全球金融危机与中国的应对.ppt

1、全球金融危机与中国的应对全球金融危机与中国的应对上海交通大学人文学院孙毅霖n n上世纪上世纪30年代的世界大萧条以来，我年代的世界大萧条以来，我们还从来没有经历过这种级别和规模的金们还从来没有经历过这种级别和规模的金融海啸，这是近融海啸，这是近80年来最严重的一次全球年来最严重的一次全球性的金融危机。而且现在几乎没有一个国性的金融危机。而且现在几乎没有一个国家免遭这次金融风暴的打击。改革开放家免遭这次金融风暴的打击。改革开放30年的中国当然也不会例外。年的中国当然也不会例外。一、这次金融危机是怎么发生的？n n要弄明白金融危机是怎么发生的，有必要弄明白金融危机是怎么发生的，有必要先讲一下最近两

2、年美国房地产市场的下要先讲一下最近两年美国房地产市场的下挫。对美国人来说，房价陡然下挫被认为挫。对美国人来说，房价陡然下挫被认为是极其罕见的事。为什么呢？因为在美国，是极其罕见的事。为什么呢？因为在美国，相当长时间以来没有出现过房价的大起大相当长时间以来没有出现过房价的大起大落，所以人们没有这个概念。换句话说，落，所以人们没有这个概念。换句话说，在美国，房地产市场出现恐慌其实被认为在美国，房地产市场出现恐慌其实被认为是小概率事件。是小概率事件。n n但是，这个小概率事件最终还是发生了。但是，这个小概率事件最终还是发生了。这不能不从美国的货币政策上找原因。美这不能不从美国的货币政策上找原因。美国

3、次贷危机是由房地产的逆转引发的。房国次贷危机是由房地产的逆转引发的。房市的逆转固然有很多技术性理由，但是格市的逆转固然有很多技术性理由，但是格林斯潘在林斯潘在2004年之后持续实行从紧的货币年之后持续实行从紧的货币政策是主要原因。政策是主要原因。n n在格林斯潘在格林斯潘2006年退休前的两年多时间里，年退休前的两年多时间里，有有17次加息，银根持续从市场上抽出。例如，次加息，银根持续从市场上抽出。例如，2006年年7月，美国联邦基准利率已经从最低月，美国联邦基准利率已经从最低的的1.25%加到加到5.25%，这时的美国贷款利，这时的美国贷款利率就是率就是8.25%，而你如果申请次级贷款，再，

4、而你如果申请次级贷款，再加加3个点，就是个点，就是11.25%。从这时开始美国房。从这时开始美国房市就要出问题了。美国市就要出问题了。美国5年多的房市繁荣格局年多的房市繁荣格局终于逆转。终于逆转。n n美联储的货币政策对资产市场和实体市美联储的货币政策对资产市场和实体市场的影响历来不可小视。美国在场的影响历来不可小视。美国在2001-2006年间形成的资产市场和消费繁荣局面年间形成的资产市场和消费繁荣局面本来就得益于格林斯潘采取的扩张货币政本来就得益于格林斯潘采取的扩张货币政策。他降息策。他降息13次，最后降到次，最后降到1.25%，非常，非常低。全球利率最低的是日本，当时降到低。全球利率最低

5、的是日本，当时降到1%左右。左右。n n 1313次之多的降息行动刺激了市场的兴奋和资次之多的降息行动刺激了市场的兴奋和资次之多的降息行动刺激了市场的兴奋和资次之多的降息行动刺激了市场的兴奋和资金的流入，使美国迅速摆脱金的流入，使美国迅速摆脱金的流入，使美国迅速摆脱金的流入，使美国迅速摆脱NASDAQNASDAQ崩盘和崩盘和崩盘和崩盘和“911”911”恐怖袭击的阴影，步入新一轮经济繁恐怖袭击的阴影，步入新一轮经济繁恐怖袭击的阴影，步入新一轮经济繁恐怖袭击的阴影，步入新一轮经济繁荣。不用说，货币低息政策刺激了更多的房贷荣。不用说，货币低息政策刺激了更多的房贷荣。不用说，货币低息政策刺激了更多的

