证券投资基金的利益冲突问题及其法律防范Word下载.docx

1、其二，在证券投资基金中，信托关系中的受托人在基金运作中显现了分离，治理信托财产与受让、保管信托财产的职能分开，产生了与此对应的专门治理基金财产的治理人和负责受让并保管基金财产的托管人。因此在证券投资基金中，基金治理人和基金托管人为一起受托人，治理人专门负责对基金财产的投资治理，而托管人负责保管基金财产并依照治理人的指示运用基金财产进行投资活动。另外，托管人还负有监督基金治理人的投资活动的职责。从信托法理上来讲，信托实行的是一种所有和治理分离的模式，受托人事实上操纵了信托财产，而委托人完全依托于受托人的技术和忠诚来实现其信托目的。受托人对信托财产进行治理中，可能利用其名义所有人的优势地位而与信托

2、财产进行交易或是与委托人、受益人进行交易。一方面，受托人在为自己争取一个好生意的同时会与受托人为受益人利益治理信托财产的职责相冲突，从而有可能损害到受益人的利益。另一方面，由于存在信息不对称和能力不足问题，受益人在此类交易中往往处于弱势，从而使自身利益受损。而在证券投资基金中，一样也可能存在此类交易。这是因为，第一，随着金融业务的多元化，基金治理人和基金托管人业务范围的不断扩大，利益冲突产生的可能性也增多。第二，在分业经营体制下，会产生利益冲突的多为基金治理人与基金财产或受益人。而在混业经营体制下，作为托管人的托管银行也能够从事证券等其他业务，因此其也有可能和基金财产或是受益人进行交易，从而产

3、生利益冲突。最后，在金融集团盛行的今天，基金治理人大多不是以单个机构身份显现，而会以大型金融机构的附属成员或是多家金融机构的集合体身份显现。在这种情形下，利益冲突将更为常见，且类型复杂。利益冲突法律防范的信托理论基础证券投资基金的利益冲突要紧体此刻基金受托人和基金财产或是受益人之问的利益冲突。从信托法上来看，为了防范此类利益冲突，立法者一样通过以下两种法律制度安排来爱惜受益人的利益：一、在法律上课以受托人“信任义务”（fiduciary duty）在英美法上，信任义务是受托人行为标准的原那么，更是达到信托目的的关键。从内涵上来看，信任义务是指受托人作为信托财产的实质治理人或作为被信任考，其行为

4、应当从受益人的利益动身，负有受益人信任其行为时所应履行的义务，包括“注意义务”和“忠实义务”。1.注意义务（duty of care），是指信托关系的受托人应以通常的技术与谨慎的注意运用该基金财产的义务。在证券投资信托中，主若是指基金治理人应当符合一个审慎投资人的要求，包括注意的需要、谨慎的需要、技术的需要。2.忠实义务（duty of loyalty），是指受托人应以受益人的利益为处置信托事务的唯一目的，而不能在处置事务时，考虑自己的利益或是为他人取利，以幸免与受益人产生利益冲突。就此原那么，衡平法进展两个大体原那么，即“冲突禁止”原那么和“取利禁止”原那么。 “冲突禁止”原那么是指受托人不

5、得将自己置于与信托财产或受益人的利益相冲突的地位，包括事实上的和潜在性的利益冲突。而“取利禁止”原那么要求受托人不得利用其地位为自己或第三人谋利益，其所谋利益受益人有权主张归入权。关于信任义务的规定，有不同的立法例。有的国家是在信托法中明确规定了受托人的信任义务，如日本的信托法规定，受托人对受益人负有仁慈治理人的义务。而有的国家那么是在证券投资基金相关法规中明确了基金受托人的信任义务，如美国的1940年投资顾问法中确信了投资顾问的“联邦信任义务标准”。我国的信托法第二十五条规定，受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处置信托事务。受托人治理信托财产，必需恪尽职守，履行老实、信誉、谨慎

6、、有效治理的义务。而在证券投资基金法第九条规定，基金治理人、基金托管人治理、运用基金财产，应当恪尽职守，履行老实信誉、谨慎勤勉的义务。因此说，不管是信托法仍是证券投资基金法均明确课以受托人以忠实义务，为爱惜受益人的利益提供了第一层法律爱惜。二、对利益冲突的限制受托人在信托法下对受益人负有绝对忠实的义务，即受托人绝不能将自己放在与受益人可能相冲突的地位，因此其要尽可能地幸免利益冲突。可是，由于受托人作为“经济人”，其具有追求自身利益最大化的本性，在此本性趋使下，仅靠法律作一个归纳性信任义务的规定是无法有效防范利益冲突发生的，因此大多数国家的立法者通过对相关利益冲突的禁止或是限制来爱惜受益人利益。

