解码信托系列.docx

1、解码信托系列 我们中融信托只是我们集团旗下的核心的一块儿业务吧，大致上我们有四十多家公司，有三个板块儿的业务，那么第一块儿就是说以信托为核心的，像融资租赁啊，典当啊，中小贷啊，证券期货啊，包括公募基金啊，公募基金子公司啊这些核心的业务，大约规模有不到6000亿这样一个管理资产规模，其中信托占了5000亿，这是金融业务！那么我们第二大板块儿就是矿产，我们主要是以这个甘肃西北矿业，原来从湖南有色手里买过来，湖南有色是个500强企业，买过来的这么一块儿，总体有300多亿，加上这几年整合并购重组进去的，内蒙古啊，青海啊，甘肃啊，云南啊，贵州啊，还有黑龙江这些地方，总共加起来可能矿业这一块儿资产管理规模

2、在1000亿左右！那么第三块儿呢，我们把它叫投资业务，或者说直接投资业务，也就是说除此以外我们还会在实业市场上主动发起投资管理一些公司，集团作为主动发起人，比方说新湖财富是我们发起的，恒天也是我们发起的，还有一些其他公司类似于发起投资的这样一些业务，那么这是一种，同时还有另外一些业务，我们参与一些一级半的市场或者一级市场，做些IPO，PE针对准备上市的一些企业的股权投资或者是上市企业做些定向增发，比方说大家都知道的TCL啊,华鲁恒升啊，衡山机械啊等等，这一块儿我们的规模应该有个200多亿，这就是我们中融信托的横向业务，至于纵向业务，主要是给客户提供资产配置建议，从前期项目包装，中期资金募集，后

3、期项目管控，一个完整流程，实现客户资金的进入和安全退出！中融信托资产管理规模从07年以来在68家信托公司里一直排名前三，因为市场化的程度比较高，所以一直走在业内创新的前沿，相对机制更灵活！这是中融信托的一些简单的情况！一，信托为什么会存在信托这种制度为什么会存在呢？联想到信托的起源，一种说法是“十字军东征”，战士可能一去不复返，“出征”之前，把财产甚至是妻子儿女都托付给他人。在中国历史里，类似的故事是白帝城托孤。 当一个人对另一个人信任到如此程度，乃至于可以把死后的事情都托付给他的时候，还有什么是不可以的呢？信托蕴含巨大的灵活性，一点也不奇怪，因为她根植于如此巨大的信任。我隐隐感受到，信托，初

4、看是金融，再看是法律安排，认真感悟，是人性。信托之所以能够存在，是基于信任，是基于对人性善的一面的认知。当然，这种信任，也有法律制度的保障做基础。信托首先是一项财产管理制度，一项与委托代理、公司、合伙等法律制度相平行的财产管理制度，这样的制度在民事活动和市场经济活动中有特殊的功能价值，能极大地促进社会财富运用的多元、安全和高效。然而，信托的本质并不仅仅局限于一项财产管理制度，信托更是一种道德义务。开宗明义，信托法指出，信托的根基在于“委托人基于对受托人的信任”。故“信任”才是信托的基础所在，没有信任的基础，信托将失去其灵魂。那么，为什么委托人能够充分“信任”受托人，并将其财产交付于受托人管理、

5、处分呢？我们认为，这是基于受托人能够恪守信诺，并通过专业的管理能力为受益人的利益或特定目的恰当地管理或处分其财产。信托法第二十五条对于受托人的义务进行了明确的规定：“受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务。受托人管理信托财产，必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务”。由此可见，信托成立的基础在于委托人对受托人的“信任”，而信托履行的关键在于受托人对于委托人的“守信”。唯有将委托人的“信任”与受托人的“守信”相结合，才能使得委托人将其财产放心“托付”给受托人；唯有委托人真正放心将其财产“托付”给受托人，才能实现委托人财产所有权的转移；唯有委托人的财产所有权真正转

