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1、新希望000876研究报告新希望（000876）研究报告 闽发证券研究所分析员：马洪丹报告日期：2003/6/11基本数据行业：农业 总股本：315239.23万 流通股：10400万主营业务利润率：15.90% 每股净资产：3.636 元 净资产收益率：10.58% 每股经营活动现金流量：0.47 2002年EPS：0.385元 F2003年EPS：0.6元一、 公司简介新希望是由民营资本控股的上市公司。公司全名四川新希望农业股份有限公司。公司五大发起人股东中有四个股东的法人代表为刘氏家族成员，共持有公司66.69%的股份。“2002年度全国十大民营企业家”、“饲料大王”刘永好是新希望的第一

2、大股东四川新希望集团有限公司的实际控制人，同时也是新希望的实际控制人。新希望是刘氏家族企业中唯一一家上市公司。二、 公司发展战略、经营格局及业务架构公司的整体发展思路十分清晰明朗，如图1所示，两条主线并行：一条线是多元化发展，公司立足于传统行业的基础之上，又择机培育新的经济增长点，即从上市之初的纯饲料生产企业发展到目前的以饲料为主，兼乳业、高科技、金融等行业并举的多元化格局。另一条线是大农业产业化链条，饲料行业的上游产业为畜牧养殖业，下游产业为种植业。新希望以饲料为基础核心产业，在大农业产业链条上不断向上下游延伸，向上进军与畜牧养殖业相关的乳制品行业，向下涉足与种植业密切相关的化肥行业。图1

3、新希望发展战略及经营格局图值得一提的是，公司从2002年开始大举进军乳制品行业，乳制品行业在公司主营业务中的比重迅速增加，2002年末乳制品行业主营收入已经占到公司主营业务收入的17%，（如图2、图3），根据公司发展规划，2003年乳品产业将实现12.2亿元的收入，增长553%，这使得乳业将超过传统的饲料行业，成为公司最大的收入来源。 三、 经营状况分行业分析（一）、饲料行业1、饲料行业发展现状及发展趋势我国的饲料行业从70年代起步，通过80年代和90年代的快速发展，已经初步形成了完整的工业体系，2002年饲料产量有望突破8600万吨，继续保持自1998年以来的世界第二大饲料生产国的地位。根据

4、2010年全国配合饲料产量1亿吨，饲料添加剂基本实现国产化的饲料工业发展规划对比2001年的行业数据，我国配合饲料和饲料添加剂的发展空间很大，配合饲料仍有4000万吨左右的缺口，饲料添加剂目前的产量远远不能满足未来需求。目前饲料行业已经步入了成熟的发展阶段，激烈的竞争宣告暴利时代的结束，微利时代的到来，目前饲料行业的平均利润率不到1%。在竞争中求发展将是饲料行业未来发展的总特征。管理与规模将是饲料企业在竞争中取得成败的关键。2、新希望饲料经营形势饲料行业是新希望的传统的优势基础产业，在饲料行业仍然在公司业务结构中占有绝对比重。短期内，饲料行业的兴衰成败依然是决定公司命运的关键性因素。 纵向分析

5、（请见表1）：从趋势上看，公司从1999年到2002年饲料的销量和主营业务收入呈现逐年增加的趋势，主营业务利润则呈现先减后增的趋势。销量和收入逐年增加说明公司饲料的生产及销售规模在逐年扩大，新希望近三年销量的增长率维持在30%左右，对比全国7%-8%的产量增长率水平，可以看出新希望饲料的市场份额也在逐年扩大。主营业务利润增长率由负转正说明公司饲料行业的获利能力增强，这种获利能力的增强有行业转暖的因素在其中。从三个业绩指标的变化关系上看，公司2000年和2001年的饲料经营状况存在这样一个规律：销量增长率主营业务利润增长率主营业务收入增长率。销量和主营利润的不同比例的增长，说明公司在面对整个行业

6、不景气、竞争激烈的形势下，所采取的是宁可牺牲一点利润，也不放弃市场份额的经营策略，这种策略对待竞争激烈的行业是合适而有效的，也顺应了饲料行业的规模化的发展趋势。表1 新希望1999-2002年饲料行业经营业绩数据年 份销量 （万吨）增长率（%）主营收入（亿元）增长率（%）主营利润（亿元）增长率（%）199921.335.260.81200027.8530.575.8411.030.71-11.87200136.9232.576.8717.570.9127.62200248.5831.588.5128.241.1635.44 注： 1999年年报中主营收入未按行业分列，因公司1999年主营收入绝

