创业板现状及几点建议.docx

1、创业板现状及几点建议创业板现状及几点发展建议四川大学经济学院2010级 杜才广(E-mail: Dcg2001)摘 要创业板对于我国创投体系、多层次资本市场的建设以及我国特色社会主义市场经济的发展具有重要的作用。由于处于国际金融危机的大背景，创业板创建时各项制度、要求与中小板市场趋于同质化，存在市场定位不明，“三高”发行，退市制度不完善，法制、法规不健全，中小投资者保护不足等问题。文章对我国创业板市场存在的问题进行了简单分析，并就中小投资者保护和投资决策作出建议。关键词：创业板，现状，建议AbstractThe ChiNext in China for Chinas venture capit

2、al system, the construction of multi-level capital market in China and the characteristics of the development of socialist market economy has important role.Due to the international financial crisis, the ChiNext created the system requirements, and the Small and Medium Enterprise Board market tends

3、the homogenization, the existence of market positioning unknown, three-high issue, delisting system not perfect, legal system, laws and regulations are not perfect, the problem such as inadequacy of investor protection.The ChiNext in China the problems are analyzed, and the protection of small inves

4、tors and investment decision making recommendations.Key words: the ChiNext; present situation; suggestions.摘 要Abstract I1. 概述 12. 创业板建立的目的 23. 中国特色创业板市场建立背景 34. 创业板市场的现状及主要风险 44.1定位不明确 44.2“三高”现象依然存在 54.3市场炒作气氛浓厚，波动剧烈 54.4退出机制不完善 65. 创业板发展建议 85.1明确市场定位 85.2完善市场规则 85.3严格监管、加强执法力度 95.4发展先进投资文化，切实保护投资者

5、利益 95.5中小投资者自我保护建议 10结束语 11参考文献 121. 概述 创业板GEM （Growth Enterprises Market ）board是地位次于主板市场的二板证券市场，完全独立于主板之外。世界上最成功的二板市场是美国纳斯达克市场（Nasdaq）。创业板出现于上世纪70年代的美国，兴起于90年代，曾孵化出微软等一批世界500强企业的美国纳斯达克市场就具有代表性。到目前为止，有6000多家企业在纳斯达克上市，同时也有2000多家企业先后退市。可以说，创业板是一个门槛低、风险大、监管严格的股票市场，也是一个孵化科技型、成长型企业的摇篮。一般地，创业板市场在上市门槛、监管制度

6、、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。中国内地创业板名称的英文简称是the ChiNext。ChiNext，源于China Next，意为中国下一个，中国未来。1998年，时值亚洲金融危机余波未平之际，当时被定位为高新技术板块的创业板，在刚经历了关于姓“公”还是姓“私”的意识形态大讨论的中华大地，掀起了第一股热潮。2000年，中国创业板已如箭在弦，适逢美国纳斯达克网络股泡沫破灭，箭头顿时失去了重心。进入2001年，中科系及庄家吕梁、猴王掏空上市公司案、三联重组郑百文，一个接一个的股市造假黑幕为创业板画上了省略号。2008年初，在经济结构调整声中，尘封近七年的中国创业板又一

7、次焕发青春。“力争2008年上半年推出创业板市场”的声音犹在耳边，全球金融海啸不期而至。同样是危机，这次是前行，还是再度蛰伏？答案如此明了。10年间，伴随着全民意识的成熟，创业板破土而出的冲动已无法压抑。中国经济需要新鲜血液，需要“自主创新”因子，需要来自民间的原生动力！全球金融海啸恰如其分地将中国经济结构的矛盾暴露无遗：在全球经济呼唤新技术变革的大背景下，市场在外、原材料在外的世界工厂式的中国发展模式压力日增。各方达成一个基本共识：惟有激发民间投资，方能为中国经济注入信心；惟有力践自主创新，方能令中国经济摆脱“疯投”。从高新技术，到网络股，再到自主创新，植根中国民营经济的创业板终于找到了自己

8、的“中国式定位”。2. 创业板建立的目的在中国，主板指的是沪、深A股主板股票市场。创业板是指专为暂时无法在主板上市的中小企业和新兴公司提供融资途径和成长空间的证券交易市场，是对主板市场的重要补充。从各国各地区建立的创业板市场可以分析我国的建立目的与初衷是：（1）倡导创业投资氛围，为高科技、高成长企业提供融资渠道，有效评价创业资产价值，促进知识与资本的结合，推动知识经济的发展，促进产业结构调整，为建设创新型国家服务。（2）为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，分散投资风险，促进高科技投资资金的良性循环，提高高科技投资资源的流动通畅和使用效率。（3）从更深层意义来说，管理层有意通过设立创业板，以