6、移，才能形成信托财产，并最终成立信托关系。信托法将”信任”与“守信”的道德义务法律化了。信托不仅是一项法律制度的规定，更是一种道德义务的体现，一种“信任”与“守信”相结合的道德义务体现。回到现实来看，中国的信托业究竟缺什么呢？缺的可能不是投资工具，不是投资标的，缺的是信任！信托公司在中国，还不能获得足够的信任。投资者不断在问：“最近有什么好产品？收益率多高？”而少有说，“我这有一笔钱，我就信任你，你看该怎么配置呢？”后者，才是真正的财富管理。形成这样的局面，有文化、制度方面的大环境因素，也与信托公司目前的业务逻辑有关。特别是对于融资性的集合资金信托计划而言，信托公司通常是先找到一个融资方，根据

7、它的需求设计出产品来，再卖给投资者。有人将其称之为“反向信托”。二,反向信托初识信托的人，往往会有一个疑虑，你们介绍的信托跟信托公司实际做的信托不一样啊。这个疑虑是对的。 我们经常说，信托是指委托人基于对受托人的信任，将财产交给受托人打理，以实现财产的保值增值（或其它目的）。按照这个定义的话，信托公司正常的业务逻辑应该是：投资人将自己的钱放心交给信托公司，然后信托公司依据自己的专业能力为投资人理财，表现形式为信托公司先发行产品（或接受客户的委托）募集资金，然后进行资产配置。这样的信托，我们可以称之为“正向信托”。 而目前国内信托公司大多数业务的方向则是相反的，我们称之为“反向信托”，即先找好拟

8、投资的资产，然后为资产去募集匹配的资金，在信托实务中表现为：某个企业想融资了，找到信托公司，企业拿资产做抵押或者引入担保，信托公司则根据企业情况“量身打造”融资方案，然后向投资人发售信托产品募集资金。 很明显，二者的区别在于：正向信托是以投资人为出发点和关注点，而反向信托的出发点和关注点为融资方。 是什么造成了信托在中国的基因变异呢？这还要从“红色资本家”荣毅仁说起。 在改革开放初期，邓小平希望荣毅仁出山，借助荣氏家族在海外的影响力，为国家的经济建设引进急需的资金和技术。荣毅仁对“信托”有一定的了解，并且当时人民银行派出一个工作组出国考察归来，也认为设立一家“信托投资公司”，能够承载引进国外资

9、金和技术，参与国内经济建设的诸多功能。在这样的背景下，荣毅仁主导了新中国首家信托公司的设立。1979年10月，中国国际信托投资公司在北京成立，这标志着中国信托业的正式恢复（民国时代中国的信托业一度就非常繁荣）。随后，各地区、部门也纷纷自行组建各种形式的信托投资公司。在银行之外又迅速形成了以融通资金、促进地方经济和部门经济发展的另一类型的金融机构。 因此，信托投资公司在彼时的实际功能定位主要为：第一，作为金融市场化改革的试验田；第二，作为国家及地方引进外资的窗口；第三，扮演银行之外的金融领域的拾遗补缺者的角色。这样的功能定位导致信托公司在彼时形成了所谓“金融百货公司”的业务模式，以及与之相对应的

10、产品体系。在这个金融百货公司中，凡是银行不能经营，或者银行和其他金融机构尚未经营的金融业务，或者具有改革试验性质的金融创新，都被放进信托公司的业务揽筐中。 信托在早期的主要功能定位就是为了在传统金融体系之外为企业提供融资，这种业务惯性一直延续到了今天。同时，这种反向信托也是与目前国内金融发展阶段相关的，它与分业经营、分业监管有关，也与利率非市场化下企业融资难有关。 我国信托公司当前的主营业务集中于为产业发展及基础设施建设提供融资服务，这样的模式与19世纪60-70年代的美国以及20世纪70-80年代的日本较为相似。美国在南北战争后，信托作为融通资金的有效手段，广泛运用于铁路建设、矿山开采等领域

11、，取得了异常迅猛的发展。20世纪70-80年代，日本处于经济高速发展的时期，各种投融资需求非常旺盛，信托贷款作为一种提供长期稳定资金的手段，同样发挥了非常重要的历史作用。 但是，单独依靠资金融通这一信托职能来支撑一国信托行业发展的模式，如今在全球其他国家已不常见。国外信托业发挥的职能，更多体现在资金融通以外的领域，比如财富管理、遗产继承、公益和社会事务管理，这也是中国未来正向信托发展的方向。 在国外，反向信托如今已难觅踪迹，特别是英美等信托发达国家，信托的正向功能早已融入了民众的血液。着名律师皮埃尔?莱伯勒，曾对信托制度有过如下精彩的描述：“信托在整个人类为了自我生存所付出的各种努力中，无处不

