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1、证券投资决策基本原理和方法第九章 证券投资决策教学目的本章学习证券投资决策的差不多原理和方法。差不多要求通过本章教学，要求学生熟练掌握证券估价的差不多原理和方法、证券投资收益的计算，并在理解证券组合风险的基础上，重点掌握资本资产定价模型的差不多原理。教学要点证券估价、证券投资收益、资本资产定价模型。教学时数12学时教学内容第一节 证券投资概述一、证券的含义与种类(一) 证券的含义证券是依照一国政府的有关法律法规发行的，代表财产所有权或债权的一种信用凭证或金融工具。一般来讲，证券能够在证券市场上有偿转让。(二) 证券的种类1、按照证券发行主体的不同（1）政府证券：政府证券风险小。（2）金融证券：

2、金融证券风险比政府证券风险大，但一般小于公司证券风险。（3）公司证券：公司证券的风险则视企业的规模、财务状况和其他情况而定。2、按照证券所体现的权益关系（1）所有权证券：所有权证券一般要承担较大的风险。（2）债权证券：债权证券风险相对较小。3、按证券收益的决定因素（1）原生证券：原生证券收益的大小要紧取决于发行者的财务状况。（2）衍生证券：衍生证券收益取决于原生证券的价格。4、按照证券收益稳定状况的不同（1）固定收益证券：风险小，但酬劳不高。（2）变动收益证券：风险大，但酬劳较高。5、按照证券到期日（1）短期证券：收益一般较低，但时刻短，风险小。（2）长期证券：收益一般较高，但时刻长，风险大。

3、6、按照证券是否在证券交易所挂牌交易（1）上市证券：可在交易所公开挂牌交易。（2）非上市证券：不可在交易所公开挂牌交易。7、按照募集方式的不同（1）公募证券：筹集资金潜力大、筹资范围广、增强证券流淌性、有利于提高发行人的声誉；但发行手续复杂，发行时刻长，发行费用高。（2）私募证券：手续简单，节约发行时刻和发行费用；但筹资数量有限，流通性较差，不利于提高发行人的社会信誉。8、按证券所体现的经济内容不同（1）债券（2）股票（3）投资基金二、证券投资的含义和分类（一）证券投资的含义证券投资是指企业通过购买证券的形式所进行的投资。也确实是投资者将资金投资于股票、债券、基金及衍生证券等资产，从而猎取收益

4、的一种投资行为。相关于实物投资而言，证券投资具有流淌性强、价值不稳定、交易成本低等特点。（二）证券投资的种类1、 债券投资2、 股票投资 3、 基金投资4、 期货投资5、 期权投资6、 证券组合投资三、证券投资的目的 (一)短期证券投资的目的 短期证券投资是指通过购买打算在一年内变现的证券而进行的对外投资。这种投资一般具有操作简便，变现能力强的特点。企业进行短期证券投资一般出于以下几种目的： 1、作为现金的替代品。 2、出于投机之目的。 3、满足企业以后的财务需求。 (二)长期证券投资的目的 长期证券投资是指通过购买不预备在一年之内变现的有价证券而进行的对外投资。长期证券投资一般占用的资金量较

5、大，对企业具有深远的阻碍。通常企业进行长期证券投资要紧出于以下目的： 1、为了猎取较高的投资收益。 2、为了对被投资企业取得操纵权。 第二节 债券投资一、债券投资的特点债券投资确实是投资者通过购买各种债券进行的对外投资。债券投资与股票投资相比具有风险小，收益较低，投机能力不强的特点，因此比较适合于资金性质不适宜冒险的投资。二、债券的估价（一）债券价值的可能投资者在进行债券投资时，首先遇到的问题确实是所选择的债券价值是多少，是否值得投资。债券估价确实是对债券的价值进行评估。 债券的价值是以后现金流入的复利现值之和。注意：（1）对债券进行估价时，通常假定持有到期，因此以后的现金流入包括：利息；到期

