第十三章财务杠杆和资本结构政策.ppt

1、财务杠杆和资本成本财务杠杆和资本成本结构政策结构政策第十三章第十三章本章主要内容为什么研究资本结构为什么研究资本结构财务杠杆的效果财务杠杆的效果资本结构与股权资本成本资本结构与股权资本成本税收与资本结构税收与资本结构破产成本破产成本最优资本结构最优资本结构13.113.1资本结构问题资本结构问题 研究资本结构的主要原因：研究资本结构的主要原因：当加权平均资本成本最小的时候，企业价值当加权平均资本成本最小的时候，企业价值最大化。最大化。13.213.2财务杠杆的效果：一个例子财务杠杆的效果：一个例子 某公司预计息税前资金利润率为某公司预计息税前资金利润率为10%10%如果其借款利率为如果其借款利

2、率为5%5%，是其可以接受的，再假设该公司资，是其可以接受的，再假设该公司资产总额为产总额为10001000万元，其中借入资金为万元，其中借入资金为400400万元。万元。则；该公司则；该公司EBIT=100010%=100EBIT=100010%=100万元，万元，需支付利息需支付利息=4005%=20=4005%=20万元万元,(,(不考虑所得税）净利润不考虑所得税）净利润=100-20=80=100-20=80万元万元该公司净资产收益率（该公司净资产收益率（ROEROE）=80/600=13.33%=80/600=13.33%财务财务杠杆杠杆的基本知识的基本知识1.EPS 1.EPS 1

3、.EPS 1.EPS 与与与与ROEROEROEROETrans AmTrans AmTrans AmTrans Am公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构项目目前拟议资产8 000 0008 000 000负责04 000 000权益8 000 0004 000 000债务权益率01股价2020流通股400 000400 000利率10%10%首席财务官首席财务官首席财务官首席财务官CFOCFOCFOCFO编制的三种不同假设条件下的报表编制的三种不同假设条件下的报表编制的三种不同假设条件下的报表编制的三种不同假设条件下的报表1.1.财

4、务杠杆的影响财务杠杆的影响目前衰退 预期扩张EBIT500 0001 000 0001 500 000利息000净利润500 0001 000 0001 500 000ROE6.25%12.5%18.75%EPS1.252.503.75Trans AmTrans AmTrans AmTrans Am公司资本结构情况公司资本结构情况公司资本结构情况公司资本结构情况拟议衰退 预期扩张EBIT500 0001 000 0001 500 000利息400 00400 000400 000净利润100 000600 0001 100 000ROE2.5%15.00%27.50%EPS0.53.005.5

5、0(2)EPS(2)EPS(2)EPS(2)EPS 与与与与EBITEBITEBITEBIT如果不考虑税和优先股股利，在如果不考虑税和优先股股利，在如果不考虑税和优先股股利，在如果不考虑税和优先股股利，在无债务无债务无债务无债务的情形下，的情形下，的情形下，的情形下，如果不考虑税和优先股股利，但如果不考虑税和优先股股利，但如果不考虑税和优先股股利，但如果不考虑税和优先股股利，但有债务有债务有债务有债务的情形下，的情形下，的情形下，的情形下，400 000 800 000 1 200 000 400 000 800 000 1 200 000 400 000 800 000 1 200 000

6、400 000 800 000 1 200 000 43210-1-2无无债债务务有有债债务务临临界界点点不不利利于于债债务务有有利利于于债债务务临界点的作用：临界点的作用：可以帮助我们在不考虑风险的条件下，可以帮助我们在不考虑风险的条件下，何时使用债务与权益资本。何时使用债务与权益资本。利用利用ROE确定临界点：确定临界点：当企业无债务资本时，则：当企业无债务资本时，则：EBIT=净利润，公司的净利润，公司的ROE=债务资金利率债务资金利率例题例题例题例题13-1 MPD13-1 MPD公司决定进行一项资本重组。目前公司决定进行一项资本重组。目前公司决定进行一项资本重组。目前公司决定进行一项

