福耀玻璃投资报告分析.docx

1、福耀玻璃投资报告分析 投资银行学投资分析报告 课题：福耀玻璃（600660）投资分析报告 福耀玻璃（600660）投资分析报告一.行业和宏观分析1）我国玻璃的产能及产量情况近年来我国玻璃工业发展迅速，质量明显提高，品种显著增加。平板玻璃产量快速增长。1995-2009年的15年间新增产能5.59亿重箱，2001-2009年平均增长率为12.7%。2011年末全国共有265条浮法玻璃生产线，平板玻璃总量已连续23年居世界第一，占全球总量超过50%。2011年1-12月份，全国累计生产平板玻璃73788万重量箱，与上年同期相比增加10089万重量箱，同比增长15.84%。并且工艺技术结构不断优化，

2、浮法生产成为主导工艺。1994年全国仅有24条浮法玻璃生产线，浮法产量占平板总产量35.93%，自1996年开始浮法生产比例就超过50%，成为主导工艺，优质浮法比例及深加工率不断提高，浮法工艺技术水平不断提高，如富氧燃烧技术、余热发电技术等形成了拥有自主知识产权的新一代中国XX浮法玻璃工艺技术。产品质量明显提高，品种显著增加，与国外差距缩短。目前我国浮法玻璃生产线，按质量等级可划分为高、中、低三个档次。其中高档生产线技术装备水平较高，能稳定生产优等品产品，一等品以上产品比例70%，合资生产线及部分国内高档生产线均属于该类别，占浮法总量30%；中档生产线占浮法总量62%；低档生产线占浮法总量的8

3、%左右。2）玻璃行业的发展机遇与挑战机遇：“十一五”以来我国玻璃工业取得了快速进步和发展，产业结构不断优化，品种、质量不断提高，节能减排、环境保护成效显著，国际影响力逐步扩大。“十二五”期间我国平板玻璃仍然面临难得的发展机遇，特别是随着我国国民经济平稳健康发展和城镇化的逐步推进，以及建筑、房地产、汽车、节能环保等产业的发展，将为我国平板玻璃工业带来新的发展空间。挑战：在肯定我国平板玻璃工业取得巨大成就和良好发展前景的同时，要清醒地看到行业在发展中仍存有较大的盲目性，发展模式总体上还是粗放型的，存在着产业发展不平衡、周期性波动大、产业集中度低、结构不合理等突出矛盾和问题。特别是近期以来，出现一些

4、亟待解决的问题，主要表现在：一是行业发展模式粗放，产能增长速度过快，盲目发展、重复建设现象屡禁不止；二是资源、能源和环境的约束作用增强，原燃材料价格不断攀升，生产企业面临较大的成本上升压力；三是因产能过快增长和市场需求增幅下降，出现恶性竞争和低价倾销行为，损害行业整体利益。我国玻璃行业虽然需求广阔，但国内企业面临一定的产能增长过快、行业竞争加剧、部分技术难关尚未突破等问题，但同时中国的玻璃行业必然将向着正规化、规模化、标准化发展，玻璃行业迅速发展的同时也会给玻璃公司的经营管理带来一定的压力，未来中国玻璃业机遇与挑战并存。从发展策略的角度出发，增加收入、提高公司的盈利能力、提高公司的市场占有率是

5、公司亟待解决的问题。第一，发展模式总体上还是粗放型成为制约我国玻璃发展的瓶颈，我们应该建立合理的发展机制，来提高公司运营能力；第二，玻璃公司营销策略一直是公司比较棘手的问题，我们提出有效的营销管理策略以及案例分析，针对不同特点企业的营销方式进行了比较，选出最有效的模式，以降低营销成本，增加企业竞争力；第三，目前“十二五”规划下国家采取拉动内需、刺激经济增长的经济结构转变策略，企业应当选取时机和方法，进行有效地经营与发展，并扩大公司的投资收益。从玻璃业务细分市场调查看，整体玻璃拥有广阔的前景，公司应及时调整战略规划。玻璃公司应该改变并逐渐完善原有的发展模式，逐步实现战略转型，为广阔的前景打好基础

6、。3）汽车玻璃行业简介和全球汽车玻璃行业现状简介：汽车玻璃对汽车的安全性影响较大，同时在汽车整车生产成本中占比较小，在成本中一般占比小于1%，使得汽车玻璃不会成为整车厂商的重点消减成本对象。汽车玻璃可分为主机配套市场（OEM）和售后维修市场（AM）。OEM 进入壁垒高，需要取得认证，从开始认证到批量供货需要2-3 年左右时间。目前整车厂要求零部件企业具有新车型的同步开发能力，并要求企业成本逐年下降，对汽车玻璃生产商要求较高。AM 市场无需认证，进入壁垒低，但需要一定的销售渠道，行业竞争激烈，整体上来看企业的盈利能力较低。汽车玻璃不易运输，单件价值不大，运输经济性较低，在整车厂周围建立配套工厂是