6、本金即面值。（2）对债券估价时，按复利方式计算现值，折现率为市场利率或投资人要求的必要收益率。1、一般情况下的债券估价模型。假如按复利计息，定期支付利息，则债券价值的计算公式为： 式中，P债券价值； C定期计算的利息； M债券票面值； r必要投资收益率； n计息期数； t第t次； 【例】某债券面值为1000，票面利率为10%，期限为5年，某企业要对这种债券进行投资，要求必须获得12%的酬劳率，问债券价格为多少时才能进行投资。依照上述公式得： P=1 00010%PVIFA12%，5+1 000PVIF12%，5 1003.605+1 0000.567927.5(元) 即这种债券的价格必须低于9

7、27.5元时，该投资者才能购买，否则得不到12%的酬劳率。2、一次还本付息且不计复利的债券估价模型。假如按单利计息，同时一次还本付息，则债券价值的计算公式为： 式中， I年利息额。 【例】某企业拟购买另一家企业发行的利随本清的企业债券，该债券面值为1 000元，期限5年，票面利率为10%，不计复利，当前市场利率为8%，该债券发行价格为多少时，企业才能购买? 由上述公式可知： P=（1 600+1 00010%5）(1+8%)5=1 020(元) 即债券价格必须低于1 020元时，企业才能购买。 3、贴现发行时债券的估价模型。有些债券以贴现方式发行，没有票面利率，到期按面值偿还。这些债券的估价模

8、型为： P=F(1+K)n=FPVIFK,n 【例】某债券面值为1 000元，期限为5年，以贴现方式发行，期内不计利息，到期按面值偿还，当时市场利率为8%，其价格为多少时，企业才能购买? P=1 000PVIF8%，5 =1 0000.681=681(元) 该债券的价格只有低于681元时，企业才能购买。 (二)债券市场价格的阻碍因素 阻碍债券市场价格的因素有许多，其要紧因素有以下几方面： 1、宏观经济因素。通常对债券市场价格有重要阻碍的宏观经济因素有： (1)经济增长与经济周期。 (2)通货膨胀。 (3)利率水平。 2、经济政策因素。通常对债券市场价格阻碍较大的经济政策要紧有： (1)货币金融

9、政策。 (2)财政政策。 (3)产业政策。 3、公司财务状况因素。 4、期限因素。 三、债券投资的风险 （一）传统债券的投资风险。传统债券是相关于80年代以后出现的带有附加条款的金融创新债券而言的。传统债券至今仍然是债券的要紧形式，它通常都有确定的到期日和确定的利息，资金流量的分布比较固定。投资于这种传统的债券要承担的风险要紧有： 1、违约风险。违约风险是指债券的发行人不能履行合约规定的义务，无法按期支付利息和偿还本金的风险。 2、利率风险。利率风险是指由于市场利率的变化而引起的债券价格下跌，使投资者遭受损失的风险。 3、流淌性风险。流淌性风险是指债券能否顺利地按目前合理的市场价格出售的风险。

10、 4、通货膨胀风险。通货膨胀风险，也称购买力风险，是指由于通货膨胀而使债券到期或出售时所获得的现金的购买力减少的风险。 5、汇率风险。汇率风险是指因外汇汇率的变动而给外币债券的投资者带来的风险。 （二）带有附加条款的债券的投资风险。债券的金融创新一般是在传统的债券基础上，依照需要增加如下的条款：提早赎回条款、偿债基金条款、提早售回条款和转换条款等。 四、债券投资收益通常衡量债券投资收益的指标是债券投资收益率。债券投资收益率是一定时期内债券投资收益与投资额的比率。债券投资收益要紧包括债券利息收入、债券的价差收益和债券利息的再投资收益，其中债券利息收入确实是依照债券的面值与票面利率计算的利息额；债

