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1、从两起并购案例总结律师操作并购项目的经验与心得从两起并购案例总结律师操作并购项目的经验与心得发布时间：2007-6-14 从两起并购案例总结律师操作并购项目的经验与心得易芳（上海市锦天城律师事务所 上海 200120）一、案例A：境内公司以境外公司身份并购拥有中国资产的境外公司（一）项目背景 1、主体 出售方甲：设立在香港的某公司 出售方乙：设立在维京群岛的某公司 收购方：设立在开曼群岛的某公司 2、标的公司 标的公司共两个，一个是出售方甲持股100%的在香港注册成立的公司的全部股权。一个是出售方乙持股100%的在香港注册成立的公司的全部股权。该两家标的公司又在上海设立了一家房地产开发企业，两

2、家标的公司共计持股房地产开发企业99%股权。 3、交易目标 通过境外股权转让，取得香港两家标的公司的控制权，进而取得境内某房地产公司的控制权，最后达到收购境内房地产项目的最终交易目的。 4、案件要点 （1）境内公司以境外公司身份并购拥有中国资产的境外公司 （2）以股权转让方式收购房地产项目 5、律师作用 律师在并购项目中的作用，因项目背景等实际情况的不同会有所差异，有的项目律师起主导性作用，而有的项目律师则只是起到知识性作用。一般而言，并购拥有中国资产的海外公司，主办律师都是境外律师。但是，这个案件具有特殊性，即该案件的境外收购方的实际控制人为境内企业，收购的主要资产是境内资产。因此，在该案件

3、中，中国律师起到了主导性地位，并且主导整个并购进程，而且负责选择境外律师，并负责与境外律师的沟通。（二）操作流程和涉及的法律要点： 1、境内公司和境外公司的尽职调查 收购拥有中国资产的境外公司，尽职调查分为两部分：一部分是针对境外公司的尽职调查，应由境外律师事务所进行；一部分是针对境内公司的尽职调查，则由境内律师事务所进行。而对境内公司尽职调查的程度，则应取决于中国资产在整个并购交易中的重要性。在本案例中，收购方要购买的核心资产是境内的房地产项目，因此，尽职调查的重点应该放在中国资产方面。境内律师在尽职调查过程中发现的问题，应由并购双方及时达成补救措施，并将该等发现的问题和达成的补救措施反映到

4、境外并购的主合同中。 （1）尽职调查的程序管理。 作为出售方的律师，应主动控制尽职调查程序和制订尽职调查规则，并建立资料室。 作为收购方的律师，尽职调查作用体现为：协助收购方辨认交易风险以及规避风险，确认收购方需要保护的程度有多大。完整的尽职调查应该能为收购方提供目标公司或业务的价值的概况图，以及帮助收购方确定收购价格，评估收购风险，帮助收购方事先拟订适合的合同条款以涵盖可能出现的风险。 一般而言，收购方、其代表或顾问应在出售方的办公室或双方同意的其他场所进行尽职调查，并约定：尽职调查过程中，收购方仅审阅相关文件，且在交割之前无权对该等文件复印或复制。收购方在未得到出售方书面同意之前，不应以任

5、何方式与出售方公司人员和相关政府部门接触。 （2）律师应关注：尽职调查与合同条款的关系： 律师在尽职调查中发现的潜在问题，可以通过出售方在并购合同中作出陈述保证予以弥补和降低潜在责任的风险。 2、并购合同： 涉及到境外转让和境内转让两方面。出售方在中国境内的子公司和拥有资产的情况，应该在并购合同中得到具体的反映。出售方的补偿保证范围应该涵盖其在境内的资产。必要时，甚至可以就境内的资产涉及的某些事项签订专门合同，但境外签署的并购合同为主合同，境内转让文件应从属于境外签署的并购合同。 3、支付条款： 收购价格在境外支付，但支付条件应当与交割捆绑，在境内和境外的交割完成的同时付款。 4、交割： 包括

