1、企业并购与整合培训总结 企业并购与整合 培训总结I. 并购概述 企业发展模式的选择 企业内部扩张模式:通过企业的产品经营所获取的利润,将其中的一部分货全部追加投资利生产经营规模的扩大使得企业发展壮大。奇瑞科技的典型案例:通和增资项目、伯特利安全增资项目、瑞鹄增资项目。- - 企业外部扩张的方式:通过联盟、技术转让、吸收外来资本、兼并收购,该模式可以使得企业在短时间内迅速扩大生产规模和经营规模。该模式要求企业在市场体系中有较为发达的资本市场,技术市场,信息市场以及劳动力市场。奇瑞科技典型案例:瑞鹄成飞合资项目、伯特利Sakthi合资项目、埃泰克博世合资项目。 企业并购7大理论 效率理论:企业并购
2、能提高企业经营绩效,增加社会福利,公司管理层改进效率及形成协同效应及1+12的效应。- 经营规模扩大可以降低平均成本,从而提高利润;- 管理对经营效率的决定性作用,企业间管理效率的高低成为企业并购的动力;- 通过企业并购将受益先关程度较低的资产和各自的优势融合在一起,在技术、市场、专利、管理方面产生协同效应,分散经营风险,稳定收入来源,从而形成不同行业间的有时互补;- 为解决交易成本,用企业来代替市场交易,通过企业并购将外部的市场交易内在化为企业可控制的调配;- 不同时间段的现金流量差异及合理避税手段产生并购冬季。 代理理论:由于存在道德风险、逆向选择、不确定性等因素的作用而产生代理成本。-
3、所有权和控制权分离后,企业不再遵循利润最大化原则,而选择能使公司长期稳定和发展的决策。代理人的报酬由公司规模决定并藉此提高职业保障程度。- 闲置现金流量的减少有利于减少公司所有者和经营者之间的冲突。 市场价值低估理论:目标公司股票市场价格低于其真实价格时企业并购便会发生,衡量指标为托宾(Tobin) Q 值。 市场势力理论:并购活动减少竞争对手以增强对企业经营环境的控制力,增大市场份额提高市场占有率,增加长期获利的机会。 财富重新分配理论:由于投资人所掌握的信息与评估不一致,导致对股票价值不同的判断,从而引起并购公司股价的波动,发生并购公司与目标公司财富的转移。 竞争战略理论:采用领先一步的竞
4、争战略,企业并购是实施此战略的较好手段,企业因此获得高效率的扩张。 控制权增效理论:由于并购取得了公司的控制权,而使公司效率增进和价值增大的效果,并依此为依据来届时和预测参与惬意并购活动的买卖双方在不同条件下的行为选择。 并购的概念公司的兼并收购(M&A)是对公司的兼并和收购的总称,简称公司并购。 公司的兼并:在市场机制的作用下,兼并方以现金将对方即目标企业的资产或股份全部买下,并承担其全部债务,或对方用资产或股份以入股或换股的方式并入同意企业的经济行为,并由此造成目标企业的法人地位的消失。公司的兼并包括吸收合并和新设合并。- 吸收合并: A公司 + B公司 = A公司 通过发行股票、支付现金
5、或发行债券的方式取得目标企业。 吸收合并完成后,只有合并方仍保持原来的法律地位。 案例:TCL集团吸收合并TCL通讯 TCL通讯流通股股东所持股票按一定换股比例折换成上市后的集团的流通股票。 换股完成后TCL通讯退出市场,注销法人资格,其所有权益、债务由TCL集团承担,而TCL集团IPO整机上市。- 新设合并: A公司 + B公司 + C公司 = D公司 公司收购(Acquisition / Takeover)一个公司经由收买股票或股份、资产等方式,取得另一公司的控制权或管理权,另一公司仍然存续而不消失。作为收购关系中的当事人双方,通常称购买或吸收其他公司的一方为收购方,把被购买或被吸收的对象