9、较低的成本建立起符合国际标准的市场运作体系和证券监管体系，为改善主板市场的运作积累经验，通过对主板市场产生示范效应和扩散效应，提升我国证券市场的整体质量和运作效率，推动我国证券市场规范化、市场化和国际化的建设。3. 中国特色创业板市场建立背景张震分析了创业板推出背景：（1）、全球创业板市场发展迅速。全球GDP前10国家中，只有中国内地没有创业板市场。一方面优质企业境外上市造成资源流失，一方面海外上市成本高，造成资产损失。（2）、应对国际金融危机重要战略举措。（3）、加快发展多层次资本市场。（4）、产业结构调整的需要。笔者认为，从创业板发行上市条件、信息披露、退市制度不完善等方面看，中国内地建立

10、创业板市场具有明显的时空局限性，与建立创业板的初衷不相适应。正如当时为国企改革服务推出股票市场一样，为中小企业融资成为此时推出创业板的现实原因。国际金融危机对我国依靠投资和出口拉动经济增长的模式带来了严酷的挑战，也对我国企业高能耗、高污染、高成本，低技术、低产出、低附加值产出模式的带来巨大打击。根据海关总署的统计数据，2008年金融危机爆发后， 2008年前8个月，我国外贸出口额的增幅下行放缓的趋势明显。此外，美元的走低推动大宗商品价格的新一轮上涨，使得我国进口的以美元计价的大宗商品的成本大为增加，从而致使依赖资源进口的企业面临成本压力甚至破产。与之相比，更为重要的是，金融危机对投资者信心给予

11、沉重打击， A股市场可谓是雪上加霜，上证指数从最高6124点一路下挫到1664点，投资者损失惨重，股票市场面临崩盘的境地。众所周知，我国企业99%是中小企业，它们创造了70%的GDP并承担着90%的就业。一场金融危机，尽管使得2008年以来银行信贷高速增长，但是中小企业的资金短缺的状况并没有得到明显改善。据统计,我国科技型中小企业的内源性融资高达50%以上，说明其科研等创新工作严重依赖于内源性融资。这说明我国资本市场存在着结构性问题，一方面，以国有商业银行为主导的“大金融”服务对象是大中型国有企业，在信贷管理上推行了授信授权制度。风险管理强化，考核力度大，贷款谨慎，使得处于创业初期的创新企业，

12、很难达到授信标准。另一方面，我国主板市场设立的初衷是为了解决国有企业的融资问题，其主要服务对象是发展较为成熟的大中型国有企业，上市公司的产业结构也以传统产业为主。中小板市场只能体现与主板市场在上市公司规模“大”与“小”上的区别，并不能体现在诸如参与者和服务对象等方面的层次性。主板和中小板的上市“门槛”高，要求上市公司盈利稳定，有一定财务基础，因此处于创业初期的企业很难通过主板上市获得资金。解决大批劳动者面临失业的严峻社会问题，突破中小企业特别是高科技、高风险企业融资难这一“瓶颈”极为迫切。因此，笔者认为造成目前的市场现状，与其推出背景联系紧密，和发展创业板市场的目的相背离，主要目的就是解决融资

13、问题，相应的政策、制度与建立多层次资本市场要求不一致。面目全非的创业板市场于2009年10月破茧而出。4. 创业板市场的现状及主要风险4.1定位不明确牙伟、姜涵总结了创业板市场的特征：服务对象的前瞻性：创业板市场主要为具有高新技术、自主创新能力或独特经营模式，具有发展前景和成长空间的创新型公司提供融资平台。低标准：这是市场的典型特征。上市门槛降低，不在于当下的盈利多少，而在于它的发展潜力，成功的概率。独立性：一个完全独立，与主板、中小企业板有重要区别，并与其一起构成中国特色多层次资本市场的重要组成部份。 高风险：创业板的主体多为高风险、初创性的高科技企业，投资者面对的可能是高风险而低收益或者零

14、收益的公司，需要投资者作出判断，除了承受A股市场具有共性的风险，普通中小投资者还面临着更大的投资风险。创业板市场本身也面临着被关闭的风险。 投资主体：基于创业板公司的高风险，投资主体主要是机构投资者，包括各种基金、专项基金、小团体基金，还有高科技、电信、生物等行业的行业基金，还有创业投资公司、私募股权基金、共同基金等。当然，也包括一些实力雄厚、有投资经验、投资技巧的个人投资者。 表 4.1 来源：清科集团创业板上市两周年调查报告目前，创业板上市条件与主板相比，门槛降低了许多，但与主板的发行要求趋于同质化，就像一个孪生的中小板市场。与其他创业板市场（以香港创业板、英国AIM、美国NASDAQ 市

