旅游行业市场分析需求投资.docx

1、旅游行业市场分析需求投资旅游行业市场分析需求投资本文要点： 世界旅行组织（WTO）在2005年1月的WorldTourismBarometer报告中认为，2005年全球旅行业前景依旧令人乐观，并给予了3.9分（更好）的前景展望。 从上半年的统计数据和相关信息来看，在国内旅行相对疲软的情形下，入境旅行市场的快速增长将是2005年旅行消费的亮点之一。我们连续对2005年的入境旅行市场增长前景持乐观态度。 关于人民币汇率升值，对入境旅行市场需求会产生价格效应，但作用可不能大，对国内旅行和出境旅行则有积极的收入效应。 依照先前对今年上半年全国国内旅行增长不甚理想的判定，结合7月份中差不多公布中报的2家

2、旅行类上市公司的情形，我们估量旅行类上市公司总体的中报业绩将与上年差不多持平。加之7月份和进入8月份后，部分地区显现台风以及猪链球菌等突发事件，我们认为旅行板块中存在一定的中报风险。我们对整个行业给予“中性”的投资评级。 三季度历来确实是旅行类企业获得利润的要紧时段，在今年的专门情形下，更是成为决定年报业绩增长与否以及增长多少的最重要的砝码。我们估量，在9月下旬和10月上旬，受“十一”假日旅行和三季度报告预期的刺激，旅行板块的股票价格专门有可能有比较好的表现，因此建议投资者在8月份和9月上旬对三季度业绩可能有明显提高的企业予以紧密关注，例如桂林旅行、锦江酒店、峨眉山A等。 旅行业将连续快速进展

3、 2005年将是旅行行业连续快速进展的一年，要紧表达在旅行消费连续增长、平均利润率连续回升以及产业结构进一步优化调整这三个方面。从市场需求层面看，国内旅行消费规模将稳步增长，而入境旅行消费，专门是对旅行企业业绩奉献最大的入境旅行团队消费的快速复原和增长，将为旅行企业制造一个近年来最为宽松的进展环境。与此相对应，旅行业投资也将进入一个旺盛时期，这与在宏观调控趋紧条件下其他部分行业的资本挤出也是紧密相关的。 因此，在消费总量增长的同时，也蕴涵着消费结构的变化。从上半年的春节、五一两个黄金周的假日旅行消费中能够看出，旅行目的地分布趋于均衡，传统景区接待增长势头趋缓，这给旅行景区的产品创新以及景区经营

4、企业的资本扩张提出了更高的要求。另外，居民旅行消费的“去旅行社化”趋势也更加明显，自助旅行的比重在不断提高，尽管从总体比重上对旅行社企业的经营业绩尚未形成冲击，但也迫使旅行社企业进一步加快产品差异化和个性化的进程。 总的来看，我们认为，从2005年开始，中国的旅行市场将步入新一轮景气周期。这种景气的要紧驱动力量是国际和国内稳步增长的旅行消费需求，以及良好的旅行进展环境和不断丰富的产品供给，而油价、汇率、加息等因素对市场景气的阻碍轻微。与市场景气不和谐的是各个子行业的指标差异。 旅行社行业：效益未能同步增长 在旅行社企业数量快速增长的同时，企业效益并没有显现同步增长（1996年至2003年）。分

5、析其中缘故，差不多判定有三：一是资本对旅行消费预期向好，市场进入数量保持增长；二是行业缺乏产生垄断的土壤，缺少有定价能力的企业，完全竞争特点明显；三是获得行业超额利润专门困难。由于2003年受SARS阻碍，旅行社行业处于低谷期，2004年在消费驱动下，盈利能力有大幅度提高，企业数量也显现明显增长（比上年增长14.8%），这种数量和效益双增长的情形是近10年来罕见的。估量2005年在入境旅行业务增长驱动下，利润水平仍将保持在一个相对较高的水平上。但随着进入数量的增加和市场竞争的加剧，旅行社行业到2006年将复原平均利润率，此后再步入一个比较平稳的微利状态。 酒店行业：受经济增长推动 从过去20多

