油脂产业报告新湖.docx

1、油脂产业报告新湖2009年油脂产业报告一、油脂市场自身供需平衡1、全球大豆市场供需平衡作为目前油脂市场最主要的原料-大豆，其09/10是一个较为明显的供需拐点之年。在经历了南美和中国的相继减产之后，美国的创纪录产量，包括南美的预期恢复性增产，使得大豆的供应量大幅增加，库存/消费比也呈现较为明显的逆转上升，重新回到了21世纪以来的平均水平。而观察此前几次的拐点，包括97/98年度和04/05年度，市场也都是处于牛转熊之后的休整期。图1：全球大豆供需状况资料来源：新湖期货研究所美国大豆市场的情况和全球有所类似，由于南美减产造成出口旺盛、库存下降，但预计在下一个年度这种情况不会发生，库存/消费比的拐

2、点也将到来。图2：美国大豆供需状况资料来源：USDA 新湖期货研究所中国市场的情况略有差异。由于国家的大量收储使得政策性库存大幅增加，而预计在09/10年度收储力度减弱同时会有部分储备流出，因此库存消费比有所下降，但仍处于21世纪以来的较高水平。图3：中国大豆供需状况资料来源：USDA 新湖期货研究所2、全球油脂市场供需平衡再来看全球油脂市场的情况。与大豆相比，全球油脂产量近年来一直保持正增长，因此在09/10年度并没有拐点之年的说法，但其的总体供需也处于平衡状态。图4：世界油脂产量资料来源：美国农业部其中，作为近年来在油脂市场中地位愈加重要的棕榈油，虽然中国和印度两个需求大国的进口量快速增长

3、，但我们也可以看到东南亚特别是印尼的棕榈油增产潜力十分巨大，完全可以满足这种需求增长的速度。图5：东南亚部分国家棕榈油出口量预测资料来源：MPOB3、中国油脂市场供需平衡中国政府的收储政策，一方面囤积了大量的政策性库存，另一方面，现货市场的短缺又刺激油脂油料进口大幅增加，2009年中国大豆、菜籽、棕榈油进口均创历史新高。因此，虽然今年中国相继遭受了大豆、花生和棉花减产，但进口量的激增已经足以补充供应，油脂市场供需平衡，库存处于高位。表1：中国油脂供需平衡表资料来源：国家粮油信息中心图6：中国油脂供需数据资料来源：中粮集团4、生物能源概念地域热点转移此轮经济危机对美国而言，虽然依靠定量宽松的货币

4、政策使得金融市场企稳回升，但实体经济所受到的影响短时期却难以恢复，这反映到商品层面就是原油库存的高企，原油高价格高库存的情况，使得生物能源概念开始褪色，而美国两大生物能源原料-玉米和豆油的生物能源需求量增速放缓乃至总量减少。美国对于豆油生物柴油补贴政策于2009年底到期，但目前尚未有延长补贴期的决议出台，如果补贴取消，美国豆油生物柴油生产的开工率将锐减至20%。不过美国的产量减少将被南美和东南亚的产量增加所抵消，全球生物柴油产量仍处于增加局面。表2：各国生物能源生产情况资料来源：USDA5、厄尔尼诺现象对油脂市场影响厄尔尼诺现象在2009年8月出现，预计将持续至明年一季度。厄尔尼诺现象对南北半

5、球影响不同，从南半球来看，此时间段为南美大豆种植生长阶段。从北半球来看，美国和中国大豆生长接近尾声，天气对于产量的影响下降。而棕榈油为常年生产油脂，天气影响显著。为了更好的分析厄尔尼诺现象对南美大豆产量以及全球棕榈油产量的影响，我们选取了历年厄尔尼诺强度数据、马来西亚、印尼棕榈油产量数据以及南美大豆产量数据进行分析。（和讯财经原创）图7：厄尔尼诺强度与棕榈油产量对比图资料来源：新湖期货研究所从厄尔尼诺强度与棕榈油产量变化比较图上可见，自1965年以来，厄尔尼诺强度与棕榈油产量变化基本呈现负相关关系，即厄尔尼诺现象的出现可能导致棕榈油产量减产，并且随着厄尔尼诺强度的增强，棕榈油减产幅度加大。（和

6、讯财经原创）（和讯财经原创）图8：厄尔尼诺强度与南美大豆产量对比图（和讯财经原创） （和讯财经原创）资料来源：新湖期货研究所从厄尔尼诺强度与南美大豆产量变化比较图上可见，自1987年以来，厄尔尼诺强度与南美大豆产量变化呈现正相关关系，即厄尔尼诺现象的出现会导致南美大豆产量增加，并且随着厄尔尼诺强度的增强，南美大豆增产幅度会提高。如此看来，今明两年的厄尔尼诺现象将导致棕榈油产量下降，南美大豆产量上升，这将从供应层面对棕榈油和豆油价格形成不同的影响。二、政策：过去时的多头+未来时的空头2009年，中国政府变成了全球大宗商品最大的买家，从金属到农产品，从大豆到猪肉，横跨各个品种，纵贯整个产业链的收储

7、，改变了农产品市场的生态。建立储备的初衷，是在危机之下保护中国农民的收入，但收储后使得国内市场的供应不足，引发进口量激增，全球农民特别是美国农民受益，则是收储政策最终起到的拯救全球农产品市场的结果，这就是我们所提到的政策性需求改变市场。而展望2010年，巨量的国储库存中国在油脂油料市场的收储力度减弱，同时收储方式也开始向补贴企业加工方式转向，再加上国家也开始逐步有控制通胀的考虑，因此政策对于市场的影响将偏中性，甚至在短期由于抛储将使得油脂市场形成头部区域。表2：国内农产品收储统计资料来源：新湖期货研究所表3：2009年大豆收储政策要点及比较项目2009年秋粮收购政策2008年秋粮收购政策收购价

