新形势下股份制企业股权结构研究.docx

1、新形势下股份制企业股权结构研究 新形势下股份制企业股权结构研究【摘要】从1978到2016，我国的经济改革经历了近40年,其中股份制的实施使我国的国有企业变化巨大、飞速发展，企业股权结构是企业治理结构的重要组成部分，与企业绩效和企业行为存在着密切的关系,正所谓股权结构影响公司的绩效和治理，所以股权结构对企业治理机制各方面均有很大的影响，甚至关系到股份制企业的存亡。随着股份制的日益深入发展，股份制企业存在的问题也愈加突出，股权结构不合理、企业治理效率低等等都成为当前需要解决的重要问题。市场经济的深化，为了企业的利益最大化上市公司也在不断地完善自己公司的策略和治理方案；散股东和中小股东也都期望公司

2、赢得利润，为了个人利益的最大化。股权结构作为公司治理的基础，是企业建设和发展的重要因素。它通过股权集中度和股权属性两个方面，影响着公司的治理和经营，从而影响了公司的绩效水平。所以，对新形势下股份制企业股权结构的研究已成为了一个金融市场中关键的项目，本文用不同种股权结构的优劣研究和对比等方法，来尝试解决股权结构的问题。在当今经济飞速发展的21世纪下，新形势的不断改变无疑需要企业的股权结构做出相应的变化以跟上时代的潮流。那么，如何处理股权问题才能使企业稳定发展，成为我们需要探讨的重要话题。【关键词】股权结构 万宝之争 股份改革 股权制衡 治理机制【正文】1、引言 关于近年来股份制企业的飞速发展：股

3、份制，亦称“股份经济”，是指以入股方式把分散的，属于不同人所有的生产要素集中起来，统一使用，合理经营，自负盈亏，按股分红的一种经济组织形式，也是企业财产所有制的一种形式。股份制的基本特征是生产要素的所有权与使用权分离，在保持所有权不变的前提下，把分散的使用权转化为集中的使用权。股份制是与商品经济相联系的经济范畴，是商品经济发展到一定程度的产物。股份制当然有诸多的优点，股份制能够促进人才横向流动。有知识有业务能力的管理人员、科技人员，想到有前途的企业工作的愿望容易实现。先进企业会在人才、人力上得到加强。股份制实行以后，技术的横向交流得以发展。新技术、新发明愿意在先进企业推广，先进企业也有条件，有

4、能力购买新技术专利，从而使企业获得新技术的支持。股份公司形式有利于调动企业职工、企业所有者和经理人员的积极性。股份公司职工的收入同公司经营成果直接挂钩，从而可以充分调动企业职工的积极性。股份企业财产是入股者的共同财产，入股各方即所有者从各自的利益出发，都会关心公司经营的好坏。股份制企业由于实现了企业经营权与管理权的分离，企业管理人员具有经营决策自主权，经理人员实行聘任制，使其责任感和积极性大为加强。自1840年鸦片战争后股份制被引进中国，到现在一百八十多年的时间里，股份制企业一直在不断地摸索、发展。股份制经济形式在转换企业经营机制、筹措资金、加强企业内部管理、提高企业经济效益等方面都有着重要的

5、积极作用。我们应继续深化国有企业公司制股份制改革，健全现代企业制度；优化国有经济布局与结构，增强国有经济实力、控制力、影响力；加快建立国有资产经营预算制度，完善国有资产管理体制与制度。可见股份制企业发展迅速。 股权结构，是指股份公司总股本中,不同性质的股份所占的比例及其相互关系。股权即股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相应的权益及承担一定责任的权力。股权结构是公司治理结构的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。 在2015年，资本市场上发生了一件轰动全中国的大事，这就是著名的“万宝之争”

6、事件，深圳的宝能系大举收购万科股份，耗资数百亿元人民币强势入股在深交所上市的万科A股票，目标直指第一大股东的位置：一方耗资数百亿元人民币在资本市场收购另一方的股票，让万科A的股票近日连续拉几个涨停板，直接冲到24元以上，拥有万科超过两成的股票，成为万科第一大股东。万科从管理结构上讲，股权分散，在宝能系入股之前，最大股东华润集团持股也仅有15%左右。这样的持股结构，在资本的强势攻击下岌岌可危。这场争斗的直接影响就是万科“面临着更名换姓的结果”。而且王石表示，万科到现在还是有股权上的困扰。万科的股权问题值得我们关注。万宝之争只是一个例子，它不能代表全部的企业股权问题，但它也反应出了一个典型的有股权

