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1、2、从生态的角度看有线网络发展的危与机 20五、有线网络转型期三类投资机会 201、广电网络升级利好有跨区域输出能力的龙头企业 212、大传媒生态建立前期，整合能力卓越的新传媒企业 213、有线网络升级和大传媒生态行程中的主流服务商 21在大传媒各主体间的合作模式从垂直型向网络型转变的趋势下，三网融合给有线电视网络带来了发展中最重大的历史机遇从一直以来的电视台从属地位，有机会转变成真正独立服务于市场和用户的主体机构。但这一转变不易。向外，受到IPTV、互联网电视的有力竞争，对内，又需要承受硬件网络改造升级的巨大财务压力。有线电视网络运营商们正在涅盘之中，我们相信，优秀者将完成蜕变并脱颖而出。有

2、线电视运营商的升级之路，可以分为网络升级、系统和运营升级、衍生产品服务升级三个步骤。第一步，网络硬件升级。大多有线网络运营主体还在为了实现双向网改而努力。目前，主要区域的省网整合基本完成，上市公司作为各省网的运营主体江苏（江苏有线）、湖北（湖北有线）、吉林（吉视传媒）、湖南（电广传媒）、陕西（广电网络）、北京（歌华有线）、深圳（天威视讯）、浙江（浙江华数将在三年内将浙江省内的有线电视网络资产并入华数传媒），正在积极推动双向网络的改造升级。截至2014年底，大多区域双向网络的用户覆盖已经过半，但渗透率和用户实际使用情况却差强人意。其中，北京、深圳、杭州的双向网改已经完成，湖南、陕西、吉林的双向网

3、络覆盖也超过50%，江苏、湖北也在积极推进。但即便这样，其实际渗透仍然不理想。一方面，网路覆盖后，最后一公里的入户改造设计房屋拆改困难较大，另一方面，入户改造和用户使用终端机顶盒的更新成本巨大，接近千元/户，在用户付费购买意愿有限的情况下，推进难度巨大。这是双向网改硬件网络升级阶段最大的挑战，也是大多有线运营上市企业寻求资本市场融资和体外合作的最主要原因。作为总局下属单位，有线双向网改承担着很多基础设施升级的功能，颇有些行政意味；然而，作为一家企业，如何将巨大的投入有效地转化成产出则是业务运营的核心，这依赖第二步系统和运营的升级。第二步，系统和运营升级。由于有线网络长期划地而治，极度碎片化，大

4、多数有线运营企业在人才、资源、能力的储备无法满足升级需要，但其拥有收视习惯和网络接入的海量用户资源，而广电系中的佼佼者，将具备近水楼台的优势，充分分享这一红利。例如，一些率先完成硬件网络升级的上市企业，凭借在互动系统的运营方面领先优势和经验，向更多区域复制扩张，华数、歌华、东方明珠等广电龙头正在为此而努力。我们认为，广电运营商的全国一网的整合，在运营方面将比在产权方面得到更有效的推进，龙头企业凭借其产业资源、运营经验、业务创新带来的跨区域复制和整合将是这一阶段的重点和投资热点。上述的两步升级，都将在广电政策保护和电信网络难以广泛提供大屏高清视频服务的窗口期推进，实现有线电视网络的升级改造。但从

5、长期来看，所有的基础网络的数字传输功能都将趋于融合，而客户显然更容易向效率高、成本低、开放度高的网络聚集。从2C业务的角度来说，拥有更具吸引力产品服务的平台，才会真正具备长期竞争力和较早实现盈利模式的突破。有线运营商也必须配合自身的阶段和网络发展特点，在衍生产品和服务上加以布局，实现自己的独特性，完成第三步的跨越。第三步，衍生产品服务升级。具备用户资源和本地服务优势的企业，完全可以以此为依托发展自己特色的产品和服务，并在广泛的网络传输范围内加以推广。我们现在看到很多有线网络运营企业都在通过投资、合作等方式引进，但一个真正能经得起市场考验的优秀产品和服务，必须要有与之配套的优秀的机制和管理能力做

6、支撑，这是企业运营能力进一步提升的考验。这是有线电视网络运营的三步，也是投资者在这轮大传媒升级过程中寻求投资机会的思路。我们认为，处于升级第一步的企业，处于资产投入期，投资需要抱着较长的心态，寻找有潜力的公司；处于第二步的企业，是长短期机会并重的投资机会，产业资源的储备、运营经验的考量、产品业务创新的效率和竞争力等是评价龙头公司的重要指标，龙头公司将凭借这几方面的能力实现市场份额的集中和平台的打造；目前，第三步的投资都还处于初始阶段，要以风险投资的心态加以评价和参与。一、有线电视网络转型，开启成长的重要机遇1、互联网赶超未来电视，激发有线网络运营的转型动力这是某传媒集团领导5年前对“未来电视”

