策划 4 苏州恒久天方夜谭式的IPO.docx

1、策划 4 苏州恒久天方夜谭式的IPOIPO 乱象系列策划 No.4苏州恒久：天方夜谭式的IPO一、 苏州恒久：天方夜谭式的IPO77.04倍市盈率发行定价、711.7亿资金热捧、158倍网上超额认购，这一连串滚烫的数字火辣辣地昭示着又一批千万富翁、亿万富翁从此诞生。虎年伊始，苏州恒久(申购代码300060)登场。仅按20.80元/股发行价计算， 苏州恒久董事长、总经理余荣清夫妇身家增至8.5亿，余之兄弟余仲清身家变为1996.8万，余之姐夫孙忠良身家变为1248万，余下8位自然人发起股东身家跃至数百万到数千万不等。中国股市一向不乏一夜暴富的神话，但在苏州恒久创业板上市后，以往为市场心驰神往的种

2、种传奇都将会在它面前顿失颜色。一个业绩并不稳定、缺少核心专利技术的中小企业 ，如何变为行业内技术水平高、自主创新能力强的龙头企业；盈利严重依赖财政补贴和税收政策优惠 ，却能博得业绩高速成长之桂冠；上市前最后一次增资投资获利行将数倍爆炸增长的关键时刻，竟有人甘当资本市场活雷锋，不是向公司实际控制人低价转让手中股权，就是放弃股权转让优先认购权当这些天方夜谭式奇迹一股脑儿在苏州恒久上市创富之路上浮隐浮现，人们就不得不为其实际控制人高超、罕见的资本财技所“惊诧”。“虚幻”的专利技术记者通过国家知识产权局网站专利检索发现，科技研发实力如此雄厚的苏州恒久，到目前为止居然连一项国家授权专利技术都不拥有。“国

3、内激光有机光导鼓生产制造行业内技术水平最高、自主创新能力最强、生产制造规模最大的龙头企业，目前全球能够掌握激光有机光导鼓生产制造行业内一套核心技术并拥有专用设备系统集成能力的少数几家企业之一。”这是苏州恒久登陆创业板最为闪亮的金字招牌，亦为路演推介期间，公司董事长兼总经理余荣清对外极力宣传的重点。苏州恒久招股说明书中披露，公司拥有4个有机光导体管外观设计专利，专利编号分别为ZL200430054254.9、ZL200430054255.3、ZL200430054256.8、ZL200430054257.2，1个有机光导体实用新型专利，专利编号为ZL200420058463.5，这5项专利均于2

4、004年12月向国家知识产权局申请。正在申请的专利有4项，其中光导体用含高分子材料的新型阻挡层、改善有机光导体光疲劳性能的方法、多层结构的有机光导体三项专利为发明专利申请，专利申请编号分别为200410041098.1、200410066179.7、200910032466.9，实用新型申请专利多层结构的有机光导体申请编号为200920047194.5。此外，苏州恒久还拥有国际先进、国内首创非专利技术三项，分别为激光光导鼓生产装备研制、设计与集成技术、OPC 产品功能分离界面的结合与梯度分布技术、彩色激光光导鼓齿轮可拆装技术；国际先进、国内领先技术7项，分别为镀膜材料系列配方与配制技术、高精密

5、铝管加工与切削技术、不同类型与不同机种激光OPC系列产品技术、改善表面自润滑和引进掺杂耐磨骨架材料技术、无阳极氧化镀膜新技术、彩色激光光导鼓研制、生产工艺与技术。5项现有专利技术、3项发明专利申请 、1项实用新型专利申请以及10项国际领先、国内首创或国内领先非专利技术。这一切似乎足以成就苏州恒久科技龙头企业之威名。但令人大跌眼镜的是，记者通过国家知识产权局网站专利检索发现，科技研发实力如此雄厚的苏州恒久，到目前为止居然连一项国家授权专利技术都不拥有。申请专利法律状态检索结果显示，苏州恒久拥有的5项专利技术已经被国家知识产权局于2010年2月下旬终止了专利权，终止原因为未缴年费；光导体用含高分子