6、年的进展体会和宏观数据来看，中国酒店产业先后经历了入境旅行市场拉动，国内旅行为主、中国公民旅行与入境旅行市场互为补充的两个大的进展时期。而从近两年的数据来看，中国酒店产业的市场基础正在发生着一些微妙的变化。比如北京、上海、广州等一线都市的旅行住宿产业规模与GDP及旅行业收入之间差不多呈正相关关系，与旅行入境人数和旅行外汇总收入之间的相关度相对较弱。能够据此认为，中国酒店产业的市场基础至少在局部区域差不多从早期的旅行市场推动转型为经济增长推动，即宏观经济活动和商务活力是阻碍酒店产业供给规模的主导因素。 受2004年客源需求市场超出预期的复原和产业运行指标普遍好转的阻碍，2005年专门有可能显现一

7、个不小的投资高峰，并进一步拉动以高档酒店为代表的产业供给流量。除了将酒店作为不动产投资对象的民营资本以外，跨国公司在其高端酒店进入战略中，开始从早期的非产权介入模式转向“投资+治理+品牌”的介入模式也将阻碍到2005年的产业供给总量。 总体判定，酒店业在2005年经营状况将连续保持2004年的回升势头，同时相伴发生的是存量优化调整带来的行业集中度的提高，即优秀饭店治理公司市场占有率和品牌价值的提高。这种产业结构和经营绩效的改观在上海、北京、广州等经济集聚地区将表达的更为突出。 旅行区：可获相对稳固的收益 旅行景区是旅行产业核心要素，是产生旅行消费流的全然性因素，由于旅行资源的不可复制性和不可移

8、动性，同时对消费者以及旅行社等下游企业具有一定的谈判和定价能力，在特定区域具有垄断性，服务价格具有一定的刚性，因此依靠专门资源的旅行企业可获得相对稳固的收益。 然而，旅行区也面临诸多挑战：一是自躯体制的局限，政企不分等体制因素制约了企业扩张和治理的改善；二是市场竞争的加剧，新兴旅行区不断涌现形成了传统旅行景区的客源分流；三是区域竞争的升级，各地政府对旅行景区的宣传促销投入不断提高，使得特定景区效益对当地政府的依靠程度加大；四是市场容量的局限，旅行景区专门是传统旅行景区存在一个“200万”现象，即年旅行接待人数一样会在150万至200万人次之间形成稳固区间，突破200万人次比较困难。 在这种挑战

9、下，景区类企业实现业绩增长的要紧途径有四：一是加强对所依靠旅行资源的排他性经营，确保垄断收益；二是迎合消费趋势，创新旅行产品，在游客接待量难有较大增长的情形下，延长游客停留时刻；三是广泛构建销售网络，降低对旅行社等下游企业的依靠度；四是在加强自身治理的基础上，实现异地扩张，包括输出治理和直截了当投资。目前，在上市公司中，峨眉山A、黄山旅行和桂林旅行的资源垄断优势将连续保持，其中峨眉山A在销售网络建设上走得更快，而桂林旅行在资源扩张和治理输出上也迈出了可喜的步伐。 人民币升值对旅行业的阻碍 目前，我国入境旅行者中，香港同胞所占比例最大，为6成多，外国人仅为1成多；但在国际旅行外汇收入中，外国人比

10、重接近5成，香港同胞接近3成。在入境外国人中，亚洲占到6成以上，欧洲和美州分别在2成和1成左右。从前15个要紧客源国结构中能够看出，汇率变动能阻碍入境客源和国际旅行收入的要紧是亚洲货币：日元、韩元、卢布和美元，以及港元和澳门元。 汇率变动对入境旅行的阻碍要紧是价格效应。依照WTTC编制的各国旅行竞争力指数，中国旅行业的价格竞争指数专门高。2003年中国的饭店平均价格为98.43美元，在全球212个国家和地区中排120位，基此测算的中国旅行业价格竞争力指数为89，在212个国家和地区中排名第三。2004年中国的饭店平均价格为72.13美元，在全球排106位，基此测算的中国旅行业价格竞争力指数为8

11、0，排名第16位。2004年价格竞争力排名有所降低，但依旧位居前列。 中国旅行产品和服务价格在全球范畴内差不多上专门廉价的。因此，即使人民币升值，对本来就专门廉价的中国旅行而言，入境旅行者数量可不能因价格效应而明显减少。况且，目前入境旅行市场竞争比较猛烈，旅行社和酒店内部即可消化人民币小幅度升值的价格效应。 中国的国际旅行产品结构尚处于较初级时期，即以团队观光为主，而度假产品远未成熟。这种产品结构的特点是旅行者的价格敏锐性不高。以1994年为例，当年人民币汇率并轨，对美元汇率并轨到8.7人民币/美元，正常规律当年的入境旅行应有大幅度增长，但实际情形是当年的入境游客增长率是1990年至2002年