6、成为目标公司,或被收购方。- 收购方、收购公司(acquiring company)- 目标公司、被收购公司(acquired company)案例:Lenovo集团对IBM集团PC业务的收购。 企业兼并与收购的类型按行业关联度:横向并购、纵向并购、混合并购按并购动机:善意收购(友好收购)、敌意收购(恶意收购)按并购主体的态度:主动性并购重组、被动型并购重组- 横向并购:横向并购是指两个或多个企业结合到一起,属于同一行业并处于生产周期的同一层次。- 纵向并购:对上产工艺或经营方式上有前后关联的企业进行的并购,是生产、销售的连续性过程中互为购买方和销售方(生产经营商互为上下游关系)的企业之间的并
7、购。- 混合并购:产品扩张型、市场扩张型、纯粹的混合合并是产品与市场都没有任何关系的企业间的合并,其目标是为了向多种经营方向发展。 企业并购的一般模式 企业并购类型主要有:横向并购、纵向并购、混合并购- 直接并购股权- 间接并购股权 企业并购方式主要有:股权并购、债权并购(承债式并购)、资产(业务)并购- 债权并购:并购方以承担债务的行使并购目标企业,大多数情况下为零价格收购,以现金偿债。- 资产(业务)并购:目标公司或者并购公司在财务、税务、法律(操作程序)上的不同考虑选择资产并购。 - 有效规避与原目标公司相联系的法律纠纷。 - 股权交易印花税为2,资产交易营业税为5%。 - 财务方面的计
8、提折旧等。 美国的五次兼并浪潮 第一次并购浪潮(1897年到1904年)- 特征:集中体现为横向并购的额特征,合并同类项- 整合原动力: 规模经济、谋求降低生产成本- 行业:集中在钢铁、煤炭、是由、矿石、铁路、制糖等基础产业和能源产业- 结果:形成垄断的市场结构- 终止原因:美国在1903年出现经济衰退,股市低迷,股价大跌,并购资金来源不足;以谢尔曼法的制定为标志,美国国内掀起了反垄断运动的高潮,政府开始一直导致垄断的并购行为。 第二次并购浪潮(20世纪20年代)- 特征:集中体现为纵向并购的特征,整合上下游- 整合原动力: 协同效应,降低交易成本。- 行业:集中在制造业、采矿业、公共事业和银
9、行业- 结果:在形成垄断与寡头的前提下完成了融通各个产业集群的市场关联,形成寡头的市场结构,产生了一批大型综合性企业(如: 通用汽车、IBM 、约翰-迪尔)- 终止原因:1929年爆发的美国经济危机导致该次并购浪潮的终结。 第三次并购浪潮(20世纪50至60年代)- 特征:集中体现为混合并购- 整合原动力: 范围经济,企业具备输出管理的能力,以此为中心启动的多元并购,将不同产业不同产品构成的企业财团推到机制,谋求多元化,为法却企业内在价值而产生下一波重组浪潮准备了前提。- 结果:通过这次跨部门和跨行业的混合并购,1965年至1975年间,混合并购占到并购交易总量的80%,美国出现了一批多元化经
10、营的大型企业 (如通用) 。- 终止原因:70年代的石油危机。 第四次并购浪潮(20世纪70年代中期至80年代末)- 特征:以创新的并购技术和投资工具为特征 - 高风险、高收益的”垃圾债券”新型的融资工具,为杠杆收购(LBO)与经营者收购(MBO)创造了条件。杠杆收购(LBO)与经营者收购(MBO)的结合创造出一批全新的”积极投资者”。他们集投资(委托人)和经营者(代理人)于一身,有更大的动力去追求股东利益最大化, 从而降低了企业的代理人成本。 - 分解式交易(Divestiture Transaction)为许多综合大公司采用。通过分解式交易,母公司将其子公司作为一个独立的实体分立离出去,或
