最新版中国重庆市房地产行业投资策略分析报告.docx

1、最新版中国重庆市房地产行业投资策略分析报告2017年重庆市房地产行业分析报告2017年7月出版1、重庆房价会暴涨吗？ 51.1、短期房价上行压力主要源于补涨预期 51.2、长期来看并不具备炒房基础 92、如何测算住房库存？ 122.1、住房库存存在多种度量口径 122.2、各口径下的住房库存测算以重庆为例 133、全国层面住房库存剖析 173.1、狭义口径下，全国已开工未售库存约16 个月 173.2、考虑未开工部分，全国另有38 个月的土地库存待消化 193.3、分城市来看 203.4、分区域看 214、库存只是表象，土地供给才是根本 224.1、当前土地供给结构存在区域间错配 224.2、

2、一二线城市居住用地占建设用地比重偏低 234.3、应着力盘活农村集体建设用地 24图表 1：重庆商品住宅成交量及均价同比增幅 5图表 2：过去十年全国主要城市的商品住宅销售均价增速与 GDP 增速 7图表 3：全国主要城市当前房价收入比横向比较 7图表 4：重庆市保障房供地面积及占全部居住用地供应面积比重 8图表 5：重庆市历年常住人口、城镇人口及城镇化率 9图表 6：重庆市历年常住人口与城镇人口同比增速 10图表 7：重庆市国有建设居住用地供应量 11图表 8：省会、直辖市和计划单列市的住房需供比 11图表 9：住房库存的多种度量口径 12图表 10：2012-2016 年重庆市主城区新建商

3、品住宅可售（未售）面积 13图表 11：2012-2016 年重庆市主城区新建商品住宅库存去化月数 14图表 12：2011-2015 年重庆市主城区和周边城镇住宅建设用地成交面积 16图表 13：2011-2015 年重庆市主城区和周边城镇的人均住宅建设用地成交楼面面积、人均住宅 销售面积 17图表 14：2009-2016 年全国层面已开工库存规模 18图表 15：2009-2016 年全国层面已开工库存去化月数 18图表 16：2012-2015 年全国层面土地库存规模 19图表 17：2012-2015 年全国层面土地库存去化月数 20图表 18：全国住房库存规模分解 20图表 19：

4、2009-2016 年全国层面已开工库存规模及去化月数 21图表 20：2012-2015 年全国层面土地库存规模及去化月数 21图表 21：分区域库存去化月数 21图表 22：分城市群库存去化月数 22图表 23：各线城市未来五年平均住房需供比 22图表 24：全国地级及以上地区未来五年住房供需匹配度分布热感图 23图表 25：国内外主要城市居住用地占建设用地的比例 24图表 26：中国城市建设用地结构分解 24图表 27：中国的城乡土地二元结构 25图表 28：“地票”交易模式示意图 26图表 29：重庆市“地票”成交金额、面积及占土地供应面积比例 26表格 1：重庆现行的房产税政策 8表

5、格 2：2010-2016 年重庆全市已开工未售楼盘面积（已开工库存）计算方法 15表格 3：2009-2015 年重庆全市已出让未开工的住宅用地楼面面积（土地库存）计算方法 15表格 4：各国土地制度比较 251、重庆房价会暴涨吗？2016 年12 月30 日，履职重庆15 年之久的黄奇帆市长辞任，进而引发了市 场对重庆房价未来走势的多种猜想。重庆房价即将暴涨的传闻一时甚嚣尘上，不 少投资者将购房目光投向重庆，甚至有新闻曝出个别炒房者打“飞的”赴渝买房1。尽管重庆市国土房管局迅速出台调控政策遏制房价上涨，但重庆这块所谓的 “价值洼地”已引起了各方的持续关注。而事实上，当我们仔细观察重庆房地产

