的3%，而世界天然气消费占能源消费的12%。

1）地缘政治影响严重――OPEC原油产能受到伊拉克、尼日利亚和委内瑞拉、伊朗日益显现的安全和投资问题的影响。

2）OPEC有限的剩余产能未来还将急剧下降，旧油田产能的不断下降，而新大油田又一直以来未被发现，即使发现，等到

产油也需要至少3年时间。

供给方面，非OPEC国家液体燃料（原油、冷凝液、液化天然气和生物燃料）供应将在2007~2009年强劲增长，但与需求相比，2009年以前仍会相对紧张，2009年之后增长则可能趋缓，2012年以前供应总量将以每年260万桶的速度增长。

总体上看，2007~2012年间非OPEC国家的年均供给增长1.0%，比前7年低0.4%，约是需求增长预期的一半。

OPEC剩余产能将会一直保持较低水平。

伊朗、伊拉克和委内瑞拉的产能不会有净增长，并且尼日利亚一年来维持每天50万桶的产能在预测期内也无法实现稳产。

尽管OPEC原油产能受到伊拉克、尼日利亚和委内瑞拉日益显现的安全和投资问题的影响，但其产能将从2007年的3,440万桶/日上升到2012年的3,840万桶/日。

其中大约70%的增加将来自沙特（增长180万桶/日）、阿联酋和安哥拉（增长50万桶/日）。

尽管OPEC剩余产能已经从2004年底的最低水平逐步恢复到2007年的300万桶/日，但剩余产能未来还将急剧下降。

3、其他因素：

1）美元的长期贬值趋势使得以美元计价的石油具备不断上升的趋势。

4）总结：

节能战略成为国家的重要发展战略，未来成品油价格最终将走向市场化，这将使公司炼油板块业务扭亏为盈，从而大幅提升公司的业绩。

美元贬值、供需失衡、人均GDP突破US$3000、资源瓶颈、地缘政治、中印经济增长带来的消费升级等因素使国际油价长期看涨。

长期前景（10年）十分光明

5、公司提供的产品或服务是不断被需要的、消耗得很快，还是可以被重复使用?

是的，不断被需求，无法再生，很难替代，而且消耗得很快。

由于原油属于不可再生能源，资源的稀缺性和新兴国家对石油资源需求的不断增长的矛盾决定了其长期上涨趋势。

未来替代资源的广泛运用将是一个十分缓慢和漫长的过程，石油作为能源的主导地位在可预见的未来将难于改变。

6、行业经济地位与公司在行业中地位：

1）行业在国民经济中地位及行业内公司竞争关系：

国家经济命脉，3家公司处于寡头绝对垄断地位――90％以上

三大石油公司的原油产量与全国原油产量之比最近三年在90%以上，天然气产量与全国天然气产量之比在95%以上。

该行业属于国家战略资源且不对民营或外资开发。

截止到2006年底，世界原油探明储量1.2万亿桶，其中61.5%集中在中东地区，其次是欧洲及欧亚的12.0%、非洲的9.7%、中南美的8.6%、北美的5.0%以及亚太地区的3.4%。

可见国内储量地位之贫乏。

我国石油勘探和生产主要为中国石油、中国石化、中海油等三大公司。

我国三大石油公司的原油产量与全国原油产量之比在2004年、2005年和2006年最近三年约在90%以上。

从公司的业绩的弹性角度来看，中国石油的业绩弹性比较中庸。

1、如果我们看好原油价格继续上涨，则中海油（0883 HK）的收益更大。

2、如果我们看好成品油价格的国际接轨，则中国石化（600028 SH、0386 HK）的受惠程度则明显高于中石油（601857 SH）。

2）公司在行业中各领域所处的地位：

总体所来，是龙头老大。

中国石油2006年底的探明储量合计为205亿桶油当量，仅次于埃克森美孚的228亿桶，位居全球上市石油公司第二。

如果考虑到今年五月中国石油发现的南堡油田（探明储量估计为73亿桶油当量），那么，中国石油在2007年底的探明储量很可能超过埃克森美孚，跃居世界第一。

公司储量排名全球石油上市公司第二，仅次于埃克森美孚；产量也屈居于埃克森美孚、壳牌、英国石油之后，排名第四；而当量桶油储量的替换成本、勘探开发成本，近年一直保持极强的世界竞争力，这可确保公司在规模扩张中能够得到极好的投资回报。

a）原油的储量和产量方面――龙头老大：

在我国三家石油公司中，中国石油原油的储量和产量处于主导地位。

是我国油气行业占主导地位的最大的油气生产和销售商，是我国销售收入最大的公司之一，也是世界最大的石油公司之一。

公司在近期发现了南堡油田，龙岗气田、英买力气田，油气储量增加明显。

未来几年我国天然气产量消费量将会进入一个加速期，该公司的原油和天然气已探明储量分别为116.2亿桶和15,140.6亿立方米，分别占我国三大石油公司合计的70.8%和85.5%。

