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1、鄂武商000501战略投资者变心记 鄂武商（000501）：战略投资者变心记引言协同效应，简单地说,就是“1+12”的效应。协同效应可分外部和内部两种情况，外部协同是指一个集群中的企业由于相互协作共享业务行为和特定资源，因而将比作为一个单独运作的企业取得更高的赢利能力；内部协同则指企业生产，营销，管理的不同环节，不同阶段，不同方面共同利用同一资源而产生的整体效应。 协同效应主要源于以下三个方面： 一是范围经济：并购者与目标公司核心能力的交互延伸。 二是规模经济：合并后产品单位成本随着采购、生产、营销等规模的扩大而下降。 三是流程/业务/结构优化或重组：减少重复的岗位、重复的设备、厂房等而导致的

2、节省。 协同效应有很多种类型，最常见的有：经营协同效应，管理协同效应和财务协同效应。 1. 经营协同效应经营协同效应主要指实现协同后的企业生产经营活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益，其含义为协同改善了公司的经营，从而提高了公司效益，包括产生的规模经济、优势互补、成本降低、市场分额扩大、更全面的服务等。2. 管理协同效应管理协同效应又称差别效率理论。管理协同效应主要指的是协同给企业管理活动在效率方面带来的变化及效率的提高所产生的效益。如果协同公司的管理效率不同，在管理效率高的公司与管理效率不高的另一个公司协同之后，低效率公司的管理效率得以提高，这就是所谓的管理协同效应。管理协同效应

3、来源于行业和企业专属管理资源的不可分性。3. 财务协同效应财务协同效应是指协同的发生在财务方面给协同公司带来收益：包括财务能力提高、合理避税和预期效应。 例如在企业并购中产生的财务协同效应就是指在企业兼并发生后通过将收购企业的低资本成本的内部资金投资于被收购企业的高效益项目上从而使兼并后的企业资金使用效益更为提高。常见的兼并收购案例，都希望通过整合参与各方资源，以达到“1+12”的协同效应。但是在旷日持久的兼并收购战役中，各方参与主体抱着不同的利益与用心，而股市举牌更又夹杂了二级市场的诸多不完全可控因素，使得许多轰轰烈烈的战略性收购，最终演变成为二级市场的阻击战，阵地战。我们下面要讲述的故事，

4、就是零售行业大鳄银泰投资与鄂武商的恩怨纠葛。一、鄂武商介绍 1、天时地利人和武汉武商集团股份有限公司是湖北省最大的综合性商业零售企业之一。其前身是创建于1959年的中苏友好商场（后更名武汉商场）， 是全国闻名的十大商场之一。1986年，武商在全国同行业中率先进行股份制改造。1992年“鄂武商”（000501）在深圳上市，成为中国商业第一股，是全国最早上市的商业企业。 鄂武商是武汉市商业的一面旗帜，公司经营业态由单一的百货商场逐步发展成为购物中心、量贩超市连锁二大主力业态。公司经营网点辐射范围涵盖襄樊、鄂州、黄冈、沙市、咸宁、宜昌、十堰、黄石等地市，由武汉国际广场、武汉广场和世贸广场三大购物中心

5、构成的武商“摩尔”商业城，位于武汉市最繁华的商业区解放大道中段，三幢大楼连成一体，经营面积达22万平方米，是华中地区最大的购物中心组合群，成为武汉市对外交流开放、展示国际及进出口贸易等。武商占据了武汉市最优质的商圈， 并形成局部的商圈垄断，这一得天独厚的物业优势是其他任何百货公司无法模仿的。作为国家商务部指定的国家重点培育的20家大型流通企业之一，公司先后荣获“全国五一劳动奖状”、“全国改革创新奖”、“全国思想政治工作先进企业”、“全国诚信单位”等40多项荣誉称号，受到各级组织与广大消费者的厚爱。 2、主要门店概况鄂武商门店情况主要百货店情况产权或经营情况持股备注武汉广场自有产权，时尚百货51

