中国原油市场投资价值分析报告.docx

1、中国原油市场投资价值分析报告2017年中国原油市场投资价值分析报告 2016年12月 目录一、OPEC减产120万桶/日至3250万桶/日，油价大涨超8% 3二、考虑减产后，预计2017年全球原油产量增加50万桶/日4三、预计2017年原油需求增长120万桶/日，远超供应增量，并有超预期的可能5四、2017年原油市场有望结束供需宽松，进入紧平衡状态6五、减产执行情况？从历史经验看，OPEC减产后6个月的减产执行率超过80%7六、油价走势判断：预计2017年布伦特均价60美元/桶9七、投资建议12八风险提示 13图表目录图表1：OPEC各成员国减产配额3图表2：OPEC近年原油总产量（百万桶/日

2、）4图表3：OPEC各国减产配额5图表4：2017年美国原油产量预测6图表5：美国原油产量同比变化6图表6：2017年全球原油需求主要由亚洲拉动7图表7：2017年全球原油需求主要由印、中、韩贡献7图表8：中国原油需求同比增量（按季度）8图表9：美国原油需求同比增量（按季度）8图表10：2016-2017年冻产后供需平衡分析9图表11：OPEC减产后6个月的减产执行率超过80%9图表12：冻产会议短期逼退空头从而企稳油价9图表13：OPEC历次减产均大幅拉升油价10图表14：2016年10月各大国际机构的季度油价预测10图表15：2016年10月各大国际机构的年度油价预测11一、OPEC减产1

3、20万桶/日至3250万桶/日，油价大涨超8%2016年11月30日，OPEC就2008年以来首个减产协议达成一致，沙特接受大幅减产提议，并同意伊朗将产量冻结在制裁前水平。布伦特2017年1月原油期货涨幅超过8%，突破50美元/桶大关。OPEC官方减产协议具体如下：第171届OPEC部长会议决定减产约120万桶/天至总产量不超过3250万桶/日，生效日期为2017年1月1日。协议有效期6个月，可视未来市场情况及预期延长至一年。为了监督协议能被严格执行，会议决定成立部长级监督委员会。此委员会由阿尔及利亚、科威特、委内瑞拉和两个非OPEC参会国家组成，科威特被任命为委员会主席，并由OPEC秘书长协

4、助工作。OPEC国家将与非OPEC国家磋商减产协议。包括俄罗斯在内的重要非OPEC国家高度认同协议内容并将以实际行动支持协议，承诺减产60万桶/日。图表1：OPEC各成员国减产配额成员国参考产量*二、考虑减产后，预计2017年全球原油产量增加50万桶/日2.1减产后OPEC明年产量多少？综合考虑减产和豁免国的增产空间，预计2017年OPEC基本没有新增原油产量本次限产协议达成前，OPEC月报显示10月份OPEC国家总产量为3364万桶/日。根据本次会议商定的协议内容，除了获得豁免权的尼日利亚和利比亚，OPEC国家将基于二手来源数据减产120万桶至3244万桶/日。考虑到两个豁免国尼日利亚和利比

5、亚的产量仍有一定的上升空间，在OPEC协议长期有效并得到良好遵守的前提下，预计2017年OPEC国家总产量为3304万桶/日，相比于2016年3305万桶/日的产量，将基本维持不变，产量增量比2016年110万桶/日大幅下降。图表2：OPEC近年原油总产量（百万桶/日）图表3：OPEC各国减产配额2.2油价回升刺激页岩油产量加速恢复，预计2017年非OPEC国家产量增长50万桶/日预计非OPEC明年产量增加50万桶/日，加拿大和巴西为增产引擎。随着油价回暖，预计非OPEC国家2017年的原油产量预计较今年增加50万桶/日，其中巴西和加拿大的增量较大，分别达到27万桶/日和24万桶/日。一方面，

6、巴西国家石油公司的原油产出占巴西总原油产量的84%，该公司计划在2021年将产量提升至277万桶/日，在Santos和Campos盆地新开发19条生产线。另一方面，加拿大石油钻井组织预测本国油井活动在2017年大幅回升，活跃原油钻井从目前的3562座上升至4665座（+31%）。考虑到OPEC冻产后油价回升，上调美国原油产量增长预期，预计到明年底美国原油产量由最低点840万桶/日上升到910万桶/日，年均增加10万桶/日。低油价导致美国原油产量已经从2015年的940万桶/日下滑至2016年的869万桶/日。但随着油价回升，美国石油活跃钻井数从今年5月底（316座）触底回升至目前的474台，I

7、EA预计2017年美国的日均原油产量较2016年下降4万桶/日，但我们认为OPEC减产达成刺激油价回升，或将加速美国页岩油复苏速度和力度。因此上调美国明年供应增长至10万桶/日。非OPEC国家（包括俄罗斯）也可能参与减产。减产协议也提到，包括俄罗斯在内的一些重要非OPEC国家高度认同协议内容并将以实际行动支持协议，承诺减产60万桶/天。由于非OPEC减产仍在不确定性，在供需预测中暂时不考虑，密切关注后续谈判进展。图表4：2017年美国原油产量预测图表5：美国原油产量同比变化三、预计2017年原油需求增长120万桶/日，远超供应增量，并有超预期的可能预计2017年原油需求增长为120万桶/天，较

