关于产权市场案例3.docx

1、关于产权市场案例3我国区域性产权市场存在的问题及政策建议引言我国的产权市场产生于20世纪80年代，最初是在我国经济改革的进程中专为国有企业产权的流通而设置的有形产权交易市场。20多年来，产权市场在国有资产的退出、重组、防止国有资产流失等方面发挥了重要的作用，同时通过创新机制促进了其他多种所有制资本品的进场交易。然而随着可转让的地方国有中小企业存量资产的逐渐减少，以前“一地一产权交易市场”的布局已难以维系，产权市场出现了存续危机。为了解决存续问题，同时也是为了促进贯彻落实国家区域经济发展的政策，各地的产权交易市场进行了重组，构建了一批区域产权交易市场。这一举措缓解了产权交易市场的存续问题。但从深

2、化投融体制改革角度看，区域产权市场改革还有许多亟待解决的问题。一、文献综述（一）国外关于产权市场的研究由于国外并没有专门为国有企业的产权流转而建立有形市场，所以国外学者对于产权市场的研究主要集中于对产权的界定和理解等方面。这些理论思想在我国经济转轨时期成为了我国国有企业股份制改革继而建立国有企业产权流转市场的理论起源。制度经济学的创始人罗纳德科斯（R.Coase）在1937年和1960年先后发表的企业的性质和社会成本问题两篇文章，提出了“交易费用”的概念，其认为在市场运行中，存在“市场交易成本”；如果产权能够清晰的界定，合理的配置将极大地降低市场交易成本，优化资源配置，由此开创了产权学派。之后

3、的德姆塞茨（H.Demsetz）、阿尔钦（Armen A.Alchian）、巴泽尔（Barzel）、威廉姆森（0.Williamson）、G斯蒂格勒（Stigler）、诺斯（D.North）、配杰威齐（S.Pejovich）等人都对产权进行了深刻的研究，取得了丰硕的理论成果。（二）国内关于产权市场的研究1、对于产权交易市场的界定与制度评价陈健、陶海飞（2009）认为：“产权交易市场是多层次资本市场的重要组成部分，是非公开的权益性资本市场，是区域性的初级资本市场。作为非公开上市企业股权及资产的交易平台，主要服务于不具备主板及二板上市条件的中小企业”。而曹和平（2009）则提出了较为新颖的观点，他

4、定性我国的产权交易市场是有形的资本品交易市场，并认为：“中国的产权市场除了相当于美国OTC市场中的投行、做市商、信息中介以及全国性网络之外，还多出了一群有形的实点性资本品交易市场。”他还认为，产权市场是中国的特色，是中国对发达资本市场遗忘掉的一种交易异质性资本品的市场资源的二次发现。熊焰（2008）认为：“产权交易市场是产权交易的场所、领域、活动和交换关系的总称，不但包括产权交易机构本身，还包括了围绕着产权交易机构建立起来的市场服务平台、交易服务网络、中介服务体系以及与之相关的交换关系。”2、产权市场的功能和其存在的必要性常修泽（1995）认为产权交易有利于推动现代企业制度的建立，塑造与市场经

5、济相适应的微观经济基础。郭元唏（1998）指出：“市场经济就是竞争经济，在这种市场竞争的大背景下，企业为了自身生存、发展的需要，必然会展开产权交易活动。产权交易是增强企业自身竞争优势的重要途径。通过产权交易，优势企业可以将自身的竞争优势送出去，或将被并购企业的竞争优势拿进来，这不仅推动了竞争优势在并购企业之间的相互转移，还通过企业之间的合并产生新的竞争优势”。王韬光等（1995）提出，“通过产权交易市场，企业能更好地实现其经营战略”。产权交易是企业开展“多元化经营”，突破“进入壁垒”的重要途径。常修泽（1995）认为，长期的计划经济体制造成的产业结构失衡是我国经济发展进程中所面临的突出难题，产

6、权交易市场的最大优点在于能够盘活存量资产，引导资源重组，整个国民经济的资源得以优化配置，产业结构得以合理调整。熊焰（2008）从产权内涵的角度阐述产权市场存在的必要性：产权是包括物权、债权、股权和知识产权等各类财产权，而产权交易市场作为为各类产权提供交易服务的专业化场所，其涵盖面要比资本市场大得多，产权市场目前的交易品种已基本覆盖了除上市公司流通股以外的其他大多数资本要素资源。因此他认为产权市场事实上已经成为中国资本市场体系的一个基础性平台，只有产权市场规范化程度的提高和市场的繁荣与活跃，才能为证券市场提供高质量的上市公司资源。3、对区域性产权市场的研究李正希（2009）认为：区域产权市场有利