11、者把它出售给别的企业。据估计,此类交易占总交易量的1/3左右。通过这类交易,企业经营者甩掉了包袱,把主要精力放在最效率的业务上,由此提高了企业的经营效率。 - 敌意收购的比例较高- 终止原因:美国从1990年起开始陷入经济衰退,轰轰烈烈的第四次并购浪潮也进入暂时的低调。 第五次并购浪潮(20世纪90年代后,以2000年至2001年为高潮)- 特征:- 跨国并购行为日益趋向全球化- 跨国并购市场资本雄厚,金额庞大- 并购涉及领域更加广阔- 新兴产业之间的并购最为活跃与成功- 新兴产业收购传统业- 强强联手演义超级并购: 1998年德国奔驰汽车公司以400亿美元的价格并购克莱斯勒公司,组成了世界第
12、二大汽车集团; 花旗银行集团以730亿美元兼并了美国保险巨子旅行者集团,成为全球第一家业务范围涵盖最广的国际金融集团; 埃克森以近790亿美元的价格收购了美国的美孚公司,缔造了全球最大的是石油公司。 中国企业的并购驱动力 驱动力1:经济增长方式的转变- 我国现阶段转变增长方式,由过去主要依靠资本、土地、劳动力等生产要素的数量投入推动增长,逐步转变到更多地依靠提高生产要素的利用效率推动增长。实现增长方式转变要解决的一个最关键的问题,就是提高自主创新能力,使技术进步在增长中发挥更大作用。 驱动力2:产业演进和升级- 中国当前广泛存在着产业组织的缺陷- 过度垄断(基础实施建设由行业垄断)和过度竞争(
13、家电、食品、钢铁等国内市场分割恶性竞争,大量产业严重失衡) 驱动力3:经济全球化- 随着外资投资领域的扩大,投资参与度的神话,中国的产业整合将会呈现外资推动型的特征,并与全球产业整合融为一体。 驱动力4:国际金融驱动- 跨国公司的跨国并购,着眼于企业的战略性并购的增加 驱动力5:产业需要升级 驱动力6:企业价值需要提升 并购整合 综合因素考虑:- 兼并追求合理性和经济性,希望能够获得对规模更大的新公司可进行资本运营的机会。 并购失败与成功的相关因素:- 失败的导因: 目标公司的管理态度和文化差异 85% 无收购后整合计划 80% 对行业或目标公司缺乏了解 45% 目标公司管理不善 45% 无收
14、购经验 30%- 成功的导因: 详细的收购后整合计划及迅速措施 75% 收购目的明确 75% 文化融合良好 49% 目标管理层的高度合作 47% 对目标公司及其行业的深度了解 41% 整合的关键因素之IT平台的充分利用:- 把被并购公司迅速纳入IT管理系统是决定整合能否成功的关键II. 并购流程要点与整合 并购的流程与策略。 并购投资流程概述: STEP 1: 潜在项目寻找 STEP2: 受理项目并立项 STEP3: 尽职调查(含审计评估) STEP4: 投资协议条款的谈判(商务谈判)STEP5: 投资方和融资方对项目合作进度进行决策并通过 STEP6: 签订投资协议 STEP7: 安排出资
15、STEP8: 工商变更登记 并购的核心内容- 尽职调查:财务审计、经营审计、法律审计,了解经营现状,评价资产质量和经营风险,为收购提供依据。- 整合计划:沟通计划、组织整合计划、财务整合计划、流程整合计划、业务整合计划,收购后如何产生整合效益。- 发展战略:行业竞争、战略速录,收购后如何培育核心竞争力,如何提高竞争地位。 对并购的理解误区- 并购主要看企业,”人”是次要因素(蒙牛);- 并购关键是”资金”,”资源”是次要的;- 并购是会计师和律师的职能;- 高科技企业就是高成长企业;- 规模上去自然有经济效益;- 以资本运营代替生产经营;- 重并购、轻整合;- 外资并购是企业国际化的捷径(以市
