德国国债期现货市场研究报告64页word.docx

1、德国国债期现货市场研究报告64页word德国国债期现货市场研究报告课本、报刊杂志中的成语、名言警句等俯首皆是,但学生写作文运用到文章中的甚少,即使运用也很难做到恰如其分。为什么?还是没有彻底“记死”的缘故。要解决这个问题,方法很简单,每天花3-5分钟左右的时间记一条成语、一则名言警句即可。可以写在后黑板的“积累专栏”上每日一换,可以在每天课前的3分钟让学生轮流讲解,也可让学生个人搜集,每天往笔记本上抄写,教师定期检查等等。这样,一年就可记300多条成语、300多则名言警句,日积月累,终究会成为一笔不小的财富。这些成语典故“贮藏”在学生脑中,自然会出口成章,写作时便会随心所欲地“提取”出来,使文

2、章增色添辉。 摘 要 教师范读的是阅读教学中不可缺少的部分，我常采用范读，让幼儿学习、模仿。如领读，我读一句，让幼儿读一句，边读边记；第二通读，我大声读，我大声读，幼儿小声读，边学边仿；第三赏读，我借用录好配朗读磁带，一边放录音，一边幼儿反复倾听，在反复倾听中体验、品味。 目前，德国债券市场是世界第三大债券市场和欧洲第一大债券市场。2019年末，德国债券市场余额约为3.1万亿欧元，德国公债占全部债券市场余额的37%。德国中期和长期国债已经成为欧元区债券市场的基准，经常被作为其他债券的定价和报价的参考。德国国债的利率水平，也在很大程度上决定了欧洲筹资和投资的条件。要练说，得练听。听是说的前提，听

3、得准确，才有条件正确模仿，才能不断地掌握高一级水平的语言。我在教学中，注意听说结合，训练幼儿听的能力，课堂上，我特别重视教师的语言，我对幼儿说话，注意声音清楚，高低起伏，抑扬有致，富有吸引力，这样能引起幼儿的注意。当我发现有的幼儿不专心听别人发言时，就随时表扬那些静听的幼儿，或是让他重复别人说过的内容，抓住教育时机，要求他们专心听，用心记。平时我还通过各种趣味活动，培养幼儿边听边记，边听边想，边听边说的能力，如听词对词，听词句说意思，听句子辩正误，听故事讲述故事，听谜语猜谜底，听智力故事，动脑筋，出主意，听儿歌上句，接儿歌下句等，这样幼儿学得生动活泼，轻松愉快，既训练了听的能力，强化了记忆，又

4、发展了思维，为说打下了基础。 德国国债市场发轫于二战之后。到了20世纪70年代中期，德国经济增长率放慢，由于财政入不敷出，德国财政收入实际上只能满足财政经常性支出的需要，因此，德国政府的公共投资资金几乎完全来自于资本市场上的筹资。所以从70年代开始，德国的国债发行规模逐渐扩大。1980年之后，德国开始修改相关法律法规，逐步推进包括债券市场在内的资本市场改革，1990年，EUREX的前身德国期货交易所（DTB）建立并开始交易。进入二十世纪九十年代之后，德国债券市场因两德统一、提高金融市场竞争力以及欧洲一体化进程等原因取得了较大的发展，德国的国债管理体制也日渐成熟。现有的德国联邦债券种类有联邦债券

5、、五年期联邦票据、联邦国库券、折价国库券、联邦储备券和联邦短期金融票据等。除了期限方面的差别外，前四种债券均可上市流通，后两种债券不可上市交易。德国联邦国债市场也成为欧洲最具流动性的市场，交易非常活跃。德国国债的期限结构方面也经历了一个由长变短的过程。东西德合并以来，由于预算赤字较大，联邦政府为了满足国库支出的需要和降低国债筹资风险，以发行长期国债为主，因此，国债余额主要集中在10-30年期。截至2007年4月30日，10年期以上国债的余额占比高达63.12%。近年来，联邦财政部注重调整国债的期限结构。扩大了6个月期以下的国库贴现债券的发行比重，使之由1990年的5.7%逐渐提高到2019年的