6、%权益1996开业，约 8万平米世贸广场自有产权，大众百货分公司2000开业，约 8万平米武商亚贸广场租赁经营，大众百货分公司2000年接手经营，面积约5万平米武商建二商场租赁经营，大众百货分公司2001年经营，2万多平米武汉国际广场自有产权，高档百货分公司前身为武商广场，改建后于2007年 9月底开业，约5.5万平米襄樊购物中心租赁经营，中档百货分公司2007年 9月底开业，约5万平米十堰人商自有产权，时尚百货子公司2009年底收购，拆除重建2010年开工，一期2011年底开业武汉摩尔自有产权2011年开业，商业建筑面积14.62万平方米武汉广场管理有限公司，是武汉武商集团股份有限公司旗下一

7、大型合资企业。经营面积达8万平方米，地下2层，地上8层的购物中心，其建筑与装修风格采用世界名家设计概念，高贵典雅，富丽堂皇，融中西文化于一体，汇古今风韵于一身，是华中地区集购物、娱乐、餐饮、商务、休闲、文化于一体的豪华型购物中心。自1996年开业以来，连年蝉联全国零售单体经济效益冠军宝座，创造中国零售业新记录。世贸广场购物中心位于武汉市汉口黄金地段解放大道与航空路交汇处，世贸大厦楼高60层，是武汉市标志性建筑，18层为世贸广场购物中心卖场，营业面积达8万平方米，集购物、休闲、餐饮、娱乐、商务于一体，多功能的大型购物中心。并通过连廊与武商集团属下武汉广场、国际广场三座大厦连为一体，构成了武商集团

8、“MALL”（摩尔）商业城，是武汉市第一黄金商圈。武商亚贸广场位于武汉市武昌区洪山脚下，处在华中高等学府群落之中，毗邻中国硅谷武汉科技城之首，居“武汉中国光谷”之腹地，紧邻国家级旅游景点东湖，形成集科、工、贸、旅游、娱乐业为中枢的江南商贸核心地段。以“中档为主，兼顾高低”的时尚定位，2007年以来，武商亚贸进行了大规模的经营调整，11年来首次大“变脸”，品牌全线升级。武商建二商场是武商集团于2001年在江南开辟的第一家购物中心。商场位于素有“钢都”之称的青山区建设二路，总营业面积2万多平方米，是集零售、餐饮、娱乐、健身和美容于一体的购物中心，也是青山区首屈一指的时尚购物休闲场所。如今，商场已成

9、为青山区消费者购物之首选，确立了“青山第一”的市场地位。武汉国际广场购物中心位于武汉市中央商务区具有黄金商圈美誉的解放大道，与毗邻的武汉广场、世贸广场共同组成了武商集团的旗舰商业组群-“武商国际摩尔城”。前身是于1959年建成，并被誉为“中国十大商场之一”的武汉商场，2006年4月爆破重建，在武汉广场核心商圈形成一个面积近42万平方米的集购物、休闲、餐饮、旅游、会议和会展等于一体的SHOPPING MALL，使武商集团成为武汉乃至华中地区提升城市综合功能的重要商业载体。2007年10月一期即重新开业，2011年国际广场二期即摩尔城开业。公司超市业务在十堰、襄樊和宜昌已经确立了龙头地位，公司将以

10、优势地域为中心，向周边辐射。目前公司拥有 1 万平米的高桥物流中心和 2.4 万平米的庙山物流配送中心，襄阳、沙市、宜昌、十堰区域配送中心架构已基本形成，为公司进一步扩张奠定了基础。目前公司共有量贩超市 90 家左右，平均单店面积在八千平以上。在定位上，武商量贩始终致力于面积较大的本土化超市经营，在武汉及省内二线城市与中百集团、中商平价及其他外资卖场差别竞争，并采取稳步扩张的战略，武商量贩未来扩张计划为每年新开门店 10-15 家， 2012 年门店数有望超过 100 家。3、门店扩张计划公司把发展购物中心项目作为集团新五年发展规划的重要战略部署，正式确立了仙桃、黄石、襄阳、青山等项目建设思路