11、券的价差收益是债券到期得到的偿还金额(即债券面额)或到期前出售债券的价款与投资时购买债券的金额之差；债券利息的再投资收益能够理解为用债券利息再进行投资所取得的收益，与前两项不同，它不是债券投资所实际取得的收入，通常在复利计息方式下才予以考虑，单利计息时一般不考虑该项收益。债券投资额是投资时购买债券的金额，要紧是购买价格和购买时发生的佣金、手续费等。 （一）附息债券投资收益率。附息债券是在债券券面上附有各种息票的债券。 (1)单利计息的附息债券投资收益率。这种情况下，债券投资收益率的计算公式为： 式中，R债券的年投资收益率； Sn债券到期时的偿还金额或到期前出售的价款； S0债券投资时购买债券的

12、金额； P债券年利息额； N债券的持有期限(以年为单位)。 (2)复利计息的附息债券投资收益率。这种情况下，债券投资收益率的计算公式为： 式中，i债券利息的再投资收益率，一般可用市场利率； 2、贴现债券投资收益率。贴现债券是指券面上不附息票，发行时按规定的折扣率，以低于票面面值的价格折价发行，到期时按票面面值偿还本金的债券。这种债券无票面利率。发行价格与票面面值的差价确实是债券的利息。 (1)单利计息的贴现债券投资收益率。计算公式为： (2)复利计息的贴现债券投资收益率。计算公式为： 采纳复利计息方法计算的贴现债券投资收益率要比单利计息方法计算的投资收益率低一些。 第三节 股票投资一、股票投资

13、的特点与债券投资相比，股票投资一般具有以下特点： 1、股票投资是权益性投资。 2、股票投资的风险大。 3、股票投资的收益不稳定。 4、股票价格的波动性大。二、股票的估价 （一）股票估价模型1、股票估价的差不多模型短期持有、以后预备出售的股票估价模型。式中，V股票价值； Vn以后出售时可能的股票价格； K投资者要求的必要酬劳率； dt第t期的可能股利； n可能股票持有的期数。 2、长期持有股票，股利稳定不变的股票估价模型。在每年股利稳定不变，投资人持有期间专门长的情况下，股票的估价模型可简化为： 式中： V股票现在价格 D每年固定股利 K投资人要求的酬劳率 3、长期持有股票，股利固定增长的股票估

14、价模型。假如一个公司的股利不断增长，投资人的投资期限又特不长，则股票的估价就更困难了，只能计算近似数。 式中：D1-预期第一年的股利g-股利年增长率【例】时代公司预备投资购买东方信托投资股份有限公司的股票，该股票去年每股股利为2元，可能以后每年以4%的增长率增长，时代公司经分析后，认为必须得到10%的酬劳率，才能购买东方信托投资股份有限公司的股票，则该种股票的价格应为： 即东方信托投资公司的股票价格在34.67元以下时，时代公司才能购买。【例】一个投资人持有ABC公司的股票，他的投资最低酬劳率为15%。可能ABC公司以后3年股利将高速增长，成长率为20%。在此以后转为正常增长，增长率为12%。

15、公司最近支付的股利是2元。现计算该公司股票的价值。第一：计算非正常增长期的股利现值年份股利现值系数现值121.22.40.8702.08822.41.22.880.7562.17732.881.23.4560.6582.274合计（3年股利的现值）6.539第二，计算第三年年底的一般股内在价值3.4561.12（0.150.12）129.02计算其现值：PV3=129.02PVIF15%,3 =129.020.658=84.90 最后，计算股票目前的价值：V0=6.539+84.90=91.439(二)阻碍股票价格的要紧因素。股票价格变化受诸多因素阻碍，归纳起来要紧有以下几方面： 1、宏观经济

16、形势。 2、通货膨胀。 3、利率和汇率的变化。 4、经济政策。 5、公司因素。 6、市场因素。 7、政治因素。 三、股票投资收益计算考核股票投资收益必须将股价与收益结合起来进行衡量。 （1）短期持有收益率如投资者持有股票时刻不超过一年，不用考虑资金时刻价值。（2）长期持有收益率如投资者持有股票时刻超过一年，需要考虑资金时刻价值。设：V-股票的购买价格 F-股票的出售价格 Dt-第t年的股利n-投资期限（持有年限） R-股票持有期收益率。则：股票持有期收益率R应使下列等式成立：股票持有期收益率是能使以后现金流入（股利和售价）的现值等于购买价格的折现率。在股利固定增长的条件下， 依照固定增长模型：

