创业指南中国创业投资发展概况Word文件下载.docx

1、该法第二十壹条明确规定：科技成果转化的国家财政经费，主要用于科技成果转化的引导资金、贷款贴息、补助资金和创业投资以及其他促进科技成果转化基金或者创业基金，该法的实施进壹步推动了中国创业投资发展。20世纪90年代以来，随着中国对外开放的进壹步扩大和高技术产业的迅速发展，国际创业投资公司开始进入中国市场。1992年，美国太平洋技术创业投资基金于中国成立，这是美国国际数据集团（IDG）投资成立的中国第壹个创业投资基金，主要投资用于计算机软硬件、网络工程、通讯、电子产品、新材料、制药、生物工程等高科技企业，该公司依据IDG遍布全球的信息网，于中国高技术投资市场十分活跃，已投资和承诺的投资总额达8000

2、万美元，对中国风险投资事业起到了壹定促进和引导作用。壹些国际创业投资基金（公司）正抓住时机开始进入深圳、北京中关村等地寻找适当的投资目标。如由世界银行所属的金融公司发起组建的华登创业投资基金，已对深圳等地的壹些成长型高新技术项目或企业进行了成功的投资。1997年8月，三家国际创业投资基金于北京联合向某高新技术公司注人了650万美元的创业投资。因此，借鉴发达国家的经验，加快形成具有中国特色的创业投资机制，建立和完善我国自己的创业投资基金已成为紧迫的任务。1998年3月，民建中央向全国政协提出关于借鉴国外经验，尽快发展我国创业投资事业的提案。1998年10月，科技部向证监会提出解决高新技术企业A股

3、上市指标和制定鼓励高新技术企业赴境外上市政策的建议。1998年5月国际数据集团（IDG）设立的太平洋技术创业投资基金宣布向成立于1993年的金蝶公司先期投入2000万元人民币。10月26日，国家科技部和国际数据集团于京宣布，科技部将于未来7年内从该集团引进10亿美元，用于创办高新技术发展基金1998年中创公司因运营不善、严重亏损导致资不抵债，最终被迫关闭。1999年8月，中共中央、国务院做出关于加强技术创新，发展高科技，实现产业化的决定，指出：“培育有利于高新技术产业发展的资本市场，逐步建立风险投资机制。1999年12月，国务院颁布了关于建立我国风险投资机制的若干意见，全面概括了发展我国创业投

4、资的基本原则、目的以及各项具体内容。2000年，国务院法制办就证监会上报的创业企业股票发行上市条例（草案），深圳证券交易所就创业板9项规则，向社会征求意见。2000年10月，我国第壹部地方性创业投资规章深圳市创业资本投资高新技术产业暂行规定于深圳市正式颁布且实施。2001年3月2日，北京市人民政府第69号令颁布了有限合伙管理办法，旨于促进和规范中关村科技园区有限合伙制创业投资机构的发展。2001年9，FJ，关于设立外商投资创业投资企业的暂行规定颁布实施，为国外资本进入形成风险资本提供了法律保障。2002年，国内创业投资业资深的投资顾问公司Zero2ipo清科公司发布的2002年中国创业投资中期

5、方案表明，由于二板市场迟迟不开、股权转让交易不活跃等因素造成的创业投资退出渠道不畅的问题，已经直接影响到国内创投机构的投资积极性，退出通道成为国内创投业发展的“瓶颈”。壹创业投资市场结构（壹）市场集中度市场集中度指标分为绝对集中度指标和相对集中度指标。其中绝对集中度指标是最基本最常用的指标，以判断壹个市场的垄断或竞争程度。产业组织理论把市场集中度作为考察市场结构的首要因素。具体来说，能够用行业集中度（ConcentrationRatio）和赫芬达尔-赫希曼（Herfindahl-HirschmanIndex）指数表示。于本文中，我们用Si代表基金规模占比。行业集中度反映前几位创业投资公司的集中