6、材料的新型阻挡层、改善有机光导体光疲劳性能的方法两项发明专利申请在实质审查生效后，于2008年4月被宣告为“发明专利申请公布后的视为撤回”。“专利申请被视为撤回的很可能是国家知识产权局实施实质审查后，要求申请人在指定期限内陈述意见或修改申请 ，申请人无正当理由逾期不答复，这意味着未来相关专利技术将很难获得法律授权。”深圳一位不愿透露姓名的律师告诉记者。虽然已经获得授权的专利技术已因未缴年费被国家知识产权局终止，正在申请的两项发明专利已经被视为申请人自动撤回，但苏州恒久依然在招股说明书中宣称自己拥有上述5项专利技术，坚称已被视为撤回的两项发明技术依然处于专利申请过程中，而对相关专利申请的实质法律

7、状态只字不提。上海某证券公司保荐代表人向记者表示，“在专利已经被终止专利权的情形下，苏州恒久依然宣称自己拥有专利技术为虚假陈述，在某种程度上已经涉嫌欺诈上市。”税收优惠、政府补助“催肥”高成长苏州恒久的业绩波动情况表明，这是一家严重依赖税收优惠和政府补助的公司，其业绩能够以较快速率增长，在很大程度上是靠政府补助和税收政策优惠催肥的结果。苏州恒久招股说明书对税收优惠、政府补助变化风险进行了象征性提示，称“公司享受的所得税优惠政策与政府补助提升了公司经营业绩。若公司无法取得新的政府补助，或未来国家税收政策若发生不利变化，对行业及公司的政策支持减少，将对公司的经营业绩产生不利影响。”事实上，国家税政

8、策、补贴支持变化对公司业绩成长并非如其宣称的那样轻描淡写，而是影响相当严重。2006年、 2007年、 2008年和2009年1-9月，苏州恒久享受的所得优惠合计分别为54.61万元、530.47万元、455.40万元和375.29万元，占当期利润的比例分别为13.72%、30.25%、18.45%和18.29%。科技开发和产业化项目政府补贴1709.5万元，所获政府补贴(税后)占2006 年、2007年、2008 年和 2009 年 1-9 月净利润的比例分别为 41.63%、55.01%、11.13%和4.13%。苏州恒久享受的所得税优惠与获得的财政补贴、增值税优惠等三项净额合计占2006

9、 年、2007年、2008 年和 2009 年 1-9 月净利润的比例分别为63.86%、90.63%、34.49%、26.06%。上海某证券公司首席会计师认为，“尽管苏州恒久三年又一期净利润构成中，政府补贴及税收优惠所占比例呈逐年下降趋势，但其最近一期的补贴税收优惠净利润占比依然明显偏高。”2007年，苏州恒久实现营业收入5187.81万元，净利润1753.89万元，营业收入、净利润较2006年分别增长93.53%、340.45%，净利润增长大幅超过营业收入增长主要原因是 ，2007 年，公司收到的政府补助1135 万元较2006 年大幅增加 9389077.5元，政府补助增长金额占净利润增

10、长额的69.26%， 政府补贴对净利润大幅增长的贡献率高达235.80%。到了2008年，尽管公司营业收入大幅增长了52.44%，但净利润增幅同比大幅下降，仅增长了40.75%。2009 年 1-9 月，苏州恒久净利润同比增长 37.18%，再次超过营业收入23.65%的增长速度，一个重要原因为收到政府补贴117.79万元，而2008年同期则没有政府补贴事项发生。苏州恒久的业绩波动情况表明，这是一家严重依赖税收优惠和政府补助的公司，其业绩能够以较快速率增长，在很大程度上是靠政府补助和税收政策优惠催肥的结果。深圳一位证券特许会计师表示，“业绩严重依赖政府补助和税收优惠的公司是不可能上市的。”不过

11、，发行上市保荐机构广发证券却认为，“发行人依法纳税，享受的各项税收优惠符合相关法律法规的规定。发行人的经营成果对税收优惠不存在严重依赖”。赤裸的利益关联为什么陆重豪甘愿放弃苏州恒久5年来的发展成果，相当于折价将自己的出资拱手让给实际控制人呢？创业板IPO启动意味着一场奢华的上市创富盛宴的开始，然而就在这千载难逢的关键时刻，却有人甘当雷锋，将眼看到手的千万财富拱手让人。2009年1月18日，苏州恒久股东会一致同意：江苏省苏高新风险投资股份有限公司(下称“苏高新”)、江苏昌盛阜创业投资有限公司( 下称“昌盛阜”)、苏州工业园区辰融投资有限公司、 闫挺、赵夕明、顾文明对苏州恒久进行增资，苏州恒久注册