7、于理顺政府与市场的关系。产权市场的联合、统一并不意味着简单合并产权交易机构，中国产权市场也不可能只有一个市场平台、三五个产权交易机构。统一产权市场的关键在于统一市场平台和交易规则。李桑（2006）从区域产权的交易标的、交易主体、交易规则等方面研究了跨区域产权交易市场体系构建问题，他认为：区域性产权交易市场体系的核心构成要素主要有三个，一是区域性产权交易市场的治理结构。二是区域性产权交易市场的相关主体关系。三是区域性产权交易市场的业务支撑体系，它包括外在的法制环境以及交易的相关业务体系。最后得出结论，区域性产权交易市场已经成为我国多层次资本市场的组成部分，并继续发挥独特的作用。大连产权交易所项目

8、组（2009）在 “产权市场建设与区域经济发展的互动机理”一文中指出，产权市场对区域经济发展是一种间接作用，机理为：区域性产权市场发展国有资产流动性提升带动区域产业结构调整、推动区域优势企业治理结构改造、促进区域产业布局的空间结构的优化。但是文章的侧重点是产权市场对区域经济发展的作用。（三）对文献及基本实践的评述学界研究论证了产权市场存在的必要性，认为产权市场发挥了节约交易费用，优化资源配置等作用，产权市场正在成为基础性的资本市场；产权市场交易主要是异质性的资本品，因而，产权市场是“小众化”的资本市场，交易者具有区域化和行业化的特征。产权市场最初定位是为国有企业产权提供平台，随着可交易的国有资

9、产存量的逐步较少，以为国有企业产权提供流动性的产权市场出现了存续的危机。部分产权市场创新组建区域产权市场。但在这一过程中出现了两个问题：第一，只是单纯的合并机构来扩大市场容量，缺乏引进多种所有制经济主体进场交易的机制，使得区域产权市场存续问题依旧；第二，区域产权市场缺乏与区域经济发展对接的交易制度安排和相应的治理结构。这两个问题成为制约全国各区域产权交易市场可持续发展的因素。学界对第一个问题有一定的研究，而对第二个问题的研究较少，鲜见有深度的研究文献。二、我国区域性产权市场的发展概况（一）我国区域性产权市场的基本格局目前我国产权市场大约有160多家，按照国家是否有国企央企进场交易许可可分为：第

10、一层次的京、津、沪、渝联合产权交易所，这一层次机构是经国务院国资委批准的、中央国有产权转让的试点平台；第二个层次是省级产权交易机，这一层次是省级国资委批准的、省级国企产权转让的试点平台；第三个层次则是地市级产权交易机构。按照产权交易共同市场联盟分类，则遍布全国的产权交易所目前已经形成了长江流域、北方、黄河、西部四个产权交易共同市场联盟。（二）我国区域性产权市场的经营业绩2004年全国产权市场共完成产权交易项目23025宗，成交额达到1913.84亿元；而到2008年，总成交金额达到4072亿元，以京、津、沪、渝为代表的四家区域性产权交易机构市场交易活跃，规模持续增长，在全国产权市场中占据主体地

11、位。如2004年由北京产权交易中心和中关村技术产权交易所合并组成的北京产权交易市场在当年就实现交易额214.3亿元；2008年产权交易宗数4167宗，产权交易额940.73亿元，该产权市场实行会员代理制，现有会员239家。天津产权市场拥有天津股权交易所（合资）、排放权交易所（合资）贵金属交易所（合资）、技术产权交易所、实物转让调剂市场、滨海产权交易市场六个专业市场。2008年产权交易宗数3800宗，产权交易额382亿元，现有会员232家，其中外资8家，民营135家；上海产权交易市场在2006年实现非国有产权交易量所占比重首次超过国有产权交易，一改以往国有产权交易占大头的市场格局，形成了民营资本

12、、外资和国有资本共同参与产权交易的市场化产权市场。2008年交易宗数2057宗，产权交易额1073亿元，现有会员387家；2004年重庆市经委下属的原产权交易所与市科委下属的原技术交易所“合二为一”，并由13家大型企业集团联合投资发起建立了重庆联合产权交易市场，成立以后产权交易额逐年攀升，2008年产权交易项目1054宗，实现交易额123.26亿元，实习会员代理与交易机构直接服务并行，现有会员104家。（三）我国区域性产权市场存在的问题区域产权市场的组建过程基本是（几乎完全是）政府行政命令的结果，由于形成路径的影响，区域产权市场在运行中存在着许多制约市场功能发挥的问题。1、区域性产权市场存在着