7、大部分由饲料行业产生，故采用公司主营业务收入代替饲料行业主营收入。横向分析：我们选择饲料行业的另外一家上市公司正虹科技作为参照。从表2中可以看出，新希望近三年的主营业务利润率均低于正虹科技，且2000年和2001年饲料主营收入大大小于正虹科技，说明新希望饲料的规模扩张还有很大空间。2002年新希望饲料主营收入达到了8.51亿，已经逼近了正虹科技，因此可以看出，新希望已经抓住了行业转暖的机遇，在规模扩张的道路上迈出了坚实的步伐。表2 同行业公司饲料行业经营业绩数据比较年份新希望正虹科技主营业务利润率主营业务收入主营业务利润率主营业务收入200012.18%5.84亿24.16%9.90亿2001

8、13.22%6.87亿20.32%11.13亿2002 13.61%8.51亿18.31%9.23亿注：2000年和2001年，正虹科技未分行业列出主营收入及主营利润，由于正虹科技的主营业务单一，饲料行业几乎占据了全部主营业务，因此2000年和2002年我们用公司的主营业务利润率代替公司饲料行业的主营业务利润率。综合评价：总体说来，新希望在饲料行业的经营上发展趋势向好，但是目前还与同行业大企业之间存在一定的差距。（二）乳制品行业1、乳制品行业形势分析（1） 国内乳制品市场潜力巨大改革开放以来，我国牛奶生产呈快速增长之势，其总产量已从1980年的114万吨，发展到2000年的827万吨，平均发展

9、速度为9.9%（如图3），其中液态奶发展势头强劲，从1996年的51.9万吨快速增长到2000年的190万吨，年平均增长速度达到38%。 我国2001年我国乳品人均年消费只有8公斤，而目前世界乳品年人均消费乳品水平约为100公斤，而且大洋洲（主要是澳大利亚、新西兰）年人均乳品消费量接近400公斤，欧洲年人均消费量超过300公斤，北美洲（主要是美国、加拿大）年人均乳品消费量在260公斤左右，亚洲和非洲国家消费水平较低，但平均值也高于我国的水平，如日本和台湾地区的年人均消费量为70公斤左右。行业专家预测未来五年我国乳品市场的年增长率将在10左右，其中液态奶的发展速度将可保持30以上的增幅，因此奶业

10、市场前景非常广阔，市场潜力巨大。（2）政府大力支持乳业的发展近几年来政府加大了乳业的支持力度。农业部已确定中国乳业中长期发展目标：“十五”计划末，我国奶类产品人均占有量达到10公斤，总产量达到1350万吨。到2030年，奶类人均占有量达到25公斤，总产量达到4250万吨。2000年国家启动的“学生饮用奶计划”，目前已经从试点阶段进入了大规模推广实施阶段。到2005年全国可望有1500万中小学生喝上学生奶，年消费学生奶约110万吨。2002年农业部启动的“奶业行动计划”，加快了奶类企业产业化、规模化、现代化和集团化步，鼓励和支持优势企业，通过各种形式的联合或兼并行动来形成有强大市场竞争力的乳业集

11、团。（3）乳业竞争态势已经形成 乳品巨大的市场潜力以及该行业高额的利润吸引着各类投资商，中国乳品企业竞相扩大生产能力抢占市场，一些非乳品行业也开始转向乳业，中国乳业已形成了竞争态势。目前，国内乳业已形成了几大成熟的市场，如以北京为代表的华北市场，以上海和南京为主的华东市场、以福州和广州为主的华南市场、以重庆和成都为代表的西南市场已经被强势品牌占据。光明、伊利作为仅有的两家全国性品牌站在第一阶梯的有利位置，三元凭借着北京市场的绝对优势保持着三甲地位，蒙牛、三鹿、完达山等紧随其后，接下来是一批地方军团。去年以来，在一批中小企业陷入困境的同时，实力雄厚的内蒙古伊利和蒙牛集团、黑龙江完达山集团、上海光

