水泥行业研究报告.docx

1、水泥行业研究报告2021年水泥行业研究报告水泥行业信用风险驱动因素主要包括下游需求、供给端调节、产品及原燃料价格以及成本转移能力。2020年初新冠疫情爆发，水泥下游领域投资到位滞后，后期随着复工复产深入推进，加之我国加大宏观调控力度，投资增速已逐步回正。2020年前三季度水泥产量同比小幅回落，但10月以来累计产量增速已转正。近年来我国水泥行业产能出清缓慢，目前行业仍面临产能过剩的问题。得益于错峰生产的有效执行，水泥行业供给侧持续受控。2020年以来，全国水泥均价整体仍处于高位，受新冠疫情和汛情影响，年内价格波动幅度同比加大，且各区域水泥价格分化仍较大。2020年煤炭价格前低后高，年末受煤矿安检

2、供应偏紧及采暖季用煤需求增加影响，煤炭价格大幅上升，水泥煤炭价差有所收窄，企业短期内或面临一定的成本转移压力。水泥行业未来资本性支出将主要围绕产能置换和矿山资源获取等方面。鉴于行业盈利能力整体维持在较高水平，企业业务造血能力较强，同时外部融资环境良好，未来投融资压力预计可控。本文选取的样本企业主要为行业或区域龙头企业，近年来样本企业水泥产量持续增加，占全国水泥总产量比重持续提升，一定程度上反映了行业“强者恒强”的竞争格局。2020年第二季度以来样本企业经营情况逐步恢复，前三季度样本企业营业收入和利润同比实现微增。2020年以来得益于利润的留存，样本企业资产负债率持续下降；样本企业短期刚性债务得

3、以持续压减，流动性及短期偿债能力持续提升；样本企业置换项目等资本性支出有所加大，但经营性现金流表现仍良好，对投资的覆盖能力仍较强。2020年前三季度，新世纪评级观测的水泥行业内企业公开发行债券主体数仅11家，发行公募债券共计23支（不含超短期融资券、中小企业集合票据和ABS产品，下同），发行规模合计304亿元（若包括发行的48支超短期融资券，则为800.50亿元），发行人主体级别集中于AAA级。截至当年9月末，有16家企业仍有存续的公募债券，主体级别分布于AA级、AA+级和AAA级，且以AAA级为主。2020年前三季度仅1家企业主体级别较上年末有所提升。整体看，当期水泥行业整体信用质量保持相对

4、稳定。展望2021年，基建领域重大项目仍有望持续推进，房地产行业去化趋好情况下，投资或将保持一定增长韧性，对水泥需求形成支撑。从已发布的政策文件看，2020-2021年采暖季错峰生产政策力度基本维持，且未来错峰生产有望形成常态。近年来行业内企业开始着手进行产能置换，按照现行置换规则，部分非在役产能将通过置换激活。跨省置换使得部分省份净置入产能增加，项目投产后或将对区域供应格局产生较大的影响。一、行业基本面水泥需求与国民经济发展、固定资产投资密切相关，水泥行业属于典型的周期性行业和投资拉动型行业。2020年初新冠疫情爆发，水泥下游领域投资到位滞后，后期随着复工复产深入推进，加之我国加大宏观调控力

5、度，投资增速已逐步回正。当年前三季度我国水泥产量同比小幅回落，南方地区受新冠疫情和汛情影响，普遍减产，北方地区水泥产量保持增长；10月以来全国水泥累计产量增速已转正。未来基建领域重大项目仍有望持续推进，房地产行业去化趋好情况下，投资或将保持一定增长韧性，对水泥需求形成支撑。水泥是一种粉状水硬性无机胶凝材料，广泛应用于土木建筑、水利、国防等工程。作为国民经济建设中重要的基础原材料，水泥需求与国民经济发展、固定资产投资密切相关，故水泥行业属于典型的周期性行业和投资拉动型行业。近年来，随着我国宏观经济增速的放缓，全国固定资产投资增速亦呈下降趋势，根据Wind数据显示，2017-2019年分别为7.2

6、0%、5.90%和5.40%。同期，基础设施建设投资增速分别为14.93%、1.79%和3.33%，2018年增速大幅回落，主要系受PPP项目清库、金融监管加强、严控地方政府债务等因素叠加作用的影响，2019年受益于基础设施建设“补短板”的逐步落实，增速小幅回升。2017-2019年，房地产开发投资增速分别为3.60%、8.30%和9.92%。由于房地产业投资中拿地投资对水泥需求的拉动相对滞后，主要在后续房地产开发过程中体现，同时房地产开发投资中安装工程和设备工具购置投资对水泥需求无实际拉动作用，若单从房地产开发投资中的建筑工程投资额增长情况看，2017-2019年增速分别为3.14%、-2.