7、资本重组。目前MPDMPD比没有债务筹资。然而，重组之后债务将为比没有债务筹资。然而，重组之后债务将为比没有债务筹资。然而，重组之后债务将为比没有债务筹资。然而，重组之后债务将为100100万美元。债务的利率将为万美元。债务的利率将为万美元。债务的利率将为万美元。债务的利率将为9%9%。MPDMPD目前有目前有目前有目前有2020万流通在外，每股价格为万流通在外，每股价格为万流通在外，每股价格为万流通在外，每股价格为2020美元。如果预期重组可美元。如果预期重组可美元。如果预期重组可美元。如果预期重组可以可提高以可提高以可提高以可提高EPSEPS，那么，那么，那么，那么，MPDMPD的管理层所

8、应该预期的的管理层所应该预期的的管理层所应该预期的的管理层所应该预期的最低水平是多少？最低水平是多少？最低水平是多少？最低水平是多少？17.2.217.2.2公司借款（和自制财务杠杆）公司借款（和自制财务杠杆）上述分析总结：上述分析总结：上述分析总结：上述分析总结：1.1.财务杠杆的影响取决于公司的财务杠杆的影响取决于公司的财务杠杆的影响取决于公司的财务杠杆的影响取决于公司的EBITEBIT。当公司。当公司。当公司。当公司EBITEBIT较高时，财务杠杆是有利的。较高时，财务杠杆是有利的。较高时，财务杠杆是有利的。较高时，财务杠杆是有利的。2.2.在预期情况下，财务杠杆提高了采用在预期情况下，

9、财务杠杆提高了采用在预期情况下，财务杠杆提高了采用在预期情况下，财务杠杆提高了采用ROEROE、EPSEPS进行计量的股东报酬。进行计量的股东报酬。进行计量的股东报酬。进行计量的股东报酬。3.3.在拟议的资本结构下，股东面临较高的风险，因为在拟议的资本结构下，股东面临较高的风险，因为在拟议的资本结构下，股东面临较高的风险，因为在拟议的资本结构下，股东面临较高的风险，因为EPSEPS、ROEROE对对对对 EBITEBIT的变动更敏感。的变动更敏感。的变动更敏感。的变动更敏感。2.2.企业借款与自制杠杆企业借款与自制杠杆 P261P2611.1.1.1.财务杠杆的影响取决于公司的财务杠杆的影响取

10、决于公司的财务杠杆的影响取决于公司的财务杠杆的影响取决于公司的EBITEBITEBITEBIT。当公司。当公司。当公司。当公司EBITEBITEBITEBIT较高时，财务较高时，财务较高时，财务较高时，财务杠杆是有利的。杠杆是有利的。杠杆是有利的。杠杆是有利的。2.2.2.2.在预期情况下，财务杠杆提高了采用在预期情况下，财务杠杆提高了采用在预期情况下，财务杠杆提高了采用在预期情况下，财务杠杆提高了采用ROEROEROEROE、EPSEPSEPSEPS进行计量的股东进行计量的股东进行计量的股东进行计量的股东报酬。报酬。报酬。报酬。3.3.3.3.在预期的资本结构下，因为在预期的资本结构下，因为

11、在预期的资本结构下，因为在预期的资本结构下，因为EPSEPSEPSEPS、ROEROEROEROE对对对对 EBITEBITEBITEBIT的变动更敏感。的变动更敏感。的变动更敏感。的变动更敏感。股东面临较高的风险。股东面临较高的风险。股东面临较高的风险。股东面临较高的风险。4.4.4.4.鉴于财务杠杆对股东预期收益和股票风险水平的影响，资本结鉴于财务杠杆对股东预期收益和股票风险水平的影响，资本结鉴于财务杠杆对股东预期收益和股票风险水平的影响，资本结鉴于财务杠杆对股东预期收益和股票风险水平的影响，资本结构是一个重要的考虑因素。构是一个重要的考虑因素。构是一个重要的考虑因素。构是一个重要的考虑因