2006年，该公司的原油和天然气产量分别为8.3亿桶和449.5亿立方米，分别占我国三大石油公司合计的66.4%和78.5%。

，在国际市场仅仅次于EXXON MOBIL的221.1百万桶的油气储量。

随着公司在冀东南堡油田储量不断上升及龙岗勘探领域的发展，公司向油气储量世界第一的公司冲刺。

公司炼油与销售板块所需原油82%是由公司勘探与生产板块供应，实现了勘探、生产、炼油、销售一体化。

能够在国内油价管制下获得较为稳定的收益。

中国石油的油气探明储量绝大部分位于我国境内，主要在东北、华北、西南和西北地区。

截至2006年底，其在松辽盆地、渤海湾盆地的探明原油储量分别占公司总储量的42.8%和19.2%，2006年的原油产量分别占该公司总产量的43.9%、20.8%。

从油区分布来看，已探明原油储量中约69.1%集中在大庆油区、辽河油区、新疆油区和长庆油气区，已探明天然气储量约有88.1%集中在长庆油气区、塔里木油气区、四川油气区和青海油区。

b）管道运输领域――龙头老大：

中国石油在原油管道运输领域同样居于全国主导地位，2006年底，本公司全国天然气管道总长度达20,590公里。

原油管道主要分布在东北、西北和华北地区，总长度达9,620公里，约占全国的60%。

日均输送能力约250万桶，原油存储能力合计约1,720万立方米；2006年本公司生产的86.7%的原油通过本板块的原油管网运输到炼油厂，在过去三年中没有发生因运力短缺而导致原油无法外运的事件。

