电商竞争格局投资分析报告.docx

1、电商竞争格局投资分析报告(此文档为word格式，可任意修改编辑！）2017年1月正文目录1、从高成长到新常态 41.1、高成长：2011-2016年网购CAGR约43% 41.2、新常态：人口、互联网红利退热，预计2016-2020年网购CAGR约14% 62、从百花齐放到巨头通吃 72.1、电商爆发，雨后春笋 72.2、融资泡沫、整合开启 82.3、大局落定，电商折叠 103、品类面面观，寻找下一片蓝海 113.1、服装：天猫占七成以上、京东唯品会稳健增长 123.2、家电：京东天猫寡头、集中度进一步提升 133.3、快消品：线上渗透率低，电商必争蓝海 144、投资建议 154.1、投资主线

2、 154.2、个股：关注业务多元化标的：阿里巴巴（BABA.N） 164.2.1、广告：阿里电商业务主要收入来源及增长引擎 164.2.2、阿里云：连续6季度保持三位数增速，增长前景广阔 194.2.3、投资建议 214.3、行业：关注新零售背景下的受益标的：商超、物流 224.4、风险分析 23图表目录图1：中国网民规模：2006-1H16 4图2：网购用户数&网购使用率：2013-2016 5图3：全国网络购物规模：2007-2016 5图4：线上线下零售新常态 6图5：蓬勃发展期：1998 2010年 7图6：自营类B2C电商市场份额：2010年 7图7：自营类B2C电商市场份额：2Q1

3、5 8图8：2010年电商行业相关法规 8图9：2010年电商板块投融资部分案例 9图10：垂直电商之殇 9图11：B2C电商市场份额：3Q16 10图12：整体电商市场份额：3Q16 10图13：B2C电商销售额 - 品类占比：3Q16 11图14：服装类B2C销售份额：3Q16 12图15：服装类B2C销售份额：3Q13-3Q16 12图16：家电3C类B2C销售规模：2012-1H16 13图17：家电3C类B2C销售份额：3Q16 13图18：各品类的线上渗透率 14图19：快消品各细分品类的电商份额 15图20：展示型广告位（例：天猫首页上方） 16图21：搜索型广告位（例：淘宝搜索

4、带“广告”字样） 17图22：阿里巴巴：中国零售业务GMV增速 18图23：阿里巴巴：中国零售业务变现率 18图24：阿里云业务概况 19图25：阿里云收入及增速：1Q14-2Q17 20图26：AWS收入及盈利情况 21图27：阿里云收入及盈利情况 21图28：电商巨头参股线下资产案例 221、从高成长到新常态1.1、高成长：2011-2016年网购CAGR约43% 随着互联网的普及和物流的下沉，全国网民规模和网购用户数逐年提升。截至2016年上半年，全国网民人数达到约7.1亿、手机网民数达6.56亿。就网络普及率而言，城镇居民的网民占比达到已67.2%、10-49岁人口中网民占比已达73.

5、1%。目前全国网购用户数达到约4.5亿，网民的网购使用率已达63.1%。图1：中国网民规模：2006-1H16图2：网购用户数&网购使用率：2013-2016 随着网购用户数的快速增长，过去几年全国线上零售销售规模也保持高增速。根据艾瑞咨询的估算，2016 年全国网购规模约4.7 万亿，同比增长23.9%。2011年至2016年，全国网购规模复合增长率达43%。图3：全国网络购物规模：2007-20161.2、新常态：人口、互联网红利退热，预计2016-2020年网购CAGR约14% 随着人口红利、互联网红利的逐渐释放，全国网购规模的增速也从起初的高增长逐渐向新常态过渡。我们预计，至2020年

6、，全国网购规模可达8万亿，约占社会消费品零售总额的18%。未来几年，网购增速将向整体零售规模的增速逐渐收敛，我们预计2016-2020年网购规模CAGR或在14%左右。图4：线上线下零售新常态2、从百花齐放到巨头通吃2.1、电商爆发，雨后春笋图5：蓬勃发展期：1998 2010年1998-2010年是中国电商百花齐放的阶段。1998-2003年，京东、腾讯、阿里巴巴、当当网、淘宝等相继成立，中国电商行业拉开蓬勃发展的大幕。2004-2010年，以红孩子、凡客诚品、唯品会为代表的各类垂直电商纷纷兴起。2010年，新蛋网、凡客诚品、红孩子、易迅网、麦考林等垂直电商占当年自营B2C电商份额排行榜的第