6、度,通常使用规模处于前几位企业的资产、生产、销售的累计值占整个市场该类指标总量的比重表示。例如，计算前4位厂商的集中度系数CRn（n=4）：令S1S2S3S4，则CR4=Sii=1，2，3，4取值4/NCR41赫芬达尔-赫希曼指数是反映市场内创业投资公司规模分布的指标,IHH指数于0和1之间,其越接近于0,市场竞争度越大;其越接近1,表明公司规模分布的不均匀度越高,表明市场垄断性越强。IHH=（Si）2取值0IHH10000经过十多年的发展，中国创业投资机构的资金管理规模仍然偏低，根据中国创业投资发展方案2003的统计数据，平均每个机构管理的资金规模是2亿元人民币。下图反映出资金管理规模于2亿

7、元以下的创业投资机构所占比例相对更多，约占3/4，而资金管理规模于2亿元之上的机构占比不及1/4，其中，外资创业投资机构的资金管理规模要明显大于内资，均于5亿元之上。图2中国创业投资机构资金管理规模的基本分布资料来源：中国科技促进中心创业投资研究所，中国创业投资发展方案2003。下表给出资金管理规模最大的10家国内创业投资机构的排名，管理规模较大的主要是政府独资或政府参股设立的创业投资机构。表1资金管理规模排名前十位的国内创业投资机构公司名称成立时间（年）注册资本（亿元）管理资本（亿元）深圳创新投资集团XX公司199916上海创业投资公司414.5山东高新技术投资XX公司200012上海联创投

8、资管理XX公司0.19.5上海科技投资公司19925.59.2北京科技风险投资股份XX公司199858广东粤科风险投资集团XX公司江苏高新技术风险投资公司19931.87.2天津环渤海创业投资管理XX公司0.27黑龙江辰能哈工大高科技风险投资XX公司20026.3根据中国创业投资发展方案2003数据计算,从全国角度见,当n=8时，按注册资本额计算的CR8值为10.1%，按投资量计算的CR8值为38%。当n=4时，按注册资本额计算的CR4值为7.3%，按投资量计算的CR4值为29.1%。因此,根据贝恩的市场结构分类指标1，于本土创业投资公司中,前四家和前八家公司注册资本额的集中度很低，属于“竞争

9、型”。只是于前四家和前八家投资量上具有较高的市场集中度,但低于50%的水平2,行业报酬率和市场集中度且未形成正关联性,说明现阶段我国创业投资业未获得较高的报酬水平,尚未形成垄断竞争的市场格局。从北京、上海、广东和山东等经济发达地区见,按注册资本额计算的CR8指数分别是32%、48%、60%、66%;按投资量计算的CR8分别是81%、80%、90%、90%（付强，2003）,市场达到了高的垄断程度,应当具有较高的投资报酬率,但据调查，注册资本额和投资量最大的壹家本土创业投资公司于2001年的平均投资报酬率仅为17.4%,高的垄断竞争格局且未形成高的垄断利润。根据中国创业投资发展方案2003数据计

10、算,注册资本额计算的IHH值约为0.006；投资量计算的H值约为0.031,不仅极为接近0,而且仍远低于其它行业的水平，说明市场内创业投资公司的规模分布不均匀度较低,公司之间的规模差异较小,市场竞争度较大。由上述分析可见,从市场总体而言,我国创业投资市场的集中度仍较低,创业投资公司规模分布差异小,投资报酬率较低,市场存于较强的竞争性,市场总体尚未形成垄断竞争的格局。从局部市场来见,尽管于北京、上海、广东等经济发达地区基本形成较高的垄断竞争市场结构,但投资报酬率且未和此市场结构呈现较强的正关联性。（二）进入和退出壁垒创业投资业的市场集中度水平是基于进入和退出壁垒以及产品差异化水平而形成的。从而，

11、创业投资业进入和退出壁垒的比较研究将帮助我们产生更深入的认识。创业资本构成创业投资的资本来源或构成基本上有以下几方面：（1）富有个人（2）大型企业（3）保险公司（4）养老金（5）银行等金融机构（6）基金会或捐赠基金（7）政府部门（8）其他投资者。壹般来说，各种资金来源所占的比例，依创业投资制度自身发展演进阶段、该国经济体制和创业投资发展程度的不同而呈现出不同的组合特征。由于不同的资本对于收益的预期和风险的承受能力不同，因此，不同发展阶段和国家的创业资本表现出不同的行为特征。壹般来说，于创业投资制度形成的早期阶段，资金主要来自富有个人和大型企业的创业资本。随着创业投资制度的发展和完善，资金来源才

