世界金融危机与中国经济走势.docx

1、世界金融危机与中国经济走势世界金融危机与中国经济走势一、美国金融危机进入高潮，世界经济将因此进入一个更长的调整期1、美国自由资本主义模式、超前消费模式和美元的崩溃首先，2008年9月，次贷危机高潮迭起，引发了美国“百年一遇”的金融危机：继“房二美”被美国政府接管之后，美国第四大投资银行雷曼公司宣布破产，成为美国历史上倒闭的最大金融公司；市值仅次于花旗集团和美国银行的世界第三大的金融机构AIG陷入融资困境；最大的投资银行美林证券以440亿美元的价格被美国银行所兼并；作为昔日华尔街五大行中硕果仅存的两家独立投行-高盛和摩根士丹利21日宣布，将由当前的投资银行改制为银行控股公司，告别以往“高风险高收

2、益”的运作模式。曾经在亚洲金融危机中强行让受害国家付下自由资本主义汤药的美国，现在不得不开出具有“自由市场特色的社会主义”药方。其次，从道理上讲，世界上没有一个国家可以长期入不敷出地生存下去，没有一个国家可以长期依赖别国资金支撑下去。然而，入不敷出和借债生活却是美国人长达20年之久的一贯做法。由于发行了大量的包括次贷在内的消费信贷，美国实际消费需求的趋势增长率每年高达3.5%，而实际可支配个人收入增长平均仅为3.2%。由于消费增长高于收入增长，美国的储蓄率一路下降，从1984年的10.08%到2004年的1.8%，2005年以来则降低到零以下。2007年美国的储蓄率为-1.7%，而家庭部门负债

3、率飞涨至可支配个人收入的133%！任何经济失衡只要积累到一定的程度，必然就要被纠正，这也是不可改变的经济规律。如果说，上世纪30年代全球经济大萧条是对当时生产过剩大纠正的话，这一次由美国次贷危机引发的世界经济调整就是对美国“消费过剩”的大改正。很显然，经过这次危机之后，别的国家恐怕不再会象过去那样为美国的超前消费慷慨解囊了，美国人必须得自己勒紧腰带过一段“苦日子”了。最后，美元的崩溃只是上述两大崩的必然结果。2、美国政府的“彻底解决方案”的出台只能缓疼，不能治病在美国政府宣布接管“房二美”之后，又拟计划动用7000亿美元购入“不流动”按揭证券，并将国债法定上限提升至11.3万亿美元，从而成为经

4、济大萧条以来美国最大型的救市方案，也超过此前人们最大胆的想象。这次救市的意义不仅在于缓解金融市场的困境，而被视为“美国资本主义核心制度的保卫战”。如果失败，将动摇美国的“国本”。正因为意义如此重大，该计划不被通过的概率几乎为零。而根据一些专家估计，救市成本最终可能高达1万亿美元，从而超过美国国会为伊拉克和阿富汗两场战争所拨款的总和。至少自上世纪30年代以来，救市预算高于国防预算，这在美国还是第一次。按计划，美国政府将设立专门部门，负责为陷入困境的金融机构剥离的“垃圾资产”。新部门将发债集资，两年内购入“不流动证券”，包括商住按揭和按揭证券等，并在两年之后继续持有和处理。类似的做法，早在1999

5、年我国政府就已经采用了。但是，为了处置“工、农、中、建”四大国有商业银行最初剥离的1.4万亿元不良资产，我国相继设立了与之相对应的华融、长城、东方、信达等四家金融资产管理公司，负责收购、管理、处置四大国有银行剥离的不良资产和最大限度保全资产、减少损失，化解金融风险。从最后的结果看，尽管在实际操作过程中存在着不少违规违法行为，导致许多资产以超低价格被转让，但化解金融风险的目标毫无疑问是实现了。这次，美国政府以如此巨大努力来救金融机构，再加上各国央行尤其是发达国家央行积极配合，共同向市场注入的资金也将高达几千亿美元。我们有理由相信，金融机构再次大规模倒下的概率已经很小，次贷危机的高潮即将过去。3、