6、房贷荣。不用说，货币低息政策刺激了更多的房贷需求和房价的上涨。到需求和房价的上涨。到需求和房价的上涨。到需求和房价的上涨。到20062006年，美国房价平均年，美国房价平均年，美国房价平均年，美国房价平均比比比比5 5年前翻了一番，房地产市场形成了典型的年前翻了一番，房地产市场形成了典型的年前翻了一番，房地产市场形成了典型的年前翻了一番，房地产市场形成了典型的乐观氛围。由于更多人认为投资房地产会挣钱，乐观氛围。由于更多人认为投资房地产会挣钱，乐观氛围。由于更多人认为投资房地产会挣钱，乐观氛围。由于更多人认为投资房地产会挣钱，大家都买房子了。买房就需要分期付款。大家都买房子了。买房就需要分期付款

7、。大家都买房子了。买房就需要分期付款。大家都买房子了。买房就需要分期付款。n n 在美国，房贷一般不是从银行获得的，而是到贷在美国，房贷一般不是从银行获得的，而是到贷在美国，房贷一般不是从银行获得的，而是到贷在美国，房贷一般不是从银行获得的，而是到贷款公司申请按揭，因为美国政府对银行的监管比款公司申请按揭，因为美国政府对银行的监管比款公司申请按揭，因为美国政府对银行的监管比款公司申请按揭，因为美国政府对银行的监管比较严厉，所以贷款公司就会大量从事房屋贷款。较严厉，所以贷款公司就会大量从事房屋贷款。较严厉，所以贷款公司就会大量从事房屋贷款。较严厉，所以贷款公司就会大量从事房屋贷款。次贷发生后第一

8、个破产的次贷发生后第一个破产的次贷发生后第一个破产的次贷发生后第一个破产的“新世纪金融公司新世纪金融公司新世纪金融公司新世纪金融公司”，就是房贷公司。在美国失业和再就业是很常见的就是房贷公司。在美国失业和再就业是很常见的就是房贷公司。在美国失业和再就业是很常见的就是房贷公司。在美国失业和再就业是很常见的现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，现象。这些收入并不稳定甚至根本没有收入的人，他们怎么买房子呢？他们也可以买，但因为信用他们怎么买房子呢？他们也可以买，但因为信用他们怎么买房子呢？他们也可以买，但因

9、为信用他们怎么买房子呢？他们也可以买，但因为信用等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。等级达不到标准，他们就被定义为次级贷款者。贷款公司贷给低收入家庭的信贷就叫贷款公司贷给低收入家庭的信贷就叫贷款公司贷给低收入家庭的信贷就叫贷款公司贷给低收入家庭的信贷就叫“次贷次贷次贷次贷”，因为这些人收入低，资信也低。如今，大多数美因为这些人收入低，资信也低。如今，大多数美因为这些人收入低，资信也低。如今，大多数美因为这些人收入低，资信也低。如今，大多数美国家庭获得的都是次级贷，其利率比较高，风险国家庭获得的都是次级贷，

10、其利率比较高，风险国家庭获得的都是次级贷，其利率比较高，风险国家庭获得的都是次级贷，其利率比较高，风险也大。也大。也大。也大。n n贷款公司知道次级贷违约率可能很高，它们贷款公司知道次级贷违约率可能很高，它们需要分散次级贷的潜在风险，于是与华尔街需要分散次级贷的潜在风险，于是与华尔街投行（美林、高盛、摩根、雷曼兄弟）合作，投行（美林、高盛、摩根、雷曼兄弟）合作，希望把次贷变成可以流动的证券产品。而投希望把次贷变成可以流动的证券产品。而投行正是干这个的能手，从而有了叫行正是干这个的能手，从而有了叫CDO的衍的衍生品，（生品，（Collateralized Debt Obligation，）也就是

11、债务抵押债券。投，）也就是债务抵押债券。投行把这些行把这些CDO卖给普通银行。卖给普通银行。n n 虽然这个债券有风险，但因为贷款公司虽然这个债券有风险，但因为贷款公司与投行有回购合约，如果出现违约，房贷与投行有回购合约，如果出现违约，房贷公司可以把按揭贷款收回，所以风险在贷公司可以把按揭贷款收回，所以风险在贷款公司手上，银行也就敢买了。实际上，款公司手上，银行也就敢买了。实际上，因为房价在涨，老百姓出现断供的现象是因为房价在涨，老百姓出现断供的现象是比较少的。这是次贷可以债券化并且贷款比较少的。这是次贷可以债券化并且贷款公司向外分散风险的前提。事实上，金融公司向外分散风险的前提。事实上，金融

