周期研究之一：康波中的价格波动.pdf

1、 C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H HTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 中信建投证券CHINA SECURITIES 证券研究报告康波周期研究之一证券研究报告康波周期研究之一 康波中的价格波动康波中的价格波动 人生发财靠康波人生发财靠康波 康波在现实中的表现就是价格波动，价格波动规律为我们提供了宏观对冲和人生财富规划的密码。在研究了长期的价格波动规律之后，本文还对 2016 至 2018 年的世界大宗商品价格波动做了预测。康波就是价格波动康波就是价格波动 我们对康波的认识：1、每一个康波是指一个

2、相当长时期的总的价格的上升或总的价格的下降。2、价格的长期波动不是自己产生的，是资本主义体系本质的结果；3、每一个康波又嵌套着几个库兹涅茨周期和几个朱格拉周期。4、上述特征决定了康波就是国际宏观对冲的根本理论。康波中价格剧烈波动的原因康波中价格剧烈波动的原因 康波价格的剧烈波动主要集中于从衰退到萧条的阶段，这是由于 1、当效率提升放缓时，供需的原有平衡边际上发生了变化；2、长鞭效应。康波中的能源和金属价格康波中的能源和金属价格 1、不能用当期供需来解释能源和金属价格，康波中的价格冲击是一个累积的结果，是劳动生产率下降，长鞭效应和追赶国工业化的共同结果；2、工业化起飞国家的资源消耗会呈现出一个倒

3、 U 型的结构，在其边际爬升的时候，对资源价格影响最大。3、短期的资源消费增速遵从于朱格拉周期，所以短期的价格波动是与经济增长率相关的。康波中的太阳黑子和农业康波中的太阳黑子和农业 1、太阳黑子以一种未知的原因影响着人类的情绪和商业行为，从而成为三周期嵌套天道中的决定因素。2、农业价格并未表现出明显的长周期波动特点，反而倒是受到施瓦贝循环的直接影响，更直接的是厄尔尼诺循环。康波中的黄金价格康波中的黄金价格 1、黄金理论上就是大宗商品的一般等价物。2、在康波的萧条，回升及衰退阶段，黄金价格与实际利率的负相关真实存在，但在繁荣期，这种关系基本不存在，甚至相反。第五次康波中的价格波动第五次康波中的价

4、格波动 1、2002 年之后，大宗商品经历了一个长达 10 年的牛市，2008年和 2011 年视为大宗商品牛市的双头，自 2012 年之后，大宗商品一直在熊市中运行。2、经历了 2008 年的康波一次冲击之后，2015 年之后康波应进入二次冲击阶段并向萧条转换，衰退和萧条的连接点一定是一个康波大宗商品价格的最低点，即2016 至 2018 年之间是商品价格转换点；3、从中周期的意义上看，每轮中周期大宗商品都会出现一次波段行情，这个行情大概率都会出现在第三库存周期位置。4、2016 年第三库存周期启动，大宗商品价格中级反弹，全球将经历一次小型滞胀。周金涛周金涛 010-85130831 执业证

5、书编号：S1440510120017 发布日期：2015 年 9 月 16 日 经典长波的九阶段的示意图经典长波的九阶段的示意图 爆炸经济复苏期经济扩张期经济过热期间见顶经济经济持续回落期经济打底期间20年10-15年10-15年5-7年Here浪顶战争浪底战争上升期回落期 反弹期回落期 投资策略投资策略 2 策略深度研究报告 策略研究策略研究 中信建投证券CHINA SECURITIESHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 目录目录 前言：人生发财靠康波前言：人生发财靠康波.5 一、康波周期概述一、康波周期概述.6 1.1 有关康波时期的各种划分方法.

6、6 1.2 当前对康波的基本认识.7 1.3 康波中的增长与通胀.7 二、康波中的价格现象二、康波中的价格现象.11 2.1 康波中的价格现象.11 2.2 康波中商品价格牛熊的原因.13 2.3 康波衰退和萧条期的滞胀和通缩.15 三、康波中的能源和有色金属三、康波中的能源和有色金属.16 3.1 康波中的能源问题.16 3.2 康波中的工业金属.错误错误!未定义书签。未定义书签。四、康波中的农业和太阳黑子四、康波中的农业和太阳黑子.错误!未定义书签。4.1 太阳黑子周期与康波.错误错误!未定义书签。未定义书签。4.2 农产品价格的周期属性.错误错误!未定义书签。未定义书签。五、康波中的黄金

7、五、康波中的黄金.错误!未定义书签。六、第五次康波的价格波动六、第五次康波的价格波动.错误!未定义书签。6.1 关于第五次康波周期的研究.错误错误!未定义书签。未定义书签。6.2 关于第五次康波周期中的价格波动.错误错误!未定义书签。未定义书签。6.3 关于大宗商品的中级反弹.错误错误!未定义书签。未定义书签。6.4 关于第五次康波周期中价格研究的后续问题.错误错误!未定义书签。未定义书签。3 策略深度研究报告 策略研究策略研究 中信建投证券CHINA SECURITIESHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 图表目录图表目录 图 1：经典长波的九阶段的

8、示意图.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 2：第四波长波衰退下的日本 CPI 和 GDP.9 图 3：月度工业增加值产出缺口：美国.9 图 4：美国的工业产出和产能利用率.10 图 5：价格的冲击性波动.11 图 6：美国经济增长与物价的长期波动.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 7：日本经济增长与物价的长期波动.12 图 8：全球黄金-原油价格比率.13 图 9：全要素生产率、资本投入与劳动力投入对于产出增长的贡献.13 图 10：技术进步（全要素生产率，TFP）与经济周期：美国.14 图 11：越是远离最终消费的生产过程，价格波动就越为显著;同时上下游的背离时有出现.14 图 12