7、的描述：周末在家看球，忽然电话响了，你打开电视电话，表哥一家出现在电视大屏上，小侄子表演了专门为你制作的节目原来今天是你的生日！通完电话，你继续看电视，屏幕上出现一行提示，北京好友有一部电影送给你。打开一看，是你们共同喜欢的悬疑片。太好了！储存一下，把NBA篮球赛直播看完再看吧。忽然，儿子指着球员说：“爸爸，我喜欢这双球鞋。”按键来到电视商城，发现这双战靴还有存货，按了订购键完成电视支付五年过去了，这其中很多的憧憬已经在PC和移动端实现，无论是电视购物、文件传输、视频通话在互联网年代早已不是什么新鲜事，但在电视上实现，才刚刚开始有线电视的网络运营在互联网年代大大的落后于其竞争对手电信运营商。在

8、三网融合的大趋势下，传统电视体系急需升级，是补课、是追赶、是超越。2、有线电视网遇见市场化转型的重要历史性机遇，转型从双向网改开始家庭电视体验升级，伴随着电视传输方式和网络基础的升级。在我国，电视系统的升级大体经历了“模拟数字双向宽带”这几个阶段，伴生出模拟电视、数字电视、高清交互电视、IPTV、互联网电视等我们耳熟能详的电视形态。目前，我国的电视数字化基本完成，进入了双向网改的阶段（截止今年一季度末，中国大陆有线电视用户达到23亿，数字化用户接近188亿，数字化比例接近81%。按广电总局规划，今年年底将实现有线电视全数字化）。双向网络改造，不仅实现了用户收视效果的提升，也将有线电视网络一贯以

9、来电视传播的从属地位加以扭转，开始真正服务用户。这是中国有线电视网络成长史上最重要的转型机遇！双向网硬件改造，高难度带来企业战略分化1、双向网改与前期的数字化改造不同，资金、运营能力挑战巨大双向网改虽然在大幅推进，覆盖率迅速上升，但实际渗透效果却不太理想。总局规划，2015年年底双向网络覆盖率将达到80%，覆盖近18亿有线电视用户量，但截止2014年底，双向网络覆盖用户仅达到108亿，实际开通用户达到3400万，双向业务实际渗透率仅为达到148%。双向网络改造推进的困难来自于改造成本高昂和竞争激烈两个方面。一、网络改造成本大。双向网络涉及网络末端（“最后一公里”）的物理网络改造，不仅涉及房屋拆

10、改、终端设备（机顶盒）的更换，实施难度大，而且用户平均改造成本高达近千元（其中最后一公里的网络改造成本约400元户，终端机顶盒更换成本400元户）。二、竞争性的家庭娱乐视频娱乐可选方案丰富。在前期数字化的阶段，有线电视几乎是家庭视频娱乐可选的唯一方案，而数字化过程在视频清晰度和频道丰富度方面的提升非常显著，广电在数字化过程中推广强势。而目前，用户的可获得频道本来就有过剩之嫌，而面对IPTV、OTT等新视频娱乐媒体选择，有线电视双向网改造后的高清点播等服务比起现有的其他电视娱乐方案，优势并不明显。2、面对双向网改，不同背景的企业出现不同的战略选择由于网改困难和资本投入，因此，不同资源背景的企业，

11、在双向网改方面选择了不同的道路，这既使得随后不同省份的有线网络公司的业务模式呈现出巨大的差异，也为正在进行双向网改和企业转型的各地有线网络提供了宝贵的经验。以北京为例。北京地区是双向网改进行的最领先也是最彻底的区域，早在2011年就完成了80%的双向网络改造，目前，高清交互用户付费率接近80%，宽带用户数也逐年上升。在歌华大力建设网络的过去十年间，歌华每年的投资在10亿量级，相当于户均1500元左右的投入。而北京、杭州、深圳三地双向网改完成较好的城市的网络改造具备“小、早、好、缓”的特征，同时，由于杭州深圳的高清用户收费更市场化，使得杭州深圳的高清用户渗透情况远不如北京，这让其经验在更多的省网