11、。仙桃购物中心项目 2012年3月 1日破土动工；黄石购物中心项目整体推进，房屋拆迁和土地征收工作进度加快，完成目标任务的 94%；襄阳项目正在推进之中，青山项目拟投资16.5亿元在青山区以自建方式兴建一座总面积为25万平方米，集购物、餐饮、娱乐为一体的现代商业城。公司积极向湖北省内二三线城市拓展为未来的成长奠定了基础。鄂武商购物中心建设计划计划门店扩张项目情况黄石购物中心占地40亩，土地价格不超过4.6亿，投资10亿，建筑面积18万平米仙桃购物中心投资5亿，建筑面积10万平米襄阳购物中心占地50亩，地价不超过6亿十堰商业城拆除十堰人商大楼，新建面积13.35万平米商业城，一期2010年开工2

12、011年底营业，总投资9.22亿元青山购物中心占地70亩，拟投资16亿元，总建筑面积25万平米二、 中国银泰投资介绍中国银泰投资公司1997年成立，创始人为沈国军，5家原始股东为中大环保投资（集团）有限公司、海南昊宇实业投资有限公司、海南银泰和宁波的两家企业。2001 年，建设银行将海南银泰持有的这部分股权剥离给信达资产管理公司，沈国军随后通过其持有80%的北京国俊投资公司，按照净资产价格从信达手中买下了这 20%的银泰投资股份，实现了管理层收购。现中国银泰投资由沈国军实际控制，通过国俊投资持有75%股权。银泰投资在沈国军带领的 10多年时间里，获得极大发展。目前，中国银泰投资有限公司拥有多家

13、国内上市公司和 40 余家下属全资或控股公司。主要下属企业有：银泰置地集团、银泰百货集团（1833，香港）、银泰控股股份有限公司（600683）、南方科学城发展股份有限公司（000975）、北京银泰置业有限公司、北京吉祥大厦有限公司等，集团的总资产达 250 多亿元，员工 5 万人，跃入中国民营企业领先行列。1、百货1998 年银泰投资成立分公司浙江银泰百货进入百货领域，开始了在百货领域的纵横捭阖。尽管1999 年银泰百货只取得 4.18 亿的销售额，但在引入职业经理人后，2000 年销售额为 6.73 亿；2001 年到 2003 年销售额分别为 10.26 亿、11.4 亿和 13 亿。在

14、业绩趋好的同时，沈国军开始寻求规模扩张。2000 年 5 月，中国银泰收购了宁波华联 21.41%的股份，并将其核心企业宁波华联商厦整合为“宁波银泰百货”。两年后，银泰百货又以纯租赁模式成立宁波银泰。2002 年 9 月，银泰百货以输出管理模式的方法接管杭州利星购物广场。银泰百货的连锁趋势初露端倪。2003 年，四家银泰百货的销售额已经超过 25 亿。2007 年3 月20 日，中国银泰系“主力”银泰百货正式在港上市，不仅创造了中国内地民营百货业在港交所上市的先例，同时创造了 240 多倍单股超额认购的“纪录”。2006 年杭州银泰百货销售额达到 20亿元，净利润为 1.7 亿元。而上海营业额

15、最高的“第一八佰伴”销售额为 24 亿元，其营业面积是前者的近 3 倍。杭州银泰百货的坪效业绩（每平方米销售额）连续多年位列全国前三，由此店衍生出的宁波东门店、天一店都已经成为当地的龙头百货。2、资本运作银泰投资作为投资控股型企业，资本运作能力更是不在话下。2002年 5月22 日，中国银泰与宁波市国有资产管理局草签协议，收购宁波华联的国家股 4265.56 万股（占总股份的 21.41%）。2002 年11 月26 日，这一天起，宁波华联的股票简称更改为“银泰股份”。2003 年 12 月 14 日，银泰投资以 2.58 亿元的代价从湖南省经济建设投资公司手中购得金果实业 5，649.302

16、4 万股法人股（占总股本的 24.91%），成为金果实业第一大股东；2005 年11 月21 日，银泰投资又与广州凯得控股有限公司签署股权转让协议，以 2.808亿元购得凯得控股持有的科学城国有法人股 1.3亿股（占总股本的 24.4%），成为科学城第二大股东。2005 年，一直被视为资本运作高手的银泰集团刚刚进行了战略调整，沈国军出人意料地将银泰的发展方向调整为：地产、商业和能源。其中中国银泰投资公司主营投资控股，银泰百货主营百货行业，银泰股份主营地产。2005年 10月，根据中国商务部批复，中国银泰子公司浙江银泰变更为中外合资企业，华平基金的全资子公司BVI(英属维京群岛)公司北山控股有限