12、在：梦想和平、开创商业帝国、扼杀竞争或升入天堂、埋下仇恨的种子或乐善好施、热爱家庭或争夺遗产。人类在进行所有这些活动时，有的衣着华丽、有的衣衫褴褛、有的头戴神圣的皇冠、有的边走路边露嘴傻笑。信托是盎格鲁撒克逊人的守护天使，冷漠地、无所不在地陪伴着他们，从摇篮到坟墓。” 确实，信托这一特殊的法律制度在人类生产和生活中发挥着难以估量的作用，以至于美国信托法专家斯考特宣称：“信托的应用范围可以和人类的想象力相媲美”。三,信托的应用范围有哪些 上一期我们讲了什么是反向信托，以信托的应用范围可以与人类的想象力相媲美，这期我们想探究的是信托的应用范围究竟有哪些。从国外信托业发展经验看，信托制度的运用无处不

13、在。国外的信托业主要有财富管理、资金融通、协调经济关系、社会投资和为社会公益事业服务等几大职能。从目前我国的信托业务来看，信托职能主要体现在资金融通方面，相对而言比较单一。为了经济的发展，我国信托公司当前的主营业务集中于为产业发展及基础设施建设提供融资服务，这样的模式与19世纪60-70年代的美国以及20世纪70-80年代的日本较为相似。全球已经形成一个资产规模巨大、参与人数众多、经济利益复杂的资产管理市场。这个市场在整体金融环境中所占比重日益增加，对社会经济发展和家庭生活稳定的关联越来越紧密。目前的全球金融市场已经是“你中有我，我中有你”。一方面，各国信托业的经营经验将成为全球共享的财富，另

14、一方面信托业务的国际竞争也将日益加剧。如今美国、日本等国主流的特色信托业务，在我国有的才处于起步阶段刚刚兴起，有的还仅仅处于萌芽阶段正在酝酿。但是，随着我国经济的不断发展以及信托制度的逐步完善，在不久的将来，REITs（房地产信托投资基金）、资产证券化、对冲基金、产业基金、企业年金以及公益信托等业务有都可能在不久的将来成为我国信托公司的主营业务。如前所述，信托的应用范围主要有财富管理、资金融通、协调经济关系、社会投资和为社会公益事业服务等几大职能。从国外信托行业的发展来看，信托制度如今的运用主要体现在家族财产传承与公司治理、公益与社会事务管理、私人财富管理、资产证券化(包括REITs)等几大领

15、域。第一，家族财产传承与公司治理。家族财产传承与公司治理为欧美国家信托机构主营信托业务之一。例如，洛克菲勒家族的兴起源于石油，在上个世纪初赢得了十数亿美元的身家，成为那个年代数一数二的世界富豪。他的遗产通过信托的方式被传承。到他儿子那一代，一共设立了五个信托。另外，掌握着宝马的科万特家族拥有自己专属的信托机构，家族财产都由这个公司打理，家族成员定期领取收益。就国内的家族信托发展现状看，不少内地在H股上市的中国企业家们已经开始运用信托来实现家族财产传承与公司治理，龙湖地产、玖龙纸业、SOHO中国等莫不都是通过家族信托来持有公司股权。2012年底，我国大陆地区的第一单家族信托产品诞生于深圳。平安信

16、托推出了一款名为“平安财富.?鸿承世家系列单一万全资金信托”的家族财富传承系列信托产品。该家族信托产品总额度5000万元，合同期为50年，客户是一位40多岁的企业家。根据约定，信托委托人将与平安信托共同管理这笔资产。未来，开展家族信托业务可能是我国信托公司的发展方向之一。第二，公益与社会事务管理。在国外实际运用中，信托已经成为实现公益与社会事务管理的重要工具。在这些长期性的公共事务领域，持续的专业化信托服务同样优势明显。例如，在2012年盛夏举办的伦敦奥运会上，公益信托就发挥了非常重要的作用。此次伦敦奥运的主题曲WelcomeSongs，是由英国艺术慈善机构达廷顿霍尔信托集团(Dartingt