12、资本由人民币 2250 万元增至人民币 2531.25 万元。这是苏州恒久上市前的最后一次增资。然而，就在这最后一次增资启动当日，公司前任董事陆重豪与余荣清签署股权转让协议书 ，协议约定陆重豪将其持有的苏州恒久1.35%的出资比例以30万元转让给余荣清 ，单位转让价格0.99元。苏州恒久招股书披露显示，陆重豪曾于2004年3月8日出资30万元从余荣清手中受让1.65%的苏州恒久有限责任公司(下称恒久有限，苏州恒久前身)股权，单位出资转让价格为1.46元。为什么陆重豪甘愿放弃苏州恒久5年来的发展成果，相当于折价将自己的出资拱手让给实际控制人呢？苏州恒久对陆向余转让股权定价依据及其合理性的解释为，

13、“陆重豪于2004年3月8日受让余荣清的股权成为恒久有限的股东，同时进入公司市场管理部担任区域销售经理职务，在其任职期间勤勉尽职，为公司的发展贡献了应尽的力量。2008年，由于个人职业规划的原因，陆重豪向公司提出离职申请并按其受让该股权时与余荣清的口头约定， 将其所持有公司股权按入股时的原价转让予余荣清。”陆重豪当初从余荣清手中受让股权是为了股权投资，还是要为自己找一份满意的工作，为什么在苏州恒久连年亏损的艰难创业期始终坚守，却在公司发展形势全面好转的时候突发奇想地搞个人职业规划进而离开公司？“我已经离开恒久了，恒久的事情都已经忘记了，没意思，也不想说。”近日，当记者将上述问题抛出时，陆重豪如

14、此表示。之后，陆即挂断了手机。蹊跷的“国退民进”苏高新的前任关键任职人员的浮现及其关联公司上市前最后一刻大举参股似乎可以为我们提供揭开疑团的线索。就在陆重豪不带走一片云彩潇洒挥别苏州恒久的同时，苏高新也将自己持有股权的一半以当初的出资额转让给了余荣清。根据转让交易，苏高新取得恒久有限股权最初单位出资额转让价格为3.60元，而到了苏州恒久创业板上市前最后一次增资时，其持有的9.09%的股权单位出资额转让价格竟只有2.44元。为什么苏高新如此心甘情愿地放弃自己进一步获得巨额风险投资回报的获利机会呢？苏高新的前任关键任职人员的浮现及其关联公司上市前最后一刻大举参股似乎可以为我们提供揭开疑团的线索。恒

15、久有限最初是由江苏新恒通电缆集团公司(下称“新恒通”)、余荣清、陆俊明、李荣林、徐志明等发起人共同出资，于2002年3 月27 日设立。由于恒久有限设立后经营亏损，未能达到投资预期，新恒通于2004 年 3 月 8 日退出。同一日，时任苏高新副总经理、现为苏州恒久董事的沈玉将之岳母裘亦荷，与余荣清签署了股权转让协议，以18.18万元受让恒久有限1%的股权，单位出资额的转让价格为1.46元。2005年3月8日，苏高新斥资1000万元获得了恒久有限的18.18%的股权。还是同一日，余荣清的配偶兰山英将所持 0.33%股权以15万元转让给沈玉将，苏州恒久解释此举符合苏高新风险投资惯例及对所投资项目管

16、理的要求，因为沈为苏高新恒久有限项目的投资经理。事实上，早在2001年，为感谢宋建华在恒久有限成立过程中应用人脉资源推荐新恒通对恒久有限的设立进行出资，余荣清曾决定在恒久有限成立后自愿将其拥有的恒久有限部分股份的权益(恒久有限首期注册资本的 2%)的分红权赠送给宋建华，那么引进资本实力雄厚的苏高新参股苏州恒久有限，余荣清是否又某种方式感谢了某位关键人物呢？由于苏州恒久没有对披露，外界无法得知。恒久有限之所以要引进苏高新，看重的就是苏高新具有政府背景，能够利用其特殊的地缘优势为帮助公司在当地获取政府补贴。事实上，苏高新确实在这方面发挥了他人无法替代的作用。苏州恒久坦承，苏高新入股后，在 2005