16、场换技术);- 选择合作伙伴;- 人力资源部在企业并购过程中的定位; 企业的估值方法- 战略价值、重置成本 企业价值是企业核心生产经营(主营业务收入)带来的价值; 企业总价值是企业价值加上企业先进等值物加上元气投资收益减去净负债;- 资产负债表- 市盈率法- 同行业企业对标- 现金流折现(贴现现金流) 影响企业估值的主要因素- 公司的定位和商业模式- 行业的成长空间- 垄断能力- 品牌价值- 渠道资源- 预期盈利增长- 销售利润率- 净资产收益率- 财务健康状况- 公司治理结构的合理性 并购协议框架(利益与风险的平衡)- 战略定位- 投资方式- 企业价值评估- 股权比例- 经营管理权- 产品与
17、品牌- 承诺、保证与违约责任- 合同关键事项:签约主体变更、代理签字与授权书、履约能力资金监管、定金、担保)、支付方式(付款额度与付款时间)、关键时间责权利的对等性(签字日、交割日、工商变更登记日)、并购最后截止日期(行政审批、对方决策及不可抗力)、员工安置(劳动合同重新签订)、力所不能及的条款(如要求政府进行相关的承诺等)、违约罚金、单方面权益放弃或限制、模糊用语(如以令受让方满意的方式等)、措辞居高临下 心理契约 V.S 法律契约 整合过程中要注意的14大关键点 并购之前的沟通和完整的整合计划; 如果是新业务领域,投好”人”,放权(卡夫并购达能饼干); 如果是全资收购,可分期付款,并聘任原
18、所有人为顾问、独立董事; 如果是战略控股,则把握住董事长和财务总监岗位; 对于敏感角色,可”调虎离山”; 表明态度,做大做强新公司,稳定员工和客户; 发展中解决问题,非关键议题可不处理; 公平对待被并购公司的员工,慎重裁员; 明确公开的流程制度和考核激励; 不说并购,说合作; 培育宽恕和谐的沟通气氛、渠道和信任关系; 派出人员的职责和选拔; 切实履行并购之前的承诺。III. 并购中的尽职调查 并购尽职调查中的关键要素 并购尽职调查的目的和主要领域 并购尽职调查的关注要点 并购尽职调查的方式 初步尽职时经常提出的问题 并购尽职调查要素一览 目标企业常用包装技巧 律师的作用 投资可行性研究的误区
19、并购尽职调查的目的和主要领域作为并购交易中其他各项工作的基础,开展尽职调查时即应带着明确的目的进行。 尽职调查的目的:价值及定价、确定交易结构及条款、设计后续整合方案。 尽职调查的主要领域:宏观和市场环境调查、业务运营情况调查、财务情况调查、财务情况调查、 法律情况调查、监管环境调查。 并购尽职调查的关注点尽职调查的各方面不仅各有侧重,而且应彼此关联、综合考虑。 业务:- 行业/企业的业务模型、盈利模式- 标的企业的竞争优势、主要价值驱动因素- 协同效应,以及未来潜在的整合成本和整合风险- 以估值模型为线索进行调查- 不能忽视目标公司董事会会议记录以及决议等法律文件,其中会包含公司业务的信息
20、财务:- 历史财务数据的真实性、可靠性- 预测财务数据偏于保守 /乐观,以及预测的依据- 是否有表外负债- 内控制度的健全性(审计师的内控审计报告)- 税务问题(除公司自身税务情况外,还需关注收购方案所涉及的税务问题) 法律:- 公司自身的法律情况,重大的送和法律纠纷、房产土地的全书问题等- 交易所涉及的法律问题:股权结构(类别股权安排,优先股东、期权等问题),行业监管规定、交易涉及的其他监管规则等 人力资源:- 管理层聘用和留任问题- 工会问题- 离退、内退人员负担及养老金问题人事的问题对于收购后的成功整合非常重要,不容忽视 其他:- 是否有历史遗留问题,比如一厂多制等- 是否存在大股东占用