7、4、5、6、7、8名，仅次于京东、当当和亚马逊。图6：自营类B2C电商市场份额：2010年图7：自营类B2C电商市场份额：2Q152.2、融资泡沫、整合开启 2010年是电商行业引人注目的一年。一方面，相关政策法规落地，着重扶持电商行业发展和规范运行；与此同时，电商的流量与融资大战在这一年到达了阶段性顶峰，行业出现了两极分化的拐点。2010年，电商领域并购及风投超过50起，总金额超10亿美元。成功者如麦考林和当当网，两起IPO拉开了中国电商企业赴美上市的序幕。再如京东、唯品会、兰亭集势等为代表的大规模融资奠定了之后发展的势头。图8：2010年电商行业相关法规图9：2010年电商板块投融资部分案

8、例 然而，巨额资金向电商企业的流入也加剧了原本激烈的竞争、炒高了关联业务及广告的价格、催生出了行业的泡沫。2010年底开始，大量明星电商公司因为缺乏自身造血能力，开始一批批地消失。被收购和变卖者如千寻网和乐淘网，逐渐消亡者如米粒商城、俏物俏语。图10：垂直电商之殇2.3、大局落定，电商折叠图11：B2C电商市场份额：3Q16图12：整体电商市场份额：3Q16 经过几年的行业整合，目前的电商板块已经形成了稳定的格局： 第一梯队：阿里巴巴、京东。阿里巴巴和京东共占据B2C电商81%、整体电商近89%的市场份额。 第二梯队：苏宁易购、唯品会、国美在线：分别以家电和服装类起家、向综合品类拓展，目前也已

9、共占据B2C电商9%、整体电商约5%的市场份额。 第三梯队：亚马逊中国、当当网、聚美优品及诸多小型电商共同组成电商市场不到10%的份额。 我们认为，在互联网平台的马太效应之下，寡头垄断的格局将很难被打破，后进者需找到准入壁垒较高、较难复制的蓝海市场进行深耕。3、品类面面观，寻找下一片蓝海图13：B2C电商销售额 - 品类占比：3Q16 根据易观智库的统计，服装和家电3C品类作为网购的主要品类，各占据了电商B2C销售规模的35%和27%。此外，快消品（FMCG）板块作为目前各大电商争夺的重点，个人护理和食品饮料品类已经分别占据线上B2C销售规模的4.8%和5.1%。3.1、服装：天猫占七成以上、

10、京东唯品会稳健增长图14：服装类B2C销售份额：3Q16图15：服装类B2C销售份额：3Q13-3Q16 在服装品类的线上销售中，天猫始终占据B2C销售份额的七成以上，继续维持独大局面。京东和唯品会则逐步提升，分别从3Q13的2.1%和4.2%，增长至3Q16的9.5%和8.4%。3.2、家电：京东天猫寡头、集中度进一步提升图16：家电3C类B2C销售规模：2012-1H16图17：家电3C类B2C销售份额：3Q16 京东和天猫仍是家电B2C网购的两大龙头，分别占据市场份额的47.5%和37.9%。二者的市场份额加总，从3Q14的68%增长至3Q16的85%，市场集中度进一步提升。苏宁易购市场

11、份额从3Q14时的12.2%下降至目前的7.3%，国美市场份额仍维持在3%左右。3.3、快消品：线上渗透率低，电商必争蓝海图18：各品类的线上渗透率 较服装、家电3C等品类而言，快消品的线上渗透率（线上销售额占整体销售额的比例）明显低得多：日化百货类的线上渗透率为3.5%、母婴类约为2.8%、而OTC药品、生鲜和酒水等细分品类的线上渗透率则在1%左右。这一方面是因为线下零售终端（如连锁超市、便利店等）已经有了较为全面的覆盖；另一方面是因为快消品客单价较低，对于消费者而言线上线下价差不大、对于电商而言利润率较低。 然而，随着 80、90 后逐渐成为快消品的主要购买人群，便利性逐渐代替低价、成为其

12、选择购买渠道的重要决定因素。根据易观数据，快消品整体市场规模约1.8万亿至2万亿，就目前的线上渗透率而言，线上销售规模提升空间巨大。作为高频次消费的品类，布局快消品对于电商平台提升复购率和用户粘性，具有重要的意义。图19：快消品各细分品类的电商份额 根据凯度咨询对快消品各细分品类的统计，就目前电商巨头在快消品线上销售的份额而言，天猫呈现出相对的优势；尤其是宠物用品、保健品、母婴、食品饮料等，均占到线上销售的六成以上比重。京东则在酒类上占据优势，线上销售占比45.9%。然而对于线上渗透率仅为1-3%的快消品品类而言，这一竞争才刚刚开始。 过去两年，京东在快消品方面开始了大刀阔斧的布局，除了自身的

13、京东超市之外，还先后参股了永辉超市、天天果园，更是将一号店的第三方业务和自营业务收入囊中。天猫更是在生鲜和超市方面举动频频，除自身的天猫超市之外，也参股了易果生鲜、三江购物，而易果生鲜亦入股了联华超市。 此外，天猫还表示要以数倍于友商的投入，用来实现服务的优化和对消费者的补贴。我们认为，未来一两年快消品和商超板块仍将是电商巨头争夺的重要阵地。4、投资建议4.1、投资主线1. 线上：关注业务多元化、具备多重增长点的标的：阿里巴巴（BABA.N）；2. 线下：关注电商巨头并购带来的板块性投资机会。4.2、个股：关注业务多元化标的：阿里巴巴（BABA.N） 随着人口红利和移动端红利逐渐退热、网购增速