6、34%。同时，有目的地下调了长期国债的发行占比，10年期和30年期国债的发行占比由2019年的40.39%，下调至2019年的24%。经过努力，德国国债平均期限大幅度缩短。德国国债管理部门包括联邦财政部、联邦银行、联邦财务代理公司（German Finance Agency，GFA），但在具体职责方面有所分工和侧重。联邦财政部是德国国债发行的主体，也是最为主要的国债管理部门，负责确定国债的规模以及有关政策。2000年之前，联邦银行不但提供国债发行的技术服务，负责国债拍卖发行的具体事务性工作，同时也承担着部分国债管理职能，在德国证券交易所市场中进行国债的市场管理操作，以熨平国债价格波动。2000

7、年GFA成立后，联邦银行逐步从国债管理中淡出，其国债管理职能逐渐被GFA所替代。GFA作为联邦财政部的代理机构，不但负责具体执行国债的发行，同时也直接参与二级市场的买卖，通过直接买卖、回购、利率互换等多种方式，致力于维持二级市场的流动性，防止债券价格非理性大幅波动。由此可见，德国国债发行和二级市场管理均由独立于财政部的专业化公司负责，这是德国债券管理体制区别于其他市场的明显不同。德国国债一级市场方面，为了成功地发行债券，德国根据政府债券管理的目标，分别采用不同的发行方式，包括公开拍卖发行、通过证券交易所销售、公开市场销售等。此外，联邦政府还对已发行的债券进行续发行。目前，德国10年期国债全部采

8、用拍卖方式发行。5年期国债从1975年开始发行。起初，5年期国债采用了随卖发行与拍卖发行的混合方式。2019年10月份之后，所有的5年期国债也都采用了拍卖发行。目前，除了储备债券、联邦短期金融票据等不可流通债券采用随卖方式发行外，其他主要的国债品种都采用了拍卖方式。1993年以后，为了提高发行市场的透明度，德国开始定期提前公布债券发行计划，并实现了2、5、10等关键年期国债的定期滚动发行。1993年3季度，德国政府开始公布季度发行计划表；2019年，公布年度发行计划表。德国国债二级市场分为交易所市场和场外市场两大部分。除了联邦储备券和联邦短期金融票据外，其他德国国债既可在交易所交易，也可在场外

9、市场交易，而本息拆离国债只能在交易所上市交易。德国交易所市场中以法兰克福交易所的成交量最大，该交易所是德国交易所集团（DBAG）的一个子公司。但相对于场外市场而言，交易所市场的国债交易量仍然比较小。目前，德国国债场外电子交易平台主要有三家：欧洲债券交易所（Eurex Bonds GmbH），MTS集团和德意志银行的自动交易系统（Deutsche Banks Autobahn）。这些交易平台降低了交易成本，提高了市场透明度、流动性和交易的便利性，并有助于消除对手方的信用风险，这也为德国国债期货市场的发展提供了坚实的现货市场基础。德国国债期货最早不在德国上市，而是由英国伦敦国际金融期货交易所（LI

10、FFE）首先推出。1990年，德国期货交易所（DTB）成立，虽然德国国债期货是一个很好的品种，但考虑到当时英国LIFFE的德国国债期货交易已经非常活跃，为了避免交易所在开始营业时就遭受失败，DTB的德国国债期货交易在半年后的11月份才推出上市，首个品种为10年期Bund期货。此后，便开始了DTB与LIFFE之间长达8年之久的争夺德国国债期货市场的较量。一年后，DBT于1991年10月上市了5年期国债期货bobl，1994年3月上市了超长期国债期货Buxl。2019年，上市了短期国债期货Schatz。经过7年的努力，形成了短、中期、长期和超长期国债期货的产品序列。2019年，由DTB和SOFFE