17、公司以人民币 1亿元增资，折合持股 40%）。浙江银泰资本金由 1亿元人民币增加到 2亿元人民币，银泰系合计持有公司 60%的股份。华平基金允诺注资的 8600 万美金，不仅成为银泰百货不断扩张的资本，也为沈国军的资本之梦插上了翅膀。在华平基金的资金支持下，中国银泰通过浙江银泰、武汉银泰商业发展有限公司等子公司通过在二级市场购买、增持流通股和法人股转让，陆续持有百大集团 29及鄂武商 22的股权，获得上述两家区域性零售业龙头企业的控股股东地位。3、地产银泰地产开发形式分为银泰中心、银泰城、银泰MALL、银泰酒店、银泰写字楼、高档住宅，2010年银泰置地集团成立，标志着银泰正是进军商业综合体领域

18、。银泰中心银泰集团倾力打造的高端商业综合体，体量一般在30-60万平米左右，位于一线城市与经济发达的省会城市核心商圈，采用国际化设计及建造标准，汇集国际知名奢侈品牌购物中心、豪华酒店、甲级智能写字楼和高档公寓等多功能于一体，成为项目所在城市的地标性建筑。目前已建在建北京银泰中心（总建面36万平米，08年开业）、合肥银泰中心（总建面18万平米，在建）、成都银泰中心（总建面70万平米，在建）。银泰城是银泰集团倾力打造的多功能、复合型城市综合体，体量一般在30-50万平米，定位于国内一、二线城市的非核心商圈或发达的三线城市，汇集国内外知名品牌购物中心、星级酒店、写字楼、住宅等于一体的大型城市综合体，

19、成为项目所在区域的地标性建筑。目前已建在建杭州城西银泰城（总建面40万平米），武汉武珞银泰城（总建面16.3万平米），宁波慈溪银泰城（总建面16万平米）等14个银泰城。银泰MALL作为银泰旗下目前正处于研发阶段的超大型商业综合体，体量一般在40-50万平米，位于一线和发达的二线城市副中心或近郊，聚合国际知名奢侈品牌、国际国内流行时尚品牌、时尚百货、精品超市、大型生活超市、大型餐饮娱乐场所、健身康体、家居生活馆、儿童主题馆、数码电器广场、汽车展示中心于一体，呈现给消费者一座庞大的商业时尚生活的梦幻之城此外，酒店、写字楼、高档住宅主要依附于银泰中心、银泰城、银泰MALL，目前也已初具规模。三、战略

20、投资者的反戈一击1、引狼入室在上市后的前几年中，鄂武商的业绩较好，在1994年度曾达到每股收益0.54元的好成绩，公司从一个“单体商场”发展成为集团化连锁经营企业。虽然鄂武商占尽天时地利，却无法阻挡外来的越来越激烈的挑战，在1997年最后一次配股后，自1998年开始，公司告别了绩优股形象，开始处于微利水平，2001年与2004年甚至出现亏损。在武汉凭借旗下三家百货店-武汉商场、武汉广场和世贸广场，雄霸汉口解放大道商圈达10年之久的鄂武商感到了沉重的压力。在外患重重压力之下，作为武商控股股东的武汉国资公司开始为鄂武商寻找战略投资者。这时，在资本市场和零售业领域风生水起的银泰系进入了武汉国资的视野

21、，而银泰系也在全国范围内寻找扩张机会，于是双方一拍即合。双方合资成立武汉银泰，银泰系占股85.87%，武汉国资方面，华汉投资以其拥有的2.43%鄂武商股权投资武汉银泰，占股14.13%。合作后银泰系开始收购鄂武商股权至9.44%，时间为2005年四季度。第一阶段银泰系收购股份情况来源比例时间价格长江经济联合发展有限公司2.15%2005.10.211.78元每股武汉国际信托投资有限公司0.26%2005.11.2不详二级市场流通股4.60%2005.7.11-2005.12.52.89-3.78元每股华汉投资以鄂武商的持股投资武汉银泰2.43%2005.4.29合计9.44%此时为双方合作的第