本公司成品油管道主要分布在西南地区，总长度达2,413公里，日均输送能力约3.7万吨，成品油存储能力合计约1,870万立方米。

c）成品油方面――3分天下：

拥有26家炼油厂、22家区域性油品销售公司以及1家润滑油生产企业。

目前，公司的零售网络在东北、西北和华北地区占据优势地位，并迅速向东部和南部地区扩张。

对炼油厂的升级改造和成品油物流体系的建立，在未来几年将显著提升炼油和销售板块的效率。

2006年,该公司生产的汽油、柴油和煤油约为6,831.8万吨，占全国的38.6%，并销售7,490.4万吨以上产品，约占全国的43%。

近年来，该公司的成品油零售市场份额不断上升。

2004年、2005年和2006年，该公司成品油零售量的市场份额分别为29.0%、31.8%和34.7%。

d）化工产品方面――相对较弱：

　　我国主要的化工产品生产和销售商之一。

截至2006年12月31日，该公司的乙烯产能为263.0万吨，占全国的26.6%；2006年该公司的乙烯产量为206.8万吨，占全国的22.0%。

e）天然气运输和销售方面――龙头老大：

我国最大的天然气运输和销售商。

截至2006年12月31日，该公司拥有并经营的天然气管道长度为20,590公里，占全国的77.8%。

2006年，该公司天然气销售量约384.2亿立方米，占全国的73.6%。

7、公司的竞争优势是什么？

1、政策保护，属于国家战略资源且不对民营或外资开发。

2、规模优势，巨大的资金要求及长期技术积累形成坚实的行业壁垒

公司是一家大而优的成熟型世界级能源企业，具有无可比拟的稳定的资产盈利能力，并有望夺冠全球市值第一，在股指期货推出临产之际，有望成为机构哄抢对象。

中国石油的中下游生产规模与其上游规模相匹配，从而在很大程度上避免了国际原油价格大涨带来的原料成本压力。

　　节能战略成为国家的重要发展战略，未来成品油价格最终将走向市场化，这将使公司炼油板块业务扭亏为盈，从而大幅提升公司的

业绩。

公司在该业务领域的技术优势集中在以下方面：

（1）勘探领域：

岩性地层、前陆盆地、碳酸盐岩及断块等油气藏勘探地质理论及技术，

（2）开发领域：

　　油田注水开发及聚合物驱油等三次采油技术、中深层稠油开采技术、低渗透油田开发技术，及（3）天然气领域：

天然气藏及凝析气藏开发技术。

该等技术在国内处于领先地位，在国际上也占有重要位置。

3、长期专一的经营历史

4、垂直整合导致的成本和财务结构优势

中国石油自产原油数量跟原油加工量基本相当（虽然会外销一部分原油给中国石化和出口，但也有部分进口和从中国石化购入，两者在量上恰好抵消），这一点跟中国石化有显著的不同，中国石化有75%的原油需要外购，直接暴露在国际油价的波动上面。

财务结构上，公司拥有全球上市主要石油公司中最低的勘探开发成本，以及次低的负债率。

而国内竞争对手中国石化现金流不充沛，不得不运用高财务杠杆发展。

公司炼油与销售板块所需原油82%是由公司勘探与生产板块供应，实现了勘探、生产、炼油、销售一体化。

能够在国内油价管制下获得较为稳定的收益。

公司的经营活动产生的现金流充沛，2006年为2,054.4亿元。

公司的资产负债率已由2004年的32.6%降低为2006年的29.9%，利息保障倍数从2004年的94.49上升为2006年的165.46，表现出了良好的偿债能力和稳健的财务结构。

在资本密集型的石油石化行业中，雄厚的财务实力和优良的财务状况使公司具有较强的投融资能力，有助于公司走出去。

5、巨大的资源储备优势

　第二，油气区产量高，分布广。

　　中国石油在国内拥有14个油气田，其中大庆油区是我国最大的油区，也是世界最高产的油气产地之一。

大庆油区的勘探始于1955年，并于1959年在该地区发现原油。

1976年大庆油区的原油产量达到每天100万桶（年产量约合5000万吨），并有保持27年年产超5000万吨的世界级记录。

截至2006年底，大庆油区的探明原油储量占公司总探明原油储量的36.2%。

目前大庆油区生产原油的油田共有20个，2006年的原油产量为3.22亿桶，原油储采比为13年。

大庆油区的原油主要位于地下900米至1,500米较浅的地质结构相对简单的大型储油层，大部分原油为中等黏度油，API重度平均为35.7度，属于较轻的优质油。

2006年，中国石油的原油和天然气产量分别为8.3亿桶和449.5亿立方米，分别占我国三大石油公司合计的66.4%和78.5%。

　　从勘查面积来看，截至2006年底，中国石油在我国境内拥有的勘查许可证所涵盖的总面积大约180万平方公里，拥有的采矿许可证所涵盖的总面积大约6.6万平方公里。

公司通过老油田的滚动勘探，不断增加油气储量。

2006年，在鄂尔多斯（11.86,-0.09,-0.75%）、松辽、四川和准噶尔等盆地获得众多突破，石油储量接替率达到1.097，为实现原油产量的稳中有升奠定了资源基础。

　　第三，岩性地层油气藏勘探取得重大突破，预示未来的油气资源潜力巨大。

　　我国陆相盆地系统中,构造型油气藏存在于圈闭之中，具备生、储、盖三大条件，易于开发；而岩性地层油气藏大部分以储代盖，因此，往往丰度和渗透率较低，且大部分储层具有非均质的特性，使得油气资源在长达数百万乃至数千万年的漫长地质年代中没有挥发，仍然存在于地层之中。

这些油气藏在勘探上往往表现比较“温和”，比如压力低、产量低甚至没有自然产能，在开发上表现为单井产量低、开发工艺复杂，长期以来被认为是低价值而未被引起重视。

2003年以后，中国石油对勘探系统全体技术人员展开了为时一年多的岩性地层油气藏勘探理论和方法的培训，极大地促进了油气藏勘探，一批重大勘探成果相继产生。

从东部松辽盆地庆深气田的发现，到渤海湾冀东南堡油田的诞生，从鄂尔多斯盆地姬塬油田到四川盆地须家河大型地层岩性气藏，从准噶尔盆地东部到塔里木盆地中央，中国石油都有重要斩获，引起了全球勘探界的瞩目。

