以国务院九条意见的精神指导证券法修改.docx

1、以国务院九条意见的精神指导证券法修改以国务院“九条意见”的精神指导证券法修改在“发展与规范：中国证券市场法律论坛(2004)”上的演讲周正庆关键词: 九条意见/重要性/统一思想/指导行动/证券法修改内容提要: “九条意见”是党中央、国务院从国民经济发展的全局和完善社会主义市场经济体制的高度审时度势、高瞻远瞩作出的一项战略决策，是推进资本市场改革开放和稳定发展的纲领性文件。中国的资本市场正处于初期和转轨的特殊阶段，又正在从过去实施计划经济向市场经济转型，在这样的情况下，更需要有正确的政策引导和支持。解决上市公司全流通的问题，要一个一个的去研究、逐个解决，要采取逐步、稳妥的办法，经过试点、实践的检

2、验把这个问题解决好。要重视给予投资者合理的回报。证券法的修改工作应当按照“九条意见”的要求，以十六大和十六届三中全会的决定要求作为指导思想，努力做到修改以后的证券法既要有利于规范资本市场、防范风险，又要有利于大力推进资本市场持续健康的发展，既要有利于发挥资本市场的各项功能，又要有利于维护广大投资者的合法权益。非常高兴能有机会参加这个研讨会，跟大家共同研讨大家都关心的问题。今天我以一个老证券工作者的身份，想谈一谈学习国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展若干意见的几点体会。我想谈三个问题：第一个问题，认真学习和深刻领会“九条意见”的重要性;第二个问题，切实用“九条意见”来统一思想、指导行动，包

3、括我们立法、执法、健全法制，都应该用“九条意见”来指导;第三个问题，要按“九条意见”的要求把证券法的修改工作搞得更好。第一个问题，认真学习和深刻领会“九条意见”的重要性。我认为“九条意见”是党中央、国务院从国民经济发展的全局和完善社会主义市场经济体制的高度审时度势、高瞻远瞩作出的一项战略决策，是推进资本市场改革开放和稳定发展的纲领性的文件。为什么这么讲呢?因为我作为一个老的证券工作者，深深体会到在我们资本市场发展的历史当中，以国务院的名义正式发布文件，就资本市场改革开放和稳定发展作出了全面的部署，这种事情是很少有的。大概以国务院名义发布的文件是1992年12月有一个关于资本市场宏观管理的文件，

4、那是在我们资本市场实验的初期。经过十几年的发展，我们党的十六大提出了推进资本市场改革开放和稳定发展，这也是在我们党的文件当中正式提出对资本市场的要求的第一次，到十六届三中全会提出来大力发展资本和其他要素，提出来“大力发展”，到这次“九条意见”提出来“大力发展资本市场是一项重要的战略任务”，把它作为战略任务提出来，表明党中央、国务院把发展资本市场的重要性提到了一定的高度，在总结我国资本市场建立以来正反两方面经验的基础上，全方位地阐述了对资本市场改革、开放、发展的决策。大家在学习“九条意见”的时候可以看到，从认识大力发展资本市场的重要意义、发展资本市场的指导思想和任务，到进一步完善发展资本市场的各

5、项政策、健全资本市场的体系，从提高上市公司的质量、促进中介机构的规范发展到加强法制和诚信建设，从加强协调配合、防范化解市场风险到积极、稳妥地推进对外开放，可以说“九条意见”对指导发展资本市场作出了全面、科学、周到、细致的安排和部署，这是我国资本市场发展历史上很少见的。所以，我认为它是个里程碑式的、纲领性的文件。随着时间的推移，它的重要性将日益显露出来，必将推动我国资本市场的持续、健康发展。第二个问题，切实用“九条意见”来统一思想、指导行动。从我参与资本市场建设的实践，我深深体会到统一思想认识，解决认识问题，对我们规范发展资本市场，加强法制建设各个方面都是一个很重要的前提和基础。许多问题不统一认

6、识，在实施过程当中就会产生这样那样的分歧。因为思想是行动的先导，只有思想认识统一了、步调一致了，事情才好办。改革也好、发展也好、法制建设也好，都是如此。我想结合回顾资本市场发展的历史实践，谈几个认识的问题：第一，关于怎么样认识和评价我国资本市场的问题。大家都知道，我国资本市场十几年来经过风风雨雨，经过曲折和反复，但是其中我认为经历了两次重要的转折和考验。第一次是在中国资本市场建立的初期，对于中国能不能搞股份制，能不能搞资本市场，股份制和资本市场到底姓“资”还是姓“社”，在思想认识上存在很大的分歧，社会上存在种种的疑虑。在这个时候，1992年初，小平同志南巡讲话中指出：“证券股市这些东西究竟好不