6、境外的母公司和境内的子公司两地同步交割：但是，由于中国境内的交割涉及审批程序，事实上很难作到境内境外的同步交割，特别是收购方律师应考虑如何最大程度减少两地交割时间差。 一般而言，交割应包括三部分内容：交割前的准备工作，交割时应完成事项，交割后的后续行为。 （1）交割前的准备工作：制定交割时间表/交割备忘录，通常由收购方律师制定，交割时间表/交割备忘录内容包括： 交割工作：交割前应完成的各项工作；交割当时应提交的各项文件；交割当时应签署的文件；交割后的所有后续行为。 交割地点： 交割日和交割时间： 交易各方参加交割的代表：有关董事会决议、授权委托书、签字样本，特别是涉及两地同步交割，如果一方代表

7、人员不能在交割现场，更是需要对方先提供经核实的董事会决议、董事和授权人员的签字样本。 此外，对于需要境内境外同步交割的项目而言，应特别安排交割前进行预演程序，由并购双方在交割前将准备好的文件材料以演习方式提交到有关政府机构，这样可以事先知道符合政府机构要求的全套申请文件清单并预先准备齐全。到交割日，双方就可以将准备齐全的全套申请文件提交到政府部门受理，从而尽最大可能减少交割时间差，降低收购方的风险。 （2）交割时应完成事项： 签署文件：主要为签署收购协议、有关的目标公司的董事会决议或股东会决议、目标公司的会议记录等等 交付文件：出售方应于交割时向收购方提交的文件，目标公司应向收购方提交的文件；

8、 收购方在交割日支付价款； 所有权转移； （3）交割后的后续义务 以协议中明确允许的方式继续以目标公司名义使用包括所有标牌、名片、市场推广或其他广告资料等； 收购方向有关机构申请新的董事名单的备案登记，向工商行政管理局申请新的营业执照； 出售方提供的必要协助； 出售方的保守商业秘密和竞业禁止的规定。 5、了解出售方公司高层管理人员在并购中的个人得失 作为收购方的律师，应了解和判断出售方公司的高层管理人员在并购中的个人得失，以及因此可能给收购方带来的阻碍。如在该项目中，我们了解到，如果并购交易成功，出售方公司境外派出的高层管理人员就要被撤回，且可能暂时没有更为理想的位置安排，薪酬和职位也不如现在

9、。因此，这些管理人员出现了一些不合作态度。 6、对出售方商号、名称使用的约定 一般而言，全部收购目标公司股权的情况下，可以继续使用出售方的商号、名称。如果不使用，也应安排过渡期，应在并购合同中对此问题作出约定。 7、提存条款： 在合同中设定提存条款，提存金额一般是交易价格的20%，也有的是10%，交割完成后的一个期限内，如果出售方违约，或出现出售方陈述保证不符，收购方进行索赔，则从提存款项中扣除相应赔偿款项。 8、目标公司董事和经营管理层的变更： 全部收购目标公司股权的情况下，收购方一般都要更换目标公司董事和经营管理层。因此，交割时要将出售方有关董事和管理人员的辞呈作为出售方向收购方交付的资料

10、之一。（三）方案设计 律师通过对整个案件的分析以及法律的灵活运用，最终设计的方案合理、合法地规避了以下法律问题： 1、减轻税负 一方面，如以收购房地产项目的方式进行交易，则需要承担很重的税负，更名税3%+营业税5.57%。另一方面，如以境内企业进行收购，并购将导致外资企业性质发生改变，转为内资企业，则目标公司将丧失外商投资企业可享受的一切优惠待遇，并可能出现补缴以往所享受的所有优惠待遇税收（例如属于生产性的外商投资企业且经营期在10年以下的）。本案中，由于收购方仍然是境外公司，出售方在境内的子公司的公司性质没有发生变化，仍可以享受外资企业的优惠待遇。 2、降低成本 避免了办理房地产项目转让涉及

