新规则下私募股权投资信托业务的成功实践.doc

1、新规则下私募股权投资信托业务的成功实践 - 时间:2007-6-25 9:24:06 文章来源:用益信托工作室 作者:潘联星 浏览次数:321 - “湖南信托创业投资一号集合资金信托计划”案例分析内容摘要 “湖南信托创业投资一号集合资金信托计划”是按照“新办法”要求设计的私募股权投资信托业务的成功案例，它突破了信托产品“依托项目设计，通过风险转移措施确立低风险、收益确定的产品特性”的传统设计思路，是一款为“合格投资者”量身订制的以“高风险、高收益”为特征的新型理财产品。其“借船出海”的操作实践，为信托公司转战高端理财市场，拓展高端信托业务提供了一条新思路。本文在案例分析的同时，还对“借船出海”

2、开展私募股权投资信托业务的相关问题进行了探讨。 2007年4月6日湖南信托推出“湖南信托创业投资一号集合资金信托计划”（以下简称“本案例”）。本案例规模7000万元，推出当日即被27名国内投资人认购一空，每份信托合同金平均额高达259.26万元。在股市火爆、信托市场日趋冷落的市场背景下，为什么本案例却受到市场如此热烈地追捧？它的募集成功会带给其他信托公司哪些启示？带着上述疑问，笔者收集、研读了本案例的信托文件和信息备忘录，发现它与信托市场既往的股权投资类信托计划（以下简称“原有计划”）相比存在以下明显差别：（1）本案例不设定预期收益，信托受益上不封顶、下不保底，随信托财产实际收益浮动；而原有计

3、划多数设定预期收益，且为固定收益，部分预期收益为保底收益，可小幅上浮。（2）本案例募集时不确定具体项目，仅指定一个投资方向，实行组合投资；原有计划多数依托具体项目设计，无法通过分散投资降低投资风险。（3）本案例由投资人实际承担投资风险、享受投资收益，仅针对合格投资人募集；原有计划通过溢价回购设计，使得投资人既不实际承担投资风险、也不享受或少部分享受投资收益，从本质上说，信托投资人仅仅是资金融出方，其信托受益仅是融资成本，而回购方才是真正的投资人，他们承担投资风险、享受投资收益，支付融资成本。（4）在本案例中信托公司是资产管理者，而在原有计划中它仅仅充当融资平台。（5）在本案例中，私募股权投资的

4、高收益可以支持合格投资者以市场融资成本为参照系对理财收益的高要求；而在原有计划中市场融资成本是信托财产的全部收益，且需要支付理财产生的各类税费，只能满足大众投资人以同期银行存款为参照系对理财收益的低要求。显见，尽管形式上同样是以企业股权为投资标的，但上述本质性差别，已使它们成为两类不同性质的信托产品。笔者认为，本案例开创了“新办法”规制下国内信托公司私募股权投资信托业务的先河。私募股权投资信托业务，是新办法实施以来监管部门积极倡导、渴望承载信托公司转型的创新类信托业务。在不久前召开“全国非银行金融机构监管工作会议”上，刘明康主席曾明确表示目前最活跃且倍受青睐的私人股本投资公司也出现大有替代传统

5、资本市场上融资手段和形式的趋势，而我国的信托公司与之类似，具有这方面的潜力。较之其它金融机构，信托公司有着更具前瞻性的比较优势。因此，本文拟从本案例分析出发，探讨信托公司开展私募股权投资信托业务的相关问题。一、本案例要点介绍1、信托计划基本情况：规模7000万元人民币，期限6年，未设预期收益，起点金额200万元、可以整数倍递增、上限金额600万元，推介期自2007年4 月 6 日到2007年5 月 6 日止。2、信托财产投向：“参与Pre-IPO，投资拟上市公司；投资拥有核心技术或者创新型经营模式的高成长型企业”。3、风险防范措施（1）委托专业的私募股权投资机构深圳市达晨财信创业投资管理有限公

