最新关于《证券法》的缺陷分析 精品.docx

1、最新关于证券法的缺陷分析 精品关于证券法的缺陷分析证券法作为规范我国证券市场的基本法律，已由九届全国人大常委会第六次会议于1998年12月29日通过。作为新中国第一部调整证券市场各主体行为的证券法，对于筹聚建设资金、保护投资者的合法权益、防范和化解金融风险、保障证券市场健康发展将起到重要作用。笔者认为，这部历时6年凝集专家心血的证券法是我国社会主义市场经济法律体系中一部不可多得的好法。笔者在本文中提出一些值得关注和商榷的问题，旨在抛砖引玉，以期我国的证券立法能适应市场经济的发展而进一步完善。一、有关证券法的宗旨问题证券法最为直接的立法宗旨或目的是规范证券发行和交易行为，规范证券发行和交易行为的

2、实质性理由是保护投资者的合法权益。从逻辑关系上来说，前者是后者的前提条件，后者是前者的目的。但是，在证券法条文设计当中，却出现了为了维护前提条件而牺牲目的的情况。以证券法第177条为例，依照本法规定，经核准上市的证券，其发行人未按照有关规定披露信息，或所披露的信息有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的，由证券监督管理机构责令改正，对发行人处以三十万元以上六十万元以下的罚款。对直接负责的主管人员和其他直接负责人员给予警告，并处以三万元以上三十万元以下的罚款。构成犯罪的，依法追究刑事责任。从该条可以看出，对发行人的处罚，最终的责任承担者将是由于该发行人误导而购买该证券而受害的投资者。实际上，向公众发

3、行证券就是中国经济从企业本位走向个人本位的过程。证券立法的目的之一就是要保护购买了企业证券从而帮助实现中国经济个人本位化的流通证券个人的持有人，而不应该让这种善意的个人承担其委托的证券专业交易安排者发行企业的经理层和董事会恶意造成的责任。目前证券监管机构有权批准或不批准某个企业证券的特殊交易如企业股票的发行、增发、配股或合并等，基本不需事先知道企业这种特殊交易的经济价值和企业大多数个人股东的意见；有权惩罚或不惩罚证券发行人、专业中介机构，却基本没有顾及这种惩罚是否转嫁给该企业的个人股东。证券立法应该保护个人股东的委托权、专业交易安排者的代理权以及证券监督管理机构对代理人人格化的专业交易安排者的

4、监管权，证券立法应该确定哪些是专业交易安排者禁止做的，违反则处罚专业交易安排者而不是该企业或并罚。专门监管专业交易安排者的立法思路，是对个人股东财产权利的尊重和保护，符合法律原则，同时也符合经济原则。注胡云耿证券法与个人本位化经济，金融时报1998年12月5日。二、关于股票发行核准制的问题我国证券法在审议过程中，有关股票发行是否实行审批制是争议的焦点问题之一。经讨论，将草案修改稿第10条第1款规定的发行股票必须经国务院证券监督管理机构审查批准修改为报经国务院证券监督管理机构核准。证券法出台后，不少学者欢呼核准制从根本上有别于审批制，将从根本上杜绝一些企业弄虚作假、包装上市的现象。笔者认为，且慢

5、欢呼。从证券法的条文上看不出核准制和审批制的根本区别在于何处。全国人大常委会办公厅研究室证券法应用指南编写组所作关于证券发行规章的解释，明确指出，在我国以往的股票发行实践中，都是采用核准制。立法机关认为，根据我国股票市场的实际情况，股票发行采取核准制不仅是当前的需要，而且在未来相当长的时期内，也不可能过渡到注册制。注参见上海证券报1999年1月15日第12版。编写组的解释应该具有一定的权威性，由此观之，我国证券法争论的审批制与核准制只不过仅为文字之争罢了。世界各国对证券发行的基本管理模式分为两种注册制和核准制。注册制的典型代表是美国和日本，这种管理体制强调信息公开，要求发行人将所有证券发行本身

