中信泰富外汇合约巨亏案例分析.ppt

1、 “I kill you laterI kill you later”-中信泰富外汇合约巨亏案例分析一、中信泰富简介中信泰富有限公司（港交所：0267,OTCBB：CTPCY）是在香港交易所上市的综合企业公司。中信泰富主要业务是销售及分销，汽车及有关服务、贸易、发电及基础设施、物业、工业制造、以及信息业。公司在香港注册，现任主席兼董事总经理为常振明，上任主席为荣智健，董事总经理为范鸿龄。一、中信泰富简介中信泰富原名为泰富发展（集团）有限公司，1990年中国国际信托投资（香港集团）有限公司购入49%股权，并于1991年易名为中信泰富有限公司，其最终控股公司为：中国中信集团公司。目前股权结构一、中

2、信泰富简介荣智健，1942年出生于上海，中信泰富集团主席。其父是著名红色资本家荣毅仁，其爷爷荣德生是中国棉纱大王。1986年，荣智健加入中信在香港的子公司中国国际信托投资（香港）有限公司（香港中信），出任副董事长兼总经理。后来，荣智健又买壳上市，通过香港中信收购上市公司泰富发展，更名为“中信泰富有限公司”。2009年4月9日，因投资外汇巨亏而辞去中信泰富集团主席。二、中信泰富外汇巨亏事件 2008年10月20日傍晚，香港恒指成分股中信泰富(00267.HK)突然爆出惊人消息：因投资杠杆式外汇产品，中信泰富巨亏155亿港元！其中包括约8.07亿港元的已实现亏损，和147亿港元的潜在亏损，而且亏损

3、有可能继续扩大。二、中信泰富外汇巨亏事件根据年报显示，中信泰富2007年全年盈利达到108.43亿港元。而2008年上半年，该公司盈利总额为43.77亿港元。过去一年半的总盈利为152.2亿港元，甚至还不足以抵消此次155亿港元的预计亏损。10月21日，中信泰富股价下挫55%，累及恒生指数下挫1.84%。二、中信泰富外汇巨亏事件 使中信泰富遭受巨亏的是为其在澳洲的磁铁矿项目规避汇率风险而购买的 杠杆式外汇期权合约Accumulator。Accumulator，国内翻译为累计期权。全称是：Knock Out Discount Accumulator（KODA），这是一种是一种以合约形式买卖资产（

4、股票、外汇或其它商品）的极其复杂的金融衍生产品，它可以和外汇、股票、石油期货等挂钩，通常合约期限为一年。三、Accumulator介绍 涉及股票的Accumulator其实是一种与股票挂钩的期权产品，它设有取消价（Knock Out Price）及行使价（Strike Price），而行使价通常比签约时的市价有折让。合约生效后，当挂钩资产的市价在取消价及行使价之间，投资者可定时以行使价从庄家买入指定数量的资产。当挂钩资产的市价高于取消价时，合约便终止，投资者不能再以折让价买入资产。可是当该挂钩资产的市价低于行使价时，投资者便须定时用行使价买入双倍、甚至四倍数量的资产，直至合约完结为止。三、Ac

5、cumulator介绍 特征：1、买入股票的行使价往往比现价低10-20%；2、当股价升过现价取消价（一般为3%-5%）时，合约自行取消，投资者获得利润；3、当股价跌破行使价时，投资者必须双倍吸纳股票；4、合约期一般为一年，投资者只要有合约金额40%的现金或股票抵押即可购买，因此这一产品往往带有很高的杠杆性。三、Accumulator介绍 例如：一只股票市价10块钱，如果投资者看好市场，与投资银行签订了关于该股票的Accumulator，约定行使价为8元，取消价为12元。合约开始后，投资者按照8元的约定价格持续购买，一旦股票涨到12元的取消价，合约终止，投资者每股取得4元固定收益。假如市场行情

6、不好，股票突然跌到1元钱，投资者每股损失7元，仍然必须按照合约规定的8元的行使价买下去，双倍的买，且一直要买一年，损失没有上限。三、Accumulator介绍 三、Accumulator介绍 因此，累计期权的游戏规实质上偏袒于投资银行一方，在合约设计上有用些许甜头（价格折扣）吸引投资者承担极高风险，一旦市况大幅逆转，投资者就会损失惨重，其实质是投资者和投资银行关于市场行情走势的对赌。由于累计期权巨大的风险，有人便把其英文名称“Accumulator”，谐音戏称它为：“I kill you later”因累计期权带有赌博性质，美国政府认为其对金 融的破坏极大，因此在美国被禁止销售的。四、中信泰富