22、一阶段，也处于蜜月期。鄂武商原董事长王冬生曾表示，银泰成为公司战略持股股东的增持计划已宣告结束。根据银泰与国资部门的书面约定，银泰将不再增持鄂武商股票。2、天赐良机但是银泰系并未按照约定就此罢手，就在股权分置改革实施的2006年4月3日，银泰系就实施了小幅增持，蜜月期尚未结束就转而成为了一个“负心汉”，在股改的天赐良机下，开始了逼宫夺权。武汉国资公司持有的股份由于支付了对价，由29.75%下降到17.23%，银泰系合计持股达18.11%，最终经过4次举牌，耗资约2亿元，银泰系登上鄂武商第一大股东宝座。第二阶段银泰系收购股份情况来源比例时间价格泉州新鸿基投资顾问有限公司等9名投资者股份3.67%

23、2006.1.13涉及1.98、1.85、1.72元每股三个价位股改获得流通股对价8,171,466股1.61%2006.3.30二级市场流通股1.58%2006.4.3股改复牌后第一天，全天成交均价3.32元二级市场流通股1.81%2006.4.11全天成交均价3.82元第一阶段收购及华汉投资持股9.44%合计18.11% 3、初次交锋武汉国资当然不会束手就擒，拱手让出第一大股东地位，2006年4月12日，武汉国资公司迅速做出了反应。鄂武商发布公告称：华汉投资持有的股权尚未过户给武汉银泰，银泰系实际持有股份仅15.68%；而武汉国资公司持有股份17.23%，加上华汉投资持有的股份，合计持有1

24、9.66%。当初引入银泰系时，银泰系声称不再谋求第一大股东，而实际不断增持，威胁武国资第一大股东地位，武汉国资部门因此认定，银泰系举牌鄂武商是明显的单方面违约行为。因此，武汉国资为阻止华汉公司持有的股份过户给武汉银泰，“编织”了一场父子同台的官司，以债权人的身份起诉华汉投资要求其归还欠款，并以资产保全为由将华汉公司持有的鄂武商2.43%股权冻结。经过协商达成协议，华汉改为以现金2119.38万元出资,股权比例不变。有鉴于此，银泰系于9月19日向中国证监会申请撤回4月14日提交的收购报告书等材料，并于9月29日获得中国证监会许可。2006年4月14日，武汉国资公司再发公告，强调其“仍然为武商集团

25、的第一大股东”。 4、你来我往虽然损失了华汉投资 持有的2.43股份，但银泰系并未迎难而退，展现出将大股东争夺进行到底的决心，其一致行动人中信信托投资有限公司收购2.22%股份、杭州卓和贸易有限公司收购2.17%股份，加上银泰系的小幅增持0.17%，银泰系及一致行动人合计持有20.24%股份，超过武汉国资持有的19.66%重夺第一大股东地位，并在四季度增持达到22.62%。武汉国资马上反击，通过一致行动人天泽控股有限公司持有3.02%，武汉国资及一致行动人合计持有达到22.68%，再次反超银泰系拿回第一大股东宝座。第三阶段股权争夺情况争夺方增持方比例时间价格银泰系及一致行动人中信信托投资有限公

26、司2.22%2006.8.8-2006.9.144.88-5.77元杭州卓和贸易有限公司2.17%2006.8.28-2006.9.145.42-6.3元银泰系二级市场增持0.17%2006.5最高价4元前两阶段持有股份15.68%合计20.24%武汉国资及一致行动人天泽控股有限公司3.02%2006.9.19原来已持有前两阶段持有股份19.66%合计22.68%2006年12月，武汉商业重组计划获得湖北省政府批复，方案确定为武汉国资占商联总股本70.55%，武汉经济发展投资占商联总股本29.45%。2006年12月14日鄂武商召开董事会会议，王冬生辞去董事长职务，副董事长刘江超接过帅印。王冬