12、这13年期间的最低点（5.2%）。 汇率升值将通过收入效应对出境旅行产生明显阻碍。近年来居民出境旅行倾向不断提高，出境规模不断扩大，人民币升值将提高居民出境旅行消费能力，有出境游资格的旅行社将从中受益。由此也将分流部分原打算在国内旅行的人群，可能对国内饭店和景区的接待量产生阻碍，但数量轻微，能够忽略。 总体看，能够形成这种判定，即人民币汇率升值对入境旅行市场需求会产生价格效应，但作用可不能大，对国内旅行和出境旅行则有积极的收入效应。从上半年情形看，入境旅行增长速度超乎预期，而国内旅行增长趋缓。人民币升值则有助于促进国内旅行，而连续升值预期的形成，也可能会加快入境旅行消费的开释。因此，人民币升值

13、对旅行市场的总体效应为正面。 以上是一个中期判定，关于有短期收汇结汇需求的旅行社而言，依旧遭受了一些直截了当缺失。 半年报增长有限三季度决定全年 7月份中，有2家旅行类上市公司公布了中期报告。其中，峨眉山A上半年主营收入和利润指标均显现下降，中青旅主营收入有明显增长，但受累于投资收益的减少，净利润指标也显现了下降。 峨眉山A（000978）：与以往正常年景相比，公司上半年经营最大变化在于游山人数的绝对下降。峨眉山景区游客接待量下降不是个别现象。依照我们先前分析，上半年全国要紧景区的国内游客接待增长均有不同程度放缓，相当一部分显现绝对数量的下降。要紧缘故除了门票涨价、天气变化以及宏观调控等因素外

14、，历时半年的第一批保持党员先进性教育活动也从闲暇时刻等方面对部分国内客源群体形成了旅行消费约束。另外，景区突发地质灾难也对游客造成一定阻碍。历史上，除2004年以外（32.4%），其他正常年份公司半年报占全年业绩的比重都在25%以下，2000年为21.4%，2001年为25%，2002年为18.2%。依照上半年业绩，以及制约国内旅行消费因素会在下半年大大减弱的判定，调整后的2005年EPS为0.20元。 中青旅（600138）：上半年，入境旅行市场总体增长快速，支撑公司旅行服务业务收入呈良好增长态势，这与2004年同期基数较低也有直截了当关系。尽管中日关系阻碍了日本旅华业务的进展，但其他客源市

15、场增量补偿了日本市场的缺失，使得公司入境旅行业务收入增长率达到50%。与上年同期相比，本期投资收益减少了4254万元，对净利润变化阻碍最大。其中，缺少了股权转让收益和托付贷款收益，同时在短期投资收益上亏损了333万元。假如下半年公司无股权转让和托付贷款收益，且短期投资状况有所改观的话，预期全年EPS为0.21元；假如短期投资收益仍不理想，全年EPS为0.17元。 依照先前对今年上半年全国国内旅行增长不甚理想的判定，估量旅行类上市公司总体的半年报业绩将与上年差不多持平。加之7月份和进入8月份后，部分地区显现台风以及猪链球菌等突发事件，在旅行板块中存在一定的半年报风险。 上半年除入境旅行外，旅行市

16、场及行业都略显平淡。我们认为，这种情形可不能在下半年连续，专门是第一批先进性教育的终止，将促使相当一部分上半年积存的旅行消费能量在下半年开释出来。其中，作为旅行旺季，三季度将显现一个国内旅行高潮时期。我们还判定，在经历了比较平淡的“五一”黄金周后，国内旅行将在“十一”黄金周中有比较杰出的表现。 三季度历来确实是旅行类企业获得利润的要紧时段，在今年的专门情形下，在全年业务中的地位也更加关键和重要，成为决定年报业绩增长与否以及增长多少的最重要的砝码。我们认为，在9月下旬和10月上旬，受“十一”假日旅行和三季度报告预期的刺激，旅行板块的股票价格专门有可能有比较好的表现，因此也建议投资者在8月份和9月