11、X合并成立的Eurex的德国国债期货成交量首次超越了LIFFE的德国国债期货，而后者由于交易量迅速萎缩于2019年下市。英国率先推出德国国债期货品种无疑对于德国国债期货在九十年代初的诞生具有推波助澜的作用，不过我们也不能忽略的是，当时德国已经完成了利率市场化改革，而且德国国债现货市场无论广度还是深度都在二十世纪九十年代之后飞速发展，这都为德国国债期货的产生提供了良好的客观条件。EUREX主要的德国国债期货包括Euro-Schatz期货、Euro-Bobl期货，Euro-Bund期货以及Euro-Buxl期货。Eurex与CME集团并称为全球最活跃的国债期货市场。2019年，在Eurex交易的1

12、0年期Euro-Bund、5年期Euro-Bobl、2年期Euro-Schatz国债期货的成交量分别达到3.38、1.81、1.71亿手，分别列国债期货成交排名的第2、3、4位。在交易量及持仓量逐年增长的同时，Eurex也建立了非常完善的交易、结算、风险控制等制度，为来自全世界的会员和投资者提供更为良好的交易服务。德国国债期货市场除了交易所的自律性监管外，随着2002年4月22日金融服务监管机构合并法的通过，联邦金融监管局（BAFin）自2002年5月1日起成为德国证券和衍生品市场的统一监管部门。与此同时，德国还通过一系列相关法律的起草和修订为德国国债期货的发展建立良好的制度环境和有利的监管体

13、系。下面本文就将从德国国债市场发展历程、德国国债一级市场、德国国债二级市场及德国国债期货市场几个方面对德国国债整体情况进行概括介绍。前言 2德国国债期现货市场研究报告一. 德国国债现货市场情况介绍（一）德国债券市场历史发展及现状1、德国经济及金融市场基本情况介绍德国是欧盟成员国，也是欧盟中首批加入欧洲货币一体化的11个国家之一，经济实力居欧洲首位，在国际上为仅次于美国和日本的第三大经济强国和美国之后的第二大贸易国。德国GDP占欧盟的四分之一强。德国是世界主要的金融中心之一，在法兰克福就有100多家外国信贷机构、证券公司及其分支机构，再加上外国银行在德国的办事处和德国信贷机构在国外的办事处，非居

14、民可以很容易地参与德国资本市场。外国投资者的广泛参与使德国资本市场在规模和流动性方面都居于领先地位。其中，德国的国债现货市场和衍生品市场都是欧洲最具流动性的市场，在欧洲金融市场体系中发挥着重要的作用。2、德国债券市场历史沿革（二战后二十世纪八十年代）二战后，西方国家普遍受凯恩斯主义的影响，不仅把公共投资作为促进地区经济发展平衡，而且作为协调宏观经济均衡发展的重要手段。包括投资的公共财政支出超过财政收入，被西方各国看成是积极干预的公共财政政策的既定前提。这样，国家预算内投资部分的资金来源便不限于国家财政收入，而同时着眼于从资本市场的筹资。因此，公共债务从理论上成为公共财政政策不可或缺的一部分。另

15、外，在德国，社会市场经济制度要求国家通过多种社会保障措施，克服自由竞争的市场经济发展可能产生的社会分配不公，一部分人落入绝对贫穷境地的现象。这种要求必然导致公共开支中社会福利部分的增长。从上述两个方面看，国家的财政开支都可能超过财政收入，从而产生财政赤字。尤其是当遇到经济萧条，财政收入减少的同时，社会保障支出增加，赤字财政政策就面临危机。20世纪70年代中期，德国经济增长率放慢。由于财政入不敷出，德国财政收入实际上只能满足财政经常性支出的需要，因此，德国政府的公共投资资金几乎完全来自于资本市场上的筹资。所以德国国债规模直接取决于公共投资的规模。因此从70年代开始，德国的国债发行规模逐渐扩大。2