13、许多指令性交易目前大多数区域产权市场隶属各地方国资委，国资委明确规定国有产权的交易过程中，成交价不得低于资产评估价，否则区域产权交易所将承担国有资产减值的责任。这样的规定导致产权市场价格机制弹性不足，资源配置低，未形成市场竞争中需要的产权竞争平台。2、产权交易品种单一目前除上海产权市场以外，大多数的产权市场过度依赖国有资产进场转让业务，产权市场的功能仍是解决国有产权的处置，虽然提出了构思吸引多种所有制产权进场交易的机制和大力产品创新，但效果不佳；随着可转让的国有资产存量的不断减少，区域产权市场的存续面临考验，急需在发展方式上完成转型。3、产权价格评估机制不合理对于国有资产的拍卖国资委有明确规定

14、，国有资产的转让价格不得低于评估确认的资产净值，否则产权市场将负有国有资产流失的责任。这些规定和认识使许多可能的交易失去机会，严重阻碍了国有资产的交易、重组和调整。在发达的市场经济国家，企业资产评估的方法己经非常成熟，主要有成本法、市场法、收益法。他们还强调评估价格只是交易的参考，交易双方认可的价格，即市场竞争中认可的价格，才是真正的交易价格。而中国产权交易市场对产权交易中最能说明企业整体价值的收益法，几乎没有采用，只片面强调成本法 (且较少考虑重置成本)，尤其注重企业的账面价格，而且认为评估价格理所当然应该是成交价格，导致账面价格和评估价格几乎成为企业转让中不可逾越的界限，束缚了产权交易的发

15、展。三、皖江区域产权市场案例分析皖江区域产权交易市场的建立是以长江产权交易所的成立为标志。皖江区域产权交易市场是经安徽省人民政府批准，安徽省安庆、池州、铜陵、马鞍山、宣城、巢湖、芜湖等长江沿岸七市政府共同发起，部分民营资本参与的股份制产权交易市场，交易机构长江产权交易所于2004年10月设立。七市政府通过国有投资公司持有长江产权交易所股权，注册资本2400万人民币。股权结构为芜湖出资400万元，占16.66%的股权；其他六市分别出资200万元，各占8.33%的股权；此外，安徽国元实业投资有限责任公司出资300万元，占12.5%，民营企业安徽大中方工程机械有限公司、安徽泰华（集团）建设有限公司分

16、别出资200万元，深圳朗月投资有限公司出资100万元。截止到2009年末，皖江区域产权交易市场累计实现各类产权交易168宗，总交易额为30.46亿元。包括：国有企业和破产企业改制重组，有形、无形资产，车牌号、广告经营权等特许经营权交易。皖江区域产权市场的形成路径是自上而下的，并在相同的金融产业政策和金融监管体制下，逐步进行着投融资改革，这种发展态势与全国其他区域产权市场大体一致，因此深刻剖析皖江区域产权市场，具有一般意义。（一）皖江产权市场企业产权交易分析2006年2010年第二季度，皖江区域产权交易市场共发生154宗交易。按主要交易标的品种分为六类：企业产权交易58宗，房地产交易26宗，机械

17、设备交易15宗，二手机动车交易10笔，机动车吉祥号拍卖34笔，户外广告牌拍卖11笔。总交易额为39.655亿元，其中企业产权交易额为38.434亿元，占比为96.9%，其他五类交易标的交易额共占比3.1%，各主要交易标的交易宗数占比如图3-1所示：图3-1 产权交易标的交易宗数占比图从图中可以看出皖江区域产权市场的交易标的种类比较丰富，体现出基础性资本品交易平台的性质，其中企业产权交易额在总交易额中占绝大多数比重，下面重点对企业产权交易进行分析：1、按交易额规模大小分类分析按照企业产权交易额规模大小分为3类：亿元以上企业产权交易8宗，亿元以下一千万元以上企业产权交易30宗，一千万元以下企业产权