14、逐渐步入新常态，具备多元业务布局和多重增长点的公司将具备相对增长优势。我们建议投资者重点关注在广告、云计算等领域均有布局的阿里巴巴（BABA.N）。4.2.1、广告：阿里电商业务主要收入来源及增长引擎 天猫和淘宝平台上超过1000万供应商，面对阿里电商平台上的巨大流量，展示和搜索的广告位机会均炙手可热。目前天猫和淘宝上的付费广告主数量已超过100万。截至2016年三季度，广告在阿里巴巴的中国区电商收入中占比已达约70%。图20：展示型广告位（例：天猫首页上方）图21：搜索型广告位（例：淘宝搜索带“广告”字样） 平台流量的马太效应、广告形式的多样化（如社交和直播）、广告技术（如千人千面）的进步，

15、都拉动了阿里平台上广告主数量的增长和平均付费额（ARPA值）的增加。过去两个财年，阿里的中国区广告收入增速分别为26%和40%，在1Q17和2Q17更是达到54%和47%。因此，虽然阿里巴巴的国内电商业务GMV增速由2014年初的46%逐步放缓至目前的24%；但在广告业务的拉动下，中国零售业务变现率由2.2%提升至2.8%。图22：阿里巴巴：中国零售业务GMV增速图23：阿里巴巴：中国零售业务变现率 我们认为在平台马太效应的驱动下，阿里巴巴平台上付费广告主的数量将持续增加；广告形式的丰富和技术的进步也将持续提升ARPA值；这些都将继续推动阿里巴巴广告收入的持续快速增长，从而对阿里巴巴整体收入增

16、速起到有效的拉动作用。4.2.2、阿里云：连续6季度保持三位数增速，增长前景广阔图24：阿里云业务概况 受益于技术的积累和需求的爆发式增长，阿里云业务收入在过去六个季度均保持着三位数的高速增长。2Q17财季，阿里云收入达14.93亿人民币，付费用户数超65万。图25：阿里云收入及增速：1Q14-2Q17 我们认为，以下几个因素将推动阿里云收入规模的持续高速增长： 需求端：云计算对机构运营成本的节省和效率的提升，拉动了企业和政府对云计算服务的需求； 供给端：技术进步拓展了运用场景和产业规模； 护城河：高昂的资金和技术壁垒、以及丰富的企业和政府资源，帮助阿里云进一步巩固市场规模。 我们预计从201

17、6-2020财年，阿里云收入CAGR可保持90%；至2020财年，阿里云收入将接近400亿人民币。与AWS类似，随着收入的提升和产品结构的改善，我们认为长期来看阿里云的盈利能力将显著改善，并将在2019财年左右实现稳定盈利，成为阿里巴巴除了电商之外的另一个盈利驱动力。图26：AWS收入及盈利情况图27：阿里云收入及盈利情况4.2.3、投资建议 长期而言，我们认为广告业务和云计算业务的高增长，将推动阿里巴巴保持高于行业平均的增速。天猫和淘宝平台流量的持续增长、广告形式的多样化（社交、直播）、广告技术的进步（千人千面等）将持续拉动阿里巴巴广告收入的增速。而云计算业务需求的扩张、阿里丰富的技术储备和

18、政企资源，也将推动阿里云规模高速增长。我们预计，在广告和云计算业务的驱动下，2016-2020财年，公司收入的复合增长率可达31%。基于SOTP估值及相应的敏感性分析，我们给予公司115美元的目标价，鉴于21%的上涨空间维持“买入”评级。建议投资者关注季节性大促、广告位和广告形式的增加、阿里云实现盈利等催化剂。4.3、行业：关注新零售背景下的受益标的：商超、物流 随着阿里、京东等龙头对线上线下零售行业的逐步整合，优质的线下资产正在成为电商龙头争夺的对象。过去两年，阿里和京东在实体门店及物流资产、以及电商渗透率较低的快消品商超板块均布局频频。图28：电商巨头参股线下资产案例 我们预计，随着电商规模的不断增长、巨头对快消品板块的不断渗透，线下优质的物流资产和超市资产仍将成为巨头争夺与合作的重点。建议投资者关注新零售背景下的板块性机会。超市类标的包括高鑫零售（6808.HK）、联华超市（980.HK），物流类标的包括海尔电器（1169.HK）、圆通速递（600233.SH）等。4.4、风险分析1. 网购增速弱于预期；2. 广告平台竞争强于预期；3. 行业并购整合不达预期。