17、上旬对三季度业绩可能有明显提高的企业予以关注，例如桂林旅行、锦江酒店、峨眉山A等。 国内外旅行市场前景看好 世界旅行组织（WTO）在2005年1月的WorldTourismBarometer报告中认为，2005年全球旅行业前景依旧令人乐观。WTO成立了一个专家组，负责对全球旅行市场景气状况进行评测。评测指标从1（专门差）到5（专门好）分为五个级别。该小组对2003年的评分为3.4（持平），对2004年的评分为3.9（更好），而在2004年年初对全年的展望为4.0（更好），与事后评分专门接近。专家组在2005年年初对2005年的全球旅行市场景气持乐观态度，并给予了3.9分（更好）的前景展望。 关

18、于中国的旅行经济进展，世界旅行与旅行理事会（WTTC）推测，2005年中国大陆将制造20892亿元人民币的旅行需求，比2004年增长10.1%，其中个人旅行和旅行增长10.1%，商务旅行增长15.3%，游客出口增长7.5%。到2019年，中国大陆的旅行与旅行需求将达到67823亿元。2006年至2019年期间，中国大陆的旅行与旅行需求的年均增长率为9.2% 从上半年的相关信息判定，国内旅行市场情形与年初国际和国内机构的推测有些差别，要紧是在入境和国内旅行的市场结构上有所变化。 一方面是入境旅行市场增长速度高于预期。国家旅行局统计信息显示：2005年前6个月，入境旅行人数同比增长率除4月份略低于

19、10%外，其余月份均在13%以上。上半年累计，入境旅行人数为5831万人次，比上年同期增长13.4%；全国旅行外汇收入测算数为142亿美元，比上年同期增长21.4%。客源市场结构方面，自5月份以来，由于日本来华人数比上年同期连续下降，韩国累计来华人数差不多超过日本，成为我国第一大入境客源国，这也是日本多年来首次失去我国第一要紧客源国地位。能够预期，入境旅行市场的快速增长将是2005年旅行消费的亮点之一。我们连续对2005年的入境旅行市场增长前景持乐观态度。 另一方面是国内旅行市场增长趋缓。目前尚缺乏全国国内旅行的月度统计数据。四川等省区的统计显示，上半年，尽管国内旅行的总体指标依旧有一定增长，

20、但重点景区以及旅行社接待的国内游客数量仅与上年同期持平或略高，其中在一季度有明显下降，进入二季度后逐月有所转好。 初步分析，国内旅行在上半年增长放缓有如下因素：上半年在政府机关中开展保持党员先进性教育活动，减少了这部分群体的出差和闲暇时刻；宏观经济调控产生的收入预期可能抑制了居民的旅行消费；景区门票涨价通过价格效应挤出了部分游客；多频率、短距离旅行消费比例增加，减少了中长距离旅行欲望。 结合各方信息，上半年国内旅行消费显现放缓乃至下滑的情形是多种缘故造成的。但旅行消费的特点也决定了上半年专门大一部分因客观因素不能实现的旅行需求可能将在三季度实现。因此，从全年看，一部分国内旅行消费发生的只是时刻

21、转换效应，总体消费规模应该还会实现稳固增长，国内旅行实现略高于GDP增长速度的增长率是能够实现的。 另外，受各种因素阻碍，作为新兴旅行热点，红色旅行的消费能力在上半年没有得到完全开释。三季度又与暑期契合，我们估量红色旅行将进入一个高峰时期。相关数据显示，部分经典红色景区旅行进展迅速。例如，井冈山上半年全市接待境内外游客130多万人次，实现旅行收入6.47亿元，同比分别增长67.07%和76.92%，日均接待游客人数、入境旅行人数和星级饭店住宿率等五项数据均创历史新高。与之相关的是持有井冈山旅行进展总公司40%股权的桂林旅行（000978），预期井冈山旅行将在三季度和全年业绩中有较好奉献。 中期

22、策略：连续投资景区 尽管旅行行业的2005年差不多面比较好，但旅行类上市公司对行业的整体代表性不强，专门是在经营治理和市场开拓方面，与以往相比仍未有全然性改观，整个板块的盈利水平还不能比较完全地表达行业景气。面对近年来比较好的市场需求，旅行类上市公司的总体盈利能力仍有待提高。这种格局与整个旅行业的产业组织结构特点小、散、弱、差是一致的，即进入壁垒低和价格竞争常态使得企业资本集合慢，除部分企业因资源垄断和积极扩张能够实现业绩明显增长外，多数企业还难以获得超额利润。 总体上，阻碍旅行板块整体走强的要紧缘故不在于需求方向的市场差不多面，而在于供给方向的产业组织结构和旅行企业自身的盈利能力。这种格局在