7、28%和11.78%，2018年出现负增长，2019年得益于房地产企业于上年所拿土地陆续进入建设阶段，建筑工程投资增幅相对较大。水泥产量方面，主要受限产及需求下滑影响，2017年及2018年全国水泥产量同比分别减少3.61%和6.03%至23.16亿吨和21.77亿吨，2019年主要得益于基础设施和房地产开发投资增速回升，水泥产量同比增长7.06%至23.30亿吨。2020年初新冠疫情爆发，我国经济运行受到明显冲击，投资到位滞后，第一季度固定资产投资完成额同比减少16.10%，基础设施固定资产投资完成额及房地产开发投资额同比减少16.36%和7.70%。随着疫情逐步受控，复工复产深入推进，加之

8、我国加大宏观调控力度，投资降幅持续收窄，2020年前三季度固定资产投资完成额同比增速实现年内首次回正（0.80%）。同期，基础设施固定资产投资同比增长2.42%，增速同比回落1.02个百分点。从细分领域看，2020年前三季度电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资同比增长17.50%，增速同比大幅提升17.10个百分点，10月以来投资仍保持高速增长；交通运输、仓储和邮政业投资同比增长2.10%，增速同比下降2.60个百分点；水利、环境和公共设施管理业投资同比减少2.10%，增速同比下降5.60个百分点，但10月以来投资降幅仍在持续收窄。2020年前三季度我国房地产开发投资同比增长5.59%，增速

9、同比回落4.95个百分点；其中，建筑工程投资同比增长6.14%，增速同比回落4.43个百分点。同期房地产新开工面积为16.01亿平方米，同比减少3.39%；施工面积为85.98亿平方米，同比增长3.07%；商品房销售面积为11.71亿平方米，同比减少1.77%；销售额为11.56万亿元，同比增长3.73%。10月以来我国楼市去化表现亮眼，1-11月累计销售面积同比增速已回正，销售额同比增长7.16%。整体看，后期基建领域重大项目有望持续推进，房地产行业去化趋好情况下，投资或将保持一定增长韧性，支撑水泥需求增长。2020年以来受新冠疫情及汛情影响，前三季度我国水泥产量为16.76亿吨，同比微减0

10、.85%，但10月以来累计产量同比增速已转正。分区域看，2020年前三季度我国北方地区水泥产量保持增长，东北、华北和西北地区水泥产量同比分别增长9.45%、5.61%和1.93%。其中，东北地区增幅较大主要系因区域需求增加，加之南下外销水泥增加；华北地区水泥产量在雄安新区建设推进带动下保持较快增长；西北地区主要得益于交通基础设施建设回暖，水泥产量小幅增加。南方地区则主要因雨季和汛情影响，水泥产量普遍低于上年同期。七大区域中，华中地区水泥产量降幅最大，为-4.30%，主要系湖北水泥企业受新冠疫情影响延后复工所致。从产量的区域构成情况看，2020年前三季度我国水泥的供应格局较以往未发生重大变化，华

11、东地区仍为水泥主产区，产量位列七大区域之首，达4.06亿吨，占全国总产量的比重为24.23%；西南、华中和华南地区水泥产量分别3.26亿吨、2.99亿吨和2.79亿吨，占比分别为19.45%、17.83%和16.64%；三北地区水泥产量仍相对较少，华北、西北和东北地区产量分别为1.48亿吨、1.38亿吨和0.64亿吨，占比分别为9.31%、8.39%和4.17%。近年来我国水泥行业产能出清缓慢，目前行业仍面临产能过剩的问题。得益于错峰生产的有效执行，水泥行业供给侧持续受控，未来错峰生产仍有望常态化推行。近年来行业内企业开始着手进行产能置换，按照现行置换规则，即便遵循等量或减量置换，非在役产能用