11、的土地使用权证、规划许可证等权证照的变更手续，减少了交易环节和涉及的审批、变更手续，大大缩短了交易时间，降低了收购成本。 3、规避审批 境外母公司收购，规避境内外商投资企业的审批手续，收购方实际是一家上海民营企业，如直接以境内公司收购境内外商投资企业，涉及企业性质变更，审批手续也比较复杂，境外进行交易，大大降低了来自政府审批部门的可能给交易带来的不确定性。该案件的操作流程图见下表：二、案例B：外国投资者以竞价方式并购境内国有企业（一）项目背景 1、主体 出售方：国有独资公司 收购方：以竞价方式征集受让方，在从事城市公用事业行业的境内外强势企业中选择受让方 目标公司：出售方持股100%的国有独资

12、城市公用事业公司 2、案情 通过综合评审，受让方最终确定为一具国际知名度的境外行业企业，出售方通过产权交易所转让其所持城市公用事业公司全部国有股权中的部分股权，为城市公用事业公司引入国外战略投资者，将城市公用事业公司变更为中外合资有限责任公司，并按照特许经营权模式经营中外合资公司。 3、案件要点： 外国投资者以竞价方式并购境内国有企业（二）需要关注的法律问题： 其一：了解出售方（中方）和收购方（外方）在并购中关注的核心问题 无论是作为出售方律师，还是收购方的律师，都应该了解出售方（中方）和收购方（外方）在并购中关注的核心问题： 一般而言， A、中方关注点： 1、 担心员工安置问题。 2、 希望

13、尽快取得收购款，最好一次性全部付清。 3、 希望基于资产评估报告确定交易价格。 4、 希望外国投资者收购除主业之外的其他辅业资产（打包收购）。 5、 不希望在并购合同中作出太多承诺和保证 B、外方关注点： 1、 担心政府批准问题，包括批准的时间和是否会取得批准两个方面。与其他国家的涉外并购项目不同，政府批准在中国境内的并购流程中仍居中心地位。 2、 政治与体制风险。包括中国政府是否及在多大程度上干涉并购交易，中方企业的管理、盈利状况有多少依赖政府行为。 3、 希望中方信息完全披露以及详细的尽职调查； 4、 关心冗员问题； 5、 希望非主营性资产与收购资产分离，从而降低今后合资公司的经营风险；

14、6、 希望取得目标公司的经营管理权和控制权； 7、 交易价格确定方面，外方的评估方法可能与中方不同，希望评估结果能反映风险或由国际评估机构使用的评估方法进行评估。 8、 目标公司的主要资产方面，包括土地、建筑物等权属状况是否清晰，是否存在限制。国有企业大多经历过产权变更历史，重大资产，特别是土地和房产方面经常存在权属不清或受限制的情形。 其二：竞价并购方式 与协议收购的最大区别，竞价方式并购是出售方控制并购文件，出售方应拟草、控制整个并购文件，需要注意的是，如要采用竞价收购方式，竞价条件并不仅仅局限于交易价格，合同条款、受让方应该具备的受让条件和资质等也是竞价的一部分。出售方应将交易价格、支付

15、方式、竞拍方应具备的相应资质、需要卖方接受的合同条款作为竞价条件。 在这个案例中，考虑到出售方是从事公用事业的国有企业，中方可以通过产权出让对意向受让方设定有关条件，需要外方接受的条件包括：要求是国际上具有知名度的水务公司，交易底价、员工安置、水价的调整，以及其他中外合资合同、特许经营权合同中的某些重大合同条款，都应该预先予以设定作为竞价条件。 一般而言，竞价条件可以包括以下部分内容： 一） 受让方应当具备的资质条件 1、从事城市公用事业行业的境内外强势企业，具有一定的资产规模与经营实力； 2、具有良好的商业信誉，最近二年未涉及重大诉讼、仲裁或行政处罚事件； 3、符合国家法律、政策和行政法规规