6、次贷危机将延长美国经济的调整周期在次贷危机爆发之前，美国经济已经处于周期性调整阶段。次贷危机的爆发则将通过以下多种途径拉长美国经济的调整时间：一是直接减少居民购买力。美国救市政策的实质就是将金融机构的灾难分散转移至全体纳税人身上，从而达到“化大为小，化整为零”的目的。即使不将前几次救市政府财政支出计算在内，这次预算的金额分摊到每个美国家庭将达到上万美元之巨。二是金融机构陷入困境，许多没有倒闭的大机构也开始大量裁员，引发了人们对自己未来就业与收入增长的担心，从而可能抑制自己的消费需求。三是在金融市场余波未定，社会消费需求下降的情况下，企业投资更趋于保守，固定资产投资需求必然相应减少。除此之外，次

7、贷危机之所以将拉长美国经济的调整时长，最主要的原因还在于它将拉长美国房地产市场的调整周期。美国经济自从2001年“911”事件触底之后缓慢回升，其最主要的动力就是房地产。房地产对美国经济的推动作用不仅体现在房地产投资支出在2004年和2005年对实际GDP的直接贡献就达到了0.5%,而且还体现在对其他行业投资的间接拉动以及房地产价格不断上涨所引发的财富效应对居民消费的促进作用。而美国房地产价格之所以能够持续上涨，并最终形成巨大的泡沫，一个重要根源就是美国银行的次贷业务。2000年前后，随着网络泡沫破灭,美国经济陷入衰退。从2001年1月至2003年6月,美联储连续13次下调联邦基金利率,该利率

8、从6.5%降至1%的历史最低水平，导致全球流动性过剩。在这种情况下，美国银行大规模地开发和发展了次贷业务，将大量的房地产消费信贷资金贷给了社会上抗风险能力弱的低收入人群，为房地产泡沫持续膨胀推波助澜。正所谓“成也萧何，败也萧何”。次贷业务的开展是延长美国房地产景气上升期的重要动力，而次贷危机的爆发则必将成为延长美国房地产景气调整期的重要成因。美国房屋市场低迷情况渐趋严重，美国房屋指数于8月份下跌至22点，创1991年1月以来的新低，而且至今未见底，还有进一步恶化迹象。从过去经验看，美国楼市每次调整期通常在2、3年左右。这一次，受次贷危机影响，预计美国房地产市场调整时间将拉长至4、5年。很显然，

9、只有房地产市场调整到位之后，美国经济景气才有可能重新走上升通道。（资料来源：兴业证券的1945-2008年美国房地产周期变化）从道理上讲，世界上没有一个国家可以长期入不敷出地生存下去，没有一个国家可以长期依赖别国资金支撑下去。然而，入不敷出和借债生活却是美国人长达20年之久的一贯做法。由于发行了大量的包括次贷在内的消费信贷，美国实际消费需求的趋势增长率每年高达3.5%，而实际可支配个人收入增长平均仅为3.2%。由于消费增长高于收入增长，美国的储蓄率一路下降，从1984年的10.08%到2004年的1.8%，2005年以来则降低到零以下。2007年美国的储蓄率为-1.7%，而家庭部门负债率飞涨至

10、可支配个人收入的133%！任何经济失衡只要积累到一定的程度，必然就要被纠正，这也是不可改变的经济规律。如果说，上世纪30年代全球经济大萧条是对当时生产过剩大纠正的话，这一次由美国次贷危机引发的世界经济调整就是对美国“消费过剩”的大改正。很显然，经过这次危机之后，别的国家恐怕不再会象过去那样为美国的超前消费慷慨解囊了，美国人必须得自己勒紧腰带过一段“苦日子”了。4、美国三大经济崩溃带来的结局就是世界经济格局的大调整。二、金融危机下我国经济将如何运行？1、美国金融危机将对中国经济带来明显不利影响相对于实体经济，虚拟经济全球一体化进程相对缓慢。总体而言，次贷危机影响更多地还是局限于虚拟经济的范畴，对