7、结构问题的企业可能会遇到的企业危机。股权结构问题不得不令我们重视起来。2、相关概念与基本理论2.1 股权及其本质股权，即股票持有者所具有的与其拥有的股票比例相应的权益及承担一定责任的权力，投资人由于向公民合伙和向企业法人投资而享有的权利。股权有广义和狭义之分。 广义的股权，泛指股东得以向公司主张的各种权利；狭义的股权，则仅指股东基于股东资格而享有的、从公司或经济利益并参与公司经营管理的权利。股权是一种基于投资而产生的所有权。公司管理权来源于股权或基于股权的授权。公司决策来源于股权，同时又影响公司管理的方向与规模。股东只要有投资，就会产生一定的决策权利，差别在于决策参与程度和影响力。自然，大股东

8、的影响力自然更大些。2.2股权结构包含的内容及要素 股权结构有不同的分类。一般来讲，股权结构有两层含义：第一个含义是指股权集中度，即前五大股东持股比例。从这个意义上讲，股权结构有三种类型：一是股权高度集中，绝对控股股东一般拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权；二是股权高度分散，公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下；三是公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10%与50%之间。第二个含义则是股权构成，即各个不同背景的股东集团分别持有股份的多少。在我国，就是指国家股东、法人股东及社会公众股东的持股比例。从理论上讲，股权结

9、构可以按企业剩余控制权和剩余收益索取权的分布状况与匹配方式来分类。从这个角度，股权结构可以被区分为控制权不可竞争和控制权可竞争的股权结构两种类型。在控制权可竞争的情况下，剩余控制权和剩余索取权是相互匹配的，股东能够并且愿意对董事会和经理层实施有效控制；在控制权不可竞争的股权结构中，企业控股股东的控制地位是锁定的，对董事会和经理层的监督作用将被削弱。现代公司的典型特征之一就是公司的股权结构多元和分散。 根据我国上市公司股权的集中程度，将其简单分为三种类型：一是股权高度集中型，即绝对控股股东一般拥有公司股份的50以上；二是股权高度分散型，即公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离，单个股东所持股

10、份的比例在10以下；三是相对集中型，即公司拥有一个相对控股股东，但同时还拥有其它大股东（由各大法人股均衡持有股份的上市公司）。这三种划分基本涵盖了上市公司股权结构的不同情况，具有一定代表性。2.3 股权结构决定企业的行为和治理股权结构是企业在产品市场竞争、资本市场评价和控制权市场环境下，为保持和增强竞争优势，实现持续经营而进行的一种市场化选择和商业运作手段，它是影响公司治理效率一个重要的方面，但不是唯一的决定因素。一个国家的政治博弈、经济制度、法律环境和文化等方面，甚至股东的偏好，都是影响公司治理效率的原因，而公司股权结构也与企业行业的种类有关系。比如，对于一些高科技的行业，因为人力资本的重要

11、性和不可分离性，股权的高度集中，则有助于提升公司的管理和绩效。股权结构是公司治理和运行的基础，公司治理又决定着公司的管理和绩效，因此，能让公司效率和治理最优的股权结构应发挥公司的治理机制作用。合理的股权结构，不一定有好的治理效率：相反，低的公司治理效率，背后也不一定代表股权结构完全不合理。实践中可能并不存在最优的股权结构，公司运营的好坏的评估并没有同一个客观的、必然的标准。而在国外，国外由于有成熟的资本市场，企业的治理绩效可以应用多种方法来衡量。但我国公司股权结构形成过程和约束条件与国外公司不同，各方面的差异都很大，所以公司治理与成熟资本市场的公司治理有明显的不同，股权结构和企业绩效的关系需要