8、格1.87元/斤1.85元/斤收购等级新国标三等旧国标三等收购地域东北三省一区东北三省一区收购时间2009年12月1日2010年4月30日2008年11月2009年6月30日收购数量敞开收购725万吨收购主体中储粮公司及符合条件的东北大豆压榨企业中储粮公司补贴情况160元/吨，但当收购价格上涨至3940元/吨之后停止补贴。无（和讯财经原创）资料来源：新湖期货研究所三、流动性泛滥+通胀预期推动资金涌入油脂市场1、指数基金2010年将增持农产品各种商品指数基金将在1月份对其资产进行重新加权。截止2009年11月中旬，流入商品指数产品的资金约1700亿-1800亿美元，这些指数的重新加权将引起对各种

9、商品的抛售和买进。标普GSCI和道琼斯UBS指数是两个最重要的指数，与其他跟踪它们的指数一起，在11月中旬投资于商品指数的1700亿-1800亿美元中大约占有1200亿-1300亿美元之多。2009年1月初，全球金融危机使标普GSCI和道琼斯UBS商品指数的总投资价值从2007年底的1270亿美元降至约690亿美元。（和讯财经原创） （和讯财经原创）图9：指数基金流入资金数量创新高资料来源：麦格理银行重新加权的过程伴随年中宣布来年新目标权重的消息而展开。通过商品的买卖以达到新的目标权重。对于道琼斯UBS指数，买进或卖出的数量以年度第四个交易日（2009年1月7日）的价格为基准，在随后的几天（2

10、009年1月8-15当周）进行实际买进或卖出。对于GSCI，各种商品权重的确定主要以前5年的平均产量为依据。GSCI 2010年第一轮重加权的时间是1月8-14日。工业金属、糖、棉花、汽油和原油价格的强劲表现意味着2010年的重加权会在卖出这些商品的同时买进其他农产品（玉米、小麦、大豆和豆油）。下图列出了商品美元权重的百分比变动（比较2009年11月和2010年目标权重的美元价值）。（和讯财经原创） （和讯财经原创）图10：道琼斯UBS指数商品权重变动的估计资料来源：麦格理银行（和讯财经原创） （和讯财经原创）图11：标普GSCI商品权重变动的估计资料来源：麦格理银行2、国内资金对于油脂市场影

11、响分析流动性泛滥对于商品市场的影响已经不容回避，但农产品市场毕竟与金属、能源市场又有所不同。我们可以看到媒体上关于江浙资金大量囤积有色金属的报道，但作为农产品特别是油脂产品，其自身的仓储特性使得资金通过实物囤积的获利方式很难实现，不过目前成熟的期货市场就为资金提供了很好的买入通道。下面是我们构建的资金通过套保功能放大虚拟需求流程图，一方面资金通过期货市场的套保功能变相的锁定了现货库存，同时资金涌入为期货市场带来的丰厚进口套保利润，又使得国内进口量增加，美盘受需求推动而上扬，从而形成正反馈机制。（和讯财经原创） （和讯财经原创）图12：资金通过套保功能放大虚拟需求流程图资料来源：新湖期货研究所我

12、们再从豆油的基差和持仓量关系变化来验证资金对于市场的影响。从计算结果来看，在2006年、2007年、2008年三年的时间里，豆油期货持仓量与基差呈现较弱的正相关关系。然而，2009年市场状况颠覆历史，豆油期货持仓量与基差呈现很强的负相关关系。为什么市场状况会出现如此逆转，我们观察到2009年以来，豆油期货市场资金规模大幅增加。自豆油期货上市至2009年3月份之前，豆油期货主力合约持仓量均在20万手以下。2009年3月份以后，豆油期货主力合约持仓规模大幅增加，截止岁末，主力合约持仓量已经超过60万手。资金规模的大幅上升是导致豆油期货持仓量与基差相关性发生重大变化的主导原因。（和讯财经原创） （和

13、讯财经原创）图13：豆油基差与持仓量比较图（和讯财经原创）资料来源：新湖期货研究所3、中国内生型通胀因素影响分析除了政策和资金，我们还要关注中国经济在2010年将要出现的内生型通胀征兆。下表是对近期国内水、电、煤、天然气等资源的调价统计。我们可以明显感觉到在外需短期难以恢复的情况下，中国政府在调结构促内需方面所做出的努力，其中减少对基础资源价格的补贴使得其市场化是重要一步，而水电煤气价格的上涨，将从整个产业链对农产品市场包括油脂市场的成本起到推升作用。表4：国内水、电等基础商品价格上涨统计2009年12月22日2009年以来，各地水价陆续上涨，12月22日，北京市居民水价每立方米上调0.3元。2009年12月14日12月14日发改委宣布取消2010年度煤炭视频会、衔接会，由煤电双方自主完成价格谈判时，市场预期2010年的电煤合同价格将会上涨10%。2009年11月20日全国非居民用电价每度平均提高2.8分钱，暂不调整居民电价。2009年11月根据相关统计显示，从11月初开始，天然气价格一路高涨，华南地区目前已从4000元/吨左右涨至4500-5200元/吨，北方部分地区由3250元/吨涨至3800元/吨，涨幅平均已超过两成。（和讯财经原创）资料来源：新湖期货研究所（和讯财经原创） （和讯财经原创）图14：内生型通胀（和讯财经原创）资料来源：新湖期货研究所