21、资金、重大同业竞争等问题应根据相关监管规则及实际案例,不断完善检查事项清单,逐项确认 并购尽职调查的方式 典型的尽职调查方式- 访谈:公司战略、竞争优势、公司历史和未来发展- 公司出具的文件,如未来财务数据预测、投资计划、管理报表等- 独立第三方出具的资料,如历史财务数据、内控制度、资产质量、诉讼裁决等- 权威机构出具的资料,如市场数据、行业分析、监管政策等- 我方聘请的专业机构调查,如历史财务数据的准确性、资产质量、法律状况等- 我方独立调查,如市场行业情况,竞争对手情况、供应商情况、网点分布、股价表现、市场估值- 实地考察,如投资环境、员工面貌、公司文化、设备的情况、营业网点运营情况等 全
22、面尽职调查团队的组成- 审计师:对目标公司财务情况尽职调查- 律师:对目标公司的法律情况和监管环境进行尽职调查- 资源评估机构:当目标公司为资源类企业时,需聘请资源评估机构对其资源进行鉴定和评估- 资产评估机构:国有产权的买卖一般需要资产评估师出具报告- 市场评估机构:当目标公司收益受行业和市场预测影响较大时,可以聘请专业的市场机构对目标公司的行业和业务情况进行尽职调查- 人力资源顾问:当目标公司面临一些复杂的人事情况时,比如有养老金、离职补偿等问题时,对目标公司的人力资源情况进行尽职调查 并购尽职调查主要要素 - 公司概况:工商注册信息、业务运营历史、关键业绩指标、核心竞争优势 - 行业研究
23、:行业现状、发展趋势、竞争格局、行业壁垒 - 市场营销:市场规模、市场潜力、市场竞争优势、营销策略规划 - 产品技术:专利与知识产权、技术人才与研发能力、生产制造计划可行性、周边产业配套情况 - 财务分析:目标企业的财务状况、企业财务计划的合理性、资金需求规划的合理性、预期投资报酬率- 人力资源:被收购公司管理层和员工的自然状况- 经营团队:经营者的经理和背景、经营团体的专长和管理能力、经营团体的经营理念、经营团体对营运计划的掌握程度 - 法律问题:目标企业是否收到过法律诉讼、是否存在未记录的债务、保险的范围和保险总额、自身保险的责任等 - 并购影响:目前业务在未来真个皇后公司里的地位及可能的
24、处理方案、业务整合考虑、被收购公司主要客户的可能反应 - 调研对象:高级管理人员、业务骨干、上下游客户、竞争对手、债权人与债务人、所在地政府及所属各职能部门 目标企业常用包装技巧 虚报财务数据,夸大产品市场前景的描述,出示一些潜在和客户的询价单来彰显产品市场前景看好(有时询价单本身是需虚构的)。 夸大企业的行业地位:将自己与业内龙头企业进行简单比较,或贬低其他竞争者的产品和技术。 彰显有其他投资方也在洽谈之中,而且进度很快,甚至已经有明确的投资意向。 律师的作用: 目标公司的主体资格及本次投资批准和授权 目标公司的章程的审查(反收购条款等) 目标公司各项财产权利的审查 资产抵押清单及文件 已拖
25、欠、被索偿或要求行使抵押权之债务及有关安排 有关债权争议的有关文件 目标公司正在进行的诉讼及仲裁或行政处罚 并购项目失败的原因 市场分析不足:32% 项目时间不足:6% 营销努力不足:7% 竞争者反映:8% 并购实际不佳:10% 高成本超出并购预算:14% 目标公司产品存在缺陷:23% 投资可行性研究误区 为 可行 而 研究 可行性研究是财务部门的职能简单罗列宏观数据,缺乏对市场的有针对性的分析 简单的与同业成功企业进行对比,以此说明自己的成功模式 缺少必要的财务信息,数据粗糙,取舍随意,预测基础不合理 对于经营风险盲目乐观或根本无视于风险存在,比重就轻 片面按照技术标准,界定竞争对手 缺乏经