7、从各国立法内容上来看，关于利益冲突的限制一样从以下两个层面来进行：1.受托人禁止与信托财产交易。即受托人既不能以自有资金买人信托财产，也不能以信托资金买人自己的自有财产。一样，受托人也不得向信托财产借贷或是贷款于信托财产。关于此限制，有的国家采纳的是绝对禁止原那么，如英美国家。但也有国家采纳相对禁止原那么，即规定了一些例外原那么，如规定在公布市场交易的除外。同时也给予受益人以选择权，让其能够承认或撤销此交易。2.与受益人交易（交易标的物非信托财产），除非受托人能证明交易是在完全公平且透明化的情形进行的，不然受益人能够随时撤销该交易。利益冲突的具体类型及其法律防范从信托法理分析动身，证券投资基金

8、中的利益冲突要紧包括：一、基金受托人或其关联人士与基金财产之间的交易基金受托人或其关联人士与基金财产之间的交易是最典型的利益冲突。这一类型交易具有先天的不对等性，这主若是因为，基金受托人在此身份重合，其既作为基金财产的实际操纵者又作为交易的另一方，这实质上就为“一人交易”，极易致使利益冲突从而损害到受益人的利益。一样来讲，基金受托人或其关联人士与基金的交易要紧有三种形式：1.基金治理人或其关联人士与基金财产之间的交易。对此，大多数国家的基金法均原那么性地禁止此类交易，但又规定了例外原那么，即在符合特定条件下，授权证券监管机关或基金受益人对该种交易进行宽免或批准。大多数国家在判定此类交易是不是有

9、效时，一样采取两种原那么：一是要求这种交易必需符合基金的投资策略，二是要求必需在公布市场以正常的市場价钱进行交易。以美国法为例，依1940年投资公司法section17（a）和1940年投资顾问法section206（3）规定，禁止基金治理人或其关联人士以委托人身份故意利用基金财产购买基金治理人或关联人士的证券，也不得向基金财产借款或是向基金治理人或其关联人士贷款。可是也有例外原那么，即此类交易若是知足以下七种条件，那么能够被许诺进行：（1）证券的卖方收到的惟一对价必需是现金；（2）交易价钱必需是独立现行的市场价钱；（3）没必要支付佣金；（4）符合基金政策；（5）基金董事会，包括独立董事的多数

10、，必需采取合理设计的程序以保证对本规那么其他条件的遵守；（6）董事会应每一年审查该程序，每季审查这种交易；（7）基金必需保留这种交易的书面程序和记录6年以上。而我国的香港地域那么采取了较为宽松的态度，如单位信托及互惠基金守那么规定，基金治理人及其关联人士与基金之间的交易必需事前取得代管人的书面同意，所有这种交易必需在基金年报上发布（在香港，代管人独立于基金治理人）。而我国对此类交易的限制散布在具体的法律法规中，对此咱们进行具体的分析。（1）基金受托人或其关联人士与基金财产之间的生意，在实践中主若是指两种情形：第一种情形是指基金治理人利用基金财产向其基金治理人、基金托管人出资或生意基金治理人、基

11、金托管人发行的股票或债券；第二种情形是指生意与基金治理人、基金托管人有控股关系的股东或与基金治理人、基金托管人有其他重大利害关系的公司发行的证券或承销期内承销的证券。能够说，关于利用基金财产向基金受托人出资的禁止，主若是考虑到此可能组成自我交易，造成基金财产和受托人的固有财产混合，从而使受益人利益受损。而关于用基金财产购买基金受托人承销或发行的证券的限制，主若是考虑到此种交易会造成基金受托人作为承销中的代理人和作为基金受托人的职责冲突。因为，这两种身份均要求受托人必需为委托人的利益最大化效劳，这种似于代理中的“两边代理”，必将会损害到一方委托人的利益。关于这两种交易，我国证券投资基金法采取了完

12、全禁止立法例，没有留有例外的余地，。笔者以为，在我国证券投资基金市场进展初期对基金治理公司监管水平较弱的情形下，采纳此类立法更有利于爱惜中小投资者的合法权益，可是从久远进展来看，此种规定无益于证券投资基金进展，且在一个监管法制完善的市场中，也有可能存在此类交易对投资者有利的情形。因此笔者以为，能够借鉴国外的立法例规定例外条款，即第一要求符合基金的投资策略，第二要求在公布市场以正常的市场价钱进行交易，最后能够给予证券监管机构关于此类交易的核准权。同时给予投资者（要紧通过基金份额持有人大会行使）以选择权，由其决定是不是撤销此类交易。若是投资者选择承认此种交易，那么应要求基金受托人将其从此类交易中的