16、0世纪80年代后期，德国在国家财政赤字减少的同时，国家债务占国内生产总值的比例并没有相应下降，而是持续上升。1980年，国家债务占国内生产总值的比例为31.5%，1989年提高为41.6%，9年时间增长了11.1%。这个阶段，超过一半的德国的政府债务融资主要通过不可流通的债务凭证完成。1980年之后，德国开始修改相关法律法规，逐步推进包括债券市场在内的资本市场改革。1984年，为了吸引国外投资者，税收修正法规定不再对非居民投资国内债券征收利息税。1985年，德国央行规定，对于在外国发行的德国马克债券，可以以浮动利息债券、零息票债券、可互换债券的方式发行。特别是，1986年和1989年，德国先后

17、两次对证券交易法进行修订，为德国资本市场的现代化奠定了法律基础。Eurex的前身，德国金融期货交易所DTB，就是在1989年的修订后诞生的。3、德国债券市场大发展及其成因德国债券市场的大发展是在1990年之后。1990年之后，德国先后颁布了四部金融市场促进法案（Financial Market Promotion Act）。依据这四个法案，德国对其一级市场、二级市场和清算结算基础设施、监管框架等，进行了全面的改造。德国债券市场逐步与国际惯例接轨。90年代以来，国家财政承担着统一的艰巨任务，国家债务迅速增长，1992年国家总债务为13452亿马克，占国内生产总值的比重为43.74%；1994年债

18、务总额为16622亿马克，占国内生产总值的比重超过50%；1996年债务总额达到21293亿马克，占国内生产总值的比重超过60%。1992-2019年间，德国公共债务占国内生产总值的比重增长了近17%。2019年-2019年期间，为了满足欧盟马斯特里赫特条约的要求，德国公共财政债务占GDP的比重始终在60%左右，有些年份稍有下降。2019-2019年德国国家债务占国内生产总值（GDP）的比重（单位：亿欧元）年份GDP债务债务占GDP%2019187161115059.6%2019192941148559.5%2019197861177059.5%2000203001196058.9%20192

19、07121202158.0%2019210821252759.4%尽管德国有如此特殊的统一任务，其债务增长很快，但是与西方其他主要工业国横向比较，它的国家债务占国内生产总值的比重还是低于各国的平均水平。德国九十年代债券市场现代化改革加速的原因包括以下几点： 两德统一：东西德在1990年实现统一，德国财政承受了很大的压力，德国需要一个更加市场化和流动性的债券市场，以此满足联邦政府大规模的融资需求，并尽可能的降低融资成本。 提高金融市场竞争力：长期以来，以银行主导的金融体系抑制了债券市场等直接融资市场的发展，这损害了法兰克福作为国际金融中心的竞争力，从提高德国金融市场竞争力的角度，也需要一个更加发

20、达的债券市场。 欧洲统一货币：欧洲货币联盟（EMU）建立后，欧元的使用意味着德国的债券发行人直接与欧元区的其他国家进行竞争，德国马克作为各国主要外汇储备货币的优势丧失了。德国债券市场的主要改革措施年份改革措施1984税收修正法取消了对非居民投资国内债券征收的利息税1985德意志银行发布关于在外国发行的德国马克债券的声明，允许发行浮息债券、零息票债券、可互换债券1986股票交易许可法允许建立Regulated Market作为二板市场（1987年5月1日建立）允许在德国境内注册的外国银行成为国债承销团成员1989修订证券交易所法 修改了关于远期交易和期货交易的规则 允许建立电子化交易所1990金