16、定的其他条件。 应注意的是，律师在代为拟订受让方的资质条件时，要考虑应符合有关的法律规定，即不得以不合理条件限制或排斥潜在投资者，不得对潜在投资者实行歧视待遇，也不应具有明确指向性或者违反公平竞争内容。但又应在法律允许范围内最大程度及准确地体现出售方的合理诉求。 二） 受让方应当接受的出让条件 投资者参与本次产权出让应当接受以下出让条件： 1、 关于本次产权出让的转让价格、价款支付方式和期限要求 （1） 本次产权出让的交易底价。 （2） 收购价款的支付方式和期限： 2、 中方在产权出让说明书中确定的职工安置方案是对本次产权出让受让方的最低要求，应予接受。 3、 根据本次中方改制重组方案确定的资

17、产、负债重组方案，将由并购完成后变更或新合资公司承担。 4、 评估基准日至新设合资公司成立日期间新增利润（或亏损）以及其他方式新增资产的处置安排。 5、 新设合资公司董事会成员组成和经营管理层人员（主要为总经理、副总经理、财务总监等）的安排。 6、 新设合资公司有关特许经营权的安排 竞价方式的选定应考虑： （1）法律规定：如果经过出售方资格确认后只有1个合格投资者，则交易只能采用协议转让方式进行；如果有2个以上（包括2个）合格投资者，则可以选择综合评审、电子竞价、一次报价的交易方式。 （2）本案例： 由于本次产权出让竞价条件包括众多合同条款的约定，难以将其全部锁定而采用连续竞价、一次报价的交易

18、方式。因此，出售方将申请采用综合评审的竞价方式，但最终决定权在于产交所。 以竞价方式并购，出售方需要准备的相关法律文件： 1、出售方的尽职调查报告； 2、目标公司介绍； 3、出售意向书 4、意向受让方获取资料 5、保密函； 6、买卖协议（出售方主导） 其三：程序控制 作为出售方应该进行的工作： 1、制定标准的工作时间表， 2、国有产权转让的工作时间表，经最终确定受让方为外国投资者后，涉及外商投资企业设立或股权变更的报批程序。不同的审批程序之间衔接的时间安排。 律师应该非常清楚涉及的并购流程或者是路线图，如国有产权转让流程：制订产权转让方案，可行性研究报告内部审议形成书面决议清产核资、财务审计、

19、资产评估、出具法律意见书国有产权转让事项报国资部门批准委托产权交易机构发布产权转让信息征集受让方根据受让方征集情况确定交易方式（如只征集到一个意向受让方，可以采取协议方式，如两个以上，决定采取拍卖或招标方式选择受让方）签订合同、产权交割有关部门批准产权变更登记 其四：员工安置 员工安置问题是外资在并购国有企业中的最为重要和最为困难的问题之一，安置费用：法律规定应由改制前国有企业承担，但实际操作中，很多国有企业甚至没有这部分资金来源，可以考虑：1）当地政府对改制成立的中外合资企业实行税收减免，然后由外资企业承担员工安置，2）把并购价格和员工安置结合考虑，从交易价格中直接抵扣安置员工费用。如属于竞

20、价并购方式，中方可将员工安置方案作为竞价条件的一部分。 在这个问题上，律师需要关注的问题包括： 1、必要的批准程序，应取得职工代表大会、股东会和国有资产管理部门的批准。应将方案及其职工代表大会决议等文件报送市劳动保障部门审核。取得有关劳动保障部门出具职工安置费用确认书，还应将员工安置方案作为国有企业改制方案的组成部分上报国有资产管理部门等。 2、考虑将员工安置问题作为竞价的一部分，要求受让方接受。 3、安置方案和员工补偿标准。律师应注意审查员工安置方案内容应符合有关法律、法规的规定，并根据我国现行政策制定。如根据产权转让后企业性质的不同，需要选择采用解除劳动合同关系，或者变更劳动合同关系的处理