17、年 3 月至 2009 年 1 月担任发行人的财务顾问期间发挥了其在投资管理领域的优势和地缘优势，为发行人在高新区争取优惠政策、申报各种基金资助等事宜提供了咨询服务，对发行人取得税收优惠、政府补助起到促进作用。在苏高新的帮助下，恒久有限很快于2006年11月13日与江苏省科学技术厅、苏州市科技局签订了江苏省科技成果转化专项资金项目合同，自2006年至2009年1-9月，苏州恒久承担了多项科技开发和产业化项目，获得多项专项资金、科研经费等，其中计入报告期内损益部分的政府补助合计高达 17095900.00 元。而在苏高新参股前， 受规模较小、资金短缺等因素制约，恒久有限于2004年亏损-259.

18、31万元，现金及现金等价物净增加额为-185.75 万元， 余荣清将其自有房产抵押给担保公司作为反担保的方式仅从银行取得了100 万元的抵押贷款， 在当时的市场环境下很难取得更多的银行贷款。“尽管各地政府都会对高科技企业大力扶持，但很少支持亏损的中小科技企业，如没有过硬的关系，要从政府那里拿到钱非常困难。”业内人士认为。苏高新为苏州恒久解决资金瓶颈、大规模发展立下了汗马功劳，但等到分享公司创业板上市胜利果实时，苏高新却不但需要把自己手中持有股权比例的一半按所谓约定以原价让给公司实际控制人余荣清，而且还要眼看着为公司发展没有作出任何贡献的股权私募基金、自然人分羹、渔利。值得关注的是，于2009年

19、1月18日斥资1000万元认购恒久有限4.45%的股权的昌盛阜为沈玉将的关联公司，沈在该公司担任总经理之职。沈分别持有江苏同兴财富投资管理公司(下称同兴财富)、苏州太谷电力有限公司20%、9%的股权， 在这两家公司中同时担任董事职务，昌盛阜的股权投资运托管给为同兴财富。至此，或许不难理解在苏州恒久创业板上市造富盛宴即将大宴宾朋之际，为什么会有国退民进这一幕悄悄上演。“令人惊诧”的资本财伎聘请评估机构，按照自己注册成立公司的期望值进行评估为苏州恒久实际控制人精明财伎的初露峥嵘，而苏州恒久对政府科技成果产业转化补助的运用则到了出神入化之境地。2002年3 月27 日成立恒久有限时，将目前连年费都不

20、愿支付的专利技术作价250万元入股，便为苏州恒久实际控制人精明资本财伎的首次亮相。知情人士告诉记者，实际上，在苏州恒久发审过会审核时，发审委委员曾对余荣清以“有机光导鼓(OPC)生产技术”经评估后作价 250万元出资情况予以关注，要求中介机构对其评估定价的合理性进行核查。核查结果显示， 恒久有限出资人新恒通、余荣清、陆俊明、李荣林、徐志明于 2001 年9 月 28 日签署 苏州恒久光电科技有限公司章程 ，各出资方同意对余荣清 持有的无形资产有机光导鼓(OPC)生产技术请陕西华德诚有限责任公司会计师事务所进行评估，并对评估值商定为若评估值小于250万元人民币，则余荣清的无形资产按评估值作价入股

21、；若评估值大于250 万元人民币，则余荣清的无形资产按250万元人民币作价入股。截至 2009年9月30日，沿用与原评估报告书中相同的评估方法、参数，并以公司 2002 年至 2007 年公司实际经营数据对有机光导鼓(OPC)生产技术验算，其在 2002 年的市场价值为 88.75 万元。该值小于原评估值 618 万元及余荣清用其作价出资的 250 万元。但为确保苏州恒久顺利通过发行审核，保荐中介机构以实际的生产产能和投产的时间比预计的时间相对滞后、产品销量与原评估预测量存在一定差距为由，将评估方法中的受益期由“2002 年2007年”修订为“2002 年2008 年”进行评估结果的验证，由此

