日本九十年代经济衰退的实证分析.docx

1、日本九十年代经济衰退的实证分析附录三 ： 日本九十年代经济衰退的实证分析南开大学经济研究所 于化龙一、日本经济增长与衰退的经验事实日本经济的发展一度被誉为“经济增长的奇迹”，自二战以后日本经济迅速的从创伤中恢复过来，并发展为全世界仅仅次于美国的第二大经济体。在历史上从来没有一个国家如同日本一样，从1953年到1973年间，在短短的二十年里日本经济迅速实现转轨，由一个落后的大型农业国转变为了世界上主要的发达资本主义国家之一。人们生活水平显著提高。到二十世纪八十年代前后，日本不仅在经济规模上仅次于美国，而且在工业技术装备水平、高精尖加工能力、产业结构等方面，均已位居世界前列。然而到了二十世纪九十年

2、代，日本的经济却发生了大规模的衰退，整个九十年代是日本经济的梦魇，日本从经济发展的“优等生”一下子变成了“劣等生”。日本的经济增长缓慢，甚至出现了负增长。据统计，日本的名义GDP从1987年到1991年的7.2%，下降到1991年到1998年的1.1%，货币供应量的增长率由1986年到1990年的10.8%，下降到1990年到1998年的2.6%。下面给出日本经济指标的一些图示。 图 附录3.1 名义GDP 图 附录3.2 名义GDP增长率与劳动失业率比较数据来源：东亚经济展望，2002，vol.13特刊从图中可以观察到，日本的名义GDP的增长率在1990年“一落千丈”，在以后的年分中甚至出现

3、了负增长。失业率业从九十年代开始上升。由于日本所采取的统计口径较松，如果按照欧美的标准，日本的失业率现在早已超过了10%。这些证据表明日本经济在九十年代停滞不前，出现了有效需求的严重不足。二、日本经济衰退的理论解释九十年代以前，日本经济增长速度过快，经济增长主要依靠高储蓄、高投资。这必然会使其资本存量的增长过快，从而引起收入分配的变化，造成有效需求不足，不利于经济的发展。克服有效需求不足的方法是企业的破产和兼并。从某种意义上说这就是将过高的资产值划下来，企业的资产值一旦降下来，企业的成本自然降低，可以扭亏为盈，投资也会随之而增加。同时随着资产值的下降收入分配的格局也会发生变化，有利于工人收入份

4、额的提高，资本家收入份额的减少。只要收入分配调整过来了，就会有力与消费的增长。这些方面加在一起会解决有效需求的不足。但是在实际中，九十年代在日本，大量的企业破产并没有使经济顺利的度过低谷。许多濒临破产的大企业在政府的保护下勉强为生，资产值并没有回复到理性的水平。另一方面内生的货币供给体系中的货币发行受阻。由于企业经营情况的恶化无力偿债和大量破产的发生，商业银行产生了大量的不良资产，如果银行的不良资产问题无法得到恰当、迅速的解决，信贷流通渠道不畅，则货币的发行受阻。货币供给的增长率减慢必定会使名义GDP的增长率减慢。企业的破产必定会使银行的情况恶化，大量的不良资产使得银行的贷款大量减少，货币供给

5、量的增长率上不去，经济的增长率也上不去。银行不能轻易破产，如果银行破产，会造成内生的货币供给体系崩溃，由于商业银行是内生货币供给体系中唯一的货币发行渠道，货币就无法正常的发行出去。日本金融体的不完善和财政、货币政策的错误造成了经济长期的衰退。这可见，日本的问题关键在于巨额的不良资产没有得到正确、及时的消化和处理。从经济周期的角度来说，日本的经济在周期的谷底被拉长了，经济周期的形状由“V”字形被拉长为“L”字型。以上就是日本经济危机的症结所在的简单表述，具体表现在以下几个方面。(一)日本的金融体系和企业日本的金融体系存在巨大的缺陷。货币金融体系是货币内生供给理论的关键所在。在日本，企业融资是以间