6、和证券发行的有关资料和信息完全公布于众，保证投资者获得与发行证券有关的充分信息的前提下，监管机关允许其发行。核准制则不仅要求发行人在证券发行前公开其发行证券的有关信息，而且要求该证券必须合乎公司法和证券法中的若干条件，如营业性质、经营实绩等，证券主管机关有权否决不符合规定条件的证券发行申请。实行核准制的主要是大陆法系国家，美国的部分州和我国台湾。这种核准制仅仅对股票实行标准控制，而对股票发行数量、发行时间、发行价格及发行方式则由市场决定。值得注意的是，我国证券法所规定的核准制既不是注册制也不同于成熟市场条件下标准控制核准制。关键因素在于我国不可能在短时期内取消股票发行额度或发行上市家数限制。很

7、多人都将我国过去股票发行上市所产生的种种弊端归结于发行额度。笔者认为不然。配额本身并不会产生包装上市或捆绑上市忽视公司业绩等弊端，额度本身产生的问题只是并非所有符合发行条件的公司都能发行股票；而目前我国股票发行市场的问题是不符合条件的公司包装上市较多。这个问题的原因关键在于配额的分配程序。如果配额分配程序和分配标准缺乏透明度和科学性、平等性，那么额度的分配就不可能公平合理。我国当前在对股票发行实行额度制的前提下，企业发行股票须经地方政府中央企业须主管部门和证监会两级行政审批，而且首先须先经过地方政府或主管部门推荐，由于两者承担着管理经济和维护社会安定的职能，自然很难按照市场规律办事。笔者认为，

8、在考虑中国国情的前提下，我国证券法将审批制改为核准制的最大意义在于它提示人们设计一种较能体现市场经济规律的额度分配程序或机制。证券法第12条和第14条为我国实施核准制的程序留下了空间。也就是说，如果国务院证券监督管理机构所设计的报送方式和程序还是照搬股票发行与管理暂行条例所规定的内容，则核准制与审批制就没有任何区别；反之，如果国务院证券监督管理机构所设计的核准程序真正体现公平、合理、透明、非歧视等原因，则核准制将成为符合中国国情的一种比较合理的股票发行机制。从这个意义上说，证券法规定的核准制本身并无值得欢呼之必要，关键要看其未来制定的核准程序如何。换言之，真正值得欢呼的是核准制的程序。笔者认为

9、，该程序可以这样设计第一，在设置股票发行额度时，中国证监会要统一掌握选拔企业标准、每年上市家数、哪些企业上市及相应额度。选择的标准除了企业盈利状况外，更主要体现我国的产业政策，标准应尽可能明确化，并公之于众。凡是符合标准的企业并在额度范围之内的，应无歧视性允许股票发行。第二，监管部门拥有股票发行的全部审核权。证券监督管理体制比照中国人民银行现行管理体制，即按经济大区设置区域性监管办事处，直属于中国证监会。区域性监管办事区拥有对预选企业初步审核的权力，这种预选模式可以摆脱地方政府的不适当干预。但未经区域性监管办批准的企业仍可直接向中国证监会直接提出申请。第三，推荐预选企业权利由以前的地方政府或主

10、管部门改为券商推荐。在企业素质作为主要选择标准情况下，若由券商推荐预选企业，券商从减少包销风险的角度自然会推荐优秀企业，而不必盯着地方政府或行业主管部门确定的预选企业四处拉关系，搞不正当竞争。三、关于明确场外交易的法律地位问题根据证券交易的地点和交易规则的不同，整个证券市场可分为证券交易所交易和场外交易，它们都是证券市场的重要组成部分。目前，我国对场外交易存在着巨大的社会需求1股份公司中的众多中小企业因其自身的规模与实力而未能获准上市，而中小企业在我国国民经济发展中的地位和作用已被人们所认识，它们需要一个以中小企业为上市主体的证券交易场所。2股份制改造初期形成的大量的定向募集设立的股份公司的股