23、2005年可不能发生全然性变化。因此，关于旅行板块整体依旧给予“弱于大市”的投资评级。 2004年是旅行类上市公司在旅行市场复原的支持下经营业绩快速增长的一年。分析2004年的经营指标，能够判定哪些公司更能从连续趋好的旅行消费中获得收益增长。 从利润指标上看，旅行类企业的主营收入和主营利润增长率是最高的；从盈利能力上看，旅行区类企业的销售毛利率略低于酒店类企业，但在销售净利率和净资产收益率上则领先于其他子行业。 从美国市场对旅行类上市公司的估值水平看，2005年的动态P/E差不多上在20倍以上。其中，由于酒店类受益于全球旅行市场回升，加上该行业在全球范畴内规模扩张速度较快，P/E水平坦体较高。

24、旅行社类总体不高，但对新兴市场的企业给予了高估值，例如中国的Ctrip 。旅行区类企业要紧是游乐场，P/E水平也相对较高，其中VailResortsInc要紧经营山地旅行和山地度假地，与我国的景区类公司比较相似，2005年和2006年的动态P/E都在30倍以上。 因此，在旅行的子行业中，要紧看好景区类公司，其中最值得关注的是那些价值被明显低估的企业，例如峨眉山A（000888）和桂林旅行（000978）。要紧出于三个判定：一是能够获得高于行业平均水平的利润，要紧来自于对资源的操纵，从而具有一定的定价能力。二是固定成本比例高，利润增长能够高于收入增长，能更加充分地获得消费增长的收益。三是部分企业

25、差不多表现出扩张的进取性，具备超常规增长的潜力。在旅行社和酒店类企业中，那些具备区位优势和扩张能力的企业也值得关注，其中最具有代表性的是锦江酒店（600754）。 谈到景区类企业的投资价值，就绕只是门票价格问题。2004年以来，景区提高门票价格成为旅行业界的热点话题。关于景区门票价格的基准以及调整方式，社会公众和业界还存在相当的争议，赞成和反对者都有各自的理由和依据，但不管如何样，近年来景区门票价格总体上涨如何说是事实。 部分景区门票价格调整情形 针对近期景区门票提价的争议，国家进展和改革委员会4月29日发出了关于进一步规范游玩参观点门票价格治理工作的通知（发改价格2005712号）。通知认为

26、，近年来，部分门票价格比价关系不和谐、价格水平较高，治理秩序不规范等问题仍旧存在，专门是一些地区相互攀比，竞相涨价，社会反响强烈，因此要进一步规范游玩参观点门票价格治理工作。同时指出，同一门票价格上调频率原则上不低于3年。 门票几乎是景区治理部门唯独的收入来源。在当前的体制下，景区的实际所有权和经营权在地点政府，景区建设和爱护成本也差不多上由景区治理部门来承担。随着居民收入水平提高和消费结构升级，旅行渐成为一种必需性消费。面对世界上规模最大的旅行消费群体，景区作为不可替代、不可再生的资源的稀缺性日益显现。由此也造成了在旅行社行业价格战愈演愈烈的同时，景区却不屑价格战，不约而同提高价格的现象。

27、总体来看，随着旅行消费规模的扩大和市场竞争的升级，景区“低投入高产出”的时期差不多终止。由于国家的资金投入有限，景区在事实上是一种不完全的公共产品，对其要求有公共产品的价格明显是不合适的。因此，景区提高门票价格具有合理的现实基础。 景区门票价格调高不必定带来收入的增长。如何说，随着新景区的不断推出，旅行消费可选择的对象也越来越丰富。价格的提高会挤出部分消费者，价格增长未必能抵销数量的下降。但从实际情形看，关于那些品质优良的顶级景区，旅行消费对价格调整的敏锐度不高，价格调整将带来比较明显的收入增长。但从游客结构上看，近距离市场是景区游玩的重要组成，该群体有较高的价格敏锐性，高价格能够压缩这部分游客的比重。从那个意义上讲，通过价格手段缓解景区的接待压力也是一种有效手段。一定幅度的提价可不能对中远距离游客产生明显的挤出。 我们认为，在今后较长的一段时期，我国旅行消费依旧将保持较高的增长速度，景区面临的资源爱护和经营压力也将坚持在比较高的水平上，景区门票价格依旧存在上升的动力。