26、营管理团队的考虑 并购尽职调查中的限制因素 限制因素一:保密的要求- 尽职调查工作往往和保密工作的要求发生矛盾,特别是在买卖双方有一方或者双方均为上市公司的并购交易中,尽职调查工作易引起消息泄露,从而已发上市公司的股价发生波动;- 很多上市公司的股价在收购前已经发生了移动- 应对措施:周全的保密工作是尽职调查工作开展的前提,要保证交易涉及的相关方均签署了保密协议(如客户、中间诶机构、目标公司等),另一方面,也要向各方强调保密的重要性和相关的法律责任。 限制因素二:上市公司的信息披露要求- 根据 证券法 及交易所的上市规则,上市公司应当及时、公平地平路本公司股票及其衍生品种交易价格可能产生较大影
27、响的信息,因此,理论上来说,上市公司所有张瑶情况均已公开披露,目标公司也可能以此为由,拒绝提供进一步的信息。- 若收购事项已经难以保密,或者已经泄漏或市场出现传闻,或者上市公司股票及其衍生品种的交易发生异常波动,。则上生意公司也需要及时披露有关情况,浙江给收购人及财务顾问进行尽职调查工作带来很大的难度,在严格的信息披露制度规定下,及时目标公司愿意配合,但尽职带哦差工作也无法大规模的开展- 应对措施:采用份阶段推进尽职调查的办法:在项目的最初阶段,先以公开信息为住做内部研究,待双方基本商定合作意向,再要求对方安排补充尽职调查,有针对性地解决若干问题,再次基础上形成最后协议。 落实事后追索责任:一
28、般的时候追索的对象都为股份的出售方,即上市公司大股东;如果上市公司不存在大股东,则相关的赔偿责任也可以为上市公司自身,或者其董事、高管等。 限制因素三:被调查对象的开放程度- 被调查企业主观上积极的支持和配合对于尽职调查工作的顺利开展非常重要- 尽职调查需要全面了解公司的情况,不可避免的涉及到宏观战略、商业机密以及一些较为敏感的信息,因此企业尝尝会从自我保护的立场出发拒绝提供机密资料,甚至对整个尽职调查工作表示出不合作的态度,为尽职调查工作的开展带来了难度。- 应对措施:与尽职调查各参与方签订严格的保密协议,对相关人员进行保密义务和责任的培训,明确相应的法律责任,并在内部注重长期、持续的建立诚
29、信意识和形象。 与受调查企业进行讲解,告知其尽职调查工作的重要性,说明尽职调查所涉及的重大法律责任 采用企业可以接收到额尽职调查方式,比如将尽职调查人员控制在一定范围内、机密信息部复印、不外带等,消除目标企业的顾虑 限制因素四:时间的要求- 收购项目不同于IPO项目,对时间的要求很高,制约了尽职调查开展的程度,主要原因如下: 收购项目的进度很重要,时间越长,项目的变数就越多,泄密的可能性也越大,容易导致项目失败- 涉及到上市公司的收购,监管机制对于相关信息披露的时间点有严格的要求,一旦公告,就进入自动的执行程序,需按时进行各种披露- 客户一般对收购项目的完成时间也有较高的要求- 应对措施:事先
30、在内部做充分的准备、制定周密的监护仪调查计划和清单 尽职调查是否 尽职 的衡量标准- 综合考虑:交易特征、客户需求、外部环境- 时间/成本上的可行性- 是否根据实际情况有针对性地采取了恰当方法- 尽职调查不应当总是 绝对 的,结论性的,而应允许有 调查不清楚 的情况,但: 关键是尽职调查人员是否在相关文件中向监管机构、客户及投资者如实披露自身判断 是否提出了切实有效的应对措施尽职?间接依靠被调查对象所提供资料直接/ 依靠自身收集资料不尽职?依赖第三方判断 并购中的风险因素 与标的资产相关的主要风险- 从根本上影响并购项目的事项:目标企业对事实的重大隐瞒或有意偏离- 对价值有影响力的事项:不会从根本上动摇项目的合理性,但会影响标的资产的价值(如未来预测的准确性等)-
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