27、生开始担当整合武汉三大商业上市公司重任，武商联集团浮出水面。武商联的使命是发挥武汉国资公司系武汉中百、武汉中商、鄂武商A三家商业上市公司协同效应，优化资源配置，并且酝酿未来可能的整体上市。至此，银泰系总共花费2.76亿元，以略低于武汉国资0.06%的持股位居第二股东。武商系形成，市场开始讨论武商系三家上市公司的重组。此后的四年之内风平浪静，武商系的重组也仅仅停留在口号阶段。5、烽烟再起2011年3月28日，鄂武商A公告称，收到第二大股东浙江银泰通知，其在二级市场对公司股份进行增持，浙江银泰与关联方共持有的鄂武商A股权达到22.72%，超过武商联及其关联方持有的22.69%的股权，一跃成为鄂武商

28、A第一大股东。仅仅两天之后的3月30日，鄂武商A公告称，武商联与武汉经发投签订战略合作协议，成为一致行动人，将其持股比例由当初的22.69%提高到22.81%，以微弱优势超越银泰系。浙江银泰并未善罢甘休。4月6日，浙江银泰再次增持鄂武商A，持股达到23.83%，再次将控股权的位置夺了回来。浙江银泰的领先优势仅仅保留了2天，鄂武商A随后公告称，武商联与武汉开发投资有限公司等闪电签署战略合作协议，武商联及其一致行动人合计持有鄂武商A的股份上升到23.99%，武商联再次实现反超。2011年4月13日，浙江银泰与其关联方通过连续增持后，将股份增至24.48%，再度超过武商联23.99%的比例。随后，鄂

29、武商A开始进入长达一个多月的停牌期。5月26日，鄂武商的股东、武商联的一致行动人武汉开发投资有限公司对银泰提起诉讼，认为银泰的增持行为违反外国投资者不得在二级市场自由买卖上市公司A股股份的有关规定，银泰是一家外资性质的投资公司。6月9日，鄂武商A复盘，武商联及其一致行动人，再次增持2536.25万股股份，耗资近5亿元人民币，持股比例达29.67%，再度反超银泰系。7月4日，浙江银泰在官方网站发布了全名为请大家共同关注，制止改革开放及民主法制的倒退的致鄂武商全体股东公开信。表示作为鄂武商股东，银泰长期以来遭遇不公平待遇，并指责鄂武商第一大股东武汉商联集团(下称“武商联”)及其一致行动人“高位”增

30、持鄂武商，涉嫌导致国有资产流失。银泰在公开信中还称，已对武商联等公司、鄂武商董事长刘江超及相关中介机构，就涉嫌在一致行动人协议中制作虚假文件、严重违反上市公司信息披露准则、违规增持股票等违法违规行为在杭州地方法院立案。在公开信中，银泰直接提出“鄂武商董事长刘江超权力有多大”、“鄂武商是大股东私人企业还是公众公司”、“国有资产流失谁来负责”的质疑。同一天，浙江银泰将武商联反诉到浙江省杭州市下城区人民法院。虽然经过3回合的较量，武汉国资暂时坐稳了大股东位置，但是武汉国资并不满足目前状况，采取乘胜追击，避免再次陷入股权争夺困境。7月15日，鄂武商A公告称，公司第一大股东武商联及其一致行动人正在筹划对

31、公司实施部分要约收购事项，公司股票再次停牌。8月3日，鄂武商A公告称，武商联及一致行动人已经拟订要约收购方案，拟采取部分要约方式收购公司5%比例股份，要约收购股份数为2536.24万股，价格为21.21元/股，较鄂武商停牌前收盘价19.99元，溢价6.1%。2012年7月20日，鄂武商的要约收购期满。根据收购要约，武商联及其一致行动人收购了银泰百货所提供的965.8万股鄂武商股份，总价2.05亿元，收购价格为21.21元/股。要约收购完成之后，武汉国资共持有34.32%股份，银泰系共持有23.63%，已经大幅领先超过10%，暂无失去控制权之虑。第四阶段股权争夺情况3.283.304.64.84.135.266.97.48.3银泰持股变化22.72%+0.1%22.72%23.83%+1.11%23.83%24.48%+0.65%武汉国资一致行动人武开投起诉银泰24.48%银泰官网上发布公开信，并反诉董事长