11、世界经济的影响与同规模的实体经济危机相比将相对较小。如果这次救市能够成功，美国的实体经济不受进一步伤害，世界经济调整的幅度也将相应减小。就我国而言，美国次贷危机对宏观经济的直接影响很小，间接影响则相对较大，并主要通过人民币汇率变化、国际市场价格波动、美国国内需求减少等方式使得我国出口、投资和消费等三大需求出现不同程度的下滑。（1）我国外贸出口明显放慢美国“消费过剩”危机的爆发对应的至少将是中国的“生产过剩”困境。此前，美国失衡的经济结构之所以能够维持20年，主要就是以中国为代表的生产过剩对冲了美国的消费过剩。美国消费能力的下降必然给中国带来两个直接的后果就是表现为出口需求的减少，尤其是对美出口

12、的减少。海关数据显示，2007年前二个季度，我国对美国的出口同比增幅分别为20.4%和15.6%。7月份美国次贷危机爆发以后，我国对美国出口的第三季度同比增幅仅为12.4%，第四季度则下降为10.8%。今年1-8月，中美双边贸易名义增长13.3%，但扣除人民币升值因素，比去年同期回落10多个百分点。对美出口由上图中可以我们注意到，在2006年之前我国外贸总出口与对美出口增长的走势高度一致，只是在2007年出现了一点异常。与2006年相比，2007年我国对美出口增幅出现了快速下跌，跌幅高达10.5个百分点。与此同时，我国总体外贸出口增幅下降明显较小，跌幅只有1.5个百分点。其原因在于，我国对印度

13、、东盟、俄罗斯等新兴经济体与日本、欧盟等发达国家出口呈现加速增长态势，在较大程度上抵消了对美出口减弱的不利影响。正因为如此，一些专家曾经认为，美国经济的衰退对中国经济的总体影响不大，但事实证明这种异常现象只是暂时的。随着前一段时期次贷危机的影响不断扩散和石油价格持续高涨，其他国家的经济也纷纷下滑。今年以来,我国对主要（出口额占总出口比重超过百分之五以上的）地区和国家的出口全面快速下滑。从这一发展趋势看，随着时间推移，美国经济调整对整个世界经济的不利影响将越来越大，我国外贸总出口必然重新回归与对美出口高度一致的轨道。表1：我国近几年来对主要国家和地区的出口增长（%）中国香港印度日本韩国中国台湾2

14、00432.277.323.738.450.4200523.450.814.326.222.2200624.863.29.126.825.3200718.764.711.426.113.12008.79.549.015.939.418.4俄罗斯美国澳大利亚东盟欧盟200450.835.141.138.748.5200545.130.425.229.134.1200619.824.923.228.826.6200779.914.432.132.134.72008.728.610.033.729.927.12005年以来我国出口对GDP的贡献一直在2个百分点以上，一旦出口这一动力消失直接带来的影响

15、就是2个多百分点（不通）。如果再加上对投资和消费的间接影响，经济增长下滑的速度将更大。另外，根据最新美国政府的救市方案，国债法定上限由过去的10.6万亿美元提升到了11.3万亿美元，其规模超过去年美国国内生产总值(GDP)的8成。由于美国大量的美国国债都是被国外投资者所持有（截至7月底，日本是持有最多美国国债的国家，总额高达5934亿美元。中国则持有5187亿美元名列第2，第3位的英国则持有2908亿美元，3国都较6月增持了近百亿元），美国政府总是倾向于让美元贬值来减轻其债务。再加上，美国依靠向市场大量注入资金的方式来缓解金融危机，最终又可能导致美元流动性过剩。初步预计，人民币汇率在经过短暂震

16、荡之后很可能重新进入不断升值的轨道，从而进一步抑制我国商品出口的增长。表2：近几年来我国主要贸易出口地区出口比重（%）中国香港印度日本韩国中国台湾200317.40.813.64.62.1200417.01.012.44.72.3200516.31.211.04.62.2200616.01.59.54.62.1200715.42.18.54.92.02008.713.52.38.25.41.9俄罗斯美国澳大利亚东盟欧盟20031.421.11.47.116.520041.521.11.57.218.120051.721.41.57.318.920061.621.01.47.418.820072