12、更深入的研究，才能获得正确的结论。在我国，一股独大的股权结构最为常见。“一股独大”下公司治理的关键有多个方面：一是关联交易，二是内部关键人的聘选、激励与约束，三是上市公司的董事长或总经理在控股股东单位任职情况。研究结果显示：在1017家样本公司中，有55.1%的上市公司与控股股东之间存在关联交易，资金净流出高达703亿元。大股东及其关联方占用上市公司资金的现象也较为普遍，其比例达到26.8%。此外，有6.8%的样本公司为控股股东及其关联方提供担保。在关键人聘选方面，有82.9%的上市公司总经理由控股股东产生。在董事会的结构与功能方面，52.4%的样本公司中董事长或总经理至少有一人在控股股东单位

13、担任职务。股权结构对公司治理的影响，可表现在多个方面，但各种理论未取得明确一致结论。有的研究认为，股权结构对公司治理效率有相关性。如詹森和麦克林认为：股东可以分为两类，一类是管理公司具有投票权内部股东；另外一类是没有投票权的外部股东。公司的价值取决于内部股东所占有的股份比例，比例越高，价值越大。迈恩海恩.乔则通过对美国500家制造业公司的数据，进行实证研究，认为公司价值分别随内部股东拥有的股权比例的变化而同向变化。但更多的研究却认为两者之间并不存在相关性。如登斯茨认为股权结构与公司绩效之间并无内在关系，股权结构实质上是竞争性选择的结果。登斯茨和列农 还对511家企业进行实证分析，发现股权结构和

14、公司绩效之间并不显著相关。霍尔德内茨和希恩通过对极端的两类公司（即拥有绝对控股股东的公司与股权非常分散的公司 ）的绩效比较(即他们的托宾Q值 与会计利润率的比较)，发现两类公司之间的绩效没有显著的差别，因此认为公司的股权结构与公司绩效之间无相关关系。法马认为公司价值完全不受内部股东持股比例多少的影响，最适合的股权结构并不存在，必须借助外部市场机能，如劳动市场和产品市场的供需，才能提高公司价值。从财产权、代理理论和阶层分析三个方面考察了有关组织结构和公司业绩的关系，得出“公司治理的权变理论”认为（1）不存在一个最好的公司股权结构；（2）不是所有的股权结构都具有同等的效力；（3）构造股权结构的最好

15、方法取决于行业的特点。 三、股份制企业股权结构的现状分析 不论在国内还是国外，股份制企业的股权结构总是不同的，股权结构种类多种多样，没有绝对的好坏之分，每一种结构都有它的优劣之处。现我们以几种代表型的企业为例，分析一下股份制企业的股权结构现状。3.1 我国股份制企业股权结构总体状况我国股份制公司的股权结构互不相同的，各种类型的股权结构都有。可以见下表： 表1 我国有代表性的股份公司的股权结构一览表 股权结构种类 股权高度集中 股权相对集中 股权高度分散 特点绝对控股股东一般拥有公司股份的50%以上，对公司拥有绝对控制权 所持股份比例在10%与50%之间，有相对控股的大股东，但股份也不能占绝对优

16、势公司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下再来看公司股权的股份种类：有的公司股权结构简单，由法人股和公众股组成；而有的公司股权结构则很复杂，既有法人股和公众股，还有国家股、特定的战略投资股、外资持股等等。股权结构也是产权结构,它是指各种不同的股权之间的比例关系。在我国,股权的种类有国有股权、法人股权(其又可分为国有法人股与非国有法人股)、个人股权与外资股权。国有股权与国有法人股权又称为国家股权。我国的股份公司的股权结构就由以上几部分组成。我们可以说，对于国家股权的“一股独大、一股独占”现象,一直是我们要努力改革的一个现象。我们应该推广股权的多元化,减少“一

17、股独大”，实现股权制衡,这样可提高公司的治理水平和绩效。一般来讲，我国上市公司治理存在的问题中，国有股“一股独大”是一个一直以来困扰我们的很大的缺陷，也是目前我国上市公司股权结构的主要特征。再加上，我国上市公司流通的股份比例太过分散；2005年之前，很多国有上市公司非流通股比重过大，甚至国有股“一股独大”，但是通过2005年-2008年的股权分置改革之后流通股数量就远远大于国有股了。所谓股权分置改革就是将原来限制流通的国有股和法人股全部解禁，进入流通股。而流通股和非流通股的比例到底是什么样，上市公司的流通股和非流通股比例没有严格的限制，完全应根据具体公司的情况具体分析。同时国家也没有任何法律和