12、复制有了难度。歌华有线所在的北京区域、华数传媒所在的杭州区域、天威视讯所在的深圳区域都是双向网络改造的标杆区域，他们都自主完成了双向网络改造，并且积极地通过服务创新和网络挖潜实现用户满意度和Arpu值双提升。而中国的大多省份的双向网改进展都不如上述几个城市，一方面是因为，北京、杭州、深圳，不仅人口较少，而且无论是居民、政府都相对富足，投入产出显得匹配度较高，另一方面，这几个区域都早早完成了双向网改，当时互联网还不发达，争取用户相对简单。而即便这样，北京和深圳也出现了用户渗透的巨大差距，北京采取18元/户的收费，双向网改提升体验却并没有比数字化时期增加收费，因此高清用户比例高，而深圳及其他地方则

13、采取数字电视24元/月，高清用户50-60元，实际高清用户渗透远不如北京。和歌华不同，另两个有线网络代表公司华数传媒和电广传媒就在双向网改的推进和扩大过程中，选择了不同方式的知难而绕。华数所在的杭州地区也是双向网改造非常成功的地区，但其在将整体浙江省网其他部分并入上市公司的安排中选择了“先改造、再注入”的方式；而地处湖南的电广传媒从双向网改覆盖数据来看，也是网络硬件升级的领先者，但在加速用户推广的过程中却意外选择了和阿里天猫盒子的合作，通过第三方负责投入推广的方式，规避了巨大投入并实现了用户互动的满足。而对于剩下的上市有线网络企业来说，其投资任务更重，收益能力或许还不如浙江和湖南，其网改压力可

14、想而知。以北京模式为代表的广电作为第四运营商的建设努力，其投入、产出模式都可以参照前期的电信运营商。以湖南模式为代表的广电运营商跨越网络建设阶段的增值业务突破，给我们展示了一种跨阶段升级的可能有能力、有资源的区域，不用等待投资大、耗时长的双向网改，而可以直接通过“用市场换工厂”的方式实现跨越式升级。注：2009年1月7日，中国联通获得3G牌照，而2014年来转入4G投入，3G投入期集中于2008-2013三、升级第二步，系统和软件升级，运营能力决定投资回报1、缺乏市场运营能力的地方广电，给有线网络龙头公司跨区域发展埋下机会双向网改投资巨大，其运营能力直接决定着资产回报。但实际上，由于地方有线运

15、营企业的人才储备和能力的局限性，其必须依靠少部分运营能力突出的同业公司合作来完成转型。因而在双向网实现初期，许多需要完成双向点播业务系统升级和平台运营的区域缺乏自身的运营能力，而华数凭借着系统和平台建设经验、广电系近水楼台的优势和积极的市场拓展能力，将自研发的互动电视系统向其他身份输出，在全国互动电视市场占据近70%的市场份额。而目前基于双向网络的电视应用从初期简单的互动电视，进入了互联网电视阶段，其内容更丰富、互动性更强、运营空间更大，地方广电对于优秀运营合作方达依赖只增不减。2、“以技术换市场”的互联网转型思路打开了市场边界也引来了更强的对手大多有线网络企业需要借力，就给了优秀的运营龙头“

16、以技术换市场”积累用户和运营经验提供了途径。巨大的市场机会吸引了竞争力更强的合作伙伴，也带动了整个行业的升级和创新。从电广传媒阿里合作、百视通的“有线网+OTT”的等合作案例中，我们看到几个电视传媒供应解决方案的创新：1、用互联网+有线网的混合模式，替代DVB和互联网电视的深度混合模式，规避有线网改造的重资产投入，快速实现双向业务。“互联网+有线网”的互联网电视和DVB非深度混合模式，是指利用互联网和有线网的现有网络，分别实现直播电视和网络电视功能，所需网络改造小，机顶盒需同时接入有线网和宽带网线，在这种模式中，互联网电视功能通过电信宽带实现，有线网络运营话语权低。电广传媒2015年6月与阿里

17、巴巴签署了全面战略合作框架协议中所提到的战略合作，指的就是这种模式。2、借力BAT等社会资本进行用户终端机顶盒设备升级，用户的推广渗透。借助阿里，湖北电广传媒将互联网电视的推广和运营交由合作伙伴阿里，而自身仅在未来的收益中获取20%左右的小部分分成。而这与歌华为代表的自己实现硬件网络升级、自己建系统和平台、自己运营的全自营方式相比，自身所承担的投入压力较少，实现的用户双向业务的渗透较快，但有线主体，在双向业务中的话语权和所能获得的效益较低。或许阿里等互联网企业的进入未必是一件坏事，在带来竞争的同时，BAT的进入也像一条鲶鱼激励着广电系中的有志之士，并示范着真正互联网竞争中的一招一式。3、挖掘本