7、比较好的解决方式，区域性布局非常重要。国内外汽车玻璃行业格局较好。国外市场基本被旭硝子、板硝子、圣戈班等占据，国内主要有福耀玻璃、信义玻璃；行业已形成一定壁垒，新进入者成本较高。行业现状：对全球汽车玻璃市场容量计算：市场容量=年产量+保有量8%，8%代表全球汽车玻璃的年更新率。据美国汽车行业权威杂志Wardsauto公布:根据各国和地区政府公布的汽车注册量及历史上汽车保有量,截至2011年8月16日,全球处于使用状态的各种汽车,包括轿车、卡车以及公共汽车等的总保有量已突破10亿辆,其中中国增速世界第一。单车汽车玻璃价值按800 元计算。全球汽车玻璃市场年增速保持在4%-5%之间，预计今年年全球

8、汽车玻璃市场容量180亿美元左右。日本企业处于领先位置，福耀玻璃迅速崛起。2011 年板硝子汽车玻璃销售收入，为全球汽车玻璃行业冠军；福耀玻璃2012上半年年汽车玻璃销售收入45.74亿人民币，市场占有率进一步提升，与法国圣戈班收入水平相当。全球汽车玻璃市场容量：98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 2012E三大汽车玻璃厂商份额对比 06 07 08 09 10 11 12E 2020E中国汽车玻璃市场容量 98 99 00 01 02 03 04 05 06 07 08 09 10 11 2012E二.公司基本情况：1).国内汽车玻璃配套商龙头

9、公司，全球排名第三福耀集团（全称福耀玻璃工业集团股份XX），1987 年在中国XX注册成立，是一家专业生产汽车安全玻璃和工业技术玻璃的大型跨国工业集团。 公司是国内汽车玻璃行业龙头公司，与国内主流整车厂皆建立良好而稳固配套关系，已经占 OEM 市场近 7 成的份额。未来几年福耀玻璃将跟随中国乘用车市场的增长而增长。在售后市场也快速发展，国内市场已经与信义玻璃相当。2012 年底福耀XX将投产，投产后福耀玻璃大额资本开支高峰已完成，未来将步入收获期。 福耀玻璃在海外市场由售后市场向 OEM 市场发展顺利，在亚太、北美地区配套额增长迅速，目前海外市场份额已经 7-8%之间。海外市场当前主要通过出口

10、进行拓展，2013 年后福耀玻璃俄罗斯工厂开始投入生产，将进一步提升海外市场份额。 2).已在国内六大汽车制造基地完成产能布局，并开始在俄罗斯建立海外制造基地 福耀集团已在XX福清、双辽、XXXX、XXXX、内蒙XX、XXXX、俄罗斯等地建立了现代化的生产基地，形成了一整套贯穿东南西北合纵联横的产销网络体系，还在美国、日本、韩国、澳大利亚、俄罗斯、德国、中国XX等国家和地区设立了子公司和商务机构。2012 年底XX福耀将投产，投产后国内 6 大汽车产业基地布局的汽车玻璃产能将达到 1650 万套。至此福耀玻璃大额资本支出基本结束，未来将步入收获期。 2011 年 6 月，福耀玻璃在俄罗斯卡卢加

11、州首府卡卢加市大众工业园区注册成立中国福耀（俄罗斯卡卢加州）玻璃工业XX，注册资本 6000 万美元，主营汽车用安全玻璃的生产与销售，投资总额 2 亿美元，由福耀玻璃全资持有，项目完成后将年产 300 万套汽车玻璃。 3).国内汽车玻璃配套龙头，OEM配套额已达七成 国内汽车玻璃参与竞争者主要福耀玻璃、信义玻璃、耀皮玻璃以及板硝子、旭硝子、圣戈班在国内建立的合资企业。 国内 OEM 市场上，福耀玻璃通过快速的产能扩X，市场份额连年提升，与 10 年前相比，扩X 3 倍，2011 年国内 OEM 份额估计接近 70%。 图：国内汽车玻璃OEM福耀玻璃份额4).公司竞争优势： 经过多年发展，福耀玻