7、好?有没有危险?是不是资本主义独有的东西?社会主义能不能用?允许看，但是要坚决试。”就是在“坚决试”思想的指导下，有了发展我国资本市场的第一次认识上的突破。随后1992年12月国务院发出了关于进一步加强证券市场宏观调控管理的通知，随后国务院的证券委员会、证券监督委员会相继成立。可以说，正是第一次具有划时代意义的认识统一，为后来中国资本市场的发展奠定了重要的基础。短短十年的时间，中国资本市场走过了国外数十年走过的道路，不少国外专家学者都对中国资本市场的快速发展表示惊讶和赞叹;中国的资本市场正像“九条意见”所讲的，确实取得了举世瞩目的成绩。今年4月16号我们举办了一次国际研讨会，请了不少外国的专家

8、、学者，讨论我们怎么搞好证券法修改的问题。他们对中国资本市场都给予了一致的评价，他们有人看了我们上海的证券交易所以后，认为我们上海交易所在硬件建设上全世界是一流的。我们上海证券交易所的建设比较晚，起步比较晚，所以我们一开始，中国的证券交易就是无纸化，完全通过电脑。在交易上，现在纽交所的交易过程中还有好多比比划划的做法，据说香港有些证券交易还不是完全无纸化的。我认为第二次转折关口出现在2000年，在这个时候对于中国资本市场来说，本来应该在已经取得了巨大成就的基础上迎来更大的发展，但是这个时候又掀起了肯定与否定的争论，出现了推倒重来、以偏概全、全盘否定的论调。当时在舆论上的争论是很大的，主流是发展

9、，是健康的，还是要推倒重来?我认为中国资本市场在发展过程中产生这样那样的问题，甚至存在哪些失误，对此必须高度重视，认真总结经验教训，切实加以改进和纠正，但就此就全盘否定资本市场的主流是不符合事实的。近两年的实践证明，其后果对改革发展和稳定都是非常不利的。我们不能因为洗澡盆里有脏水就连孩子一块儿都泼掉，发展是硬道理。最近我又翻了翻小平同志南巡讲话当中在什么条件下讲的“发展是硬道理”：根据中国的国情，根据中国发展的需要，要抓住一切可以抓住的机遇，加快我们的发展，发展才是硬道理，我们遇到问题要整顿、要清理、要改正，目的还是为了促进发展。所以，我体会大发展，小困难;小发展，大困难;不发展，最困难。就在

10、这次出现两年持续低迷的关节点，今年1月，“九条意见”的发布，我认为是适合国情，顺应形势，符合民意，除疑虑、解分歧，正本清源，再次统一了各个方面的思想认识，可以说将发展资本市场的种种疑虑一扫而光，恢复了信心，调动了各方面的积极性，使持续低迷的股市迅速出现了转机。实践证明，统一认识是非常重要的，认识统一了，有了明确的指导思想，有了明显的方向和任务，只要方方面面齐心协力，认真贯彻“九条意见”的精神，我国的资本市场就一定能够取得更大的成就。第二，关于对资本市场的发展，要不要政策引导和支持?我认为现在对过去人们经常谈的所谓中国是“政策市”的说法，到了应该全面剖析、客观看待的时候了。政府通过政策建立引导资

11、本市场，如果这就是所谓“政策市”的话，这就是国际上通常的做法，不是我们中国所独有的，无可非议。根据我工作和出访的实践所看到听到的，世界上从来就不存在没有政策引导的资本市场，不是正确的政策引导就是错误的政策引导。美国“911”事件发生以后，美国的总统、财长、美联储的主席都出来讲话，号召投资者树立信心，号召大家要有信心，要继续购买股票，而且提出来一些投资机构在当时的情况下不准卖出股票，目的都是要维护股市的稳定。我们香港地区在亚洲金融危机的时候，面对国际游资的炒作，断然采取了救市的政策，取得了很好的效益。如果说在危机的时刻，这是采取了不得已之举的话，其实成熟的市场经济国家，在平时也很注意用政策的引导