22、得出的验证评估值为 260.12 万元，高于余荣清以有机光导鼓(OPC)生产技术作价出资的 250 万元，并据此认为250 万元作价投入公司是合理的， 不存在出资不实或损害其他股东利益。且不论评估受益期人为延长至2008年是否完全妥当，但不可否认的是，在2002年-2008年七年间，恒久有限在2006年以前一直处于亏损状态，而在2006年至2008年实现的净利润中，有相当一部分来自政府补贴和税收优惠，而这部分利润则不能视同为余荣清有机光导股生产技术的贡献，应该予以剔除验证。2006年至2008年，苏州恒久累计实现净利润46206378.14 元，扣除政府补贴后的累计净利润为3006378.14

23、元，按照评估报告给定的技术分成率定位21%、折现率 15%验证测算，余荣清所谓的生产技术在2002年的经济价值则只有169万元，250万元的评估计价较验算值高估了48% 。聘请评估机构，按照自己注册成立公司的期望值进行评估为苏州恒久实际控制人精明财伎的初露峥嵘，而苏州恒久对政府科技成果产业转化补助的运用则到了出神入化之境地。苏州恒久招股说明书对重要合同的披露信息显示，公司与2006年与江苏省科技厅、苏州市科技局三方签订江苏省科技成果转化专项资金项目合同，项目名称为：彩色激光打印与数码复印有机光导鼓的研制与产业化。合同约定，江苏省科技厅资助苏州恒久省科技成果转化专项资金总计1130万元(其中拨款

24、资助930万元，贷款贴息200万元)， 地方财政配套资金565万，专项资金加地方财政配套共计1695万元，要求苏州恒久实施期间筹集的其他资金(包括自筹资金、银行贷款等)总额为6，605万元，计划于2006年筹集300万元，2007年筹集1，900万元，2008年筹集2，705万元，2009年筹集1，700万元，于2009年9月前完成自动化生产流水线及其配套技术装备的研制及生产场地、公用工程及辅助设施建设产业化任务。2006年-2009年9月，苏州恒久的研发费用累计投入1494万元，二期净化设备、精密控制设备投入215万元，土地投入1087万元，与科技成果转化相关投入合计不过2796万元，与科技

25、成果转化转向资金合同要求的自筹6500万元相差悬殊。令人感到惊奇的是，苏州恒久2006年-2008年的公司资产负债率分别为23.22%、28.26%、24.17%，2009年1-9月，公司资产负债率更是低至21.32%，在最近三年加最近一期资产负债表上，长期借款、短期借款居然为零。那么按照合同规定自筹6500万的资金到底体现在什么地方了，难道是公司的生产经营费用也可以算作自筹资金范围吗？如此一来，岂不是完全利用国家科技成果转化基金在为自己进行创业吗？上海一位证券特许会计师深表疑惑，“科技成果转化补贴中明明有贷款贴息200万元，怎么见不到企业贷款呢？即使借款还款的时间很短，但也不应该在每个时点都

26、不显示出来啊？”二、 苏州恒久核心专利遗失 涉嫌虚假上市头戴国内激光有机光导鼓生产制造行业内技术水平最高、自主创新能力最强光环的苏州恒久，终于可以如愿以偿地登上了以推动国家自主科技创新战略为导向的资本圣坛创业板。早在创业板IPO获准之前，市场就开始对其未来前景心驰神往，有媒体公开评论，“很难看到一个有这么大想法的公司。它叫恒久光电。如果这家公司完全做到了在“招股说明书”里的承诺以及想法，那它一定会成为一家全球化的伟大公司”。然而，有谁能够想到，苏州恒久这个拥有业内自主创新能力最耀眼光环的龙头企业，在获准创业板公开发行20000万股的前夜，其向创业板发审委申明拥有的专利技术竟在一夜间化为乌有。专