　　一个无可争议的事实是：

2004年以来，中国石油新增的探明储量中，岩性地层油气藏所占比例均超过60%，2006年更达到65%以上。

2004年-2006年，中国石油中低丰度岩性地层油气藏勘探领域共获得探明石油地质储量10.7亿吨，探明天然气地质储量5,633.2亿立方米。

其中，鄂尔多斯、松辽等凹陷盆地探明石油地质储量6.3亿吨，塔里木盆地塔中台缘带碳酸盐岩礁滩复合体探明油气储量8,273万吨，四川盆地川中前陆斜坡须家河组探明天然气储量1,078亿立方米，松辽深层断陷发现了世界上最大的深层火山岩大气田——徐深气田，探明天然气地质储量1,018亿立方米，开辟了我国陆上“第五大气区”。

　　从剩余资源潜力分析，岩性地层油气藏在今后相当一个时期内，将是我国陆上最现实、最重要的油气勘探领域。

中国石油在岩性地层油气藏勘探取得突破，找到了打开石油宝库大门的“金钥匙”。

石油和天然气的勘探潜力还很大尤其是天然气还处于早期勘探阶段目前中国石油资源探明程度为42%，尚有58%的石油可采资源有待探明，按照国际通用的划分标准，探明程度在30%～60%为勘探中等成熟阶段，是储量高基值的发展期。

因此，我国石油勘探潜力还很大，储量的增长正处于高基值发展期。

天然气勘探正处在早期勘探阶段，探明程度低，只有23.3%，潜力大，发现大气田的几率大。

如十五期间，发现和探明了8个1000亿立方米以上储量规模的大气田，其中2000亿立方米以上的有5个。

　　其中中国的海相地层探明率尤其低。

所谓海相和陆相的区别，陆相是由河流和湖泊沉积而成，而海相则是由海洋沉积而成。

世界上大部分油气田发现在海相地层，而中国的海相，由于其5个特殊的原因－时代老，有机质丰富低，有机质热演化程度高，勘探目的层埋藏深，油气藏保存条件差－使得国内海相地层的勘探一直处于停滞状态，但根据全国第三轮油气勘探的数据，海相地层具有丰富的油气资源，其中有石油资源量92亿吨,天然气资源量超过17万亿立方米；石油资源探明程度约4.3%,天然气资源探明程度约5.5%。

　　第四，海上勘探开发有巨大空间。

　　20世纪80年代以来，世界石油和天然气探明储量和年产量逐年稳步增长，而增长量的70%主要来自于海洋油气。

我国海域具有较丰富的油气资源，据估算，石油和天然气的地质资源量分别为246亿吨和8.4万亿立方米。

一般认为，深海能源储量将是陆地能源储量的100倍，其中纵深300-3000米海域被称为深海区，是能源领域最具潜力的处女地。

我国拥有70万平方公里的300-3000米深水域，石油天然气储量十分丰富。

与发达国家相比，我国海洋油气资源调查研究起步相对较晚，海域的油气勘探程度和油气资源的探明程度较低，尚有许多新的领域有待突破，有较大潜力。

南海北部陆坡分布范围广，面积约21万平方公里，位于被动陆缘深水区，是当今世界石油工业勘探开发的热点。

为了进一步开拓原油和天然气的勘探与生产，中国石油已经向国土资源部申请我国南海南部地区的石油和天然气的勘查和采矿许可证，以进行海上原油和天然气勘探与生产工作。

　　第五，海相勘探方兴未艾，是未来资源发现的重点。

　　海相是相对于陆相地层而言的地层结构，在地质构造过程中，由海洋环境沉积下来的地层，叫做海相地层；而湖泊、河流、沼泽等陆地环境沉积下来的地层，叫做陆相地层。

世界上已经发现的油气储量90%是在海相地层之中，但在我国海相地层中发现的储量不足10%。

中国并不是海相地层不发育的国家，据统计，我国海相沉积总面积大于455万平方公里，其中陆上海相盆地28个，面积330万平方公里，海域海相盆地22个，面积125万平方公里。

中国海相叠合盆地经历了三大沉积构造演化旋回：

早古生代海相盆地演化旋回，晚古生代海相盆地演化旋回，中新生代海相盆地改造旋回，造就了中国海相叠合盆地地层三分特点，形成了上、中、下三个油气组合。

中国海相叠合盆地位居全球中低纬度区域的源岩、储层、盖层最佳发育的世界主要油气富集带中，具有良好的早期资源物质基础与成藏条件，具有与国