12、模式。去年9月我到欧洲去访问，就看到德国在我访问不久之前就提出了发展资本市场的十点计划，为什么要提出一个计划呢?我们在访问中了解到，他们深深感觉到欧洲的资本市场发展滞后于美国和英国，所以他们要通过政策的引导推动股市进一步的发展，所以提出十点计划。这十点计划我都看了，内容相当的详尽，包括怎么拓宽资金进入股市的渠道，也包括减免税收的政策，制定了各种有力推进资本市场发展的十点计划。接着我又到瑞士，瑞士同样为了推进资本市场的发展提出了振兴资本市场的三十一条政策措施。所以，我认为“九条意见”发表以后所产生的效应，所谓政策效应，无可否定，实际上中国的资本市场正处于初期和转轨的特殊阶段，因为我们发展历史很年

13、轻，我们又正在从过去实施计划经济向市场经济转型，在这样的情况下，更需要有正确的政策引导和支持。第三，关于稳步解决非流通股流通的问题。这个问题曾经一度是资本市场投资者说悬在他们头上的一把利剑。我们对这个问题过去缺乏实践的经验，有些政策的提出没有从中国的国情实际情况出发，产生了一些失误。我认为，上市公司的股份现在分为国有股、法人股和社会公众股，大体上没有上市流通的占总股本的70%，这种股权分置的现象是中国资本市场所独有的。因为我们在发展资本市场的初期，对资本市场缺乏认识，怕上市以后国有资产会不会流失，会不会出现这样那样的问题，所以，70%没有上市。现在看来，这个问题70%不能上市流通，并不符合资本

14、市场的发展规律，也不利于市场的长期稳定，也不利于国有资产通过资本市场实施战略的重组、优化国有资本的布局，因此应当按照“九条意见”的要求，积极稳妥的解决好股权分置的问题。鉴于这个问题的复杂性，目前还不能提出一个时间表。有人说，能不能再研究个什么好的方案，什么时候提出一个全流通的方案?什么时候公布?我认为从中国资本市场发展的实际情况来看，不宜于这样做，也不可能这样做，不可能提出个时间表。“九条意见”提出“解决股权分置问题时要尊重市场规律”，这句话我认为非常重要，要尊重市场规律，要切实保护投资者特别是公众投资者的合法权益，有了这样一个重要的指导思想就意味着今后上市公司解决非流通股上市的问题不可能搞一

15、刀切。既然要尊重市场的规律，那么解决上市公司全流通的问题，要一个一个的去研究、逐个解决，不可能一下子推出什么时候开始全流通，不可能，那不符合市场规律，也不可能保护投资者特别是公众投资者的权利。我认为在实施过程当中，你这个上市公司如果全流通的话，一定要在和流通股股东充分协商的基础上研究解决，要个案解决，在取得共识以后，还得按照上级有关主管部门的有关规定和程序到资本市场去解决。如果是按市场规律的话，你这个上市公司的业绩好，可能在全流通的时候卖出的价格高于你的净资产，如果你的业绩很差，那你卖出的价格可能要低于你的净资产。所以，我认为解决全流通要采取逐步、稳妥的办法，经过试点、经过实践的检验，可以把这

16、个问题解决得比较好。按照“九条意见”已经明确提出的解决全流通的指导思想，国有股减持就再也不是高悬在中国股民头上的一把利剑了。原来大家老是等着，什么时候拿出一个什么样的方案，因为过去不断提出这样那样的方案，现在我自己学习“九条意见”体会到这个问题不那么简单，要按照市场规律，要考虑到公众投资者的权益，解决起来一定是稳步的、分步的，在实践当中不断探索好的办法，经过实践检验证明是可行的，才能逐步的实施。第四，关于重视资本市场投资回报的问题。过去我们讲资本市场的时候，对资本市场投资多少比较重视，但是我们很少讲资本市场给予投资者多少回报。我认为这种观念应当转变，既要重视发挥资本市场的功能，筹集资金、支持建

17、设，也要重视给予投资者合理的回报。如果广大投资者不能得到合理的回报，其合法的权益不能得到有力的保护，这样的资本市场就好比无源之水、无本之木，就没有生命力。在持续两年多低迷的时候我就讲过，“谁买股票，谁被套住、谁赔钱，这种资本市场没有什么意思”。人家投资是要取得合理回报的，谁投钱把谁就套住了，这种资本市场不可能发展。事实上，2001年6月份以来，股市流通市值大幅度减少，相当一部分投资者受到损失，其结果就是资本市场流动的资金迅速减少，直接融资的比重占间接融资的比重也迅速在下降，我们直接融资占间接融资的比重高达10%以上，持续低迷以后是4%以上。因此“九条意见”提出要重视资本市场的投资回报问题是非常