17、.117.51.58.620.12008.72.217.51.58.220.6（2）企业投资意愿和能力减弱美国次贷危机对我国企业投资的影响有好有坏，但坏的影响居多。比如说，次贷危机有助于我国企业绕过市场准入门坎和并购壁垒，以相对合理的成本扩大在美国的投资，通过收购、参股和注资等手段加快实现国际化布局。从这一角度看，次贷危机带来的是好的影响。但是，从国内投资看，次贷危机带来的主要是不利影响，并将通过以下几个方面体现出来：一是企业投资热情下降。次贷危机存在的诸多不确定因素和潜在风险，使得人们对风险厌恶普遍上涨、对经济增长信心普遍下滑。目前无论是国外经济研究机构还是国内研究机构，对世界经济增长和中国

18、经济增长的预期都在下调，这无疑将影响企业的投资决策。因为企业投资的目的是为了获取更好的收益，在不确定性增大，对未来投资收益预期不佳的情况下，短期内适当控制固定资产投资规模就成为企业家理性的选择。二是境外直接利用外资能力减弱。随着次贷危机不断深化，西方金融大鳄为求自保，纷纷甩卖海外资产，套现应对危机，以免成为下一个“雷曼”。目前，多家外资机构已经将规模巨大的在华资产列上甩卖列表。其中，申请破产的雷曼正在为自己的中国业务寻找“下家”，换取资金自救。美国国际集团(AIG)也打算通过出售包括中国寿险在内的资产的方式来筹集营运资金，其中已列入打包出售的列表。在房地产市场上，被列入雷曼、美林、摩根士丹利、

19、美国国际银行等机构出售名单的物业规模高达上百亿美元。三是降低企业投资收益。近年来，我国固定资产投资资金来源中，自筹资金是占比最大的。这种资金结构的转变表明投资行为在很大程度上是由市场规律决定的，市场景气、企业利润率高的时候，投资就快速上升。反之亦然。这一点与过去政府和国有企业为投资主体时的情况完全不一样。有研究认为，如果美国企业利润下降1个百分点，中国企业利润增长将会下降10个百分点，未来企业利润增长的不乐观，将极大地减弱企业的投资动力。1-8月份，全国规模以上工业企业（年主营业务收入500万元以上的企业，下同）实现利润18685亿元，同比增长19.4%，比去年同期下降了17.6个百分点。四是

20、国际资源价格可能出现较大反弹。如上所述，美国为了解决自身存在巨大的债务问题，必然通过降息、发行货币等手段减轻压力，结果很可能就会导致美元贬值和资源价格重新上升。这样，我国生产资料价格下降的空间就会受到一定的压制，在成本增加的情况下，必然也会抑制企业的投资积极性，使得实际投资增幅也难以大幅回升。五是减弱部分中国出口企业的投资能力。受次贷危机影响，美国企业销售、经营状况均受到不同程度打击，资金周转困难，对外支付能力下降，付款速度变慢，违约率提高，使越来越多的中国外贸出口企业遭遇海外商账危机，而次贷危机的发源地美国则成了中国外贸企业海外商账的重灾区。企业资金回收慢甚至可能出现收不回资金的窘境下，其投

21、资能力下降就成为必然。（3）消费热点进一步降温这一轮经济快速增长的背后就是居民消费结构的升级，汽车、住房、建筑装潢、娱乐、旅游、教育、通讯等成为新的消费热点。受国内经济周期性调整的影响，多数消费热点已经出现不同程度的降温，而次贷危机的出现毫无疑问会在一定程度上起到雪上加霜的作用。一是减弱了部分居民的实际购买力。今年上半年我国大批企业倒闭，东部沿海外向型中小企业居多，在次贷危机所推动下人民币的升值和国外需求的减少在其中就起了一定作用。因为企业破产而失业的数百万职工必然需要勒紧腰带，全面缩减消费支出。与此同时，次贷危机给我国A股市场的调整同样起了推波助澜的作用，由于“中国的中产阶级几乎在股市中被一