6、接融资为主的，如1990年间接融资在融资比重中为80%。那么，以商业银行为主的货币金融体系使日本经济发展的关键，商业银行执行着货币发行的重要功能。战后，日本政府为了缓解资金紧张的压力，实行了金融统治政策，支持商业银行大量放款，如果出现问题由政府出资帮助解决。这样银行从自身利益考虑处于盈利目的而放松贷款限制，而且日本的金融业的监管体制不完善，这些增加了银行贷款的随意性。日本的金融监管当局以缺乏法律依据和市场标准的行政管理为主，太过于强调对金融机构的政府行保护，监督机制明显不合理。战后日本建立了以政府为主导的金融体系，大型的金融机构作为日本经济的血库被日本政府严加保护，政府曾经反复承诺决不会让二十

7、多家大银行和非银行的金融机构倒闭。当一家金融机构出现经营困难或濒临倒闭时，政府将通过行政手段或要求其他的金融机构加以协助和保护。在这样的保护机制下，金融机构的竞争意识淡化，监管当局允许“银行超贷”、“企业超借”等有悖于市场经济的情况长期存在。日本银行的“保驾护航体制”或主银行制度使货币供应量快速增加，促进了日本经济的繁荣。在这种特定的以商业银行为主体的货币金融体系中，日本经济发展迅速，不断膨胀。由表附录3.2中的数据可知(M2+CD)/GDP的值在1985年以前都是小于1的，说明在货币内生供给体系中存款和贷款的转化过程比较顺利，货币供给量趋于增加，收入也会增加。经济中资本存量不断上升，下面是日

8、本股票价格和土地资产价格的变化情况，以及各种资产在总资产和净资产中所占地比例。表 附录3.1 各种资产在GDP中的比重条目日本(1995)美国(1992)亿万日元比重十亿美元比重国民总资产7,26810050,789100土地1,84025.34,2898.4住宅2523.55,18810.2企业资产1,02314.18,83117.4金融资产4,15457.232,46263.9净资产3,20410017,887100土地1,91359.74,23024注：1.资料来源：日本经济规划局，1993； 2.企业资产包括建筑、厂房、设备、存货等；3.日本净资产为1993年数据。显然，经济的高速增长

9、使得资本存量值上升到不可思议的地步。在经济高涨的时候，富人的财富集中在房地产、有价证券上面，这样会导致这些资产的价格疯狂的上涨。观察日本的土地价格，七八十年代，日本的土地价格一直稳步上涨，到了八十年代中期，其价格趋于加速上涨。到了1990年，地价达到顶峰，这也是日本九十年代经济衰退的开始。此后，土地价格开始下降，但是下降的非常缓慢。这也就是说，资产值并没有迅速将下来，经济衰退不可避免。资本家如果想要维持以前的利润率，投资必须以累积的比例加速增长。由于日本企业的投资主要依靠大量的银行贷款，当贷款由于企业过高的资产负债比率而不容易获得时，经济情况必然恶化。传统上，日本银行持有大量的相关财团企业的有

10、价证券。按照当时的会计规则，商业银行的资产负债表上资产方所反应的应该是其市值和帐面值中较低的一个，而两者之差是商业银行的潜在资本收益。按照国际清算银行，这是银行的二级资本，应该计入银行的资本方。经济高涨时日本的房地产，股票很高，银行的潜在资本收益相应的也非常高，九十年代初期，这些资产值迅速回落，企业和银行的资产负债表失衡，银行为了提高自有资本比率而紧缩贷款，企业则面临超负债状况，开始减少贷款需求，努力还款。于1992年生效的巴塞尔协议中对商业银行的资本充足率、资产负债比例等做出了相关的规定，商业银行的资本充足率不得低于8%。面对大量的不良资产，银行必须对贷款做出慎重的考虑。金融体系中的贷款额减