18、重要的。我理解投资回报包括即期回报和长期回报。即期回报就是上市公司的股息和红利。所以，目前有些上市公司不分红的现象是不正常的，应该按照“九条意见”加以纠正。长期回报就是要求一方面上市公司要有长远的发展规划，要建立激励和约束机制，为此，要解决好长期回报的问题，就要努力提升上市公司的总体质量，这是资本市场投资价值的源泉。投资要取得合理回报，关键是上市公司的整体质量。另外，投资者也要更多的关注公司的长远发展和长期收益，逐步树立理性的投资观念。说到底，要真正重视投资者的投资回报，就应当按照“九条意见”的要求，聚精会神、一心一意大力发展资本市场，因为只有一个蒸蒸日上的资本市场，才能给投资者带来持续、丰厚

19、的投资回报。第五，关于货币、资本、保险三个市场有机结合、协调发展的问题。我认为这三个市场之间有密不可分的内在联系。比如说货币政策的松紧会立即对资本市场产生影响，资本市场发展得快与慢，直接融资比重的高低就会反作用于货币市场。保险资金不经过资本市场运作就难以维系，不可能进入良性的循环;因为保险资金要维持一个比较合理的回报率，回报率过低，只能让他存款、只能让他买国债，这样的保险难以维系，这样的保险市场是办不下去的。但是，保险市场的资金进入资本市场的前提就是要求资本市场稳定健康的发展。好比前两年持续低迷的时候，很多保险资金不但没有合理的回报，也被套住了，那也是问题。因此，我们要认识到资本市场的风险防范

20、关系到国家的金融安全和国民经济的健康发展。各有关部门在出台设计资本市场的政策措施的时候，要充分考虑到资本市场的敏感性、复杂性和特殊性，这三个市场的监管部门应当建立信息共享、沟通便捷、职责明确的协调配合机制，有效的促进这三个市场的有机结合、协调发展。各地区、各部门要加强协调配合，按照法律法规和有关政策的规定，共同防范和化解市场风险，采取积极有效的措施，做好风险处置工作，同时要建立应对资本市场突发事件的快速反应机制和防范化解风险的长效机制。我认为只要全面、切实贯彻“九条意见”，认真总结我国自己的经验教训，并善于从我国国情出发，借鉴国外的经验教训，大家齐心协力，我们一定能够使资本市场走向持续、协调、

21、健康发展之路。2004年4月16号我们开的国际研讨会上就这个问题曾经让美国一个金融专家介绍美国资本市场从1982年以来发展的情况，他们为我们介绍的情况应当引起我们的重视。美国从1982年到2000年，大体上它的资本市场经过了18年的牛市。原来我们研究有一篇文章，从1991年到2000年10年牛市，道琼斯指数从2400点一直涨到11000点。当然，也有人说美国到了2000年过热了，出现泡沫了。是的，它经过近一两年的调整，最近股市又回升了到1万点以上。我们需要研究的问题是它10年牛市对它整个经济的增长、整个经济结构的调整的贡献，对高科技发展的促进。人家取得了重大的成果。我们往往有些学者对这个问题研

22、究得不是很透，一到2000年就说美国也出现泡沫了，我们要吸取过热、泡沫的经验教训。我认为更需要研究探讨的是它10年牛市，甚至18年牛市是怎么取得的，什么情况下取得的?对它经济的增长、对高新技术的发展发挥着什么样的作用?这样才有利于我们更好的贯彻“发展是硬道理”这样一个指导思想。所以，那次国际研讨会上我们就提出一个课题，大家探讨中国需要具备什么样的环境，确保我们的资本市场能够持续、协调、健康发展，走上这个道路，人家可以连续10年、甚至18年持续牛市大概在18年当中有一两年是下跌的。我认为我们要吸取这两方面的经验，既要研究国外股市出现泡沫、出现过热带来的问题，这是我们要防止的;同时我们也要学习人家