17、on Hall Trust)担当受托人，受委托人Arts Council England 和PRS for MusicFoundation资助，邀众明星制作而成的。成立于1925年的达廷顿霍尔信托集团长期致力于资助文化艺术、环境保护以及社会正义等多项公益事业的创新与发展。达廷顿霍尔信托集团的受托人机构由5-12人组成，每位受托人从社会各界的德高望重者中选拔出来，一般情况下连续任职三届，每届三年。随着相关配套制度的完善，未来公益信托可能在我国环境保护、扶贫抗灾等领域发挥重要作用。第三，私人财富管理。在如今美国的信托机构中，私人财富管理运用的广泛程度与家族财产传承同样广泛，当然二者也有相互交叉之处

18、。依托信托制度的优越性，信托公司可按照私人客户的需求进行财富管理方案设计，并可独立进行方案实施，帮助客户实现财富的合理规划与科学配置、风险隔离等，这也是信托公司在高端财富管理领域所具有的独特竞争优势。根据高端私人客户或机构投资者自身的独特需求，信托公司可为其量身定制出类似定向私募性质的金融产品，真正发挥信托公司“受人之托，代人理财”的受托人作用。这可能也是未来我国信托公司业务模式转型发展的重要方向之一。第四，资产证券化(包括REITs)业务。历经三十余年的发展，资产证券化的交易结构随着融资方和投资人需求的变化及证券化对象的多样化，根据基础资产的大小、期限长短、原始权益人的所有权结构等因素而不断

19、创新。着名信托专家斯科特有句名言：“信托的应用范围可以与人类想象力相媲美”，这句话在资产证券化业务上能够得到最好的体现，因为凡是能够产生稳定现金流的资产都可以成为资产证券化的对象。目前，国外已有证券化的主要资产包括各种贷款、各种应收账款、公用事业和基础设施收入、租赁收入、保险费收入、门票收入、会费收入、知识产权使用权收入等。(从以上介绍我们可以看出，信托的功能价值确实非常丰富，它在世界范围内的应用领域可以与人类的想象力相媲美，那信托在中国实践又是怎样的呢?下篇的解码信托连载四里，我们将谈谈“信托在中国的历史”。)四,信托中国史的两个关键节点从历史溯源来看，中国引入信托约有百年之久，但是信托真正

20、作为一种制度并得到长足发展，则是当代几经风雨沉浮之后的事。回顾当代中国的信托历程，我国信托业自改革开放恢复以来，与其他金融行业相比走过了一条异常跌宕起伏的独特发展之路。中国现在的信托公司与历史上多次被清理整顿的信托公司有着本质的不同。在中国的金融业态中，唯有信托业是割裂了历史的延续性而完全重新加以设计的，这是信托业容易被误解的主要原因。目前，中国共有近70家信托公司，这些信托公司和历史上的信托投资公司除了名称中均含有“信托”二字外，其功能、定位及所从事的业务，所面临的外部环境，均有了本质的不同。回顾新中国短短30余年的信托史，如果非要找寻某个关键时点把过去与现在分割开来，我们认为有两个时点至关

21、重要，那就是2001年与2007年。五,信托产品特点与优势 如果说泛信托关系下理财产品的内涵是运用了信托原理的金融产品，那么信托则是真正符合信托法律关系属性的理财品种。信托产品最大的特点与优势在于，它具备独一无二的信托制度优势和灵活的资金运用方式。目前市场上提供理财服务的主要有银行、信托、基金、保险、证券五大机构，从法律关系来看，市场上理财产品的法律关系主要为委托、借贷和泛信托关系，其中泛信托关系的应用范围最广。我们常见的银行理财、公募基金、私募基金、券商资管计划等都是在泛信托关系下的理财产品。 如果说泛信托关系下理财产品的内涵是运用了信托原理的金融产品，那么信托则是真正符合信托法律关系属性的

22、理财品种。信托产品最大的特点与优势在于，它具备独一无二的信托制度优势和灵活的资金运用方式。 一、独特的信托制度优势 信托往往被解释为“受人之托，代人理财”，其实券商、基金、保险、银行等均通过“受人之托，代人理财”的形式推出了各自的理财产品，因为委托代理、合伙、有限合伙和公司等制度模式都是“受人之托、代人理财”的方式。但是，信托制度却是所有制度中资产隔离最完善的一种形式，最适合运用于理财业务，因为只有信托才能将客户的资产完全与各方参与人，包括委托人本身和受益人隔离。而其他类型的理财产品法律载体都无法达到同样效果。也就是说，一旦客户或资管机构与其他主体发生诉讼纠纷，其理财产品项下的财产就可以被诉讼