21、方案。目前国家性规定主要是劳动保障部门颁布的关于国有大中型企业主辅分离辅业改制分流富余人员的实施办法。此外，还有地方性规定。员工经济补偿包括国有身份转换的补偿和解除劳动合同的补偿。目前，现有的法律规定较为混乱，补偿标准高低不一，有的地方性标准与劳动部规定相冲突，应考虑如何确定。一般而言，涉及国有企业改制员工的补偿标准问题，地方上均会颁布比较具体的关于改制的有关规定，这些规定都会对员工安置问题作出规定，而且往往操作性也比较好，可以考虑采用。因此，律师在操作此类项目时，首先要充分收集当地的有关法律法规，并结合国家规定综合考虑。 其五：债权债务 目标企业的债权债务存在状况，并购事项是否已经取得债权人

22、同意，是否通知债权人等。债权人通知文书的格式和内容，目前国家没有制定标准版本，但是律师要注意审查，通知书是否明确告知债权人享有的法定权利，如可以要求债务人提供担保，或者要求清偿债务等，缺乏这些法定内容，可能导致债权人通知书的无效。 其六：资产评估和交易价格的确定 根据法律规定，收购境内企业都必须评估，包括非国有资产。国有资产应由具备资质的评估机构进行评估，而非国有资产应由中国境内的评估机构评估。国有产权转让的底价的确定主要依据资产评估结果确定。 目前我国通常采用的是重置成本法，与国际上通行的评估方法不同，评估结果往往更高。评估时，一般需要综合考虑产权交易市场的供求状况，同类资产的市场价格、职工

23、安置、引进先进技术和管理经验等因素。此外，律师还要考虑：如果评估价格高于双方已经协商的价格，将需要如何处理。 其七：并购模式： 外国投资者并购境内企业暂行规定规定了两种具体的并购方式：一是资产式并购；一是股权式并购。两种并购方式的分类是以并购交易的标的来划分的。资产式并购中，目标公司的法律地位不因并购发生变化，外国投资者另行设立外商投资企业，所购买的资产由该外商投资企业实际运营。股权式并购中，目标公司的法律地位因并购发生变化，外国投资者直接入主外商投资企业，目标公司性质变更为外商投资企业。 其八：外商投资产业政策 在外资产业准入方面，应该关注三个层面的法律性规定： 外商投资产业指导目录的限制性

24、规定，某些产业禁止成立外商独资企业，或者不允许外商取得控股地位。某些领域禁止外国投资者的收购。目前，除了外商投资产业指导目录，还有： 1、中国加入WTO的服务贸易具体承诺减让表。但是，WTO的规定不够详细和具体，操作性不强。 2、CEPA内地与香港关于建立更紧密经贸关系的安排的规定，在某些方面，CEPA具有突破性的规定，外商可以考虑利用。 其九：外资并购的反垄断审查 外国投资者并购境内企业，如存在法律规定的情形，或商务部和国家工商总局认为外国投资者并购涉及市场份额巨大，严重影响市场竞争或国家经济安全，应当进行垄断审查。 利用外资改组国有企业暂行规定规定：外国投资者并购境内企业有下列情形之一的，

25、投资者应就所涉情形向外经贸部和国家工商总局报告： 1、并购一方当事人当年在中国市场营业额超过15亿元人民币； 2、一年内并购国内关联行业的企业累计超过10个； 3、并购一方当事人在中国的市场占有率已经达到百分之二十； 4、并购导致并购一方当事人在中国的市场占有率达到百分之二十五。 律师认为：一般情况下是不需要过多考虑垄断审查问题的，但如果潜在投资者为跨国公司，且实施的是战略性并购，并在之前对境内行业企业已经进行了不少并购，虽然并不一定构成需申报审查的条件，但中方对此问题还是应当予以必要关注的。 其十：审批权限 审批问题是外商最为关注的问题之一。 我国对外商投资实行的是多级审批制，审批权限基本上