11、份。3股份制改造中出现的职工持股会持有的股份。4城镇和农村股份合作制企业职工持有的股份。5地方政府为推动企业资产重组对企业进行股份制改造而形成的国有股和法人股等等，都要求进行流通，都需要有相应的交易方式和交易场所。实践中已经大量存在的非流通的国有股、法人股的协议转让以及法人股的拍卖也需要依法进行规范。开放场外交易市场，既可为众多的非上市公司的股份提供转让场所，同时，又可解决广东、深圳等地提出的开设第二板块以扶持高新技术企业上市的问题。场外交易市场还可充当证券交易所上市交易的预备市场，即可直接从场外交易市场中挑选那些经市场检验业绩优良的公司进入证券交易所上市。这样也可促进我国股票上市制度由审批制

12、向注册制的转变，减轻监督管理机构的责任。公司法第143条规定股东持有的股份可以依法转让。第144条规定股东转让其股份，必须在依法设立的证券交易场所进行。公司法所讲的证券交易场所应该不是仅指证券交易所。因此，作为规范证券交易等行为的证券法应该对证券交易所之外的其他交易场所作出规定。但是证券法第五章仅仅规定了证券交易所，而没有相关场外交易的规定，而且在其第178条明确规定非法开设证券交易场所的，处以经济制裁和刑事制裁。由此可见，虽然公司法似乎对场外交易网开一面，但是由于证券法没有相应的场外交易的规定，导致任何场外交易市场都将是非法，这就意味着我国股票集中交易市场仅仅是证券交易所，即目前的上海和深圳

13、两家证券交易所。前一阶段各地自发设立了不少场外交易市场，但由于这些市场在地位上始终没有得到政府的明确认可，管理上没有得到应有的重视，因此不仅交易规则不健全，交易秩序混乱，也潜伏了很大风险，很难发挥非国有企业和中小企业证券融资和股票流通场所的功能。实际上证券市场是要有层次的，应满足各种交易的需要，就像商品市场一样，有大商厦，也不妨有小商铺。美国的报备股票制和英国的替代投资市场，就是典型的场外交易市场。为适应我国非国有企业和中小企业发展的需要，有必要完善证券法有关场外交易的规定1对场外交易作出界定，明确其法律地位和其他形式。2授权国务院根据证券市场的发展、根据国家经济发展的状况，对不同形式、不同层

14、次的证券交易作出规范。四、关于国有股、法人股流通问题在历时6年的证券法起草过程中，国有股、法人股的流通问题一直是争论的焦点之一。本来人们一直以为证券法对这一问题会有一个说法，但是，出台的证券法却对此采取了回避的办法，还美其名曰这是体现阶段性特点的原则。笔者对此不敢苟同。从表面上看，国有股、法人股不能流通造成法律上的问题是违背了公司法规定的同股同权原则；从实质上看，国有股、法人股不能流通则是造成我国国有企业股份制改造实践与理想目标不一致的主要原因。目前，我国上市公司业绩逐年下降，上市公司亏损数量不断增加。导致上市公司业绩下降和亏损数量增加的因素是多方面的，但是在众多的因素中，相当部分上市公司的经

15、营机制没有发生彻底转变是根本性的因素。上市公司经营机制向以前的国有企业复归，复归的原因是大量上市公司的股权过于集中，国有股和法人股占到80以上，国有股东的大量控股产生的后果是众所周知的内部人控制，有人形象地比喻国有控股上市公司股东会是政府部门的现场办公会；董事会是政府官员的转岗会；监视会是政府官员的退管会；国有股、法人股不能进入集中市场流通主要原因在于担心国有资产流失，于是通过证券市场对上市公司收购兼并的行为遇到障碍，重组对经营者的压力大大减少，甚至连用脚投票的机制也不能发挥作用了。正如中国著名经济学家、中国共产党中央党校教授王珏所指出的中国的国有企业改革难，建立现代企业制度难上加难，难就难在国有股占80左右，难以形成真正的投资主体多元化，难以形成真正法人财产权，也难以形成真正的法人治理结构。注参见亚太经济时报1998年12月31