12、逐步趋于多元化,除了政府部门资金的介入，以克服私人资本可能造成的市场失灵外，养老金、保险公司、投资银行、商业银行等金融机构日益成为创业资本的主要来源。于我国，壹方面由于富裕阶层缺乏，壹般个人投资者很难找到合适的投资渠道。因此，政府部门以及国有企业资本、大型工商企业资本、境外资本、民间资本和金融机构资本构成了创业资本的主要来源。表2中国各类创业资本总量所占比重的年度比较（单位：%）政府国内企业外资金融机构其他类型199458.74.736.20.4199556.58.234.9199655.79.434.40.5199748.98.929.911.70.649.116.223.610.20.94

13、5.724.1226.434.635.6234.32.5200134.33721.94.12.73532003333029中国科技促进中心创业投资研究所，中国创业投资发展方案2002、中国创业投资发展方案2003。为了更好的反映其中主要资本（政府、国内企业、外资创业资本）的总量所占比重的变化趋势，绘制下图。结果显示，政府创业资本的比重呈下降趋势。已由1994年的58.7%下降到2003年的33%。国内企业创业资本壹直呈现稳定的上升趋势（剔除2002年的异动），所占比重已由1994年的4.7%上升到2003年的30%，已相当接近政府创业资本，成为我国创业资本构成中的重要组成部分。近年来，外资创业

14、资本的绝对值虽然于不断增加，但由于其增长速度慢于国内创业资本，所以占总资本的比重呈逐年下降趋势（剔除2002年的异动），由1994年的36.2%下降到2003年的29%。图3中国主要创业资本总量所占比重变化趋势根据中国创业投资发展方案2003和中国创业投资发展方案2004整理。2创业资本退出的路径创业资本运作的壹个主要条件是，建立壹套创业投资基金的运作机制，其中创业投资的有效退出机制的建立显得十分重要。我国创业资本所投资的项目，不管项目开发的好坏，创业资本均缺乏退出渠道。项目开发好的，企业价值初步形成或创业投资的价值形成了，但却找不到价值升值的渠道，既没有下家来接手，又没有更大的资金实力进行再

15、次投资。项目开发坏了，清算不了，拖得创业投资公司耗时、耗力、耗资金，导致大量资金沉淀，从而大大影响了创业投资企业的良性成长。少数退出的项目主要是通过被国内企业收购和创业者回购这俩种且不最优的方式退出。图4中国创业资本退出渠道的比例（%）根据中国科技促进中心创业投资研究所，中国创业投资发展方案2002、中国创业投资发展方案2003整理。（三）产品差异化创业投资公司根据科技型中小企业对资金的需求特点提供金融产品支持,且和其他公司的产品具有不可替代性。壹般创业投资公司提供的主要是资本加企业运营管理、融资和外部关系协调等增值服务的金融产品,产品形式以股权投资等方式表现。从企业家角度，资金投入差别不大，

16、但创业投资家提供的增值服务却大不相同，且参和公司治理程度也不同。我国于投资方式方面受法律法规的限制,像优先股、可转换债券等方式尚不能使用。因而,无法形成显著的产品差别化,难以形成不可替代性。另外政府的区域限制政策影响资源的配置效率,抑制市场的有效竞争。政府主导的创业投资公司强化了区域政府对资金投资方向和领域的政策限制,使本应表现出的金融产品市场竞争性不显著,没有产生大量各具特色的创投基金的途径。最后，市场主体由于发展历史短引致的整体质量不高,缺乏对市场运营理念的认识，也阻碍了产品差异化的培育。（四）组织结构从我国实际来见，由于富有个人较少，天使资本没有形成，企业和民间投资者进入创业投资行业比较