12、素。基于上述分析，基于上述分析，基于上述分析，基于上述分析，T-AT-AT-AT-A公司财务总监莫里斯先生可以得出以下公司财务总监莫里斯先生可以得出以下公司财务总监莫里斯先生可以得出以下公司财务总监莫里斯先生可以得出以下结论：结论：结论：结论：(1)Trans Am(1)Trans Am(1)Trans Am(1)Trans Am公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构公司目前和拟议的资本结构 P261P261P261P261资本结构饼形图债券40%股票60%股票40%债券60%资本结构饼形图告诉我们 饼子的大小并不取决于它是如何被分割的。公司价值公司价值公司价

13、值公司价值13.313.3资本结构和股权结构资本结构和股权结构1.MM1.MM1.MM1.MM：命题：命题：命题：命题1 1 1 1 饼形模型饼形模型饼形模型饼形模型 P262P262P262P2622.2.2.2.股权成本与财务杠杆：股权成本与财务杠杆：股权成本与财务杠杆：股权成本与财务杠杆：MMMMMMMM命题命题命题命题2 P2622 P2622 P2622 P262 如果我们不考虑税收的影响：WACC=(E/V)RE+(D/V)RD 我们知道：V=E+D 从以前的学习中我们知道WACC可以视为对企业所有资产要求的收益率。如用RE代表WACC，则：RA=(E/V)RE+(D/V)RD -

14、（1）RE=RA-(D/V)RD (V/E)RE=RA(V/E)-(D/E)RD RE=RA(E+D)/E-(D/E)RD RE=RA 1+D/E-(D/E)RD RE=RA+(RA RD)(D/E)股权股权成本成本企业总企业总资产报资产报酬率酬率企业债企业债务成本务成本债务与债务与股权比股权比率率命题：股权成本大小取决于三因素：1.对企业总资产的要求报酬率；2.企业债务成本；3.债务与股权比率例题例题例题例题13-313-313-313-3 R R公司的加权平均资本成本（忽略税）是公司的加权平均资本成本（忽略税）是12%12%。他可以以。他可以以8%8%的的利率借款。假设利率借款。假设R R

15、公司的目标资本结构是权益公司的目标资本结构是权益80%80%、债务占、债务占20%20%，他的权益，他的权益成本是多少？如果目标资本结构是权益占成本是多少？如果目标资本结构是权益占50%50%，那么权益成本是多少？，那么权益成本是多少？解：解：解：解：RRE E=R=RAA +(+(RRAA-RRDD)(D/E)(D/E)第一种情况下，债务权益率第一种情况下，债务权益率第一种情况下，债务权益率第一种情况下，债务权益率20/80=25%20/80=25%RRE E=12%=12%+(+(12%-8%12%-8%)25%25%=13%=13%第二种情况下，债务权益率第二种情况下，债务权益率第二种情

16、况下，债务权益率第二种情况下，债务权益率=1=1 RRE E=12%=12%+(+(12%-8%12%-8%)1 1 =16%=16%WACCWACC1 1=0.813%+0.28%=0.813%+0.28%=12%=12%WACCWACC2 2=0.516%+0.58%=0.516%+0.58%=12%=12%3 3 3 3公司的经营风险与财务风险公司的经营风险与财务风险公司的经营风险与财务风险公司的经营风险与财务风险MMMM第二定理第二定理第二定理第二定理:R RE E=R=RAA +(+(RRAA-RRDD)(D/E)(D/E)公司总体资产公司总体资产公司总体资产公司总体资产必要报酬率必要报酬率必要报酬率必要报酬率公司经营风险公司经营风险公司经营风险公司经营风险MMMM第二定理第二定理第二定理第二定理:R RE E=R=RAA +(+(RRAA-RRDD)(D/E)(D/E)公司资本结构决定公司资本结构决定公司资本结构决定公司资本结构决定公司经营风险公司经营风险公司经营风险公司经营风险 RE=RA+(RA RD)(D/E)取决于企业业取决于企业业务活动性质务活动性质经营风险经营风