12、明集团、石家庄三鹿集团、北京三元集团等快速发展。它们在技术改造的基础上，趁机扩大生产能力，抢占乳业市场。光明在山东组建了鲜奶生产基地，兼并了武汉海口乳品厂等多家企业；三元一方面在呼伦贝尔建起了奶源基地，另一方面南下深圳、厦门、福州等地寻找合作者；内蒙古伊利集团公司先后整合了上海、天津以及东北的乳品企业，使全集团公司冰淇淋和液态奶销量持续上升。 面对日益看好的乳业市场，中国一些资金雄厚的食品、房地产、饲料等企业，也纷纷将资金投向乳业。浙江娃哈哈集团、宁夏新华百货公司和四川希望集团等，先后转行进入了乳品行业。国外金融业与实业携手也开始打入中国乳品市场。据悉，瑞士银行澳大利亚分行已派员协同澳洲驻杭州

13、领事馆官员，与浙江的一家乳品企业商谈合作，拟在当地出资建大型乳品厂，条件是全部用进口澳洲奶粉作原料。 此外，随着中国加入世贸组织关税下调，国外乳品企业也大量进入中国市场。目前世界排名前位的乳业品牌全都进入中国市场，国际乳业巨头中已有家在中国建厂。跨国公司如瑞士雀巢、日本森永、意大利帕玛拉特等，都先后在黑龙江建立了自己的奶源基地和生产基地，通过合资、收购、租赁、委托加工等形式，间接控制当地奶源。 据国家统计局资料显示：2001年三资乳业的产值已占到中国乳业产值的三分之一左右，利税总额占40以上。 2、新希望乳制品行业经营状况分析三分割据纡筹策、先取荆州后取川乳制品行业的高成长性为各类投资商所看好

14、，新希望当属其中动作较快、手笔较大的一个。公司在2001年10月吞并了四川阳平乳业，并以此为标志打响了进军乳业的第一枪，峰回路转中吞下川渝二大巨头华西乳业和重庆天友，在川渝地区确立了龙头地位后，以此为根据地向东部和北部地区延伸，到目前为止，新希望已经通过兼并、合资、合作等资本运做的手段同10多家乳业公司建立了关系（详见表3），新希望乳业的战略谋划也可见一斑。表3 新希望进军乳制品行业主要动作 单位：万元时间公司名称公司出资 （万元）持股比例（%）2001.10.19四川新阳平乳业有限公司4200602001.10.19四川新阳平奶牛发展有限公司600602002.4.25安徽白帝乳业有限公司2

15、750552002.6.26四川华西乳业有限公司7430.8084.422002.7.20重庆天友乳业股份有限公司4621.6846.2172002.四川新华西乳品饮料有限公司25491002002.8.22长春新希望乳业有限公司3400852002.8.23杭州新希望双峰乳业有限公司2100702002.9.2河北新天香乳业有限公司2400802002.9.6青岛琴牌乳业有限公司1800602002.9.18杭州新希望美丽健乳业有限公司6000602002.12.5云南邓川蝶泉乳品有限责任公司734491（三）金融投资金融投资是公司培育的新的利润增长点之一。公司到目前为止曾经进行过两项金融投

16、资，第一项是1999年投入9800万元参股民生银行，参股比例为9.9997%，成为该行第一大股东，民生银行上市后，持股比例变为7.98%，仍为第一大股东；第二项金融投资是2001年投资6000 万元参与民生人寿保险股份有限公司的发起工作，成为民生保险的主要股东之一。金融投资所带来的收益一直是新希望利润的主要来源，1999年按权益法核算的投资收益为2049万元，占利润总额的28%；2000年投资收益3020万元，占利润总额的49.8%；2001年投资收益4177万元，占利润总额的42.9%。2003年1月8日，公司又发出中国民生银行股份有限公司股东持股变动公告，与新希望集团共同组建新希望投资公司

17、，新希望以其持有的民生银行的股权作为投资，新希望集团以现金出资，新公司注册资本57655.56万元人民币，新希望与新希望集团分别持有新希望投资公司75%和25%的股权。本次股份变动后，四川新希望农业股份有限公司不再直接持有民生银行的股权，其在民生银行的相应权益由新希望投资有限公司享有。新希望投资有限公司将持有民生银行股权7.98%（共计206339900股），成为民生银行第一大股东。继续承继民生银行董事会中的一个席位，而其关联方四川南方新希望有限公司仍然持有民生银行3.76%的股权占有一个席位。图4为此次股份变动示意图。图4 变动前：变动后：公司此举的目的何在？我们认为公司可能是出于以下的考虑