6、司（以下简称达晨财信）担任投资管理顾问，负责信托财产的投资与管理，弥补信托公司在该投资领域人才、经验和经营管理能力的欠缺。（2）受托人对投资项目实行严格的事前审核和事中监控。即达晨财信提出投资建议须通过受托人的审核方能付诸实施；受托人设立独立的信托计划资金运用部门负责跟踪资金运用项目，控制资金运用过程中的各种风险。（3）委托工行湖南省分行作为保管人负责保管信托财产，并对信托财产的管理运用、价值核算和信息披露进行监督和核查。（4）再投资须经受益人大会2/3以上的受益份额同意。（5）信托计划资金实行组合投资，对每个项目的投资额度不得超过信托计划额度的25。（6）达晨财信承诺其以自有资金配投的条款条

7、件不优于信托计划投资的条款条件，且不先于信托计划投资的股权退出。（7）达晨财信承诺采取一切必要措施，确保代信托计划持有的被投资公司的股权不会因达晨财信的债务纠纷等问题导致被查封、扣押或冻结等影响股东权利行使的情形。（8）达晨财信承诺，不将信托计划资金对达晨财信自有资金和管理的其他基金投资的项目进行二次投资或收购原己投资的项目。（9）达晨财信承诺当被投资公司或其自身出现重大情况可能影响信托计划利益或者影响其投资管理信托计划时及时通知受托人，并采取必要措施防止损失扩大或减少损失。4、信托股权退出安排(1)实现项目公司股票上市，将所持有的股权通过证券市场对外转让；(2)寻找投资者，将股权直接转让给第

8、三方投资者；(3)若投资项目股权在信托合同期满无法直接退出时，经受益人大会同意，可将信托计划合同期限顺延2年，如果受益人大会不同意延期或经延长2年期满后仍有项目未能退出的，达晨财信应提供给受托人信托计划清算方案供受益人选择，信托计划清算方案包括但不限于：（a）由达晨财信按照适当的价格购买被投资公司股权；（b）由达晨财信协助寻找第三方，并将被投资公司股权以适当价格协议转让给该第三方；（c）通过产权交易所等挂牌出让或拍卖被投资公司股权；（d）按受益人在信托计划中的权益比例，将被投资公司股权直接过户到受益人名下。5、信托财产收益的分配信托持股退出后，其资产增值部分为信托财产毛收益，扣除按信托文件约定

9、由信托财产列支的税费后的余额为信托财产净收益。本案例以信托财产列支的税费包括：（1）中间机构费用。包括受托人的信托报酬：按信托资金的1%/年从信托财产中提取；投资顾问的投资管理费：在投资期内，按信托资金的2.5%/年从信托财产中提取，投资期后，按照投资净额的2.5%/年从信托财产中提取；保管人的保管费：按实际托管金额的0.6%从信托财产中提取。（2）信托计划设计、推介、管理、信息披露过程中发生的费用（含与信托相关的审计、评估和律师费用）。（3）税收。信托计划期限内所涉及的税务问题，按国家的有关法律、法规与政策办理。对于国家法律、法规或政策没有明文规定的信托行为的税务问题，按照政府部门的相关规定

10、办理。本案例信托财产净收益按如下顺序和比例分配：（1）净收益的15为投资管理顾问绩效报酬；（2）净收益的85受益人的信托受益。6、信息披露（1）定期报告：按新办法规定执行；（2）临时报告：发生三类重大事项的后三个工作日内披露。二、相近产品的比较本案例不是湖南信托与达晨财信第一次合作。从公开信息看，双方此前先后合作过“湖南信托高科技、高成长产业项目信托产品系列之股权投资集合资金信托计划”和“湖南信托高科技、高成长产业项目信托产品系列之股权投资期集合资金信托计划”前者计划规模不超过人民币5000万元，认购起点金额人民币10万元整，并可按1万元的整数倍增加, 实际募集信托资金2772万元；期限为五年