12、于置换将造成市场实际有效产能的增加。跨省置换使得部分省份净置入产能增加，项目投产后或将对区域供应格局产生较大的影响。进入21世纪，我国经济的快速增长为水泥行业的发展提供了较好的外部环境，大规模的基础设施建设、房地产开发和新农村建设等刺激了水泥需求的迅猛增长，我国掀起了新型干法水泥建设高潮，水泥工业高速发展，产能持续增加。2012年起随着经济增长速度的放缓，行业产能过剩情况逐步显现；由于新增产能难以得到有效遏制，加之2015年我国水泥需求有所缩减，行业产能过剩矛盾进一步激化。2016年9月末工信部发布了建材工业发展规划（2016-2020年）（工信部规2016315号），要求至2020年底前严禁

13、新建产能备案。去产能方面，除国家强制淘汰产能外，水泥行业压减产能主要由行业协会牵头制定行动目标，由行业内企业自律执行。因缺乏有力约束机制，水泥熟料产能出清效果欠佳。近年来仍持续有新建熟料生产线点火，均系以往获批备案项目及产能置换项目。根据中国水泥协会数据显示，2017-2019年我国新点火水泥熟料生产线数量分别为13条、14条和16条，设计年产能分别为2,046万吨、2,043万吨和2,372万吨。近年来我国水泥熟料产能未净减少，截至2019年末新型干法水泥生产线共计1,624条1，设计熟料年产能为18.2亿吨，实际熟料年产能超过20亿吨。据中国水泥协会预测，2020年新点火水泥熟料产能预计将

14、达3,000万吨。近年来，水泥行业主要依靠错峰生产和环保限产，通过“减产量”的方式改善供需关系。错峰生产于2014年首次执行以来不断演进，主要体现在采暖季错峰生产地理范围的扩大、错峰时间的延长、非采暖季错峰生产的开展和错峰生产针对性的提高等方面。2020年12月，工信部和生态环境部联合发布了关于进一步做好水泥常态化错峰生产的通知（工信部联原2020201号），强调了继续执行水泥错峰生产，开展行业自律。从目前各省份已出台的错峰生产相关政策文件判断，2020-2021年采暖期限产力度基本维持。2018年6月，国务院发布打赢蓝天保卫战三年行动计划以来，因环境指标不达标、天气预警等影响，水泥熟料生产等

15、高污染行业企业被勒令临时停产情况已屡见不鲜。2020年因强化减排及大气污染应急响应，河南和河北等省份的水泥企业停限产时间相对较长。严控备案新增产能情况下，产能置换是实现产能更新的重要方式，产能指标已成为一种战略资源，企业主动淘汰产能的意愿不强。根据新世纪评级观测，2017-2019年我国省级工信部门公告的产能置换项目个数分别为24个、19个和23个，设计年产能2分别为3,292.20万吨、2,556.04万吨和3,272.98万吨；2020年行业企业进行产能置换的意愿明显增加，仅1-8月公告的项目数已达25个，设计年产能为3,828.50万吨。2018年1月1日起至今，行业产能置换的开展遵循工

16、信部发布的水泥玻璃行业产能置换实施办法（工信部原2017337号）3，其中规定可用于置换的产能为2018年1月1日以后停产及拆除的项目。实际上，上述多个置换项目涉及使用已关停或拆除的产能进行置换，即便遵循等量或减量置换原则，置换项目投产后原本已不产生实际供给的产能反而将被激活。另外，由于跨省置换的实施影响了各省份产能退出和置入的相对平衡关系。从以上产能置换项目判断，西藏、广西和云南等省份因置入产能较大，项目投产后或将对区域供应格局产生较大的影响。2020年以来，全国水泥均价整体仍处于高位，受新冠疫情和汛情影响，年内价格波动幅度同比加大。水泥产品销售存在较强的半径约束，行业竞争区域性较强，区域水泥价格分化大。水泥价格方面，2020年以来我国水泥均价整体仍处于高位，期间价格波动幅度较上年有所加大。以全国PO42.5散装水泥价格为例，年初价格为504元/吨，第一季度传统淡季价格回落，受新冠疫情影响下游建筑施工复工复产延迟，价格下探过程长于以往，4月中旬价格阶段性触底443元/吨后企