6、市场走势，会发现房价上涨实际从11 月底已经开始，至黄市长离任时，新建商品住宅成交均价同比增幅已跃升至10% 左右，达到一年来的最高点。而成交量的增长出现得更早，其同比增幅从10 月 下旬已开始持续走高。我们认为，重庆的这轮房价异动，绝非单纯源于一位市长 的离任。图表 1：重庆商品住宅成交量及均价同比增幅1.1、短期房价上行压力主要源于补涨预期重庆房价多年来相对GDP 增长缓慢，房价收入比较低。一方面，以直辖市的经济体量，过去十年间重庆的GDP 年均增速达16%，高于北上广深，在35 个大中城市中名列前茅。而另一方面，重庆年均房价增速只有9%，若与GDP 增速作比后 横向比较，其房价相对增速在

7、大中城市中仅居中下游。此外，重庆当前的房价收 入比约为6.1，在35 个大中城市中仅高于贵阳、沈阳、长沙和呼和浩特。在一、 二线城市房地产市场整体火爆的态势下，重庆相对较低的房价水平和增速，使其 成为市场眼中的“价值洼地”，也催生了投资者对其未来补涨的预期。图表 2：过去十年全国主要城市的商品住宅销售均价增速与 GDP 增速图表 3：全国主要城市当前房价收入比横向比较市长离任实为短期催化剂。黄奇帆市长在任期间，对房地产市场采取“低端有保障，中端有市场，高端有约束”的区别化调控思路，抑制房价过快上涨。分 档征收的房产税政策主要针对高端住宅市场和外地投机客，而年均约20%的保障 房供地占比则有力地

8、保障了低收入人群的住房需求。黄市长离任后，政策的不确 定性使得市场对房价的补涨预期提升，进一步激发了部分投资客的炒房热情，从 而在短期推升了房价。表格 1：重庆现行的房产税政策图表 4：重庆市保障房供地面积及占全部居住用地供应面积比重1.2、长期来看并不具备炒房基础尽管短期可能存在波动上调，但我们认为重庆房地产市场长期仍将维持平稳增长，房价很难出现持续性疯涨，原因主要在于人口结构和土地供给。从人口流向来看，城镇人口流入主要来自乡村，缺乏外来人口迁入。尽管重 庆的城镇化率逐年提升，城镇人口持续增长，但其总人口基本维持不变，表明重 庆的城镇人口增量主要来自直辖市内部农村人口的城镇化，而无明显的市外

9、人口 流入，这与北京、上海、深圳对外来人口的强吸引力明显不同。考虑到当前重庆 城镇化率已达60%以上，预计未来重庆市场的住房需求很难出现显著提升。图表 5：重庆市历年常住人口、城镇人口及城镇化率图表 6：重庆市历年常住人口与城镇人口同比增速从土地供给来看，居住用地供应充足，住房供需均衡。过去几年重庆的国有 建设居住用地的平均供应规模在3,000 万平方米以上，2013 年高达4,837 万平 方米，充足的土地供应规模能够有力地支撑重庆每年超过4,000 万平方米的住宅 销售面积。根据我们的测算2，重庆市未来五年的住房需供比为1.12，在主要城市中位列中游水平，远低于深圳、上海、北京、合肥等城市

10、。图表 7：重庆市国有建设居住用地供应量图表 8：省会、直辖市和计划单列市的住房需供比2、如何测算住房库存？除人口流向和供需结构外，影响楼市更为直接的指标是住房库存。而由于库 存本身存在多种度量口径，市场当前对住房库存的判断众说纷纭。因此，我们首 先对住房库存的概念作系统性梳理，然后以重庆为例阐释各口径下的住房库存测 算方法。2.1、住房库存存在多种度量口径当前市场上对住房库存的判断主要涉及以下几个口径：最狭义口径下的住房库存，是指已经取得商品房预售许可证，可以面向市场销售，但仍未售出的商品住宅面积；除已取得预售证的未售楼盘外，还有一部分项目已开工但尚未申请到预售 证，此类项目未来也将投入市场