18、法规规定它们的比例。 在上市公司中，其最大股东通常为一家控股公司，而不是自然人，个人的影响力和控制力往往很小，甚至微不足道。在我国上市公司中，国有股占比例最高，且大部分都是国有股控股。只有实现股权结构的多元化，减少“一股独大”，才能完善上市公司的治理水平和绩效。在股权高度集中于国有股的情况下，导致政府在行政上对企业管理层干预过多，企业目标政治化，无法实现企业运作机制的转换。大股东操纵公司一切事务，无法形成制约关系等等一系列问题。在股东分散的公司，由于监督经营上存在严重的“搭便车”现象，小股东参与股东大会、进行代理权竞争的积极性很小，也无力从事这些活动，进而使公司运作容易形成内部人控制或经营者主

19、导，此时小股东主要利用退出机制和接管来约束经营者。表中的三种股权结构种类是最常见的三种，基本概括了我国上市公司的股权结构的特点和状况。3.2 典型股权结构的绩效分析股权结构是企业治理的基础，公司治理结构则是股权结构的具体运行形式。不同的股权结构决定了不同的企业组织结构，从而决定了不同的企业治理结构，最终决定了企业的行为和绩效。所以，企业具有什么样的股权结构对企业的类型、发展以及组织结构的形成都具有重大的意义。股权结构是可以变动的，但是变动的内在动力是科学技术的发展和生产方式的变化，选择好适合企业发展的股权结构对企业来说具有深远意义。（1）高度分散型股权结构 1）特点：高度分散型的股权结构是指公

20、司没有大股东，所有权与经营权基本完全分离、单个股东所持股份的比例在10%以下的股权结构。这种股权结构在我国上市公司中也颇多。而在企业股权高度分散的状态下，对高层人员实施监督和约束是一个很关键的问题。第一，分散的股权结构使每个股东都对公司的影响力和决策权都十分小，在很多情况下，股东们经常会意见不一致，达不到人人满意的效果；第二，管制和监督需要大量的资金来源，股东们因为股权分散，不一定会达到预期的理想效果，甚至会亏本。所以，股东们大都不愿去筹集资金来监督高层人员，并且各个人的意见和想法不一致，所以难以实施监督的办法。 2）优劣：高度分散的股权可以一定程度上避免大股东内部操控和私人揽权的现象，避免了

21、一股独大的一些缺点。但公司股权的高度分散有许多方面的不利影响，它会使公司的管理者与各个股东之间存在信息不对称的问题，同样地，股东们的表决权作用不大，不易行使自己的参与权和决策权，加上各个股东们意见不一，导致公司的治理水平和绩效受到影响。但另一方面，企业高度分散的股权结构能大幅度地增加收购行为和反收购行为发生。收购行为，通俗意义上将就是买股份，包括散股等等，汇总后达到相当一部分的股权。收购行为的实施，要有多方面的准备，像法律的允许，有力的资金来源，优势的社会中介等等。同样，当公司股权过于分散时，每位股东因为占有的股份比例小，他们就必然不愿花大力气去关心、监督经理人员的行为，而希望别的股东花大力气

22、去这样做，自己则坐享其成，这就是所谓“搭便车”心理。股东从监督经营者行为中得到的小收益和花费的高成本相比较，必然导致他们这种“搭便车”心理。 综上，企业过于分散的股权结构使任何单一股东难以行使参与权，难以监督高层，难以行使自己的影响权。过于分散的股权结构会导致公司治理水平低下，因而导致公司高层影响力过于强、外部股东影响力弱的模式。牢固的内部人控制模式，使得企业的治理机制存在大量问题，严重影响企业的发展。2.高度集中型股权结构 1）特点：众所周知，在我国，相当一部分的上市公司都是高度集中型的股权结构。那么，在这些公司的治理方面，因为股权的高度集中，其中的绝对控股股东有强大的权利去影响和决策公司的