7、亏损具体情况中信泰富10月20日发表的公告称：为对冲澳元升值风险，锁定公司在澳洲铁矿项目的开支成本，中信泰富签订了多份杠杆式外汇买卖合约，其中三份涉及澳元，最大交易金额为94.44亿澳元。令中信泰富损失最为惨重的，正是澳元合约。四、中信泰富亏损具体情况中信泰富购买的合约把对赌的目标从股价改成了澳元对美元汇价，按照合约内容，中信泰富须每月以固定价格用美元换澳元，合约2010年10月期满。双方约定的汇率为澳元兑美元1 0.87。如果澳元汇率上涨，中信泰富即可赚取与市场汇率的差价，但每份合约达到150万美元-700万美元的最高利润时，合约终止,即盈利上限是锁定的.但如果澳元汇率下跌，根据双方约定的计

8、价模型，中信泰富不仅将蒙受约定汇率与市场汇率的差价损失，而且还受合同约束需加倍买入澳元，其损失也将成倍放大。四、中信泰富亏损具体情况2008年9月-10月份，澳大利亚储备银行连续两次降息，导致澳元大幅贬值，从7月中旬到8月短短一个月间，澳元开始出现持续贬值，澳元兑美元跌幅也高达10.8%，这几乎抹平了今年以来的涨幅。2008年9月7日中信泰富察觉到该等合约带来的潜在风险后，终止了部分合约，但自2008年7月1日至10月17日，公司已因此亏损8.07亿港元。其公告中表示，有关外汇合同的签约并没有经过恰当的审批，其潜在风险也没有得到评估，剩余的合同主要以澳元为主。截至10月17日仍在生效的杠杆式外

9、汇合约按公允价定值的亏损为147亿港元。澳元兑美元走势图 四、中信泰富亏损具体情况中信泰富之所以签订这一“止赚不止蚀”的合约，一方面可能因为计价模型过于复杂，操作者不能准确对其风险定价；另一方面，这一合约签署时，澳元当时在稳定的上行通道中，市场汇率应当高于1 0.87，即中信泰富签订合约之初即可赚钱，且看似在相当一段时间内并无下跌之虞。由于2008年以来美元式微，市场多认为拥有资源性产品的澳洲的货币将持续走强，因而看好澳元的Accumulator大行其道。但像中信泰富这样的蓝筹公司加注之巨、卷入之深，亦极为罕见。四、中信泰富亏损具体情况1、直接原因：澳元汇率巨幅波动2、合约定价陷阱这些合约有几

10、大隐患在内（1）目标错位:作为未来外汇需求的套期保值，其目的是锁定购买澳元的成本。也就是最小化澳元波动的风险。但是其签订的这些Accumulator合约的目标函数却是最大化利润，对风险没有任何约束。四、中信泰富亏损具体情况（2）量价错配:，中信泰富在7月份的前三周内，签订10多份合约。当澳元兑美元的价格走势对其有利时，最多需买36亿，而当价格大幅下跌时，则需要购入最多90亿澳元。而中信泰富的真实澳元需求只有30个亿，这时量上的错配。四、中信泰富亏损具体情况（3）工具错选；。Accumulator不是用来套期保值的，而是一个投机产品。虽然企业需求各异，通常需要定制产品来满足其特定需求。但是在定制

11、产品过程中，企业自身发挥主导作用，而不应是被动的角色。另外，在很多情况下，通过对远期、期货、互换、期权等进行组合，也可以达到企业特定的套期保值需求，而不必通过Accumulator。四、中信泰富亏损具体情况（4）对手欺诈:这些国际银行利用其定价优势，恶意欺诈。在最理想的情况下，中信泰富最大盈利5150万美元，但是因为定价能力不对等，签订合同时，中信泰富就已经亏了1亿美元。四、中信泰富亏损具体情况3、间接原因：监督制度不完善。中信泰富是大型的红蓝筹公司，然而却能用非公开的手段动用数以百亿元计的资金购买衍生工具，公司内部的监控存在严重问题，不论是否存在着因有人知晓内幕而做沽空交易以牟利的行为，不仅仅是财务总监，公司高层都对此有不可推卸的责任。四、中信泰富亏损具体情况4、根本原因：实业难逃金融市场引诱 2006年次贷危机爆发之前，证券市场的繁荣使不少企业发现从事实体企业的盈利远远不如金融交易，金融衍生品的巨额利润使实体企业忽略了风险，交易范围超出锁定利润所需，堕入贪婪的美式金融风险的陷阱。