12、市场所做的就是不断分散风险，而金融创市场所做的就是不断分散风险，而金融创新的功能之一就是分散风险。新的功能之一就是分散风险。n n 光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设光这样卖，风险太高还是没人买啊，假设原来的原来的CDO债券风险等级是债券风险等级是 6，属于中等偏，属于中等偏高。高。于是投资银行把它分成高级和普通于是投资银行把它分成高级和普通 CDO 两个部分两个部分，发生债务危机时，高级发生债务危机时，高级 CDO 享享有优先赔付的权利。有优先赔付的权利。这样两部分的风险等级这样两部分的风险等级分别变成了分别变成了 4 和和 8，总风险不变，总风险不变，但是前者但是前者就属于中低风险债券了

13、，凭投资银行三寸不烂就属于中低风险债券了，凭投资银行三寸不烂 金金 舌，当然卖了个满堂彩！可是剩下的风舌，当然卖了个满堂彩！可是剩下的风险等级险等级 8 的高风险债券怎么办呢？的高风险债券怎么办呢？n n 高风险的高风险的CDO则卖给对冲基金。对冲基则卖给对冲基金。对冲基金在金融市场上买空卖多，呼风唤雨。他金在金融市场上买空卖多，呼风唤雨。他们就是不缺钱，因为他们可以很容易借到们就是不缺钱，因为他们可以很容易借到钱，甚至可以跨国去借。过去钱，甚至可以跨国去借。过去10年来，美年来，美国大量对冲基金跑到日本去借钱，因为日国大量对冲基金跑到日本去借钱，因为日本的利率很低。对冲基金用套汇来的美元本的

14、利率很低。对冲基金用套汇来的美元购买购买CDO。从日本以。从日本以1%的利率借款，而的利率借款，而CDO的利率高达的利率高达12%。对冲基金自然赚得。对冲基金自然赚得钵满盆满。钵满盆满。n n这样一来，奇妙的事情发生了，这样一来，奇妙的事情发生了，2001 年末，美国的房地产一路飙升，短短几年年末，美国的房地产一路飙升，短短几年就翻了一倍多，这样一来，从贷款买房的就翻了一倍多，这样一来，从贷款买房的人，到贷款公司，到各大投资银行，到各人，到贷款公司，到各大投资银行，到各个一般银行，到对冲基金人人都赚钱，个一般银行，到对冲基金人人都赚钱，n n 投行看到对冲基金大把赚钱，于是也就投行看到对冲基金

15、大把赚钱，于是也就想方设法去购买对冲基金以分一杯羹。而想方设法去购买对冲基金以分一杯羹。而对冲基金把对冲基金把CDO抵押给银行，获得几十倍抵押给银行，获得几十倍的杠杆融资继续从投行手里购进的杠杆融资继续从投行手里购进CDO。相。相比之下，华尔街的投行觉得自己分到的太比之下，华尔街的投行觉得自己分到的太少，于是就创造出新的衍生品少，于是就创造出新的衍生品CDS（Credit Default Swap），也就是，也就是“信贷信贷违约互换违约互换”。简而言之，就是华尔街的投。简而言之，就是华尔街的投行每年从行每年从CDO的盈利中给保险巨头的盈利中给保险巨头AIG等等缴纳巨额保险费，这样，普通投资者购

16、买缴纳巨额保险费，这样，普通投资者购买CDO就没有什么风险了。就没有什么风险了。n n华尔街就是这些天才产品的温床：华尔街就是这些天才产品的温床：华尔街就是这些天才产品的温床：华尔街就是这些天才产品的温床：一般投资人不一般投资人不一般投资人不一般投资人不是都觉得原来的是都觉得原来的是都觉得原来的是都觉得原来的 CDO CDO 风险高吗，那我弄个保险风险高吗，那我弄个保险风险高吗，那我弄个保险风险高吗，那我弄个保险好了，每年从好了，每年从好了，每年从好了，每年从 CDO CDO 里面拿出一部分钱作为保险里面拿出一部分钱作为保险里面拿出一部分钱作为保险里面拿出一部分钱作为保险费，白白送给保险公司，但是将来出了风险，大费，白白送给保险公司，但是将来出了风险，大费，白白送给保险公司，但是将来出了风险，大费，白白送给保险公司，但是将来出了风险，大家一起承担。以家一起承担。以家一起承担。以家一起承担。以 AIG AIG 为代表的保险公司想，不错为代表的保险公司想，不错为代表的保险公司想，不错为代表的保险公司想，不错啊，眼下啊，眼下啊，眼下啊，眼下 CDO CDO 这么赚钱，这么赚钱，这么赚钱，这么