23、高层。这个绝对控股股东是公司的主要所有者，表决权很大，影响力的效果十分明显。但另一方面，“一股独大”会难以实施股权的多元化，其他股东的影响力较小。公司股权的高度集中会令代理权结构具有高度的稳定性。在外部治理和发展的角度，一个存在绝对控股股东的公司，成为并购目标的可能性很小。并购的主体无法获得绝对控股股东的股份，所以很难实施并购。其主要目的是为了取得公司的主要控制权，若绝对控股股东不配合，兼并就无法完成，所以导致这种后果的可能性很小，这是高度集中型股权结构的一个优势方面。当然，特殊情况下例外。 2）优劣：高度集中型股权结构也是有利有弊的。其缺点也体现在多方面。与股权高度分散的结构一样，高度集中的

24、股权结构中，公司的绝对受益者从内部控制人变为绝对控股股东，其他股东们的利益难以保障，影响力和参与权也难以得到发挥。一旦上市公司的大股东处于绝对控股地位，即成为绝对控股股东，绝对控股股东就可以通过各种方法获取个人收益和利润等等。比方说，进行关联交易等。这就是“一股独大”模式的不好之处。而高度集中型股权结构也有它独有的好处：由于股权集中，大股东就会丧失由于股权分散而降低风险的好处，企业经营好坏的风险现在集中到了大股东身上了。于是，大股东就有动力也有能力去加强对经营者行为的监督，从而使内部人控制的问题得以防止。这种股权结构也是有利有弊的。 谈到绝对控股股东，其利用其绝对控股的权力和地位损害其他股东的

25、利益，这在我国的上市公司中屡见不鲜，也是十分的广泛。其一，股东大会失去原有的作用和价值，完全被控股股东掌控。在股权高度集中的企业中，小股东和散股东很难、也失去兴致去参与公司的决策和治理、监督。因为我国大部分上市公司都有股东的绝对控股的状态，那么可以想象股东大会很易会受到绝对控股股东的过度掌控。所以，对绝对控股股东来说，企业的股东大会成为了其掩盖过度掌控的“马虎眼”；并且对其他中小股东和散股东们而言，在股东大会几乎没有什么权利，他们不能维护自己的利益和意愿，也无法实行监督和决策。正是这样的形式，是的小股东、散股东对参加股东大会不上心，根本无意愿去参加，因为参加也是几乎没用的。董事会也可能会被绝对

26、控股股东控制，“安插自己人”。由于我国的上市公司大多数都是高度集中的股权结构类型，绝对控股股东股东有能力可以影响股东大会和董事会的决议，也可以通过推选熟人为董事来控制董事会的运作和决议。大股东很容易在获取自身利益的同时侵吞其它股东的利益。这样一来，小股东同样难以维护自己的利益，公司完全听命于绝对控股股东。企业对外治理的不妥当，在大多数公司“一股独大”股权结构的模式下，作为其外部公司治理机制的资本市场、经理市场和公司的控制权市场也失去了生存发展的基础和环境。3.相对集中型股权结构（1）股权制衡 1）特点：相对集中型股权结构，是指公司拥有较大的相对控股股东，同时还拥有其他大股东，所持股份比例在10

27、%与50%之间的股权结构。它处于高度分散型股权结构和高度集中型股权结构之间。可以通过各大股东的内部利益牵制，达到相互监督、从而保护所有股东权益，这就是所谓的股权制衡。 2）优劣：近年来，国外理论界对股权制衡的研究表明，多个大股东的存在可以起到互相监督的作用，从而可以有效地限制大股东的掠夺行为；在投资者保护不完善的情形下，通过由少数几个大股东分享控制权，使得任何一个大股东都无法单独控制企业的决策，则可以起到限制掠夺行为的作用，当不存在一个占明显优势的控股股东，公司的主要行动需要经由这几个大的投资者的一致同意时，这些大股东所共同持有的足够大的现金流量权力足以限制这些股东对剩余中小股东进行掠夺的激励