8、2016年的增幅160万桶/天有所减缓。根据IEA预计，2017年全球原油需求为9750万桶/日，增长120万桶/日。从国家来看，受益于经济高速增长的亚洲新兴国家印度、中国需求增长位居前两位，分别贡献29万桶/日和24万桶/日，韩国、美国紧随其后，贡献8万桶/日和7万桶/日，欧洲5国和日本需求增长乏力，分别出现5万桶/日和9万桶/日的负增长。明年需求增长可能超预期：特朗普上台美国加大基建、印度需求快速增长、中国经济企稳。一是印度经济改革加速，“印度制造”、“智慧城市”、“数字印度”等计划推动印度经济强劲增长，2015年GDP增长率为7.3%，位居全球榜首。IEA预计，相比目前，印度到2040年

9、原油需求将增长600万桶/日，高于中国480万桶/日的水平。二是特朗普承诺选民大规模基础设施投资计划，声称花费上万亿美元来重建道路、机场、桥梁、电网等，这类政策将明显提高原油的需求。三是中国经济企稳，PMI指数自今年8月突破荣枯线一路走高，经济复苏支撑全球原油需求回升。图表6：2017年全球原油需求主要由亚洲拉动图表7：2017年全球原油需求主要由印、中、韩贡献图表8：中国原油需求同比增量（按季度）图表9：美国原油需求同比增量（按季度）四、2017年原油市场有望结束供需宽松，进入紧平衡状态2016年是原油市场供需好转的一年。由于2016年原油供应增量为15万桶/日，远小于原油需求增量130万桶

10、/日，供需差从160万桶/日降到45万桶/日。2017年原油市场供需拐点的一年：有望结束供需宽松，进入紧平衡状态。在OPEC诸国规范遵守协议的前提下，供应方面将增长50万桶/日，至9728万桶/日；在中国、印度和美国原油需求增长的引领下，预计2017年全球需求将增长120万桶/日（甚至可能超预期），至9751万桶/日。2017年全年将出现供小于求的局面，预计供应量将小于需求25万桶/日。分季度来看，冻产前，供小于求将在第四季度出现，而冻产协议的达成促使供应变化的拐点提前到来。图表10：2016-2017年冻产后供需平衡分析五、减产执行情况？从历史经验看，OPEC减产后6个月的减产执行率超过80

11、%尽管OPEC减产达成，但投资者普遍担心各成员国的执行力度。我们回顾1998年至今三次减产经历（2001年、2006年和2008年），OPEC减产后6个月的减产执行率均超过80%，2006年和2008年的减产执行率接近100%。但我们同样注意到若减产目标维持不变，OPEC产量会随着时间推移逐步上升，最明显的例子莫过于2008年减产后OPEC减产目标长期不变导致OPEC产量持续上升并远离原定产量目标。图表11：OPEC减产后6个月的减产执行率超过80%六、油价走势判断：预计2017年布伦特均价60美元/桶减产终落地，短期逼退空头、拉升油价。在页岩油钻机数和产量触底反弹之际，OPEC减产（产量减少

12、120万桶/日）无疑给原油市场极大地支撑。今年OPEC两次宣布召开冻产会议的时间节点，场内处于峰值的空头头寸均呈现断崖式暴跌，同时油价迅速攀升。从历史的维度来看，近20年来OPEC为挽救油价颓势共计减产四次，每一次都将油价从底部拉升至高位。此前我们反复提到OPEC减产会议的结果将决定短期油价走势，减产顺利达成利好明年供需关系转换和投资者的预期转向，预计布伦特油价有望在短期内突破55美元/桶。从中长期看，OPEC减产将加速原油市场供需再平衡，预计2017年布伦特均价60美元/桶。本轮油价触底反弹的核心逻辑是供需再平衡，低油价下产能出清供需再平衡油价回升。虽然没有冻产会议，供需再平衡的进度也会随着

13、低油价和投资下滑持续推进，但OPEC冻产将很大程度上加速这个进程。2016年是原油市场供需改善的一年，供需差由2015年的160万桶/日下降到今年的45万桶/日。若OPEC严格执行减产协议，我们测算2017年供需差为-25万桶/日，在经历数年供需过剩后，原油市场有望在2017年迎来供需紧平衡，极大利好油价企稳回升。因此，我们上调明年布伦特均价预期至60美元/桶。国际机构预测预测2017年布伦特均价57美元/桶。路透10月对35家机构的最新调查显示，分析师对2016和2017年全年布伦特油价的平均预期为44.78和57.08美元/桶。分季度看，布伦特油价2016年四季度平均预期为50.37美元/桶。2018-2020年的平均预期分别为64.89、69.43、71.18美元/桶。图表12：冻产会议短期逼退空头从而企稳油价图表13：OPEC历次减产均大幅拉升油价七、投资建议减产超预期达成，油价有望短期拉升。2017年全球原油市场供需差大幅缩窄，预计布伦特均价将由2016年的43美金上升至60美元/桶。风险提示：OPEC 减产执行力度低于预期。