15、场为例）相比硬性条件依然较高。对发行人的定量规范非常明确细致，要求拟上市主体有一定存续期限和盈利能力，对股本结构也作出了具体规定。这些条件的设定看似严格了上市公司的质量，保护了投资者，实际上有悖于创业板市场的前述特征，有政府背书的嫌疑，提供了寻租的空间，也造成数量的稀缺，为投机炒作提供了空间。4.2“三高”现象依然存在中国A股市场因为发展的特殊原因，始终存在“炒新、炒差、炒概念、炒预期”的风气，高估值、暴炒作、大波动等市场行为严重影响了股票市场的健康发展。 自2009年10月30日诞生以来，创业板高市盈率、高发行价、高超募资金的“三高”现象吸引着市场的眼球，成为市场争议的焦点，也严重影响了市场

16、的持续、稳定、健康发展。据清科数据库两周年调查报告，271家创业板上市企业发行价介于9-130元之间，平均发行价32元。从发行市盈率来看，271家上市企业平均发行市盈率61.77倍，214家发行市盈率集中在30-80倍之间，占比78.9%。见表 4.1 深圳创业板与境内其他资本市场季度末平均市盈率比较。资金超募现象严重，让资金集中在少数公司，不利于资源配置，导致资金闲置甚至被非法挪用、侵占、有钱大手大脚乱花的可能。 “三高一低”严重存在。虽然发行市盈率，发行价趋于下降， “三高”现象依然明显。 上市公司成长性不足，而且有严重下滑趋势。4.3市场炒作气氛浓厚，波动剧烈市场炒作气氛明显，波动剧烈。

17、各路资金退出欲望明显，股价节节下行，中小投资者损失巨大。从上市首日股价表现来看，和发行价相比为标准，271家企业首日平均涨幅38.3%，共有238家实现首日上涨，金亚科技首日最大涨幅超过200%。首批28家企业上市当天风光无限。 开闸两年来的股价可以用惨淡来形容，以2011年10月31日的收盘价和发行价相比，平均跌幅为17.6%，与其38.3%的平均首日涨幅相距甚远。并且271家创业板上市企业中，共有199家已经跌破发行价，占比达到73.5%。见表4.2创业板二周年上市企业股价波动情况。 基于估值、创投收益、宏观经济环境等多种原因，机构资金退出明显。深交所数据显示，在首批创业板公司原始股解禁一

18、个月内，创投机构、大股东及董事、监事、高级管理人员等“大小非”已通过大宗交易平台套现25.7亿，通过竞标系统套现2.8亿，总共28.5亿。 2012年大股东解禁期限到来，面对宏观经济环境和创业板发行退市制度的完善，上市企业的增加，股价有进一步下行的压力。普通中小投资者不仅面对着面临巨大的投资风险，而且面临着深层次改革带来的巨大伤痛。 表4.2 来源：清科集团创业板上市两周年调查报告4.4退出机制不完善创业板在规则不明、制度不完善的情况下应时而生。在两年推进过程中，留有重组预期的空隙，也留下各路资金为自身利益大幅炒作的空间。2012年5月，深圳交易所明确了创业板不能重组借壳、卖壳，退市条件也逐步

19、明确，但退出后的后续安排、运行机制操作不明确。对中小投资者的风险提示和保护措施还需要花大力气。退出机制是创业板市场优胜劣汰的基本功能之一，是高风险市场的重要标志。没有高效的退市制度，市场效率会大大降低，投机也无法遏制，对市场本身的发展和壮大没有一点好处。退出机制不是单纯摘牌的问题，而是一个完整的、高效的市场的统筹设计，需要实施一系列配套机制。成长期企业存在“生命周期” ，不在成长中成熟，就在成长中消亡。据美国442个风险投资项目调查，其中26的项目以亏损注销形式退出，亏损率达到37。因此，创业板企业最终会面临转板或退市。从世界范围来看，在被追捧、暴炒和被遗弃、冷淡的两极中摇摆，各国各地区创业板