28、，转而采取更有效率的经营措施获得更多的利润与所有股东共同分享。一般而言，在有相对控股股东而又存在其它大股东的情况下，股东的表决权了形成一种暂时的均衡，这种均衡的优势一是大股东之间相互存在监督，使控股股东侵损其它股东的情况比较难以发生，我们看到，很多公司关键的管理层大都由不同的股东派出，相互之间存在一定的监督和制约。二是大股东之间有较大的动力去监督公司经理，即使公司的管理层都不是大股东的代理人，但由于持有一定的股份，因此，大股东有足够的动力去行使监督权，因为监督成本往往大于进行较好监督所获得的收益。另外，各国法律在小股东对经理层诉讼上设置了限制条件，但大部分国家法律都支持大股东对公司经理提起的诉

29、讼请求，立法者认为如果一个股东持有公司一定比例以上的股份，其发生滥诉的动机和可能性不大。 在公司股权相对集中的情况下,每一相对控股股东一般都不具有对经理人的绝对决定权,代理权竞争的程度较强。由于相对控股股东持有相对较多的股份,他们对经理人的经营状况和经理人的更换也高度关注,而且,他们可凭借相对控股地位提出自己的代理人人选,并使之参与到代理人更换的竞争中去。可见,这种股权结构更有利于代理权的竞争,更有利于增强经理更换的压力。在公司股权相对集中的情况下,相对控股股东对待收购的行为特征具有两面性:一方面,其是收购的反对力量,会采取各种行动阻止收购,但另一方面,如果相对控股股东是收购方,则可以减少收购

30、成本,有利于收购成功。因为相对控股股东只要再增持少量股权就可以收购成功,加之其了解目标公司的各种情况,具有信息获得方面的优势,因而在收购价格的确定过程中处于有利地位。有的国家法律还准许原股东在收购其它股东转让的股权时具有优先购买权。 再来看看国内的研究。国内对于我国上市公司中股权结构和大股东占用款项的实证研究也表明，股权集中度高的上市公司大股东及其关联方占用上市公司资金现象的发生比例高于股权分散的公司。而无论是股权集中还是股权分散的情况下，股权制衡的上市公司大股东及其关联方占用资金的发生比例均远低于非制衡上市公司，这说明股权制衡能够有效抑制大股东占用上市公司资金的行为，有利于保护中小股东权益

31、。国内的研究也证明：大股东的渠道挖掘是客观存在的事实，但其它股东对大股东的渠道挖掘有制衡作用，因此股权结构的约束作用是非常明显的，如果控制股东和其它股东的比例越接近，对控制股东的约束性就越强，控制股东行为就越与其它股东和公司整体利益趋于一致 。（2）股权制衡的影响因素股权制衡的效果，与三个因素密切相关：一是股东之间的利益必须是独立而非趋同或者附属的，此乃制衡作用的根本和基础；二是必须有合适的和有治理动力的股东；三是完善的法律环境。 1）股东利益的独立性：在公司盈利的同时作出相应的公告，严格按流程分配股东的利润，防止某些股东“私吞”或者公司收入私囊；灌输股东“独立”的概念，不要完全依赖于公司，这

32、样会失去积极性和主动性，个人的利益更可能被其他股东占有。股东利益独立，是股权制衡的因素之一。 2）股东的治理动力：作为股东，不论股份多少，都享有知情权，有钱了解和查阅公司的财务账簿，公司也有义务每年向股东提交财务报表。股东可以要求查阅，公司拒绝的，股东可以起诉。同时教育各位股东应积极地行使自己的权利，积极监督企业，积极履行义务，不要认为持有的股份少就很少参与公司的治理。只有股东们都积极行使各种权利，公司才能有更大的主动权。 3）法律环境：广大股东应积极维护自己的权益，最公正的就是通过法律的途径。中国公司法规定，公司股东按其投入公司的资本额享有所有者的资产受益、重大决策和选择管理者等权利。股东权益就是股东基于其对公司投资的那部分财产而享有的权益。关于分红方面，股东分红应该由公司进行支付，以股东个人账户进行支付违规等等。一切都要严格依照相应规定的程序进行。对于可能涉嫌侵占公司财产的行为，股东若证实侵犯了自己的利益，如有证据，可报案。法律永远会支持正义的一方。3.3 万科集团股权结构的优劣分析1）特点：万科的股权结构特点：在长达20余年的发展过程中，万科的股权一直较为分散，华润一直作为万科的第一大股东，仅持有不足15%的股权。股权过于分散，一直是万科股权的最大特点之一。2）优劣：万科历年