26、是按照外商投资企业的投资总额确定为中央和地方对外经济贸易主管部门。因此，如因外资并购行为的发生导致变更外商投资企业的投资总额和/或注册资本，须经原审批机关批准。 律师应协助当事方进行审查，确定作为申报义务人的当事方应向哪一级的审批机关报送文件。根据商务部最新颁布的外商投资审批权限的规定，已设立的外商投资企业和港澳台投资企业的变更手续原则上由原企业设立审查批准部门审查批准；已设立的鼓励类、允许类外商投资企业和港澳台投资企业新增投资额1亿美元及以上的，以及限制类外商投资企业和港澳台投资企业新增投资额5000万美元及以上的，由商务部办理审查批准手续；原经地方外经贸（商务）主管部门或国务院授权部门审查

27、批准的外商投资企业和港澳台投资企业增加经营范围等事项涉及国家专项规定须报商务部审查批准的，应由商务部办理变更手续。同时还应注意，如根据法律、法规和行政规章的规定，某些特定类型或行业的外商投资企业的审批权均集中在中央一级。 律师应该非常明确，需要何种批准，批准的时间，批准机构，审批级别（中央还是地方），需要提交的审批材料清单等。 其十一：土地处置方案 一般外资并购境内国有企业，必然面临着被收购的国有企业的改制重组程序，改制方案很重要的内容包括：土地和建筑物的处置；经营性资产和非经营性资产分离；人员安置；债权债务处置方案等等。而且，需要注意的是，国有企业大多经历过产权变更历史，重大资产，特别是土地

28、和房产方面经常存在权属不清或受限制的情形，存在界定产权的问题。 其十二：并购后变更或新设成立的中外合资企业的管理权分配 在保证中方合法利益的前提下，应考虑赋予外方较为充分的经营自主权，致力于引入国外同行业公司先进的经营管理经验，降低经营成本，提高公司的盈利水平。 其十三：过渡期间 从并购合同签订日到办理变更手续存在时间差，而在此期间，目标公司可能发生各种变化，因此，应约定双方在该期间的权利义务，包括：经营管理、利润和营业收入处置、资产变化，权照变更。收购方应要求出售方承诺：在过渡期间，出售方应维持目标公司的正常经营，在该期间，应维持目标公司在财产状况、经营、资产、负债等方面不会发生重大不利变化

29、。 具体内容包括： 1、 双方应尽快取得交易所必需的有关第三方的同意、授权及批准； 2、 出售方应保证维持目标公司的正常经营，所有的资产也应当按照正常的经营方式加以维护和使用； 3、 出售方应保证不会修改目标公司章程和重大合同，不会变更目标公司经营执照或其他任何经营必需的许可和文件； 4、 出售方应保证在正常经营活动外不会产生其他债务和发生纠纷； 5、 不会出售目标公司重大资产，或在资产上面设定担保和其他限制权利； 6、 不会放弃或取消债权、请求权，以及其他有价值的权利。 7、 保守目标公司商业秘密。 其十四：文本和法律适用 1、中文和英文文本，合同文本的效力优先问题。根据律师的从业经验，国内

30、企业应该努力争取中文版本的优先地位，这样将大大降低今后出现纠纷时的解决成本。 2、适用法律：根据我国法律规定，外资并购只能适用中国法律 其十五：争议解决 中方应该坚持在中国境内解决纠纷，而且应该适用中国的有关程序法律法规。本项目由于具有涉外因素，因此外商一般会要求选择以仲裁方式解决争议。对此，中方可以同意，但是应该坚持仲裁机构和仲裁地必须在中国，而且仲裁过程中必须选择适用中国实体法。该案件的操作流程图见下表：三、律师办理并购项目的经验与心得（一）律师进行并购项目总体结构设计应考虑的因素 1、确认代表的是收购方还是出售方，代表收购方还是出售方对于律师在并购项目中的作用具有决定性影响。然后，确认哪一方在并购中处于优势地位，据此对收购条件作出调整；了解并购双方之前是否存在关联关系，