27、利权上市前夜失效2010年2月26日，苏州恒久获得中国证监会批文关于核准苏州恒久光电科技股份有限公司的首次公开发行股票并在创业板上市的批复，而国家知识产权局则于2月24日在网站上宣布，苏州恒久拥有的有机光导管体(1)-(4)四项外观技术专利权被终止，同时终止专利权的还有一项有机光导体管实用新型技术专利，所有申请专利技术被终止专利权的原因皆为“未缴年费专利权终止”。国家专利技术有关法规规定，“专利权终止后，技术归入公知技术领域，成为社会公用技术，任何人都可以免费、自由使用。”苏州恒久在招股说明中对核心技术失密风险如此提示到：“拥有核心技术是本公司赖以生存和发展的基础和关键，核心技术一旦失密，将会

28、对公司利益产生重要的不利影响。”为什么视核心技术为赖以生存和发展的基础、关键的苏州恒久在核准上市前夜，竟然因未缴年费被终止专利权，这背后到底隐藏着什么样的不为人所知的故事呢?创新龙头实力大起底苏州恒久一向以掌握激光有机光导鼓生产核心技术为荣，并认为自己不仅是国内激光OPC鼓生产制造行业内规模最大、技术水平最高、自主创新能力最强的龙头，也是全球能够掌握该行业核心技术并拥有专用设备系统集成能力的少数企业之一。据招股说明书披露，到目前为止，全球范围内掌握并拥有生产激光OPC鼓整套核心技术和整套装备集成能力少数企业中，除了苏州恒久自己外，剩下的只有利盟、施乐、佳能、三菱化学等全球知名企业。苏州恒久到底

29、拥有何种令人刮目相看的核心技术呢?公开披露信息显示，苏州恒久拥有4个有机光导体管外观设计专利，专利编号分别为ZL200430054254.9、ZL200430054255.3、ZL200430054256.8、ZL200430054257.2，1个有机光导体实用新型专利，专利编号为ZL200420058463.5，这5项专利均于2004年12月向国家知识产权局申请。国内一家生产变频器、即将IPO发行上市的创业板企业负责人向记者表示，“业内判断一家公司的行业地位，根本不看你有多少外观、实用新型专利，而是看能代表行业技术水平的发明专利有多少，外观、实用新型专利的商业价值十分有限。”而对苏州恒久申请

30、专利法律状态网络检索结果显示，除了申请编号为200910032466.9的多层结构的有机光导体技术专利尚处于实质审查阶段而未获授权外，余下的分别于2004年7月6日、12月10日提交申请的两项发明专利申请光导体用含高分子材料的新型阻挡层和改善有机光导体光疲劳性能的方法，虽然于2008年4月双双经过国家知识产权局组织的实质审查，但在实质审查生效后，却因“发明专利申请公布后的视为撤回”未获授权。耐人寻味的是，两项已经于2008年被视为申请撤回的发明专利申请，依然被苏州恒久当作技术实力雄厚的象征，赫然列在招股说明书“正在向国家知识产权局申请的专利”信息中。专利奶酪为何遗失记者在国家知识产权局网站对苏

31、州恒久拥有的5项专利技术法律状态检索时发现，截至目前，专利编号为ZL200430054254.9、ZL200430054255.3、ZL200430054256.8三项有机光导体管外观设计，及一项编号为ZL200420058463.5有机光导体实用新型专利均已被终止专利授权，终止授权公告日为2010年2月24日，还有一项编号为ZL200430054257.2有机光导体管设计专利在网上无法找到符合条件的检索。值得关注的是，此时距离苏州恒久获准创业板上市发行20000万股只有两天。2010年3月15日下午2时左右，记者拨通了国家知识产权局客户服务中心咨询电话，经通报申请专利号查询，苏州恒久的专利技术均已失效且无法恢复。据介绍，国家知识产权局早于2009年1月21日就已向苏州恒久发出专利年费欠缴专利自动终止通知书，收到通知书后，公司应该在两个月补交年费及6个月滞纳金的恢复期，苏州恒久却一直没有在规定时间内对国家知识产权局专利年费催缴通知作出正确反应。记者调查发现，专利权维持年费并不是一个让人难以负担的高额费用，收费最高的第9-10年外观设计、实用新型专利年费不过2000元/年，苏州恒久专利年限自申请之日算起只有5年，上缴年费只有900元/年，5项专利技术维持代价一年下来不过区区的4500元。这对于对外没有