23、持续牛市对经济的推动作用，要研究这个问题，这对我们实现十六大提出来的战略目标是有现实意义的。第三个问题，关于修改好证券法的问题。我认为现在证券法的修改工作应当按照“九条意见”的要求，以十六大和十六届三中全会的决定要求作为我们的指导思想，努力做到修改以后的证券法既要有利于规范资本市场、防范风险，又要有利于大力推进资本市场持续健康的发展，既要有利于发挥资本市场的各项功能，又要有利于维护广大投资者的合法权益。刚才成思危副委员长讲到，我们证券法在制定的时候正好是亚洲金融危机发生期间，所以我们从防范风险、加强规范方面考虑得比较细，到现在拿出来看一看，这些方面的条款都是很适用的，而且在实施过程中也发挥了很

24、大的作用。但是碍于当时的形势，也由于当时我们资本发展才短短几年，对推动发展、搞好制度创新考虑得不是很多。因此我们这次证券法的修改要把两者结合起来。我个人体会到，经过我们这一段不到一年的证券法修改实践，我感觉到证券法的修改过程也是不断探索、集思广益、统一认识的过程，好多问题认识统一了，改条文并不难，关键在有些问题上认识不统一、有分歧，你说往东他说往西，这个条文就很难成立。有人说，你准备做哪些修改?我只能说我们正在听取各个方面的意见，反复的推敲、斟酌，最后要正式报人大常委会同意以后提交一审，然后还得二审、三审，这就是一个不断探索、集思广益、逐步统一认识的过程我们参加人大常委会讨论法律的情况非常多经

25、过讨论以后，汇聚大家的意见，集思广益，把原来的条文再加以仔细推敲，从而得出一个大家比较满意的结论。我举一个例子，现行的证券法明确提出金融业必须分业经营，就是银行、证券、保险、信托必须分业经营。我们立法的时候，鉴于亚洲金融危机期间对防范风险的强调，从我们国情出发，当时立法是对的，是有效的。现在我们要修改这条，大家在认识上不统一。这个问题必须从实际出发，中国的现状是什么样的。这次我们开国际研讨会就问，国外开始从分业经营原来也是分业经营向混业经营是怎么转化的?他们告诉我们不是谁想起来要混业经营，是实践当中的需要，逐步从分业向混业转变，所以在法律制度上才开始修改。美国1999年才修改法律。我们中国现实

26、中同样面临这个问题，现在不是讨论要不要从分业到混业转化也有人提出依中国的词语，一说“混业”就是“混乱”;我们说不叫“混业”，叫“综合化”也行。现在我们的现状是什么?在原来的基础上已经出现变化。美国混业很典型的办法就是母公司下面设三个子公司，也可以搞保险，也可以搞证券，也可以搞银行。现在我们中国已经出现了母公司下面的子公司又搞银行、又搞保险、又搞证券的例子，比如中信和光大是这样。同时，有些大的银行，国有商业银行下面已经建立了证券公司作为子公司。有的保险公司也建立了证券公司。我们面临的问题是经过这些年，特别是加入WTO以后，我们面临金融业进一步对外开放，对混业经营我们要有一个指导思想，认识有分歧，

27、还得继续讨论，但是在立法上必须给将来混业经营留下法律的空间，总不能说只准分业不准混业，这样的法律仍然不利于金融的发展，也不利于资本市场的发展。但是，具体办法怎么留有空间?我们在广泛听取意见以后，在这方面需要做一些工作，能够提出大家取得一致共识的修改办法。其他还有一些问题，由于时间的问题我不打算说了。比如说我们现在强调资本市场只能搞现货，但是，将来我们搞信用交易，搞衍生工具，就必然会突破现货交易。这次“九条意见”已经正式提出来，研究开发与股票和债券相关的新品种及其衍生产品。这个问题在法律上你必须留下空间。如果法律仍然说不能搞衍生工具，不留下这个法律空间，对我们整个资本市场的发展也是不利的。比如说

28、这次“九条意见”提出来鼓励合规资金入市的问题。过去我们往往限制了好多资金进入资本市场，现在明确提出来“要鼓励合规资金入市”，在法律修改的时候就要给这个问题留下空间，因为我们三个市场资本市场、货币市场和保险市场资金上从内在就是相通的，把它们截然隔开是不可能的。但是这里一定要强调有明确的目标去做，不能乱来，国外实施混业经营也非常强调对保险资金、银行资金和证券资金在划分上怎么监管，也是很重视的，不是乱的，不能随便拿银行资金就可以买股票。我们将来在这方面也必须有明确的规定，有严格的规范去推进这件事情。总之，我相信经过充分酝酿、深入研讨，在十六届三中全会和“九条意见”的指导下，逐步取得共识，证券法的修改工作一定会做得更好。