22、网打尽”，股市调整的财富“负效应”将前所未有地显现，以中产阶级为消费主体的几乎所有新的消费热点必将随之而降温。二是降低居民收入预期。大量研究已经表明，在现代社会中居民的收入预期会对居民的消费行为产生巨大的影响，其影响力甚至大于居民实际收入的变化。当居民预期其未来的可支配收入会有所增长时,会在一定程度上松动当前的消费支出的预算约束。这时,居民可能将当前的可支配收入更多地用于满足当前的消费需求,甚至有可能以增加负债的方式,增加当前的消费需求,即提前预支今后的可支配收入。但如果居民预期未来的可支配收入不会增加,甚至可能有所下降,则可能会紧缩当前的消费支出,增加储蓄。从当前的实际情况来看,次贷危机及其

23、带来的未来经济的不确定性预期显然进一步恶化了我国居民对未来收入增长的预期。而新的消费热点与过去的消费热点相比又有一个不同之处大多数在不同程度上属于奢侈消费的范畴，因而它们不仅对收入增长具有较大的弹性，而且更容易受到收入预期的影响，因为一旦居民收入预期不佳时首先压缩的就是那些似乎可有可无的奢侈性消费。三是抑制信用消费。有关研究显示，一般人的现金消费额度一旦超过了其平均月收入的68倍时就比较难以发生，因而在现代社会大额的消费往往需要依托信用贷款来支撑。对中国人而言，“先消费,后付款”的信用消费发展的前提是对自己未来收入增长具有良好的预期，次贷危机的出现恰恰强化了人们对未来收入增长的担忧，因而对各类

24、信用消费都会产生抑制，其中对住房信用消费的不利影响尤为明显。次贷危机爆发于美国房地产市场，同时也将延长美国房地产市场的调整期，对中国房地产信用消费至少将产生以下两方面的影响：第一，美国房地产市场的不断调整，对中国房地产市场会起到一定示范作用，对开发商和购房者的心理都产生一定压力，从而导致国内房地产市场进入低迷；第二，次贷危机爆发的根源就在于信用消费被滥用，从中吸取的教训就是要提高信用消费的门槛，确保消费信贷的安全，再加上目前各大银行在房地行业已经沉淀了大量的贷款。在这种情况下，银行对居民的房贷必然相对从紧。住房信用消费的减少还将影响居民对建材、装饰装璜、家具、家电等商品的消费。根据计算，每销售

25、100元的住宅可以带动130元到150元的其他商品销售，反之亦然。2、国内经济本身就处于经济结构转型与周期性调整“双因素叠加”的不利时期从近年来的经济运行状况看，自去年三季度以来，GDP增长减速趋势明显，已经进入了周期性回调阶段。但是，今年第一季度GDP增幅比去年全年下降了1.3个百分点，而上半年比去年同期更是下降了1.8个百分点。相对前期的波动幅度而言，2008年的经济增长回调明显偏大。而从最新的月度数据看，8月份规模以上工业增加值由6月份的16%猛然掉至12.8%，即使扣除8月份北方部分企业为了奥运会而停产的因素，其下跌幅度依然偏大。这一现象的出现并非偶然，实际上我国经济结构转型与周期性调

26、整“双因素叠加效应”的一个必然反映。近几年来，政府通过各类手段，促使产业结构升级，减少对自然资源的依赖，缓解环境保护的压力，促进经济的可持续发展。但是，从理论上讲，经济转型政策在短期内对经济增长带来的负面影响显而易见。受限制的行业在较短时期内就会政策的压力而放慢增长，甚至逐步退出。而与此同时，受扶植政策不到位、市场培育滞后、相关机制处于磨合期、技术开发存在瓶颈等因素影响新的产业成长将较为缓慢，无法对冲前者带来的负面影响。目前，支持我国经济增长的主导产业比如建材、钢铁、化工、汽车、房地产、纺织业等都已经明显感受到这经济转型的政策压力，行业景气出现了快速下降，许多中小企业都将不得不从行业中退出，对