11、；预计年收益率以银行一年期定期存款利率为基数，第一年2，第二年3，第三年4，第四年5，第五年6；推介期2006年2月20日2006年3月20日，于3月21日成立。后者计划规模不超过人民币3000万元,认购起点金额人民币10万元整，并可按1万元的整数倍增加，实际募集信托资金2710万元；期限为五年；预计年收益率以银行一年期定期存款利率为基数，第一年2，第二年3，第三年4，第四年5，第五年6；2006年12月22日推出，于2007年1月28日成立。以下以“湖南信托高科技、高成长产业项目信托产品系列之股权投资期集合资金信托计划”（以下简称股权投资期）为例，与本案例进行比较分析。（一）相同或相近点1、

12、投资方向相近：股权投资期投向更宽，不但涵盖本案例的“参与Pre-IPO，投资拟上市公司；投资拥有核心技术或者创新型经营模式的高成长型企业”，还包括“参与股权分置改革，投资优良上市公司法人股”。2、管理方式相同：同样采取“委托人全权委托受托人对信托计划资金进行运用管理”；受托人负责本信托财产的日常管理运用，委托投资管理顾问对股权投资的信托资金进行管理。3、信托财产保管方式相近：本案例按“新办法”要求委托工行湖南省分行担任信托财产的保管人；股权投资期按原有规定委托工行湖南省分行担任信托财产的托管人，分别按照法规规定行使权利、履行义务。（二）不同点1、募集对象不同：本案例面向“合格投资者”，起点金额

13、高达200万元人民币；股权投资期面向大众投资者，起点金额仅为10万元人民币。2、受益权结构不同：本案例未作受益权结构设计，股权投资期将信托受益权划分为A、B两类，分享不同的权利与义务。3、流动性安排不同：本案例仅允许受益权按“新办法”规定的方式转让，未作流动性设计；股权投资期不但设计了开放期，对A类受益权未成交的转让申请，还安排了第三方受让。4、产品风险收益特征不同：本案例不设预期收益，受益人直接承担投资风险、分享投资收益；在股权投资期中，A类受益人的信托资金本金是有保障的（在开放日向信托文件规定的第三方转让信托受益权，受让价格为信托合同的认购金额；或到期由第三方回购），但其受益也是以预期收益

14、封顶的，超过预期收益部分作为受托人的信托报酬以及投资管理顾问费；B类受益权不设预期收益，受益人直接承担投资风险、风险投资受益，与本案例相同。其A、B类受益权不同于通常意义的优先与劣后（或一般），B类受益权并不需要承担项目投资的全部风险。5、退出安排不同：本案例设计的退出方式完全是市场化的，未作回购安排；在股权投资期中，在信托持股无法直接退出时，对A类受益权安排有第三方回购，并就回购行为提供担保。6、收益分配不同：在本案例中投资管理顾问不但收取2.5%的管理费，还分享15%信托净收益的绩效报酬；而在股权投资期中，在信托财产实际收益低于或等于预期收益率时，对A类受益权免受信托报酬和投资管理顾问费；

15、高于预期收益率时，高出部分全部作为信托报酬和投资管理顾问费。对B类受益权，不论信托财产实际收益高低，受托人和投资管理顾问按约定收取信托报酬和投资管理顾问费，但不再享有绩效报酬。总之，两者均为私募股权投资类信托产品，但针对不同类型的投资人，两产品设计成不同的风险收益特征，本案例可视为按照“新办法”要求设计的具有高风险、高收益特征的私募股权投资类信托产品第一例。三、本案例创新点分析1、品种创新。本案例突破股权投资类信托产品通过合作方或其指定的第三方回购信托持有股权的方式锁定收益、实现退出、防范风险的传统设计思路，按照无预期收益、受益人实际承担投资风险、分享投资收益和市场化途径退出的全新思路设计，改变了信托产品一贯的“风险低、收益确定”的市场定位，成为具有“高风险、高收益”特征的全新信托产品。2