17、晚。政府创办的国有独资创业投资机构曾是主要组织形式。这是我国创业投资发展的重要特点。近年来，随着创业投资业的发展，大型企业附属的创业资本、民间创业投资公司逐步发展起来，创业投资机构类型和组织形式正从以前单纯的国有独资企业或政府所属事业单位俩种形式逐渐向多元化迈进（见下图）。但20022003年国有独资的比例仍为20%，若将政府参股的创业投资机构主要是由政府占多数份额的因素考虑进去，则中国创业投资机构的国有性质将更明显。从出资者分类来见，目前我国的创业投资机构主要包含：（1）国有独资创业投资机构（2）政府参股创业投资机构（3）外资设立的创业投资机图52002年和2003年中国创业投资机构的性质构

18、成中国科技促进中心创业投资研究所，中国创业投资发展方案2003、中国创业投资发展方案2004。构（4）证券机构的创业投资部门（5）上市公司、大公司和专业性投资机构附属的创业投资机构（6）民间的独立创业投资机构（7）高新技术产业开发区或创业园设立的创业投资机构，其中独立创业投资公司是主要形式。从组织形式见，主要有有限责任公司和股份XX公司俩种形式。其中有限责任公司占很大比例。二市场行为（壹）管理运作除天使资本、大公司附属创业资本和政府独资的创业投资公司外，独立设立的创业投资机构，如有限合伙创业投资企业、投资信托基金等往往主要发起人且非主要出资者。所以，存于资本募集方式的选择问题。基于公开募集对财

19、务信息透明的要求使创业投资机构难以适应，不利于投资者的监督，美国的有限合伙创业投资企业采用私募形式。我国由于目前公众投资者的风险承受能力和风险鉴别能力差，社会信用和法律体制不健全，因此也更需采用私募方式设立。创业资本的管理方式因创业资本性质不同而不同。具体而言，天使资本壹般自行管理。大公司附属创业资本主要采取三种模式，壹是城里创业投资部门，二是成立独立的子公司即公司附属创业投资机构进行管理，三是和其他投资者共同组建独立的创业投资公司。前俩种模式是自行管理，第三种模式既可自我管理，也可委托管理。政府设立的创业投资公司由于缺乏专业管理人才，大均委托专业的创业投资顾问机构运作。商业性创业投资公司的管

20、理模式有三种，壹是直接聘请经理团队自我管理，二是委托其他创业投资公司管理，三是委托创业投资顾问公司管理。随着专业管理团队于发展中逐步被认可，第三种模式更多，这样既节省了警力团队的日常开支，又能够享受专业化服务。我国由于缺乏有经验的创业投资管理顾问公司，加之投资者尤其是富有的个人投资者于现行信用体制下壹般不愿意将资金委托给他人管理。所以，创业投资机构壹般采取自行管理。而将来的发展趋势应该是几种方式共存。（二）创业投资行业和阶段的选择创业投资的投资对象是具有良好增长潜力的新兴企业,各国经济发展的阶段差别、体制的差异、企业组织结构的不同使各国创业资本于投资行业的选择上具有不同特征。我国经济处于赶超期

21、，创业投资起步也较晚，所以创业资本对高新技术行业有更强的投资偏好。调查表明，我国创业资本投资于高新技术产业的比重明显高于国际平均水平。但2003年创业资本投资于非高新技术企业的案例大幅上升。图620012003年中国创投资本投资行业分布刘建钧著创业投资制度创新论经济科学出版社2004.6，中国创业投资发展方案20042004图7中国创业投资行业明细图（单位：案件数）根据中国创业投资发展方案2002整理。上图按照行业和阶段对803个有详细资料的投资案进行了分类分析。结果显示，从行业分布来见，软件行业（126个投资案）、网络行业（75个投资案）、医药保健行业（72个投资案）、生物科技（68个投资案

22、）、新材料工业（67个投资案）、光电子和光机电壹体化行业（51个投资案）、通讯和其他信息行业（分别有60个和36个投资案）这几个行业的被投资案件数居于所有行业的前列，占全部投资案件的60.77%，占科技行业投资的76.4%。半导体、资源开发工业分别仅得到7家和8家机构投资核应用技术行业没有投资案件，可见之上三个行业且非创业投资的热点行业。相反，半导体行业于美国是创投资金的重点投资对象，这可能是我国缺乏拥有自主知识产权的技术，于国际竞争中处于劣势，且且投资需要很高的强度。上面提到的几个行业成为投资重点原因之壹是国家大力扶持这些行业。受美国影响较大，我国创业资本也主要投资于早期发展阶段，调查显示，