17、 D1/V-股利收益率g=股利增长率=股价增长率=资本利得收益率=可持续增长率预期酬劳率（总酬劳率）=股利收益率+资本利得收益率该固定成长股票的模型能够用来计算特定公司风险情况下股东要求的必要酬劳率，也确实是公司的权益资本成本。【例】某股票本年每股支付股利2元，可能下年增长10%，以后每年增长5%。假如购买价格为32元，计算该股票的预期酬劳率。预期酬劳率=2（1+10%）/32+5%=11.88%第四节 证券投资组合 一、证券投资组合的风险和收益(一)证券投资组合的收益证券组合的期望收益率：是组成证券组合的各种投资项目的预期收益率的加权平均数，其权数为各投资项目的投资额占投资组合总投资额的比重

18、。-证券组合的期望收益率 Ki-第i项资产的期望收益率Xi-投资于第i项资产的资金占总投资额的百分比 n-证券组合中共有n 项证券例：已知：甲、乙两种证券的预期收益率分不为6%、8%。某投资者将100万元分不投资于甲证券40万元、乙证券60万元。计算该投资者的预期酬劳率。 (二)证券组合标准差的计算设：p -投资组合的标准差ij-第i,j两种证券的协方差rij-第i,j两种证券的相关系数i j-两种证券的标准差Xi-投资于第i项资产的资金占总投资额的百分比Xj-投资于第j项资产的资金占总投资额的百分比(三)两种证券组合的投资比例和有效集例：甲资产期望收益率为10%，标准离差为12%，乙资产期望

19、收益率为18%，标准离差为20%。期望收益率标准离差下表列示了甲、乙两项资产不同组合的期望收益率，以及不同相关系数下不同组合的标准离差。组合对甲的投资比例X1对乙的投资比例X2组合的收益率组合的标准离差pr12=-1r12=-0.4r12=0r12=0.4r12=+11100%0%10.00%12.00%12.00%12.00%12.00%12.00%280%20%11.60%5.60%8.80%10.40%11.78%13.60%360%40%13.20%0.80%8.35%10.76%12.72%15.20%440%60%14.80%7.20%11.00%12.92%14.60%16.80

20、%520%80%16.40%13.60%15.20%16.18%17.10%18.40%60%100%18.00%20.00%20.00%20.00%20.00%20.00%(四)多种证券组合的风险和酬劳 有效集是最小方差组合点到最高预期酬劳率组合点的那段曲线二、系统风险和非系统风险证券组合的风险能够分为两种性质完全不同的风险，即可分散风险和不可分散风险，现分述如下： 1、可分散风险。可分散风险又叫非系统性风险或公司特不风险，是指某些因素对单个证券造成经济损失的可能性。这种风险，可通过证券持有的多样化来抵销。即多买几家公司的股票，其中某些公司的股票酬劳上升，另一些股票的酬劳下降，从而将风险抵销

21、。因而，这种风险称为可分散风险。 2、不可分散风险。不可分散风险又称系统性风险或市场风险，指的是由于某些因素给市场上所有的证券都带来经济损失的可能性。这些风险阻碍到所有的证券，因此，不能通过证券组合分散掉。换句话讲，即使投资者持有的是通过适当分散的证券组合，也将遭受这种风险。因此，对投资者来讲，这种风险是无法消除的，故称不可分散风险。 不可分散风险的程度，通常用系数来计量。作为整体的证券市场的系数为1。假如某种股票的风险情况与整个证券市场的风险情况一致，则这种股票的系数也等于1；假如某种股票的系数大于1，讲明其风险大于整个市场的风险；假如某种股票的系数小于1，讲明其风险小于整个市场的风险。三、