27、长三角、珠三角地区经济带来的负面影响显而易见。与此同时，国民经济本身在经历了长达5年的景气上升期，也开始进入周期性调整时期，其标志是房地产和汽车市场的调整。房地产市场实际上从去年开始成交量就开始严重萎缩，许多地方几乎处于有价无市状态，今年以来许多大城市价格则开始陆续下调。目前房地产市场有效需求严重不足，有能力购买的消费者已经被严重透支，而没有能力购买的消费者则早已经放弃了。在这种情况，房地产市场的调整必将延续。汽车市场的调整是从今年第二季度开始，尽管其间受相关政策刺激，部分车价出现一定的反复，但是从行业实际情况看，汽车生产能力已经高达1200万辆，销售量却不到900万辆，行业景气调整的趋势不会

28、改变。由于汽车工业和房地产业都是最新一轮经济增长中的主导产业，前者能带动钢机械、电子等156个相关产业的发展，而后者带动建材、家电等45个相关产业的发展。随着汽车和房地产进入行业景气调整期，整个国民经济必然随着将进入周期性调整阶段。3、明年我国经济可能出现“三大需求同时失速”的险情（1）国际影响总体有限根据上述分析，次贷危机对我国投资、消费与出口都会产生不利影响。相比之下，次贷危机对我国投资、消费不利影响都比较间接。如果条件允许，可以在较大程度上被国内因素所对冲。但是，次贷危机对出口的不利影响不仅明显，而且通过任何国内途径也无法消除。数据显示，今年第二季度以来，在我国消费稳中有升的情况下，工业

29、增加值呈现不断下降趋势。这种背离的原因正是在于，第二季度开始我国的工业出口交货值也出现波浪式的下降势，而且由于工业企业实现出口交货值占工业总产值的比重比较高，工业生产依赖国外市场的程度比较高，出口交货值增长幅度的放慢直接导致了工业增长的下降，进而导致了GDP增长的放慢。工业企业出口交货值增长尽管如此，我们也不能对次贷危机的不利影响过分恐惧，这主要是因为我国的经济增长具有较强的内生性。进入新千年之后，中国经济不仅领先世界经济而复苏，而且走势明显强于世界经济。在一定程度上，正是在中国强大内需的作用下，世界其他国家经济才重新趋于活跃。摩根士坦利首席经济学家斯蒂芬罗奇的一份研究报告显示，2003年中国

30、外贸进口吸收了美国出口增量的22%，德国出口增量的28%，日本出口增量的32%。许多报告则指出，进入新千年之后，中国已经是对世界经济增长贡献最大的国家。这一切表明，美国次贷危机尽管对中国经济增长会产生一定负面影响，但程度有限，难伤根基。中国经济增长前景如何，在很大程度上还是取决于国内自身因素。只要宏观调控应对得当，中国经济依然具有较大可能继续保持平稳快速发展态势。（2）国内经济增长动力减弱有关数据显示，企业自筹资金已经成为已经占了固定资产投资资金的四分之三。这种资金结构的转变表明投资行为在很大程度上是由市场规律决定的，市场景气、企业利润率高的时候，投资就快速上升。反之，亦然。这一点与过去政府和

31、国有企业为投资主体时的情况完全不一样。今年以来，由于石油、粮食和矿石等和资源原材料价格的持续快速上涨，企业成本大幅上升，导致固定资产投资实际增速的快速下跌。从过去的经验看，在固定资产投资增长的大幅减弱的情况下，经济增长也可能以缓慢的方式回落，但前提是背后要么是有较快增长的外需，或者消费需求在支撑。然而，从国外需求看，虽然美国次级债对世界经济的冲击可能将明显缓解，但是只能阻止世界经济出现大幅恶化的势头，并不能改变世界经济继续调整的趋势，因而未来几年内我国经济的外需拉动力将明显减弱。从国内需求看，虽然历史上居民的消费高潮都是出现在经济增长的高潮之后，主要成因是前期累积财富的集中释放。但是，从现在的情况看，过去的故事可能不再重演。前期国内以住房和汽车代表的居民消费热在较大程度上是由消费信贷刺激起来的，居民的财富已经被提前透支了，再加上股市的大幅度下跌，购买力集中释放的可能已经不存在了。三、在次贷危机冲击下保持我国经济健康发展的政策取向经济的周期性调整是一个不可改变的客观规律，我们需要避免经济出现过大或过长的调整，为此，我们需要采取积极对策。1、“保增长，调结构”为主要目标宏观调控基调从