21、融市场促进法案废除了证券交易税（1991年1月1日执行）简化债券发行法案根据德国民法第795和808a条款，废除了债券的发行审批程序德国期货交易所（DTB）建立并开始交易引入了国债承销团和拍卖程序相结合的发行机制允许在德国以外币或欧洲货币单位（ECUs）发行债券1991引入联邦政府债券的拍卖发行机制1992对投资利息缓征所得税1993从1993年第3季度开始按季度公布发行计划1994第二金融市场促进法案颁布 对证券交易所和证券监管机构重组 建立联邦证券交易监管局（BAWe） 实行欧共体内幕交易指引 根据将实行的欧共体投资服务指引，对投资服务制定行为规则 推动证券交易法律的现代化，加强对证券交易

22、监管 允许投资公司交易远期合约1995改变联邦政府的中期债券发行政策 停止发行4年期联邦政府债券 5年期特别联邦债券采用拍卖发行方式1996扩大联邦政府金融工具的范围 发行到期期限6个月的财政贴现票据 发行2年期的联邦中期债券 在市场条件允许时，每年发行或续发行30年期联邦长期债券2019取消了对信贷机构从事回购交易的最低准备金要求（1997年1月1日起执行）DEAG开设三板市场New Market引入证券回购和央行国债拍卖的自动报价系统引入联邦债券的本息分离交易（1997年7月4日）1997年10月22日实行欧共体关于银行和券商谨慎监管的标准化指引，扩大BAWe和联邦银行监管局（BAKred

23、）对金融服务机构的监管权限DBAG开始使用新的电子交易系统Xetra交易股票 20191998年1月1日，“国债发行拍卖团”取代了“联邦债券承销团” 1998年3月24日，第三金融市场促进法案颁布 修订证券交易法，扩大BAWe监管内幕交易的权限2019年5月，DTB和SOFFEX合并成立Eurex联邦政府成为唯一的政府债券发行者，承担特别基金的再融资责任，以提高发行量和流动性2019年10月，通过Xetra系统进行债券交易，IBIS-R系统停止运行在公布季度发行计划的基础上，公布联邦政府债券年度发行、赎回和利息支付计划20192019年8月，将5年期特别联邦债券的期限延长到5.25年，使其在拍

24、卖日的剩余期限正好为5年联邦财政部开始发行短期现金票据，作为现金管理的工具联邦债券可以在拍卖日上市交易2000德国交易所清算公司（Deutsche Brse Clearing AG）与Cedel合并成立Clearstream 20192019年9月，第四金融市场促进法案颁布（2002年7月1日实施） 增强市场的一体化和透明度，加强对投资者保护 为市场参与者提供更加广泛和灵活的投资工具 20192002年4月22日，金融服务监管机构合并法颁布，规定将联邦银行监管局（BAKred）、联邦保险监管局（BAV）和联邦证券交易监管局（BAWe）合并为统一的金融监管局2002年5月1日，联邦金融监管局（B

25、AFin）成立4、德国债券市场规模目前德国债券市场是世界第三大债券市场和欧洲第一大债券市场。2019年末，德国债券市场余额约为3.1万亿欧元，其中银行债17516亿欧元，公债1.17万亿欧元，公司债959亿欧元。德国公债的占全部债券市场余额的37%，60%的份额为银行债。由于德国在传统上由银行贷款主导企业融资，公司债不够发达，所占比重很小。德国债券市场余额比照表年份公债银行债公司债合计19916,43210,4043216,86819928,32411,5623019,915199310,75413,1613223,947199412,29114,3273126,648199512,61116

26、,0652728,703199613,03918,0153331,087201913,71319,9004933,662201914,31622,5478036,94220197,68813,2296320,97920008,05814,45713622,65120198,20315,06622323,49220198,81515,63036624,81220199,46816,03955126,058201910,13416,85873827,730201910,79217,51683929,147201911,34718,09999530,441201911,66818,68195931,