20、市场都面临着失败关门的巨大风险。创业板承载着企业转型、技术革命和产业升级，促进产业结构调整的重任。建立公平、有序、高效的上市退市机制，发挥优化资源配置的功能，更好地为创业创新型企业服务，成为与主板市场有区别而互补的平台，是中国创业板市场建设的正确道路和终极目标。 5. 创业板发展建议5.1明确市场定位依靠顶层设计，明确市场定位，保持市场的独立性、必要的风险性。创业板市场定位于：区别并独立于主板的二板市场。定位于为高新技术企业、创新型企业、新兴产业、新兴服务行业等区别于传统工业企业的高成长企业服务平台。建设成为一个门槛较低、风险较高、制度严明、监管严格、进出通畅、交投活跃的孵化摇篮。证监部门和交

21、易所理应成为减少、避免政府干预和各种利益集团干扰、控制的社会机构，成为游戏规则的制定者和监管者。创业板不能成为各地区、各部门，各集团利益群体把持、操控、博弈的场所，应该放弃仅为企业圈钱套现，资金投机赚钱的目的，而是发展成为一个为高成长企业提供扶持，为资金提供投资渠道，优化资源配置、促进公司治理，实现风险与收益成正比，提升我国证券市场的整体质量和运作效率，推动我国证券市场规范化、市场化和国际化的建设，为建设科技创新型、环境友好型，持续发展型、信用和谐的中国特色社会主义市场经济作出贡献。5.2完善市场规则完善游戏规则，建立明确、公平、透明的发审制度和退市制度及退市后续安排，健全投资者保护措施，逐步

22、从审核制向注册制过渡。灵活的上市机制和简单、公开、透明、易行的上市程序。严格的监管和惩罚制度，建立多层次、全方位的监管体系。创业板市场的高风险使监管显得更为重要。因此除了政府部门的监管，还必须形成多层次多方位的监管体系，以维护市场秩序。企业要建立合理的公司内部治理结构，加强内部监管，诚信合规经营，减少上市公司的道德风险，切实保障投资者的利益。在企业外部监管体系设置方面，应形成证监会、证交所、保荐人、社会公众等四层次的监管。保荐人在推荐企业上市后的一定时期要担任顾问角色，帮助企业改进经营管理，监督其按规运行，真实、准确、完整地披露信息；其他社会中介机构、新闻媒体等也具有监督职能，这主要依靠会计师

23、事务所、评估机构等提供信息及媒体曝光来实现。中介机构不仅仅是一个普通法人实体，还应该是满怀正义、勇于担当社会责任、权利义务制衡、推进社会信用体系建设的重要主体。加大立法、赔偿保护和提高各主体的违规违法成本的力度，对各种违规行为进行严厉的法律制裁，让投资者尊严和权益得到充分保证。5.3严格监管、加强执法力度严格企业诚信经营、加强上市公司治理、强化监管、严格约束企业的不法与不当行为。严厉打击恶意圈钱、虚假信披、内幕交易等破坏市场、损害投资者利益行为。让上市企业成为中国公司的行为、经营标杆。严厉打击权力寻租、突击入股，如券商直投等不公平的行为。打击内幕交易和炒作、操纵市场的行为。 有一个比较突出的例

24、子。背靠国信证券投行这棵大树，国信子公司国信弘盛将“保荐+直投”模式演绎到极致。国信弘盛突击入股三川股份暴赚12倍，仅仅用了9个月的时间严重影响了市场的公平。应该对PE、VC资金必须要有三年以上锁定期。 创业板公司股本普遍偏小，发行上市股本数量占比小。由此可能造成高市盈率、高价格发行，超募圈钱，二是容易被大资金控制，导致股价大幅波动。 为防止“三高”发行和炒作，建议：一是首次发行时二级市场发行量必须超过发行后总股本的25%以上，增加供股量，降低发行价，避免大股东一股独大风险，也可以加强公司治理，减少大股东恶意圈钱、套现风险。二是取消限售股期限和网下机构投资者三个月锁定期限，参照国外经验，上市首

25、日即开始全流通。5月25日3 家IPO新政后首批采用全流通发行的中小板公司平稳上市，但大小非仍有三年的锁定期。高送转公司遭暴炒，高送转几乎成为A股市场每年炒作的题材。高送转只是对高成长的预期，而对公司或者投资者没有实际的额外利益。对于现金丰富的公司鼓励现金分红，但不能强制分红。目前出台的一些现金红利政策有很大的不足。对于有高送转公司潜力的公司一定要做好计划，在一定时间内必须提前公开，要逐步明确高送转的条件、实施方案等细则。5.4发展先进投资文化，切实保护投资者利益目前我国投资市场上投资理念不成熟是不争的事实，投机性强，风险意识淡薄。长期以来，国家一直在为投资者提供隐性担保。隐性担保改变了投资者