22、证券组合的风险酬劳（一）证券组合系数证券组合的系数是单个证券系数的加权平均，权数为各种股票在证券组合中所占的比重。p=xii 式中：p证券组合的系数 xi证券组合中第i种股票所占的比重 i第i种股票的系数(二)证券组合的风险酬劳 投资者进行证券组合投资与进行单项投资一样，都要求对承担的风险进行补偿，股票的风险越大，要求的酬劳就越高。然而，与单项投资不同，证券组合投资要求补偿的风险只是不可分散风险，而不要求对可分散风险进行补偿。假如可分散风险的补偿存在，善于科学地进行投资组合的投资者将购买这部分股票，并抬高其价格，其最后的期望酬劳率只反映不能分散的风险。因此，证券组合的风险酬劳是投资者因承担不可

23、分散风险而要求的，超过时刻价值的那部分额外酬劳。可用下列公式计算： p=p(Km-RF) 式中：p证券组合的风险酬劳率 p证券组合的系数 Km所有股票的平均酬劳率，也确实是由市场上所有股票组成的证券组合的酬劳率，简称市场酬劳率 RF无风险酬劳率，一般用国库券的利息率来衡量 【例】特林公司持有由甲、乙、丙三种股票构成的证券组合，它们的系数分不是2.0、1.0和0.5，它们在证券组合中所占的比重分不为60%、30%和10%，股 票的市场酬劳率为14%，无风险酬劳率为10%，试确定这种证券组合的风险酬劳率。 1、确定证券组合的系数。 p=xii =60%2.0+30%1.0+10%0.5=1.55

24、2、计算该证券组合的风险酬劳率。 p=p(Km-RF) =1.55(14%-10%)=6.2% 从以上计算能够看出，调整各种证券在证券组合中的比重可改变证券组合的风险、风险酬劳率和风险酬劳额。 (三) 资本资产定价模型 在西方金融学和财务治理学中，有许多模型论述风险和酬劳率的关系，其中一个最重要的模型为资本资产定价模型(CAPM)。这一模型为： Ki=RF+i(Km-RF) 式中：Ki第i种股票或第i种证券组合的必要酬劳率 RF无风险酬劳率 i第i种股票或第i种证券组合的系数 Km所有股票的平均酬劳率 【例】林纳公司股票的系数为2.0，无风险利率为6%，市场上所有股票的平均酬劳率为10%，那么

25、，林纳公司股票的酬劳率应为： Ki=RF+i(Km-RF) =6%+2.0(10%-6%)=14% 也确实是讲，林纳公司股票的酬劳率达到或超过14%时，投资者方肯进行投资。假如低于14%，则投资者可不能购买林纳公司的股票。 资本资产定价模型通常可用图形加以表示，叫证券市场线(简称SML)。它讲明必要酬劳率K与不可分散风险系数之间的关系。值越高，要求的风险酬劳率也就越高，在无风险酬劳率不变的情况下，必要酬劳率也就越高。 证券市场线和公司股票在线上的位置将随着一些因素的变化而变化。现分述如下： 1、通货膨胀的阻碍。无风险酬劳率RF从投资者的角度来看，是其投资的酬劳率，但从筹资者的角度来看，是其支出

26、的无风险成本，或称无风险利息率。现在市场上的无风险利率由两方面构成：(1)无通货膨胀的酬劳率又叫纯利率或真实酬劳率K0，这是真正的时刻价值部分；(2)通货膨胀贴水IP，它等于预期的通货膨胀率。如此，无风险酬劳率RF=K0+IP。假如预期通货膨胀率上升到5%，这将使RF上升到8%。 2、风险回避程度的变化。证券市场线(SML)反映了投资者回避风险的程度直线的倾斜越陡，投资者越回避风险。 3、股票系数的变化。系数的变化会使公司股票的酬劳率发生变化。 假设林纳公司的股票从=2.0降为1.5，那么，其必要酬劳率为： K=RF+(Km -RF) =6%+1.5(10%-6%)=12% 反之，假如林纳公司股票的系数从2.0上升到2.5，那么，其必要酬劳率为： K=RF+(KmRF) = 6%+2.5(10%-6%)=16%