27、307注1：1991-2019年单位为亿马克，2019-2019年单位为亿欧元；注2：公债包括联邦政府（包括特别基金）、州政府、地方政府以及联邦铁路、联邦邮政等机构发行的债券。资料来源：德意志联邦银行2019年不包括特别基金在内的联邦政府债券余额为9381亿欧元，下图为德国联邦政府债券余额的历史变化情况。5、德国债券市场流动性介绍德国联邦政府债券市场是欧洲最具流动性的市场。（1）可流通债券比例大幅提高90年代以来，德国国债的流通性也大大加强。1980年，58%的德国政府债务融资通过不可流通的贷款凭证完成。到2019年，这一融资比例已经迅速下降到4.4%。截至到2019年3月，德国中央政府的总债

28、务中，有97.5%为可流通债券，而在90年代初，这一比例为80%。截至到2019年3月底，可交易的德国国债达到9250亿欧元左右。（2）德国政府债券交易活跃据统计，欧元区政府债券日成交量的40%是由德国政府债券所贡献的。2019年，德国政府债券成交6.4万亿元，月均5420亿，日均成交270亿元。以二级市场可交易债券余额9250亿元（2019年3月底数据）计，德国政府债券市场的年换手率为6.9。（二）德国国债的品种及期限结构1、德国国债发行主体联邦政府发行的债务用于为联邦政府赤字以及“德国统一”基金和ERP特别基金的到期债务融资，这种借贷是根据联邦预算法的授权进行的。联邦政府债务管理的目的是确

29、保以低成本及时地为联邦预算和特别基金融资。在90年代初期，还有9个联邦政府特别基金也通过德意志银行发行债券。但1995年以后只有联邦政府发行债券，自2019年起特别基金主要通过联邦政府债券的资金来偿还其到期债务。1999年6月21日开始实行的联邦预算法对此进行了明确的规范。特别基金，如继承债务偿还基金、联邦铁路基金、煤炭安全使用平衡基金等都被联邦政府接管作为合法发债人，相应的债务成为联邦政府总的债务的一部分，这些特别基金不再直接作为借款人发行债券。但一些特别基金的发行者，如原来的Treuhand agency、货币兑换平衡基金仍然存在。这些发行者的信用与联邦政府相当，因为联邦政府对特别基金负有

30、直接和无限的法律责任，二级市场上将其发行的债券与联邦政府债券同样看待。2、德国国债债券种类现有的德国联邦债券种类有联邦债券、五年期联邦票据、联邦国库券、折价国库券、联邦储备券和联邦短期金融票据等。除了期限方面的差别外，前四种债券均可上市流通，后两种债券不可上市交易。除了上述常规性债券发行外，目前的德国国债市场还有基金债券、货币兑换平准基金发行的债券、Treasury bills等三种类型的债券。前两者为特别基金债券，后者为短期贴现债券，目前在德国债券市场占有很小的份额。2019年，德国开始发行通胀指数化债券，德国成为欧元区继法国、意大利、希腊后第四个发行通胀指数化债券的国家。（1）联邦债券（B

31、undesanleihen，Bund）联邦债券自1952年开始发行，是德国资本市场的基准，包括联邦德国政府和联邦特别基金发行的长期债券，期限为10年和30年。近年来，由于政府融资和提高市场流动性的需要，联邦债券的单只债券发行量不断增大，最大达到200亿欧元。联邦债券通过债券发行拍卖团（BIAG）拍卖发行，发行后即在所有证券交易所上市交易。2019年，德国开始引入联邦债券的本息分离交易，并为此将发行日期固定在每年1月4日和7月4日，最小的分离规模为5万欧元。本息分离交易使投资者可以自由选择各个期限的债券品种，并形成连续的收益率曲线。德国政府很少发行浮息债券（FRNs），1994年9月以后一直没有发行新的浮息债券。（2）5年期联邦票据（Bundesobligationen，Bobls）5年期联邦票据在1979年以后开始发行，期限为5.25年，最初是在市场上以不同的价格进行公开市场