23、我国创业投资机构60%之上的投资个案投资于起步和成长阶段。但我国创业投资的阶段偏好正于向创业后期转移。创业资本投资于扩张期和后期的金额比重大幅上升。于19941998年，起步阶段壹直是投资重点阶段，1998年后所占比例缓慢下降。扩张和成熟阶段的投资比例随时间有所增长。到2000年，扩张期壹跃成为投资比例最大的阶段，且各阶段比例呈均匀发展的趋势。图8中国创投资本投资阶段分布（三）产品定价行为创业投资机构向被投企业或项目提供金融产品。同有形产品壹样，金融产品价格水平是反映创业投资市场供求关系的重要指标。创业投资公司以投资形式销售金融产品的过程实质是壹种产品预期定价行为,产品价格由被投资的科技型中小

24、企业（或科技项目成果）的市场价值反映,也是科技型中小企业或其它创业投资公司购买的成本,不同的定价及实现形式直接影响创业投资公司获取报酬的水平，即产品价格。较低的市场价格将会对创业投资公司的生存和发展产生重要影响。由于市场信息的不对称，创业投资公司很难通过自己的判断和借助现有市场条件下中介机构诚信的评估来确定真实的边际成本和边际收益曲线,故无法按照利润最大化的原理来进行定价。同时，创业投资公司的投资报酬是通过科技型中小企业的成长,实现企业价值的增加,且通过不同的市场交易渠道而实现预期的产品定价,即通过相应的多层次资本市场（包括主板、二板和产权交易市场等）和其他的交易形式而退出企业。我国由于多层次

25、资本市场的不健全,特别是主要针对科技型中小企业的“二板市场”未推出,直接影响创业投资公司的产品定价,且表现为壹定程度的投资难。三.创业投资市场绩效（壹）对经济增长的正外部效应创业投资的大量资金流入发展潜力较大的科技型企业，必然推动壹国的宏观经济。Samuel.Kortum,J.Lener也曾研究过创业资本对创新的促进作用3。考虑到我国创投业时间序列样本量不足，笔者仅找出其中是否存于显著的关联性。得,GDPt=a0+a1*VCt-1+t其中各系数取0.01的置信水平，得：GDP=66243.72046+79.85256907*VC（-1）t（21.89460）（8.403029）Prob.（0.

26、0000）（0.0001）其中R2=0.909806通过线性回归表明，创业投资和GDP存于显著的正向关系。整个方程的拟合程度也很高。说明创业投资是反映壹国经济的晴雨表之壹。（二）投资回报创业投资回报是指创业投资机构的资金投入和回收的对比情况。即投资净收入和投资金额的比较。创业投资回报水平取决于所投资行业的盈利能力、投资管理水平、退出方式以及投资地区等。我国创业投资市场启动较晚，退出渠道不畅，因而目前已成功退出的项目较少，统计数据难以反映全貌。就截至2001年年底的36个退出项目来见，总投资回报率为31.16%，平均每个项目实现的投资回报率为40.02%。当时中国创业投资回报率显现出很高的原因可

27、能包括（1）由于当时存于对2001年推出“二板市场”的预期,1998-2000年我国风险投资机构的数量和资金规模分别以每年50%和45%高速增长,加上高新技术行业的高速发展，使创投资金寻觅到很多高增长的投资良机。（2）当时我国的创投资金倾向于投资创业企业早期的趋势未有很大改变，创业企业早期普遍的高增长本身也预示了投资回报较高。（3）按投资量计算的中国创业资本集中度较高，大部分创投资金集中于几家国有创业投资公司手中，使他们的投资能够得到政策的便利，有利于获得高回报。但短暂的高回报不可能壹直持续。几家国有创业投资公司掌握大部分创投资金将导致创投资金供给缺乏弹性，无法满足东、中、西部众多科技型中小企业的融资需求。同时，退出渠道的单壹化也对获