23、对手申请查封、扣押，直至强制执行。另外，信托还有私密性强的特点，信托公司可以、也必须以自己的名义，完成对客户的服务，没有特别的法律程序不能对外界披露客户身份。 近十年来，银行、证券、保险推出的理财产品都直接或间接采用了信托原理或制度规则，但只有公募证券基金的法律关系属于信托关系。由于上位法对分业管理体制的限制，以及国务院对券商等资产管理业务明确为委托代理关系的缘故，其他机构不能像信托公司一样发挥信托法赋予的制度功能，从而使得无论是商业银行还是证券公司、保险资产管理的资产管理业务，不管其实质上如何扩展，但形式上还不属于真正法律意义上的信托业务，其受托财产也难以具有信托财产的法律地位，因此投资者也

24、难以获得信托制度下的严密保护。随着理财业务客户多元化、长期化和安全隐秘性等要求的提高，信托制度的价值还将逐步提升。 二、灵活的资金运用方式 信托公司发行信托计划募集资金后，需要将资金运用出去，投资于实体企业或金融产品。信托资金的运作方式，可以是债权模式，可以是股权模式，也可以是介于二者之间的夹层模式，此外，还可以投资于某种特定的权益（比如特定资产收益权）。 债权模式 信托资金运用的债权模式，主要是指信托公司通过发行信托产品募集资金后，以向特定企业发放信托贷款的形式运用资金的一种模式。此外，信托资金先投资融资企业的股权（或其他某种权益），约定一定期限后，由企业的大股东（或第三方）以固定的价格进行

25、回购，也属于债权模式。信托贷款模式业务流程相对简单，风险控制方法比较成熟。但是，监管部门希望限制贷款类信托业务发展，因此在信托公司集合资金信托计划管理办法中规定，信托公司管理信托计划，“向他人提供贷款不得超过其管理的所有信托计划实收余额的30”。 因而，面对旺盛的融资需求，信托公司在实务操作中，大量采用“股权投资附加回购”，“投资特定资产收益权附加回购”的方式进行信托资金的债权模式运作。此类以债权方式运用信托资金的业务，通常是由信托公司发行信托计划募集资金，并负责审查和确定贷款的对象、用途、期限和利率，抵质押担保方式等，并负责贷后管理。 值得一提的是，信托债权融资与传统的银行贷款模式有着本质的

26、区别。近几年来，中国处于信贷额度强力管控状态，而企业资金需求旺盛，市场真实利率远远高于银行贷款基准贷款利率。企业愿意以较高的成本，使用效率更高的信托债务融资。在以债权模式运用信托资金的信托产品中，只要抵质押物充足，落实好担保手续，并监控好资金，“专款专用”于有较高投资回报率的项目，一般情况下风险是可控的。而此类信托产品的收益率远远高于同类理财产品，受到投资者的追捧。 股权模式 信托资金运用的股权模式，主要是指信托公司通过发行信托产品募集资金后，入股企业，并行使股东权利，这也是银行、券商等理财产品或资管计划所难以直接操作的资金运用模式。相比债权投资，股权投资的优势在于，信托公司一般能够向股权投资

27、对象派出董事、监事，深度影响公司的战略，并监督公司的日常运营。且股权投资的收益上不封顶，如果所投资的企业经营状况良好或实现上市，其收益将会远远超过债权模式。 但是，在清偿顺序上，股权劣后于债权，因此，信托资金所投资的企业若经营不善，信托资金就可能面临较大损失。采用股权投资方式运用信托资金的信托产品，适合那些想获取高回报并愿意承担较高投资风险的投资者。 夹层模式 信托资金运用的夹层模式，是指采用介于纯粹的股权投资和纯粹的债权投资之间的方式进行投资。比如可转债，信托资金虽然是以债权投资方式进入被投资企业，但约定在一定条件下，债权可转换为股权。或者优先股，信托资金虽然是以股权投资方式进入被投资企业，