18、地业务和独具特色的第三方应用，有线运营商也在成长有线电视运营商依托本地资源挖掘特色应用和服务，将是实现和BAT差异化的重要路径。我们认为，虽然从技术、运营、资金方面来说互联网龙头全面领先，但由于有线网络企业更加聚焦于电视屏，并且具备更深入挖掘本地优势和大屏的结合，因此，不一定会在竞争中，输于BAT。同时，现在各地都在努力尝试创新业务，并致力于未来将其在其他省份复制，我们相信依托本地优势资源的应用，将最有可能脱颖而出。四、升级第三步，大传媒定位升级，三网融合新生态中寻求出路1、三网融合形成传媒新生态，寻求新定位是有线网络升级的终极目标网络的融合和传输技术的发展推动着传媒业的发展。三网融合初期已经

19、出现了电视大屏背后运营垄断的破冰，从原有的有线电视一家，变为了有线电视、IPTV、互联网电视三足鼎立的局面。而随着三网融合的深入，网络和运营在各个环节的渗透还将加剧。未来的互动电视，将提供多内容源和多屏的传输服务，这一方面要求有内容提供商的招商、运营、推广能力，另一方面，也要求其具备正对不同特征内容源和不同屏幕的播出场景的传输服务能力。这一变化，使得有线电视网络从单一垂直的传输服务，变成网状传输服务中的重要一环。多内容源、多传输途径、多终端（屏）的大传媒新格局正在形成。我们试图用图表来展示这一变化。图34是最原始的传播形态，电视有电视的传播体系，互联网有互联网的传播体系，而随着网络的发展和融合

20、，DVB+OTT、IPTV、互联网电视一体机、电视盒子、网剧等诸多新生事物的出现，让有线电视、互联网、广电系统和电信运营商之间的差异越来越模糊。从图表35来看，实线部分代表者传统的视频传播路径和合作链条，而虚线部分则是我们经常能感受到的新旧媒体如火如荼的创新和蓬勃的变化，而随着虚线部分的变强，大传媒生态也在逐渐形成。传媒产业和传播方式的网络化发展，也给监管带来了新的挑战，传统监管手段的效果在减弱，广电企业正在加速融入市场化竞争。由于内容产生、传输渠道、播放媒介的多元化，原来只需把住要塞网路播控的监管手段也正面临着挑战，通路的四通八达和产业的升级要求新的监管思路和手段加以匹配。而有线电视网络升级

21、的最终目标，就是在传媒新生态中，寻求自己的一席之地。东方明珠（百视通）、华数传媒、歌华有线是传媒网络生态中最有机会实现突破的企业。百视通通过前期IPTV的推广积累了丰富的节目版权库、和第三方协同推广运营经验，并积累了近3500万的IPTV用户；华数传媒通过互联网一体机的绑定和互动电视系统的输出也实现了跨区域的用户积累和平台运营经验，其中互动电视用户共计近500万（其中杭州地区近85万），一体机活跃用户近1000万；而歌华的院线、教育等增值服务开展和探索正在积极地推进。如何盘活用户并变现其价值，是摆在有线运营商和广电企业前的机遇也是挑战。2、从生态的角度看有线网络发展的危与机从生态的角度来说，最

22、终传媒系统比拼都将体现在性价比上。性提供的产品服务的优劣，价提供产品服务的成本和定价，当然，这背后全靠管理对于产品服务如何定位、资源的组织和产品服务的生产供应如何做到高效、产品服务的销售和传播如何做到精准。首先，从目前电视节目和应用消费体验的竞争力来说，有线网络目前的优势主要来自于政策的保护和对直播节目的垄断，而长期来看，还需要更多市场化的运营和优秀的内容应用加以支撑。一是内容。广电总局保护政策还是发挥了极大的作用，尤其在直播节目垄断性的保持上。例如，对于直播节目的基本垄断，例如，在互联网电视和IPTV蓬勃发展后，广电43号文和181号文对其严厉的监管收缩阻断其成长路径。但，跳出保护圈，广电目

