电价行业分析报告.docx

1、电价行业分析报告2017-2018年电价行业分析报告目 录1. 用电增速持续回暖，全年走势前高后低. 52. 火电去产能持续发力，装机增速明显放缓 . 63. 火电利用小时数已经降至谷底，预计未来将稳步回升 . 84. 煤价上涨致火电成本大幅上升 . 95. 电价上调带来业绩改善，火电估值有望修复 . 135.1 多项电价结构调整措施利好火电企业 . 135.2 2018 年煤电联动或可期 . 155.3 业绩回暖有望带来估值提升 . 166. 五大集团重组已揭开序幕 . 177. 投资建议. 188. 风险提示. 19图目录图 1 2017 年上半年全国各产业用电结构 .5 图 2 火电投资

2、额及同比增速 .7 图 3 全国 6000 千瓦及以上火电设备容量及同比增速 .8 图 4 全国 6000 千瓦及以上火电新增设备容量及同比增速 .8 图 5 2008-2017 年火电设备利用小时数及同比增速 .8 图 6 2015-2017 年动力煤季度平均价格走势 .9 图 7 2009-2017 年动力煤价格走势 .10 图 8 2016、2017 年动力煤月度均价走势及环比增速. 11 图 9 2017 年中国电煤价格指数走势图 .15表目录表12008-2017 年全社会用电量（累计值）及同比增速.5表215-17 年全社会用电量（单月值）及 17 年下半年用电量增速预测.6表3各

3、省“十三五”煤电控产能具体方案 .6表4不同利用小时数情况下典型火电公司 2017 年估值情况.9表52016 年 9 月以来国家发改委动作频频引导煤价下行的措施 .10表6煤炭市场价格调节机制 . 11表7火电公司归属净利润及其增速变化 .12表8不同煤价涨幅情况下典型火电公司 2017 年估值情况 .13表92017 年 7 月 1 日各省市火电预计上调标杆上网电价金额及实际调整幅度 .13表10电价结构调整上调电价对主要火电企业的净利润影响 .14表11燃煤机组标杆上网电价与煤价联动计算公式.15表12不同电价调整幅度下典型火电公司 2018 年估值情况 .16表13火电公司 PE、PB

4、 .16表14电力行业重组改革事件 .17表15五大集团及神华集团财务数据（2016 年）.181. 用电增速持续回暖，全年走势前高后低2017 上半年全社会用电量同比增 6.34%，为 2012 年以来的最好数据。自 2012 年 以来，国家经济进入新常态，全社会用电量增速明显下滑，2015 年跌至谷底，全年全社 会用电量同比增速仅 0.52%。2017 年 1-6 月，全社会用电量 29508 亿千瓦时，同比增 长 6.34%，增速比上年同期提高 3.66 个百分点，是自 2012 年以来的最好数据。第二产业用电增速 6.1%，拉动效果显著。2017 年 1-6 月，分产业看，第一、第二、

5、 第三产业、城乡居民生活用电量分别为 509、20954、4054、3990 亿千瓦时，同比增速 分别为 7.2%、6.1%、9.3%、4.5%。由于稳增长政策及供给侧结构性改革取得成效，工 业企业效益明显改善，第二产业用电量 20954 亿千瓦时，同比上升 6.1%，增速较 16 年 同期提高 5.59 个百分点。工业用电量在全社会用电量中占比最大，17H1 为 71.19%； 工业用电量的复苏，是 17 年上半年全社会用电量增速提升的最主要原因。表 1 2008-2017 年全社会用电量（累计值）及同比增速全社会用电量（万亿同比增速（%）第二产业用电量（万亿千同比增速（%）全社会用电量（万

6、亿千同比增速（%）第二产业用电量（万亿千同比增速（%）千瓦时）瓦时）瓦时）瓦时）2008H11.6911.671.2911.1320083.435.232.593.832009H11.65-2.241.22-5.7320093.645.962.704.152010H12.0121.571.5224.2420104.1915.083.1316.022011H12.2512.191.7011.9120114.6911.743.5211.882012H12.385.521.763.6720124.955.463.663.912013H12.505.141.844.8820135.327.493.91

7、6.962014H12.635.311.935.0920145.523.774.073.722015H12.661.261.92-0.4520155.550.524.00-1.432016H12.782.681.980.5320165.925.014.212.882017H12.956.342.106.12图1 2017 年上半年全国各产业用电结构第一产业 第二产业 第三产业 城乡居民生活用电量13.52%1.73%13.74%71.01%预计 2017 年全年用电量增速呈现前高后低态势，增速 6.27%。由于 2016 年从 7 月份开始，单月同比增速明显提速，导致 2016 年下半年用电量

8、基数高，预计 2017 年下 半年单月用电量增速会有所下滑，全年用电量增速将呈前高后低走势。假设 9-12 月单月 用电量同比增速为 5%，我们预计 2017 年全年全社会用电量增速为 6.27%，比 2016 年增速同比增长 1.26 个百分点，高于中电联在年初预测的 2-3%的增速。表 2 15-17 年全社会用电量（单月值）及 17 年下半年用电量增速预测2015 年全社会 用电量（亿千瓦时）2016 年全社会 用电量（亿千瓦时）同比 增速（%）2017 年全社会 用电量（亿千瓦时）同比 增速（%）1-2 月 84541-2 月 8762 1.991-2 月 9356 6.332015.