11、少，信用货币创造循环过程受阻，经济情况必然恶化。表 附录3.2 贷款利率和(M2+CD)/GDP 年份贷款利率(M2+CD)/GDP年份贷款利率(M2+CD)/GDP19827.3191.3919926.15107.0419837.1394.0919934.41108.2919846.7595.0319944.13110.0819856.6096.6719953.40112.2719866.02100.8619962.66112.6319875.21107.0319972.45114.4919885.03110.0019982.32120.4819895.29114.7519992.16124

12、.6519906.95114.2720002.07126.5519917.53110.04-数据来源：东亚经济展望，2002，vol.13特刊（二）日本的财政政策和货币政策二十世纪八十年代，日本的经济增长让世人瞩目，政府主导的增长模式为各发展中国家所竞相效仿。然而一方面，在政府的支持下，日本经济飞速增长，另一方面政府的债务比重业越来越大，见上图。其实政府债务比重增加并不可怕，日本政府的债务大部分都是内债，是“借自己的钱化”，而且日本的利息率很低。只要经济保持一定的增长率，健康增长，随着政府的税收等收入的增加，合理规划，债务问题总会得到解决的。关键的问题是政府支出在经济周期的不同阶段应该使用在不

13、同的方面。在本模型的经济周期分析中，资产值是一个关键因素，经济高涨时期资产值会上升，那么日本政府在九十年代以前对资产值的上升做了多少“贡献”呢？这需要在上述的简单模型中加入政府部门。 图 附录3.5 政府债务与GDP的比值数据来源：东亚经济展望，2002，vol.13特刊在上述三部门模型中加入财政，新模型相应的变为：WDRT+GDP=CI+G政府的税收为T，构成企业的成本，G为政府的支出。当政府的支出大于其收入时，就需要财政以举债的方式为政府筹资，筹资额为G-T。这一部分差额将转变为企业的利润，最终成为居民的收入。考虑企业的利润 （I-R-D）+(G-T)。企业的利润中加入了国债发行额（G-T

14、）这一由财政控制的变量。财政影响了企业的利润，从而又影响到了商业银行的贷款，再而影响到货币内生供给机制。具体分析，企业的利润不仅来源于商业银行的贷款，而且可以来源于财政的国债筹资支出。本期的国债会增加企业的利润，从而减少企业本期从商业银行的贷款。这就是挤出效应。一方面，商业银行的贷款减少，另一方面，由于财政的国债筹资支出，居民的收入增加，从而引起商业银行的存款增加。这样就可能会导致商业银行的存款多于贷款的现象。如果企业在本期取得了经济利润，并且想要保持这样的利润率，那么企业有两种途径来达到这个目的。一是，商业银行在下期增加对企业的贷款。这样会增加企业的利息和折旧成本，情况正如同不包括政府部门模

15、型分析的一样。二是，财政在下期继续增发国债，这样会使企业不依赖商业银行的贷款而是依赖财政的国债筹资支出来增加其利润。这种方法又会使存贷差继续增大。商业银行的贷款是基于企业的资产抵押的，如果企业以国债作为资产进行抵押从银行借款，那么金融体系将出现不稳定因素。财政发行的国债是政府发行的信用凭证，在它的背后完全是政府的信用，而没有任何的资产值，商业银行以政府的行用作抵押发贷款，必定会改变以企业的资产为抵押的贷款机制。宏观经济中的各种比例不再保持以前的稳态。经济一旦出现问题，就会产生大量的不良资产。可见日本政府债务比重的不断增加促进了经济的景气，但同时也加快了日本经济衰退来临的步伐。日本政府大量举债进

16、行公共事业的建设，但是效率越发低下，出现了大量的“烧钱取暖”和“先挖坑，然后再填洞”的不合理做法。这种做法虽然一时刺激了景气，但是却是经济中的资产值不断上升。日本在实现了“赶超”任务，成为世界上仅次于美国的第二大经济强国后，政府保护的主导产业选择出现了失误。政府政策引导大量资金投向了房地产以及相关产业。1985年“广场”协议后，日元进一步升值，促使国民财富进一步增长。1987年，日本政府制定了第四次全国综合开发计划和休养地法，大量资金投向了发地产等相关行业，随之而来的是房地产和股票价格疯狂的上涨。九十年代初期，资产价格下跌造成了房地产900多兆日元，股票比高峰时期缩水300多兆日元。企业资产减