12、璃已经形成配套壁垒、成本壁垒、技术壁垒，这些优势将能够确保福耀玻璃在未来行业发展中继续占据有利地位。 5).国内已经形成先发配套壁垒，并与全球八大车商签订 OEM 配套协议 汽车玻璃 OEM 配套门槛高，仅认证周期一般需要 1-1.5 年，包括第三方认证、汽车主机厂认证，再加上招标、设计和测试在内，获得 OEM 配套订单周期通常在 2-3 年。 整车生产企业在同步研发、物流供应、产品质量及生产工艺上对玻璃生产上有较高的需求，而且 OEM市场有需求量大且集中的特点，整车生产企业往往会选择规模大、品牌知名度高的玻璃生常企业作为供应商，合作关系一经确定便会维持相当长的时间。 福耀集团已经与国内几乎所

13、有的乘用车生产企业和客车生产企业都建立了配套关系。 公司先后通过 QS9000 和 VDA6.1 质量管理体系，已同国际八大汽车生产商签订了配套（OEM）协议，建立了合作关系。并设立了中国XX、美国子公司，并在日本、韩国、澳大利亚、俄罗斯、德国及西欧、东欧等国家设立了商务机构，进一步开拓国际市场。 6).全方位改进，造就公司低成本优势 1）. 福耀玻璃旗下工程机械公司具备较强的自用设备研发和制造能力，公司 70以上的机械加工设备实现自主研发自制，自制成本相当于外部采购成本的 1/4，大大降低了固定设备资本的投入； 2）. 汽车玻璃制造是半自动化、半手工，福耀汽车玻璃在制造成本中人工成本占比为

14、7%左右，而国际企业的这一比例为 18%左右，因此具有显著的人力成本优势；汽车玻璃成本构成3）. 福耀集团通过在国内六大汽车产业基地设立汽车玻璃制造工厂，就近配套，在实现及时反映配套商研发需求的同时，亦节省物流运输成本； 4）. 公司在各配套厂附件建设工厂时，都预留了扩厂所需的土地，因而增加产能的成本较低，随着需求量的增加，公司能够通过内部技改的方式增加产能，后续投资成本低； 5）. 公司通过技改，基本完成天然气替代重油的工作，目前主要浮法生产线皆油改气成功，仅福清本部和XX还有 2 条生产线在使用重油，其余皆使用天然气。使用天然气，每吨浮法玻璃成本能够降低 10-20%； 6）. 产业链向上

15、游延伸，大部分汽车浮法玻璃原片自供，减少外部采购成本，提高综合毛利率。公司目前自建汽车级浮法玻璃生产 6 条，分别是福清本部 3 条，XX万盛 2 条，XX双辽 1 条，每条日溶量 600T，总计日溶量 3000T 优质汽车浮法玻璃，能够满足自己 70%的需要。 7).汽车玻璃技术达到国际水平 福耀玻璃在汽车玻璃技术上重视研发投入，99 年就成立了福耀集团研发中心，04 年被评为XX省级企业技术中心，06 年扩大成立了福耀玻璃工程研究院并通过国家级企业技术中心认定。 目前，福耀技术研发团队已有 160 多人，申请的中国专利已有 164 项，授权使用的达到 109 项。福耀知识产权密集型产品福耀

16、汽车玻璃专利实施率达到 100，专利产品销售额比重提高到 82。 8).公司未来增长前景：进入中速增长阶段 福耀汽车玻璃销售收入包含国内销售和海外出口两个市场，国内收入占比三分之二，海外收入占比三分之一。国内汽车玻璃 OEM 占比已经在 7 成左右，考虑整车厂家不会只采购单一客户产品，因此从份额角度已经难以进一步扩X，未来国内销售收入增速上应该与乘用车整体市场增速相当。海外市场福耀当前占比 7-8%左右，已经占据一定的份额，未来与海外竞争对手的竞争将扩大化，但仍有较大空间去开拓。1）国内进入中速增长阶段，福耀玻璃销售收入跟随总体市场增长 经济增长水平和收入差距是影响先导国家乘用车普及期长度和速

17、度的主要因素。经济增长快，收入增长就快，乘用车普及期短，但需求量增长快；收入差距小，收入分配较平均，普及期短，增速也快。反之亦然。2）海外市场空间仍较大，市场开拓持续进行 福耀玻璃海外销售收入分为 AM 和 OEM 两个市场，各XX献一半左右的收入，但来自 AM 的增长较快。分地区分析，海外市场中亚太地区增长快于北美地区。 从海外乘用车市场来看，2009 年市场探底，目前正处在回升的通道中。北美乘用车市场已经进入市场成熟期，呈周期性波动，目前正处在向上的周期中，预计未来 2 年产销量仍会继续增长。北美乘用车产量逐步复苏亚太乘用车市场（不含中国）三.公司财务分析：（1）业绩略超预期： 三季单季收