11、销售。上述两类库存加总，共同构成开工未售的 楼盘面积，我们称之为“已开工库存”；除已开工的楼盘外，开发商和社会机构手中持有大量未投入开发的土地储 备，我们称此类库存为“土地库存”； “已开工库存”和“土地库存”合并，共同构成广义口径下的总住房库存。图表 9：住房库存的多种度量口径2.2、各口径下的住房库存测算以重庆为例从最狭义的口径来看，重庆当前住房库存已降至低位。这一口径下的库存可直接监测得到，无需估算。根据我们的监测，截至2016 年底这一口径下重庆市主城区3的新建商品住宅库存量为1,298 万平方米，相较2015 年二季度末1,760 万平方米的高位下降了26%；对应库存去化月数也已降至

12、7.3 个月，接近历史低 点。而此口径下的库存去化月数合理区间一般在12-18 个月，重庆较低的去化月 数是支撑其此轮房价上行的一大重要原因。图表 10：2012-2016 年重庆市主城区新建商品住宅可售（未售）面积图表 11：2012-2016 年重庆市主城区新建商品住宅库存去化月数考虑未获预售证的已开工楼盘面积，重庆全市住房库存约3,100 万平方米。 为估算此类库存，我们从2010 年至今的累计住宅新开工面积中，扣除此期间累 计住宅销售面积，再将在2010 年以前开工但销售于2010 年至今的部分4加回，即得到截至期末的已开工未售面积。基于此方法估算，2016 年底重庆全市的已开工未售住

13、房面积（已开工库存）达3,122万平方米，对应去化月数7.3 个月。表格 2：2010-2016 年重庆全市已开工未售楼盘面积（已开工库存）计算方法将未开工土地库存纳入考量，重庆另有2 年左右土地库存量。此类库存估算 方法为：用历史实际出让的累计国有住宅建设用地面积，乘以此期间出让住宅用 地的平均容积率，并减去累计新开工的住宅面积，最后乘以可售系数得到可用于 销售的住房库存面积。基于此方法估算，重庆2015 年底土地库存达1.03 亿平方 米，对应库存去化月数约28 个月。预计2016 年底此数字会有所减小，但仍将在2 年左右，而此类库存的合理区间一般在2-3 年。考虑到已开工库存的去化月数

14、同样低于合理区间，我们认为重庆当前住房库存并不算高。表格 3：2009-2015 年重庆全市已出让未开工的住宅用地楼面面积（土地库存）计算方法注：重庆的土地库存计算周期为2009-2015 年，2009 年以前积累的住房库存受数据所限未纳入计算，因此实际库存量可能高于我们的计算结果；上述各项指标均为全市口径。从供地分布来看，主城区人均供地规模显著低于周边城镇。重庆主城区的住 宅建设用地成交量每年占全市成交量的三成至四成，人均成交住宅用地楼面面积 约为3 平方米/人，略高于其每年人均住宅销售面积；而周边城镇的人均成交住 宅用地楼面面积则高达5 平方米/人左右，远远超出其对应的人均住宅销售规模。

15、基于此，我们认为重庆市场的供需失配风险未来将很可能集中于周边城镇（而非 主城区）。图表 12：2011-2015 年重庆市主城区和周边城镇住宅建设用地成交面积图表 13：2011-2015 年重庆市主城区和周边城镇的人均住宅建设用地成交楼面面积、人均住宅 销售面积3、全国层面住房库存剖析基于以上方法，我们进一步估算全国层面各口径下的住房库存规模，并探究 住房库存在各线城市与各地理区域间的具体分布。3.1、狭义口径下，全国已开工未售库存约16 个月根据我们的估算，全国当前已开工库存规模为18.2 亿平方米，自2014 年达20.4 亿高位以来持续下降，对应去化月数也已从2014 年的23.3 个

16、月降至15.9个月，基本回到2010-2011 年的水平，且低于我们认为的合理区间（18-24 个月）。图表 14：2009-2016 年全国层面已开工库存规模图表 15：2009-2016 年全国层面已开工库存去化月数3.2、考虑未开工部分，全国另有38 个月的土地库存待消化截至2015 年底5，全国土地库存规模35.6 亿平方米，虽仍处于上升态势但 增速明显趋缓。相较于已开工库存，土地库存的去化月数变动相对平稳，2012-2015 年维持在35-40 个月，高于24-36 个月的合理区间。图表 16：2012-2015 年全国层面土地库存规模图表 17：2012-2015 年全国层面土地库