23、前的竞争力与市场化的企业相比还是很有差据，即便是在严管的视频节目品类广电的优势也在削弱。就拿业务类似度极高的互联网电视来说，虽然华数传媒通过与品牌电视一体机的深度捆绑以及互动电视系统的跨区合作、百视通通过IPTV的推广，赢得了相当数量的用户量，但是，从竞争的角度来看，华数、百视通的视频内容运营能力在七大互联网牌照方的合作伙伴中并不占优。而在诸多互联网应用方面，无论是购物、游戏，电视端的发展都才开始，其话语权主要都掌握在互联网公司手中，广电正在积极通过各种合作参与到其运营中来，例如，东方明珠和XBOX、PS等游戏主机国内业务的合作。二是网络传输。由于电信宽带在全国的覆盖不平衡，有线仍然是提供优秀

24、视频体验最好，甚至是阶段性唯一的选择。视频服务属于高码流服务，尤其是当高清等高质量视频需求崛起，更是对网络本身提出了很高的要求。而目前除一线城市外，电信宽带仍难以对高品质视频提供很稳定的传输保障。这给有线的发展，提供了另一个重要的时间窗口。其次，从价格竞争力来说。投入和运营效率直接决定价格和盈利水平，而广电巨大的资本开支在没有政府补贴支持的背景下难有特别的价格吸引力。目前除了北京地区外，高清交互的出现使得电视的收费水平都由24-28元/月提升到50-60元/月。五、有线网络转型期三类投资机会1、广电网络升级利好有跨区域输出能力的龙头企业华数传媒、歌华有线等等早早在区域实现了三网融合，并具备平台

25、运营能力和经验的广电龙头。理由：1、双向网改所需重大资本开支已接近尾声，网络和用户覆盖具备自然垄断属性；2、省网整合和跨区联合带来潜在可见的用户拓展空间；3、在创新服务和应用方面布局积极，具备通过运营提升用户粘性和Arpu值的可能。双向网改折旧周期收尾使投资压力缩减、毛利率提升，ARUP值提升开始能真正反映到公司盈利里。我们可以看出，一线城市的有线运营商，未来在双向网络改造上所需的投入已经很小了。其中需要特别指出的是华数传媒，2017年底以前，浙江华数的1300万用户将并入华数传媒，而浙江华数目前的双向网改已经完成了近60%，因此未来华数传媒在网改上面临的财务压力小，总体来看用户基础也是最好（

26、“1300万+217万”，接近全双向化）。而北京歌华，双向网络改造已基本完成，运营带来的ARUP值提升可以推动盈利变与营收实现同步提升。双向网改同步的另一红利：省网整合释放用户增量。目前，上市广电企业的省网整合迎来了收官阶段，大部分广电企业在用户基础上面临一定的调整，在转型的窗口期内（IPTV和OTT替代有限），根据未来一段时间的用户量变化趋势以及受益情况，我们也将上市广电企业在省网整合方向上的变化有以下几种：承诺将浙江华数1300万用户于2017年前注入的华数传媒；省网整合的比率已经高达953%，但仅有748万直接收费用户的（间接用户只贡献了公司近5%的有线电视业务收入）江苏有线；省网整合处

27、于收官阶段的湖北广电、吉视传媒（其中，吉视传媒2014年底覆盖用户已经达到688万，但在网用户只有519万，因此增量来自两部分，一部分是省网整合的增量202万户，另一部分是169万户从覆盖用户向在网用户的转化）；省网整合已基本结束、用户量难有大幅增长的广电网络、歌华有线、天威视讯、电广传媒。但用户的放量一方面可以带来潜在收入空间，另一方面也带来了资本开支需求，对于企业来说是双刃剑。2、大传媒生态建立前期，整合能力卓越的新传媒企业乐视网。1、极强的融资、用户运营、资源整合能力，使其形成了初具雏形的大传媒生态；2、用户的付费习惯正在养成、手机等2C的推广和运营商合作等2B的推广正在积极推进，有望形成对版权和网络成本的覆盖。东方明珠。1、具备最好的广电系统、电信系统的资源和合作经验，具备最丰富和高质量的版权资源和内容自制实力，使其天生具备大传媒生态的基础；2、具备巨大的用户资源，可通过运营将其转换成高Arpu的付费用户；3、在游戏、文化旅游等衍生服务上已有布局。3、有线网络升级和大传媒生态行程中的主流服务商创维等。1、电视盒子和互联网电视终端的主流供应商；2、依托智能设备的用户平台和强运营能力，有望形成平台并衍生增值服务。兆驰等。1、由OEM代工商向大传媒分销合作伙伴的重要转型，在大传媒转型中的产业链地位迅速提升，并有益形成新品牌。