9、3 4448 2016.3 4762 5.64 2017.3 5139 7.892015.4 4415 2016.4 4569 1.89 2017.4 4847 6.022015.5 4567 2016.5 4730 2.05 2017.5 4968 5.052015.6 4723 2016.6 4925 2.64 2017.6 5244 6.512015.7 5034 2016.7 5523 8.17 2017.7 6072 9.942015.8 5124 2016.8 5631 8.28 2017.8 5991 6.402015.9 4563 2016.9 4965 6.87 2017.9

10、E 5213 5.002015.10 4491 2016.10 4890 6.99 2017.10E 5135 5.002015.11 4658 2016.11 5072 6.97 2017.11E 5326 5.002015.12 5007 2016.12 5351 6.88 2017.12E 5619 5.00全年 55500 - 59198 5.01 - 62909 6.272. 火电去产能持续发力，装机增速明显放缓根据电力十三五规划，到 2020 年力争取消和推迟煤电建设项目 1.5 亿千瓦以上（已 确定的停建缓/建项目装机合计 10010 万千瓦，如表 3 所示），淘汰落后煤电机组约

11、 2000 万千瓦，到 2020 年，全国煤电装机规模力争控制在 11 亿千瓦以内。可以推测，到 2020 年前淘汰、取消、推迟的机组合计有 1.7 亿千瓦，平均到每年为 4250 万千瓦/年，占煤 电总装机容量的 4.43%。表 3 各省“十三五”煤电控产能具体方案省份停建/缓建项目（个）项目规模（万千瓦）甘肃6736内蒙古91182广东91222广西3302河南5550宁夏6936青海4338山东101254山西141532陕西61064新疆11894合计8310010能源局：2016 年计划去产能 492 万千瓦，2017 计划 400 万千瓦以上。2016 年 11 月，国家能源局下达

12、关于 2016 年煤电行业淘汰落后产能目标任务的通知，通知 要求要进一步加大对于能耗高、污染重的落后煤电机组，特别是单机 30 万千瓦以下， 运行满 20 年的纯凝机组和运行满 25 年的抽凝热电机组以及改造后仍不符合能效、环保 要求的机组的淘汰关停力度。淘汰机组中，凡属未建成机组、2013 年 1 月 1 日后无运行记录机组，不计入煤电行业淘汰落后产能目标任务。在 2016 年煤电行业淘汰落后产 能目标任务中，计划淘汰容量总计 491.8 万千瓦。在 2017 年 2 月，国家能源局发布2017 年能源工作指导意见，提出 2017 年继续加大淘汰落后煤电机组力度，重点淘汰改造 后仍不符合能效

13、环保要求的机组，2017 年预计淘汰规模 500 万千瓦左右。2017 年两会政府工作报告重点提出煤电去产能，淘汰、停建、缓建煤电产能 5000 万千瓦以上。2016 年两会，李克强总理在工作报告中提出，要重点抓好钢铁、煤炭等行 业去产能，着力化解过剩产能和降本增效。2017 年的政府工作报告新增煤电去产能，“今 年要再压减钢铁产能 5000 万吨左右，退出煤炭产能 1.5 亿吨以上；同时，要淘汰、停 建、缓建煤电产能 5000 万千瓦以上，以防范化解煤电产能过剩风险，提高煤电行业效 率，为清洁能源发展腾空间”，进一步将去产能问题定量化，同时除钢铁、煤炭，还将范 围扩大至煤电行业。此次两会提出

14、的 17 年 5000 万千瓦计划比起十三五规划有所超预期。火电投资额与新增装机容量双降，预计全年火电新投产装机 3000 万千瓦。从投资 额来看，2017 年 1-6 月，电源投资额 1046 亿，同比下降 14%，其中火电完成投资 313 亿元，同比下降 17.43%。从装机容量来看，2017 年 1-6 月，电源新增装机容量 5056 万千瓦，同比下降 11.28%，其中火电新投产机组 1421 万千瓦，同比下降 47.57%。截 止 2017 年 6 月底，全国 6000 千瓦及以上装机容量 16.29 亿千瓦，同比增 6.84%（2015H1、2016H1 同比增速分别为 8.65%