17、少，负债过大，资产负债率猛增；银行的不良资产大增，资本充足率不足。在内生的货币供给体系中，中央银行的货币政策是无效的。这是因为内生货币供给体系中最主要的因素是商业银行。在市场经济中，如果商业银行考虑到自身的利益，则中央银行所制定的“不利于”商业银行的政策会被商业银行通过“倒逼机制”等方法转嫁给中央银行。本模型中，利率是有商业银行制定的，它取决于货币的供给与需求。不同与主流宏观经济学派的观点，利率取决于内生货币供给体系下的货币供给与需求的均衡。货币的供给取决于商业银行的可贷资金，尔这种可贷资金就是家庭部门的储蓄存款；货币需求就是企业的投资需求。日本银行自从1991年以来十二次调低贴现率，从6%将

18、到了0.1%，1995年以后基本上实行零利率政策，其根本原因是内生货币供给体系中的货币供给大于货币需求。中央银行投放基础货币使得基础货币的增长率在大于10%的情况下，商业银行的贷款却减少了4-5%，中央银行公开市场操作投放的基础货币又通过商业银行增加在中央银行存款准备金的方法“倒逼”回了中央银行。在内生货币供给模型中，只要是对商业银行不利的货币政策都会被商业银行通过种种“手段”拒绝，日本中央银行的货币政策是迫不得已的，货币政策的有效性是值得怀疑的。三、不良资产制约日本经济发展通过上面的分析，我们可以知道日本九十年代的经济衰退是种种原因综合作用的结果，其中最为关键的是由于企业在通过破产和兼并的方

19、式来调整降低资产值，必定在商业银行中形成了大量的不良资产。日本政府和中央银行没有及时、迅速的对商业银行大量的不良资产进行正确的处理，从而导致了内生货币供给体系中货币发行的困难，直接影响到名义GDP的增长。日本不良资产的现状与日本政府的对策从八十年代末期，九十年代初期，日本的经济开始衰退，金融业沉积了大量的不良资产。整个九十年代日本政府为摆脱经济衰退的困扰采取了一系列的政策措施，确实解决了一些不良资产问题。但是由于经济的不景气，又有大量的不良资产产生，日本的不良资产规模不但没有减少反而增加了。日本官方公布的数据显示，截至到2001年3月份，不良资产总额达到150万亿日元，占总贷款额的22%，国内

20、生产总值的1/3，其中日本各大银行的不良债权总额达到33.5798万亿日元。2001年9月，日本当局推出了有关按照市值计算资产值的法规，这是各金融机构必须以市值重新计算所持有的贷款数量，这样会显示出日本不良资产的真实水平。根据高盛公司的估计，日本的不良资产总额将达到237万亿日元，约为日本年度国内生产总值的近一半。如此高额的不良资产将继续阻止日本经济的恢复。只有彻底清除巨额的不良资产，日本经济中货币发行渠道才能理顺，资产值才能降到合理的水平，经济情况才能好转。对于金融业中的不良资产问题，日本政府其实早有察觉。大藏省曾经在1991年出对7家“住专”的经营情况进行调查，发现损失资产为2.64万亿日

21、元，1992年又查处日本金融业停止付息6个月以上的无保证不良资产近10万亿日元，为银行贷款总额351万亿日元，13个月上升了25%，并认为其中5家“早晚要陷入经营危机”。（董晓平等，2002）但是日本当局去没有采取果断措施，消除这些不良资产。随着经济情况的恶化，不良资产问题日益严重，银行的大量不良资产又将经济拖入继续衰退的烂泥潭。日本政府若想解决不良资产问题，就要付出沉重的代价。1995年日本政府发起成立了一个日本模式的资产管理公司，处理金融体系中的不良资产问题。然而资产管理公司的步伐过于缓慢，力量过于微小，其处理的不良资产对于总不良资产来说只是非常小的一部分。果然在1997年的东南亚经济危机