28、但约定了一系列优先分红和投资本金保障机制。 夹层模式最大的优势在于其灵活性。在实务操作中，被投资企业对资金的需求，其既有的股权状况和现实的风险状况，都决定了可能无法直接匹配单一的股权或债权融资模式。 为了满足投融资双方对风险的偏好，可以采用夹层模式，或者在一个信托计划中采用一部分资金进行股权投资，一部分资金进行债权投资的股债混合模式。 权益投资模式 权益投资资金信托是指信托公司按照委托人的意愿将信托资金投资于能够带来稳定持续现金收益的财产权或者权益的资金信托品种，这些权益包括基础设施收费权、旅游项目收费权、公共交通营运权、教育项目收费权或者其他信托受益权等。权益投资信托所投资的对象当中，大多数

29、项目收益依赖于政府公共权力的行使，主要是各类公共产品和准公共产品，如城市基础设施、交通项目、教育项目等。与其他方式相比，权益投资信托的投向更加广泛、更加灵活多变，除信贷资产和股权收益权外，还可受让信托受益权、购买票据收益权或者受让债权等。其突出优点是，通过对能带来现金流的权益设置信托，的使公司无形资产变现，加快公司资金周转。该类信托业务通常将权利质押作为一种风险控制手段。 权益投资的资金信托和股权投资类的资金信托有类似之处，但存在以下几个不同点：（1）投资对象不同，权益投资的对象是能够产生稳定现金流的项目或权利，如收费权、项目分红权等，而股权投资的对象是企业；（2）管理方式不同，在股权投资中，

30、股权拥有者可以以股东的身份参与企业管理。而权益投资的权利所有者不一定参与管理，或者参与也是以权利拥有者的身份行使管理权，其具体管理范围、权限由投资合同约定。 前面几期我们主要是对信托行业及其相关特性进行了宏观层面的探讨，下一期开始我们将介入对信托产品细节的分析，六,信托产品的五个基本要素 信托产品的基本要素可分解为收益率、产品期限、交易结构、风控措施和流动性五个方面，这五个要素也构成了一个信托产品的基本分析框架。虽然信托产品类型多样、结构复杂，但通过这个分析框架我们可以很好地把握每类信托产品的风险收益特征，从而能够科学理性地做出投资决策。这一期先探讨五个基本要素中的两种：收益率和产品期限。1、

31、收益率收益率是信托产品的基本要素，信托产品的收益率是指信托合同中约定的该信托产品受益人可能获得的预期收益率。由于信托产品不能承诺保底收益，因此信托公司通常以预期收益率的形式向投资者展示产品收益水平。以融资类集合资金信托计划为例，一般情况下投资人的预期收益加上受托人信托报酬、银行保管费、财务顾问费等信托费用后的总和即为融资方承担的总融资成本。信托产品预期收益率主要受市场资金面、政府监管力度及产品本身情况影响，具体表现为以下几个方面：(1)市场资金面松紧。投资者可以根据同期银行间拆借利率和国债利率水平来判断资金面松紧。一般来说，信托产品预期收益率与市场变动是同步的，如果市场资金面宽松，企业融资渠道

32、多样化，融资利率就会下降，信托产品预期收益率也会下降;如果市场资金面紧张，企业融资渠道变窄，融资成本则会上升，信托产品预期收益率也会上升。(2)产品自身特征，包括信托期限、投资领域、资金运用方式、项目综合风险等。关于信托期限，一般来说项目期限越长，则产品的预期收益率越高，按照风险与收益相匹配的原理，可以理解为投资者投资期限越长，承受的流动性风险就越大，相应要求的收益率也就越高。关于投资领域，通常情况下投资于房地产、矿产等高利润行业的信托项目收益较高，而基础设施信托项目、证券投资类、阳光私募类信托项目收益率相对较低。资金运用方式上，同一项目如果采用股权或权益投资的信托方式，则会给出较高的预期收益率水平。对于项目综合风险，一般需要结合融资方实力、风控措施等因素进行综合评判，项目的综合风险越高则信托预期收益率也会相应越高。根据普益财富数据显示，2012年全年2-3年期和4年期以上产品平均收益率分别为10.13%和9.36%，环比下跌33个基点1和193个基点。如果对比2011年1月和12月的收益率，下跌更为明显，12月份2年期内、2-3年期