17、存去化月数3.3、分城市来看在全国已开工库存和土地库存中，一、二线城市分别占4.2 亿和5.6 亿平方 米（占比23%和16%），对应去化月数10 个月和16 个月，均处于近几年的低点。 而三、四线城市的已开工库存去化月数约20 个月，是一、二线城市的两倍；土 地库存高达51 个月，超出一、二线城市去化月数三倍以上。图表 18：全国住房库存规模分解注：已开工库存计算截至2016 年底，土地库存计算截至2015 年底。图表 19：2009-2016 年全国层面已开工库存规模及去化月数图表 20：2012-2015 年全国层面土地库存规模及去化月数3.4、分区域看从地域分布来看，各区域间的住房库存

18、去化状况差异显著：1）按地区划分，东北地区已开工库存和土地库存去化月数超过30 个月，均为全国最高；华南地区的两类库存去化月数则为全国最低，仅为东北地区的1/8 和1/10 左右。2）按 城市群划分，环渤海城市群的两类库存去化月数最高，而珠三角城市群库存去化 月数则远低于其他城市群。图表 21：分区域库存去化月数图表 22：分城市群库存去化月数4、库存只是表象，土地供给才是根本4.1、当前土地供给结构存在区域间错配中国当前居住用地供给由于缺少区域间统筹，新增土地往往大量供应于需求不足的三、四线城市，而需求旺盛的北京、上海、深圳等城市却在持续控制土地 供给，从而使得土地供需结构明显失衡。根据我们

19、的估算，未来五年一线城市的 平均“住房需供比”6超过2:1，而三、四线城市则仅在1:2 左右。因此，优化土 地供给结构、将土地真正供向需要供应的地方，对我国住房市场的健康发展至关 重要。图表 23：各线城市未来五年平均住房需供比图表 24：全国地级及以上地区未来五年住房供需匹配度分布热感图4.2、一二线城市居住用地占建设用地比重偏低中国当前约5 万平方公里的城市建设用地中，居住用地占比平均为32%，但 北京、深圳、天津等一、二线城市占比大多低于这一水平。而反观纽约、伦敦等 国际大都市，居住用地占比均超过40%，首尔甚至达到60%以上。中国的居住用地 供应，尤其是一、二线城市，仍有较大的释放空间

20、。图表 25：国内外主要城市居住用地占建设用地的比例图表 26：中国城市建设用地结构分解4.3、应着力盘活农村集体建设用地在中国当前的土地制度下，只有国有土地的使用权才能入市交易，而城市郊区及农村土地主要属于农民集体所有，农村集体建设用地必须通过政府征用为国 有土地后才能进入市场，这在极大程度上降低了农村土地的利用效率。在国际上， 无论是美、英等西方国家，还是日本、新加坡、越南等亚洲国家，城市与农村的 土地产权均已无明显差异，农地可以顺畅地参与市场流转。而我国尽管已在安徽、 重庆、广东等地开展土地改革试点，但农村集体建设用地的入市流转制度仍在探 索阶段，前路依然漫长。图表 27：中国的城乡土地

21、二元结构表格 4：各国土地制度比较“地票”交易制度优化土地使用效率。在盘活农地的地方性制度探索中，重 庆的“地票”交易制度7尤其值得关注。“地票”是指把农村闲置、废弃的建设 用地复垦为耕地，经由土地管理部门严格验收后腾出的建设用地指标。该制度从2008 年起开始实施，有效地盘活了农村闲置用地，增加了城镇建设用地的有效 供给，缓解了地价上涨的压力，进而促进了重庆住房市场长期健康发展。截至2015年底，重庆累计交易地票17.3 万亩，涉及金额345.7 亿元。20092015 年间，重庆年均地票成交面积占土地供应面积的比例达到12%。图表 28：“地票”交易模式示意图图表 29：重庆市“地票”成交金额、面积及占土地供应面积比例-END-END-END-END-