22、中，日本本已陷入衰退的经济又受到了严重的冲击。1998年为了解决困扰经济以久的不良资产问题，日本政府仿效美国做法推出了“桥银行（bridge bank）计划。10月正式推出金融再生法，随后又出台了“尽早健全金融机构机能紧急措施法”，设立过渡银行，进行金融机构改革。过渡银行市存款保险机构下的设的子公司，得到日本金融再生委员会的认可之后，存款保险机构可以向过渡银行提供自己或贷款。资金来源于政府投入的60万亿亿元的公共资金的一部分。这60万亿日元是日本政府直接提供的资金支持，其用途为：17万亿用于金融机构破产时对存款者的保护；25万亿用于向银行注入资金以提高其自有资金比例；剩下的18万亿日元列入“金

23、融再生帐户”，用于设立过渡银行。过渡银行的责任是接手2001年3月以前破产的金融机构，对其资产负债情况进行全面的清查，严格的区分健全债权和不良资产。过渡银行继续经营和管理健全的债权，并将不良资产转移给清理回收机构。出来要维持正常的经营业务以外，它最主要的是寻找愿意接管的民间机构，期限为1年，如果到期没有找到则可以延期两次。如果最终没有找到愿意接管的民间机构，则对过渡银行进行清算，整体交给清理回收机构处理。但是如上文分析，日本的不良资产数目巨大，过渡银行不可能从根本上解决日本的不良资产问题。2001年以来，日本政府仍在致力于营造有利于推动银行改革的气氛。日本中央银行借向金融体系注入资金的机会，重

24、新降利率调低到零水平，并时刻准备购入政府债券以扩大货币供应量。总体来说，从政策的效果来看，日本政府的政策效果并不明显，结果并不能令人满意。政策反映的迟缓、犹豫和金融体系的重大缺陷，这一切导致了不良资产的数目不但没有下降却反而增加了。至今日本经济还没有显示出任何复苏的迹象。四、韩国经验对日本经济发展的启示1997年东南亚爆发了大规模的金融危机，危机始于泰国，后来发展到整个东南亚地区，然后蔓延到东北亚，其中韩国受到的影响巨大。在危机期间，韩国经济受到了重大的打击。然而，韩国大张旗鼓的进行了经济体系改革， 对大企业集团进行了整顿，并且重组了其金融体系，消除了大量因企业破产而产生的不良资产。韩国政府在

25、危机期间政策果断而坚决，尤其是在IMF的帮助下韩国对其货币金融体系进行了全面的重组。韩国政府的做法对于日本有很大的启示。（一）韩国的经济危机在1966到1996年的三十年间，韩国经济飞速发展，在1997年经济危机爆发之前，韩国已经成为世界上的第11大经济体和第12大贸易国。这一事实被经济学家们誉为“韩国奇迹”。但是随着其经济的超常发展，韩国经济中的资产值也飞速上升： 图 附录3.6 固定资本存量变化数据来源：东亚经济展望，2002，vol.13特刊根据本文中的模型，资产值的过度上升必定引起经济的波动。1997年爆发的经济危机就是这种积累的结果。下面是韩国经济的一些数据： 表 附录3.3 韩国主

26、要宏观经济数据统计 年份名义GDP名义GDP增长率失业率(M2)/GDP198254431.314.884.3436.57198363857.517.324.0535.92198473003.614.323.7933.84198581312.311.383.9935.13198694861.716.663.7935.671987111197.717.223.0836.221988132111.818.812.5237.04198914819712.182.5739.571990178796.820.652.4538.431991216510.921.092.2938.681992245699.