15、、12.16%），其中火电装机 10.64 亿千瓦，同比增 4.42%（2015H1、2016H1 同比增速分别为 6.39%、9.02%），火电装机增速已经明显放缓，预计下半年新增装机容量增速会继续减缓，全年火电新增装机容量 3000 万千瓦左右。随着去产能力度的加大，我们预计未来三年火电装机的增速会逐年降低，至十三五末期，煤电装机总量增至 10.5 亿千瓦，不超过十三五规划的 11 亿千瓦的红线。图2 火电投资额及同比增速火电电源投资额（亿元，左轴） 同比增速（右轴）180016001400120010008006004002000-4.6%-4.4%-26.1%-3.7% -8.5% 2

16、.6%46.6%-15.9%-17.4%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017H1图3 全国 6000 千瓦及以上火电设备容量及同比增速图4 全国 6000 千瓦及以上火电新增设备容量及同比增速全国 6000千瓦及以上火电设备容量（万千瓦，左轴）同比增速（右轴）全国 6000千瓦及以上火电新增设备容量(万千瓦，左轴）同比增速（右轴）12000010000080000600004000020000010%8%6%4%2%0%7000600050004000300020001

17、000040%20%0%-20%-40%-60%3. 火电利用小时数已经降至谷底，预计未来将稳步回升2016 年利用小时数跌至谷底。由于装机容量增速大于全社会用电量增速，发电设备 利用小时数持续下滑。2016 年，6000 千瓦及以上电厂发电设备平均利用小时 3785 小 时，其中火电机组 4165 小时，为 1964 年以来最差数据。2017 年 1-6 月，由于全社会 用电量增速较快，叠加水电发电量下降等因素，全国规模以上电厂火电发电量 22215 亿 千瓦时，同比增长 7.10%，高于火电装机容量的增速 4.42%。受此影响，1-6 月火电设 备利用小时 2010 小时，同比提升 46

18、小时。图5 2008-2017 年火电设备利用小时数及同比增速6000火电机组利用小时数（小时，左轴） 同比增速（右轴）5.23% 6%3.97%500040003000200010000-1.47%-6.22% 0.95% -6.10%-8.01%-3.80% 2.33%4%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017H1由于 16 年用电量基数较高，2017 年下半年用电增速将会放缓，因此全年的火电利 用小时数仍存在不确定性，我们预计将会在 4100-4200 之间。展望未来，若宏观经济形 势稳定

19、，全社会用电量增速能保持在 3-5%之间，而火电装机容量增速继续下降，甚至 随着去产能的推进，火电装机开始下滑，则火电利用小时数将稳步提升。火电利用率提 高，利用小时数提升，才是火电扭转供大于求局面，基本面全面好转的标志。我们把利用小时分为同比 2016 年（4165 小时）上涨 4%、8%、12%、16%、20% 五档，分别对应利用小时数 4332、4500、4665、4831、5000 小时，按照煤价同比上 涨 30%分别测算八家典型火电公司的 2017 年归母净利及对应的 PE（已考虑 2017 年 7 月 1 日的电价上调，浙江省电价暂不调整）。八家火电公司，对应利用小时数 4332、

20、4500、4665、4831、5000 小时，PE（2017E）中位数分别为 30、24、20、17、15 倍，其中，在相同利用小时数涨幅下，业绩增速较快的公司有华能国际、华电国际、豫能控股、皖能电力。表 4 不同利用小时数情况下典型火电公司 2017 年估值情况2016 年 归母净 利（亿 元）433245004665483150002017 年 PE 预计归母 （2017E) 净利润 （倍）（亿元）2017 年 PE 预计归母 （2017E) 净利润 （倍）（亿元）2017 年预 PE 计归母净 （2017E) 利润（亿 （倍）元）2017 年 PE 预计归母 （2017E) 净利润 （倍

21、）（亿元）2017 年预计归母 （2017E)净利润 （倍）（亿元）华能国际88.1433.54 2842.07 2350.59 1959.11 1667.64 14华电国际 33.4413.15 3216.65 2520.15 2123.64 1827.14 15大唐发电-26.2327.12 2031.63 1736.13 1540.63 1345.13 12国电电力 47.2739.82 1745.90 1551.97 1358.05 1264.13 11上海电力9.164.08 614.66 535.23 475.81 436.38 39浙能电力 62.7752.03 1455.39

22、1358.75 1262.10 1265.46 11豫能控股4.62.21 352.70 293.19 243.69 214.19 18皖能电力 8.893.17 323.74 274.32 234.89 205.47 18中位数3024201715利用小时数（小时）公司4. 煤价上涨致火电成本大幅上升煤炭去产能层层加码，2016 年下半年起煤价开始飙升。自 2011 年开始，动力煤价 格开始下滑，到 2015 年底下降至 350 元/吨。2016 年 2 月，国务院印发了关于煤炭 行业化解过剩产能实现脱困发展的意见，指出在近年来淘汰落后煤炭产能的基础上，从 2016 年开始，用 3 年至 5 年的时间，再退出产能 5 亿吨左右、减量重组 5 亿吨左右，较大幅度压缩煤炭产能，适度减少煤矿数量。2016 年 4 月，煤炭去产能再度发