26、对风险的看法，扭曲了投资者的行为，投资者只关心是否能从股票投机中获得超额利润，不愿成为企业的长期投资者，监督企业经营。既然这样，企业也就不懈于改善经营管理，只关心怎样从股市上圈到钱。几乎每项金融活动都蕴含着个别风险，这种风险与营利动机相伴而行，往往成正相关关系，它不可避免也无必要去回避和消除。既然投资者选择了这样的活动，在期待收益的同时，就要做好承受损失的准备。只有这样，市场经济才可能成熟起来，投资者才能成长为自担风险自负盈亏的真正市场主体。创业板市场的设立为此提供了一个契机，它可以通过更为市场化的运作让投资者深刻体会到“要对自己的行为负责”，纠正错位的投资理念。从这一点来说，其对市场经济的发

27、展是利大于弊的。至于由于判断失误导致的风险，在任何市场中都是难以避免的，即使付一点“学费”，也是成长的需要。随着投资者的日渐成熟，判断力提高，这类风险自然会降低。加强投资者教育、培育市场主体成熟的投资理念，要特别重视风险提示，增强风险意识。市场组织者和监管者应大力宣传“买者自负”的理念，使投资者懂得参与创业板市场的高风险。通过各种宣传媒介使投资者对创业板市场的功能、定位及特点有较充分的认识，在入市投资之前就做好承担风险的准备，谨慎行事。政府应从隐性担保的立场后退，让市场决定投资者的命运。香港创业板市场的做法，可以提供借鉴。目前的做法是宣传教育、开通创业板交易需要进行资格确认、提示风险的制度等。

28、完善中小投资者法律保护制度，成立创业板投资者保护基金，对上市公司违规经营、内幕交易、市场操纵、公司突然退市等严重损害投资者特别是中小投资者利益的行为给予严厉的制裁，对投资者给予必要的赔偿。面对新的创业板发行退市制度的出台，中小投资者还面临着政策变革带来的利益损害。有关部门一定要做好退市前后相应的系统安排，考虑中小投资者的现实问题，力求公平、合理、平稳过渡。从世界范围来看，各国各地区创业板市场在被追捧、暴炒和被遗弃、冷淡的两极中摇摆，都面临着失败关门的巨大风险。 5.5中小投资者自我保护建议创业板不仅具有主板市场的所有风险，而且有更多的特有风险。普通中小投资者入市前也要明确投资类型定位，分清自己

29、是专业还是业余投资者的角色，明确投资目的，是投资还是博弈，能够承受的多大的风险，学会在不同市场中去寻找自己的最佳投资机会。要学习专业投资知识，包括宏观经济分析、基本面分析、技术分析。学习各种投资理念，形成自己的投资风格、操作模型和投资原则。（1）、只拿闲钱炒股，控制仓位比例，永不满仓操作。（2）、遵循趋势，顺势而为，趋势明朗才出手。（3）、操作前设定严格的止盈止损位，严格执行操作计划，保住本金永远是第一位。（4）、选时比选股重要，在底部区间进行价值投资，在振荡区间高抛低吸，波段操作。（5）、保持积极平和的心态，克服恐惧、贪婪、赌博心态，直面现实，成就财富，快乐生活，笑对人生。结束语证券市场是最

30、重要的资本市场之一，建设好中国多层次、国际化资本市场任重道远。中国证券市场是解放思想，改革开放的产物，具有鲜明的中国特色社会主义特色。要发展现代金融业，必须深化改革，加快证券市场包括创业板建设步伐。创业板市场必须抓住契机，循序渐进，在深化改革中解决问题，在发展中前进。应该吸收先进国家和地区的发展经验，建立市场机制，明确定位，加强上市公司监管和二级市场的监管，努力保护好市场各主体利益。建设中国特色的证券市场是一项复杂、艰巨的系统性工程。“人间正道是沧桑”，我们期待着中国证券市场明媚的阳光。 参考文献1刘津、黄山.关于保护投资者利益思考.大众科技,2006（1）.2刘纪鹏、赵晓丹.股市新政要立足投资者保护.大众证券报,2012年3月5日.3胡舒立.创业板的错位与复位.财经,2009年12期.4黄彦琳、陶祺.创业板市场股票退市前后的投资者保护研究基于博弈的视角.金融经济，2010（05）.5张震.我国创业板市场的设立背景、经济影响与发展对策.现代经济探讨,2009（11）.6牙伟、姜涵.国际创业板市场比较分析及对我国创业板发展的政策建议.中国新技术新产品,2010（15）.7德勤、清科集团.创业板上市两周年调查报告.