27、613.482.3939.181993277496.512.942.7740.441994323407.116.542.4141.181995377349.816.682.0240.80199641847910.902.0142.611997453276.48.322.5744.901998444366.5-1.976.8158.181999482744.28.646.2568.222000521959.28.124.0579.88数据来源：东亚经济展望，2002，vol.13特刊 和www.nso.go.kr在经济危机以后的1998年韩国经济中名义GDP出现了负增长，失业率也上升了四个多百分

28、点。然而到了危机后的第二年，韩国经济强劲复苏，经济增长率一举上升了十多个百分点，2000年失业率也有所下降。但是韩国经济中还是存在问题的，可以观察到韩国的货币流通速度一直是在降低的，这对经济的增长是个潜在的威胁。韩国经济主要依靠大企业集团的发展，在经济高速增长时期，政府保护对大企业集团的利益，放松了对它们的监管。其结果是大集团可以轻易的获得银行的贷款。大企业集团之间相互持有股票，它们之间的债务关系也非常复杂。韩国的货币金融体系不完善，金融法规不健全。终于，1997年在东南亚经济危机的冲击下韩国也爆发了经济危机，曾几主宰韩国经济的三十家大企业集团的破产率高达百分之三十多。破产风浪从大企业波及到银

29、行、金融、证券、保险等行业。经济中的大量破产产生了数量巨大的不良资产。（二）韩国的主要措施韩国针对经济中所出现的问题对应的主要从两个方面下手，一是针对大企业集团；一是针对货币金融体系。韩国规范了大企业集团之间的关系，采取了IMF的方案，在政府的指导下，遵循市场经济的规律帮助企业破产和重组。这种政策有利于降低资产值。韩国政府对金融体系进行了重组，健全了银行法规。1998年4月1日开始实施韩国银行法、统一金融监管机构设置法等一系列的金融改革法案，货币金融体系得到规范。对于银行的不良资产问题，韩国更多的是使用以资产作为保障的有价证券的方式，来置换银行帐面上的不良贷款。韩国政府出面建立了专门机构负责处

30、理不良资产问题，将从银行那里收购来的不良资产重新市场化。不良资产被从银行的账上划出，使得银行可以重新站稳脚跟，履行经济中货币发行的功能。与日本的作法不同，韩国没有降这些不良资产束之高阁，而是将它们重新置于市场之中，为它们的找到了新的管理者，不良资产得到了良好的消化。这种资产进入市场的方法，不但有利于资源的有效配置，而且更重要的是不良资产问题被很好的解决了。为了配合金融业重组，1998年韩国政府注资38万亿韩元（接近当年GDP的9%），通过财政出资购买银行的不良资产的方法增加了银行的资本金和用于存款保险。通过一系列的配套措施和政策，韩国及时的解决了经济中资产值过高和不良资产问题。企业和货币金融体

31、系重新恢复正常，经济情况也随之好转，1999年韩国经济增长率为8.6%，经济又重新恢复了活力。（三）对日本的启示通过对日本九十年代经济衰退和1997年韩国经济危机的产生原因与政府对策的对比不难看出，日本和韩国问题是极为相似的。无论是韩国还是日本，经济发生大规模衰退的原因都是危机前国内经济高速发展造成了企业资产值过高的膨胀，同时由于政府的保护与市场经济体制不完善，企业一旦发生危机，便会产生数额巨大不良资产。当危机扩展到金融体系中时，货币发行受阻，经济情况随之恶化。化解危机的方法在于资产值能够顺利下降，并使在内生的货币供给机制货币的发行顺畅。日本的经济衰退就是由于不良资产没有及时的化解，而韩国的成功恰恰在于对不良资产问题的处理迅速、得当。五、日本经济发展的政策建议在本模型中，企业的运行和货币金融体系的运转使紧密的联系在一起的。一个环节出现问题就可能殃及整个经济体系，而解决问题时只能统筹规划，各个环节的问题要协调处理，决不可“头痛医