18、交易20笔。三种类型的企业产权交易额和企业产权交易宗数占比情况如下图所示：图3-2 企业产权交易额占比图图3-3 企业产权交易宗数占比图从上图中可以分析出，亿元以上企业的交易额占很大比重，但是鉴于其单笔庞大的交易额，所以应该从企业产权交易宗数图中进行分析，其中亿元以下一千万元以上和一千万元以下的企业产权交易宗数占比较大，所以皖江区域产权市场以交易中小企业产权为最主要的交易标的。2、按受让方和购买方属性分类分析按受让方的属性将受让企业分为国有企业和非国有企业两类，在58宗企业产权交易中，受让国有企业54家，受让非国有企业4家。按购买方的属性分类为国有企业，民营企业，个人和管理层收购（MBO）四类

19、，分类结果如下表所示：表3-1 各类属性买方交易宗数表买方性质国有企业民营企业个人管理层收购交易宗数316156数据来源：由长江产权交易所提供各类属性买方的出资额占比如下图所示：图3-4 各属性买方出资额占比图通过分类分析和图表分析可以发现：从受让方分类看，皖江区域产权交易市场仍然以国有企业为主要交易标的，非国有性质企业产权交易宗数比较少；从购买方分类看，也是国有企业购买占最多。3、按并购性质分类分析按照企业不同的并购性质，企业产权交易分为行业内并购、跨行业并购，企业重组三大类。其中，行业内并购又分为皖江区域内并购和区域外异地并购两小类；跨行业并购分为皖江区域内跨行业并购和异地跨行业并购两小类

20、；企业重组分为破产和管理层购买（MBO）两小类。各类交易的宗数如下表所示：表3-2 各种类交易宗数统计表大类行业内并购跨行业并购企业重组小类区域内异地区域内异地破产MBO交易宗数37106326数据来源：由长江产权交易所提供从表中可以看出，企业产权交易主要集中在同行业的并购，以制造业并购为主，这间接反映了皖江区域经济的发展阶段处于工业化阶段，未向发展服务业转变。区域内的并购溢价率都不是很高，其中外地企业参与的13宗异地并购，竞价比较充分，使得平均溢价率较高，达到12.21%，单笔异地并购的平均出资额达到1.6亿元，外地资本的投入量比较大。4、产权价格的比较分析通过计算，皖江区域产权交易市场各主

21、要交易标的的平均溢价率和方差如下表所示：表3-3 交易标的溢价率与方差统计表各主要交易对象平均溢价率1（成交价/起始价）溢价方差1平均溢价率2（成交价/评估价）溢价方差2亿元以上企业0.00%0.00%-2.14%0.38%亿元以下1千万元以上企业5.73%3.99%10.93%16.58%1千万元以下企业1.48%0.26%2.86%0.73%房地产交易13.23%7.50%24.87%22.59%机械设备交易3.92%0.47%4.05%0.46%二手机动车交易29.68%29.79%29.68%29.79%机动车吉祥号拍卖158.51%176.35%158.51%176.35%户外广告牌

22、拍卖75.24%49.16%75.24%49.16%数据来源：由长江产权交易所提供的数据推算而得通过对定价结果中，平均溢价率和方差的对比分析发现：企业产权交易方面：国有资产交易基本达到了保值增值的目标；企业产权交易均采取电子竞价交易的方式，做到了“公开、公正、公平”的原则；对不同计算方式的平均溢价率进行比较发现平均溢价率2基本是高于平均溢价率1，这表明最初的资产评估价格偏低的，需要进过电子竞价交易，实现价值再发现；房地产交易方面：通过对平均溢价率和方差的比较发现评估价格过低的类似问题；房地产交易的溢价率较高说明皖江区域产权交易市场作为各类资产交易的基础性平台是有一定效率的。其他四种分类的交易中

23、平均溢价率1、2和方差1、2都比较吻合；机动车吉祥号交易和户外广告牌交易的溢价率非常高，原因在于户外广告牌经营权、机动车吉祥号交易过程中使用电子化连续报价系统，排除了交易过程中的人为因素，在相对充分竞争的行业里，竞价者比较多导致最终溢价率较高，通过创新交易方式对国有资源性经营权的开发和利用，发现国有资产的市场价值 。（二）启示曼昆(NGregoryMankiw)在经济学原理一书中指出：“理论上，金融体系是一种节约交易费用与增进资源配置效率的制度安排，其产生与变迁既不是随意的，也不是按照某种意志与外来模式人为安排的，它并不仅仅是一种有形的框架，而是一系列相互关联的演进过程的结晶。”金融供给与金融