18、：第一，一般公司的投资占净资产的比重不能超过40%，而专业的投资公司不受此限。第二，新希望想要进军金融业，成立专门的投资公司来进行管理和运作要优于混业经营。第三，银行业固然收益较好，但是也有风险，逐步降低上市公司的持股比例，可以使上市公司业绩免受银行业风险的拖累。近日，新希望集团老总刘永好在海南博鳌举行的“博鳌21世纪经济论坛”上表示，新希望集团将斥10亿元巨资上演2003年新希望集团的“重头戏”之一联手众多民营企业家，在投资领域里筹划三次“大出击”，分别是：投资5.6亿元在上海浦东成立独家控股的“新希望投资公司”、与福建省政府联手成立“联华信托有限公司”、在深圳成立另一家投资公司。这些虽然都

19、是公司大股东新希望集团在金融投资领域的动作，但这些大手笔的动作有可能会和上市公司发生这样或那样的联系，毕竟新希望是刘氏企业中唯一的一家上市公司。 四、定价分析我们将饲料板块和乳业板块分列比较，如表5、表6所示：表5 饲料板块个股市盈率对比表股票名称流通股本PPEPSEPSP/EP/E新希望1040015.6010.500.4340.38535.9427.27正虹科技13278.0615.528.200.2140.10372.5279.61中牧股份120009.388.170.230.0540.78163.4深信泰丰8465.99.887.460.14-0.30970.57大江股份2547.01

20、2.297.40-0.209-0.351 表6 乳业板块个股市盈率比较股票名称流通股本PPEPSEPSP/EP/E新希望1040015.6010.500.4340.38535.9427.27伊利股份12885.5419.9024.100.820.7324.2733.01光明乳业1500013.800.330.3539.43注：P为2001年12月31日收盘价，EPS为2001年每股收益；P为 2003年6月12日收盘价，EPS为2002年每股收益。从表5和表6中可以看出，新希望在饲料板块和乳业板块中的市盈率都偏低，流通盘适中，因此我们认为目前新希望的市场价格偏低。五、盈利预测根据公司2003年

21、度的经营发展计划，以各项业务的收入目标和往年的各项业务的利润率来测算新希望2003年的盈利情况。表7 盈利预测表业务销量（万吨）收入（亿）平均主营业务利润率（%）主营利润（亿）净利润（亿）饲料569.8131.270.49乳业3012.2303.660.8化工产品5.3214.50.290.03金融保险投资收益0.6合计245.591.92（1）饲料2003年公司计划销售56万吨，实现收入9.8亿元，公司近三年主营业务利润率平均为13%左右，因此2003年公司饲料行业将实现主营业务利润1.27亿。净利润0.5亿左右。（2）乳业2003年公司计划销售乳制品30万吨，实现销售收入12.2亿元。公司

22、2002年主营业务利润率为27%左右，但由于公司去年是处于乳业收购与整合阶段，该数据并不能说明公司乳业的实际创利能力，而伊利股份和光明乳业二者主营业务利润率的平均值为33%，因此我们取30%来估算新希望乳业的主营利润，约为3.66亿元。净利润0.8亿左右。（3）化工产品2003年公司计划销售化工产品5.3万吨，实现主营收入2亿元，公司化工产品的主营业务利润率为14.5%左右，因此2003年公司化工行业将实现主营业务利润0.29亿元。净利润为0.03亿左右。（4）金融投资公司在2002年获得民生银行的投资收益为0.62亿元，2003年民生银行经营稳定增长，增长率大约为30%左右（金融行业研究员预

23、测），因此2003年民生银行净利润将达到10-11亿，新希望投资公司将获得8000-9000万左右的投资收益，假设新希望投资公司的净利润完全来自对民生银行的投资收益，那么新希望对新希望投资公司75%的持股比例将获得6000-6750万左右的投资收益，与上年持平。综上所述，我们预测新希望2003年净利润将达到1.9亿元左右，增长58%，每股收益达到0.6元左右。六、 投资建议新希望属农业绩优股，在原有的经营稳定的饲料行业的基础之上，强势进入乳业，2003年乳业将带动公司整体业绩大幅度提升；目前股价偏低，随着市场价值投资理念的逐渐形成，公司将更加被市场看好和认同，因此，建议目前价位介入，中长线持有。