18、入 26.7 亿，同比增长 9.3%；归属母公司股东净利润 4.2 亿，同比增长 14%，对应 EPS 0.21 元。1-9 月实现收入 75.5 亿元，同比增长 6.3%；归属母公司股东净利润 11.6 亿元，同比下降 0.9%，对应EPS 0.58 元。毛利率提升是三季度业绩增速高于收入增速的主要原因。（2）成本控制有效导致毛利率提升，子公司税收优惠到期导致所得税率上行。 XX万盛生产 2 线于二季度投产，玻璃原片自给率逐步提升，成本管控成效开始显现，导致三季度成本增速（6.0%）低于营收增速（9.3%），进而推升单季毛利率同比提升 2 个百分点至 37.8%。受新项目逐步投产影响管理费用

19、率上行 1.6 个百分点，销售、财务费用分别降低 0.2 及 0.8 个百分点。去年四季度至今，实际所得税率明显提升，1-9 月和三季度同比分别提升 5.2 及6.5 个百分点，主要原因是部分子公司税收优惠到期。 （3）现金流受益于成本优势，应收项控制良好：1-9 月每股经营现金流 1.0 元，同比提高 1.8 倍，主要原因是原片自给率提升导致采购付现下降。前三季度销售收现同比增速平稳（9.1%）。玻璃原片自给比率提升有效降低了采购原材料现金支出（1-9 月同比降 15.5%）。税收优惠到期导致税费支出付现增长 37.1%。成本管控较好导致前三季经营现金流支出下行 7.5%。9 月末存货较年初

20、上升 10.8%。期末应收票据和应收账款较年初分别变动-15.4%和16.5%，应收款项提升8个百分点，与同期收入同比增幅基本相符。 资产负债构成 公司季度财务报表：公司近年年度财务报表：财务数据及其盈利预测： 预计 2012-2014 年福耀玻璃销售收入将达到 107、120、140 亿元，归属母公司净利润 16.5、18.9、21.1 亿元，每股收益 0.82、0.95、1.05 元，对应 2012 年 12月 7日 7.44元收盘价的 PE 分别为 9.0、7.9 和 7.1 倍。四技术分析：1），股价表现:公司近一年股价表现相对强于大盘 11.10 11 12 1 2 3 4 5 6

21、7 8 9 112），压力线和支撑线分析如上图，公司近一年股价走势受大盘整体向下影响，表现稍强于大盘整体处于下行通道，但由于近日受市场回暖的影响，股价突破上行的压力线向上，估计近日内会调整向上。但上方压力也明显。3），趋势分析近日整体处于盘整期的向上突破。岁市场回暖，有上行的趋势。4）.MACD指标分析 12月6日收盘后MACD数值为0.07，其中DIF0.06，DEA0.02，白线自下而上穿过黄线，并伴随量能的放大，MACD呈多头排列。5).RSI指标分析 RSI（6，12),12月6日收盘后，其中RSI1为73.75，RSI2为65.45，呈多头排列。 总结：整体来看，公司股价现在处于较低

22、值，股价下方支撑明显，介入风险较小。受大盘弱势影响，近期处于低位盘整状态，近日市场回暖，股价有明显的线上趋势，12月6日收盘后MACD，RSI等五个主要技术指标均成多头排列。整体从技术面来说，并结合公司业绩，可以买入福耀玻璃。五.投资建议：成长空间犹存，价值投资优选 投资评级：买入 福耀玻璃作为国内最早上市的汽车零部件公司之一，亦非常注重对资本市场投资的回报，在乘用车板块中分红率高，近 5 年分红四次，我们按 5 年和 3 年的股息率计算，公司皆在乘用车板块中排名第一，是汽车零部件板块中最优质的公司之一。 表格 6：乘用车板块主要股票近 3 年平均股息率排名注：股息率使用最新摊薄每股分红（税前

23、）除历年前复权平均价 综合未来 2 年乘用车行业增速判断及公司优势，预计 2012-2014 年福耀玻璃销售收入将达到 107、120、135 亿元，归属母公司净利润 16.5、18.9、21.1 亿元，每股收益 0.82、0.95、1.05 元，对应 2012 年 12月 7日 7.44元收盘价的 PE 分别为 9.0、7.9 和 7.1 倍，公司估值已经具备绝对的安全边际，且公司具备良好的成本控制能力，国际市场占有率提升空间较大，并且高附加值产品有望成为公司新的利润增长点。同时，公司业绩环比改善明显， 给予其买入评级。 风险提示：国内乘用车市场增幅不达预期 海外市场开拓不达预期 原料成本价格不可控