24、需求是由金融交易双方追求各自价值最大化目标派生的。交易需求和供给是否能够达成市场出清，取决于交易费用的大小。金融供给方是风险的承担者，其对交易的治理能力及其产生的交易费用成为影响交易双方交易的成本收益均衡的关键。资金供给方只从事他们认为有利可图的交易，资金需求方只为他们能够承担的交易费用买单，金融交易的达成可以看成是交易双方成本收益原则同时满足的结果。从统计数据可以看出，皖江区域产权市场基本形成了以交易企业产权为主的格局，从产权供给方看，产权市场上一部分受让产权的企业处于企业生命周期的衰亡期，企业所有人需要套现退出行业，产权市场这种非筹资（退市）的市场的功能是主板市场无法替代的；另一部分企业因

25、规模小，进入不了主板市场进行融资，继而选择在产权市场上出售部分企业产权进行融资；从产权需求方看，产权的购买者多为企业投资者，与实体经济关联紧密，投机的动机较小。这样看，区域产权市场创建了一个产权交易的平台，使产权交易的供需双方在交易中降低了信息搜寻成本，降低双方的交易费用，提高交易的撮合率，促进了资源的优化配置。但是，皖江区域产权市场在发展过程中仍面临着：市场存在指令性交易。企业产权交易价格形成机制市场化程度不高。产权交易市场创新能力不足。皖江区域产权市场的现状表明：它正在成为多层次资本市场体系中的一个不可或缺的市场问题；它存在的非市场化问题是在交易所已经实现公司制条件下发生的。在公司制条件下

26、市场化机制受到阻碍与区域产权市场治理结构有关。因此，区域产权市场可持续发展问题，实际上是深化我国投融资体系改革问题，完善市场包括区域产权市场在内的市场体系，要通过“增进资源配置效率的制度安排”，使区域产权市场成为真正的“市场”。 四、政策建议从区域经济发展角度看，区域产权市场应该成为促进区域性资源配置优化的平台。从深化投融资体制改革角度看，区域产权交易市场在多层次资本市场体系中，区域产权市场有其独特的功能定位。区域产权市场发展问题，在国有产权交易渐行渐远的今天，实质让区域产权市场在交易什么？如何交易？如何定价等方面，由竞争性供求来决定。因此，我们的政策建议主要是，将区域产权市场改革有机融入投融

27、资体制改革的大框架中，通过引入民营资本，放弃政府股权控制，为夯实治理结构，提高区域产权市场的竞争性，奠定坚实的基础。在此基础上，进一步完善市场结构。首先，通过引入做市商机制和竞价交易机制使形成交易价格市场形成机制。其次，通过配合其他方面的优惠政策和配套措施，促进区域产权市场不仅是有形资产产权交易市场，而且是文化创意、农林、知识产权、高新技术产权等交易平台。并促进其努力创设新的交易品种，可以与政府职能部门共同研究推出更多的特许经营（使用）权交易，诸如，沿江岸线使用权出让，林业经营权、公交线路经营权、碳排放权交易等进场交易，吸引各类市场主体参与其中，实现产权交易品种和主体的多元化，扩大区域产权市场

28、规模，繁荣区域产权市场，增强区域产权市场社会影响力。最后，为提高区域产权市场的融资服务功能，大力发展私募股权投资公司，做大区域产权市场的资金供应规模。为私募资本的进入、退出提供有效渠道，实现私募资本的增值。参考文献1陈健，陶海飞. 风险投资退出渠道选择与产权交易市场改革浙江实证分析J. 改革与战略，2009（1）2曹和平： “中国产权市场发展报告理论、实绩与政策十年”M.中国产权市场发展报告2008-2009，2009.83熊焰：资本盛宴中国产权市场解读M.北京大学出版社，20084常修泽等: 产权交易理论与运作M.北京，经济日报出版社，19955郭元唏: 资本扩张:剧变时代中权利的获得与利用

29、M.成都，西南财经大学出版社，19986王韬光等: 企业兼并M.上海，上海人民出版社，1995。7李桑.“区域性产权交易市场体系研究”D.硕士学位论文，重庆大学，2006.4.8李正希，浅议产权交易市场的统一J.产权导论，2009（7）9大连产权交易所项目组. 产权市场建设与区域经济发展的互动机理J.产权导论，2009（5）10肖刚.完善产权交易市场机制，促进中小企业融资合芜蚌综试区视角J.江淮论坛，2010（1）11Alchian,AA.(1965).“Some economics of property rights”.I1 Politico 30:816-829.(Reprinted in Economic Forces at Work . Alchian AA (ed.). 1977. Liberty Fund: Indianapolis; 127-149)