9、：全球产业链及其相关性.15 图 13：康波各个阶段的价格表现.15 图 14：美国一次能源供给对国民生产总值的弹性值.16 图 15：日本一次能源供给对国民生产总值的弹性值.17 图 16：美国能源消耗量（千吨油当量）以及 10 年复合增长速度（%）.17 图 17：美国一次能源消费增速和产出缺口.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 18：日本一次能源消费增速和产出缺口.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 19：中国一次能源消费增速和产出缺口.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 20：石油价格、铜价和美国产出缺口.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 21：石油价格、锌价和美国产出缺口

10、.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 22：石油价格、铝价和美国产出缺口.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 23：1749 年至今的 23 个施瓦贝循环和 4 个吉村循环.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 24：1782 年至今的太阳黑子周期与康德拉季耶夫波动周期.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 25：1886-2013 年太阳黑子数量与玉米价格涨跌幅关系.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 26：1981-2013 年太阳黑子数量与大豆价格涨跌幅关系.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 27：1960-2013 年太阳黑子数量与大豆价格涨跌幅关系.错误错误!未定义书签。未

11、定义书签。图 28：1960-2013 年太阳黑子数量与食糖价格涨跌幅关系.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 29：1866-2014 年太阳黑子数、小麦价格涨跌幅和小麦产量.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 30：图厄尔尼诺循环与农业价格.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 31：全球黄金价格的长期走势.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 32：全球黄金实际价格的长期趋势.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 33：黄金价格同比增速与美国 CPI 同比增速.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 34：黄金价格与美国 CPI 指数比率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 35：全

12、球黄金-原油价格比率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 36：黄金价格与美国实际利率.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 37：黄金与金属价格指数的对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 38：黄金价格与工业原料指数的对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 39：黄金价格与油脂价格的对比.错误错误!未定义书签。未定义书签。4 策略深度研究报告 策略研究策略研究 中信建投证券CHINA SECURITIESHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 图 40：黄金价格与 CRB 现货指数.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 41：康波的商品牛熊.

13、错误错误!未定义书签。未定义书签。图 42：第五次康波周期中商品的牛熊转换.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 43：每一次康波衰退向萧条的转换都是一个价格低点.错误错误!未定义书签。未定义书签。图 44：商品价格随中周期的波动.错误错误!未定义书签。未定义书签。表 1：有关康波时期的各种划分法.6 表 2：世界经济史上的五轮康波:17822015 年.7 表 3：1755 年至今的各太阳黑子活动周期.错误错误!未定义书签。未定义书签。表 4：第一库存周期上行期：美国大类资产收益率表现.错误错误!未定义书签。未定义书签。表 5：第二库存周期上行期：美国大类资产收益率表现.错误错误!未定义书签

14、。未定义书签。表 6：第三库存周期上行期：美国大类资产收益率表现.错误错误!未定义书签。未定义书签。5 策略深度研究报告 策略研究策略研究 中信建投证券CHINA SECURITIESHTTP:/RESEARCH.CSC.COM.CN 请参阅最后一页的重要声明 前言：人生发财靠康波前言：人生发财靠康波 关于康德拉季耶夫周期的研究，上一个活跃期是在 20 世纪的 70 年代，事实上，那是第四波康波的衰退和萧条阶段。而在 2005 年之后，我们一直致力于康波理论的研究，在 2008 年美国次贷危机之后，也有一些经济周期的著作出现，但大部分并不涉及对康波的系统论述。2014 年中期之后，我们有一个切

15、身的感受，当房地产作为一类资产的投资价值渐渐淡去之后，中国庞大的货币面临着方向的选择，我们当时即有一个判断，随着中国步入工业化的后期，中国已经开始进入宏观对冲时代。但中国的宏观对冲研究依然处于一个懵懂阶段，自 2005 年以来，我们一直致力于中国的工业化和经济周期理论研究，我们一直有一个愿望，即建立一套适用于中国的经济周期理论体系，而这套理论体系的目的，是为了宏观对冲，并非是一种学院式研究。以我们对康波的理解，虽然一般在康波进入衰退之后才更容易引起人们对这一理论的重视。但事实上人生就是一次康波，康波的形成，是人的集体行为的结果，而这种集体行为决定于人的代际更迭。康波研究者曾指出：康波依赖于使用

16、资本设备的生产方法，依赖于资本设备和建筑的寿命，以及依赖于人们在经济部门中移动的缓慢速度。长波因人们提前做计划的时间和他们对过去经济灾难记忆的时间的长度而加深，而这两个方面又在很大程度上决定于人的寿命的长度。在导致长波出现的这些因素中，没有一个是严重依赖更快的通讯或技术变化的细节。-杰伊.W.福雷斯特 所以，康波的长度是一个甲子。而对于一个人的一生来讲，其出生在康波的那个时点，就注定了人一生的经济轨迹，某种意义上看，人生的财富由康波注定，因为康波的本质表现是价格的波动，而人生的财富积累根本还是来源于资产价格的投资或投机，人生发财必然是靠康波，康波就是人生的财富规划。上述对康波的基本认识指出了一个康波的本质，康波在现实中的表现就是康波中的价格波动，所以，康波中的价格波动规律为我们提供了宏观对冲和人生财富规划的密码，本文，就是从康波中的价格波动开始研究。而在研究了长期的价格波动规律之后，本文还对 2016 至 2018 年的世界大宗商品价格波动做了预测，相信这是未来三年最重要的机会所在了。6 策略深度研究报告 策略研究策略研究 中信建投证券CHINA SECURITIESHTTP:/RES