13、所得归人基金财产。（2）基金受托人或其关联人士向基金财产借款，或是基金财产从基金受托人或其关联人士处贷款。禁止此类交易，主若是因为受托人与受益人就利息金额立场相反，有可能会损害受益人利益。关于基金治理人而言，比较多会显现的是将基金财产借贷给关联人士。而关于基金托管人而言，由于托管人多为商业银行，因此最常常可能显现的确实是贷款予基金财产。我国证券投资基金法第五十九条第二款规定，基金财产不得用于以下投资或活动：向他人贷款或提供担保，对此那么限制了基金治理人将基金财产借贷于其关联人士。而证券投资基金法第二十条规定，基金治理人不得有以下行为：将其固有财产或他人财产混淆于基金财产从事证券投资基金托管人也

14、适用于以上条款。而不管是基金治理人向基金财产借款，仍是基金受托人贷款子基金财产，都会将其固有财产或第三人的财产混淆于基金财产。从以上分析可知，我国目前立法对此类交易也是持完全禁止的态度的。2.同一基金治理人治理的两个基金之间的交易。一样而言，基金治理人的要紧业务是设立基金和治理基金，因此一样一个基金治理人往往治理有多个基金。因为要求基金治理人只治理一个基金不符合本钱效益原那么，也有损于基金治理行业效率并最终损害投资者利益。但是这种“一主多仆”的结构会致使两种形式的利益冲突：（1）同向交易，即两个或多个基金同时或前后买入或卖出同一种证券。（2）异向交易，即两个或多个基金之间相互进行生意，或是两个

15、或多个基金间生意同种证券，一个为买方，一个为卖方。在同向交易中，要紧产生的矛盾是基金治理人或其关联人士与第三人的利益冲突，不属于两个基金或多个基金之间的交易冲突，这将在下文论述。在此要紧探讨异向交易中的两种情形。在第一种情形中，相当于受托人旗下A基金的投资人既为A基金的受益人又为其投资的B基金的受益人。在此，基金治理公司作为两只基金的受托人可能会为了知足B基金的召募需要而购买B基金凭证，损害到A基金投资人利益。在第二种情形中，基金治理人均是在同一交易中代表交易两边，这种情形类似于代理中的两边代理，作为卖方的受托人有义务举高价钱，而作为买方那么期望能以低价买人，因此不可幸免产生利益冲突。关于这两

16、种交易情形，各国（地域）所持的态度不同。台湾地域的证券投资信托基金治理方法那么对基金间的彼此交易持全面禁止态度，其规定，证券投资信托事业应该依本方法及证券投资信托契约之规定，运用证券投资信托基金，不得对本证券投资信托事业领导之各证券投资信托基金为证券交易行为。而日本在证券投资信托法中规定了对此类交易的限制性原那么，但在证券投资信托协会业务规那么中又对该类交易规定了例外原那么，即在符合必然条件下，能够进行基金之间的股票交易。能够说，大部份国家关于此类交易都没有完全禁止，而是规定了一些宽免条件，包括实质条件和程序上的条件。实质条件一样要求，交易的条件要公平合法，不得损害基金受益人的利益。有的国家还

17、有要求程序上的条件，如美国1940年投资公司法section 17（b）规定必需取得证券监管委员会的批准。从我国现行的立法来看，证券投资基金法第五十九条第四条规定，基金财产不得用于以下投资或活动：生意其他基金份额，可是国务院还有规定的除外。从此咱们可能得出，我国关于基金之间彼此投资是持原那么性禁止态度，还留有“基金中基金”这种新型基金品种的进展余地。而关于第二种情形，1997年的证券投资基金治理暂行方法第三十四条第一款规定，基金之间不得彼此投资。此条规定能够说是对第一种和第二种情形的完全否定。可是在2003年新公布的证券投资基金法并无此规定。相反，在信托法第二十八条那么规定，受托人不得将其固有

18、财产与信托财产进行交易或将不同委托人的信托财产进行彼此交易，但信托文件还有规定或经委托人或受益人同意，并以公平的市场价钱进行交易的除外。对此，笔者以为，由于证券投资基金实质上为一种信托基金，因此关于证券投资基金法中未规定的能够适用信托法的规定，因此我国关于第二种情形的基金彼此交易应是持一种原那么上禁止而特殊情形例外的态度。另外， 证券投资基金治理法的第二十条规定，基金治理人不得有以下行为：不公平地对待其治理的不同基金财产。因此，若是这种交易会致使基金受托人不公平地对待不同的基金财产，厚此薄彼，那么能够视为禁止的行为，因此造成受益人损失的，受益人能够要求补偿。能够说，这种立法态度是值得称赞的，因

19、为有时候基金彼此交易是有利的。譬如某基金因基金契约届满，必需处分股票，而另一基金现在又要购进某种股票时，许诺基金间彼此交易那么能爱惜受益人取得最大限度的收益。相反，全数禁止不但会有损基金运作的效率，也可能有损受益人收益。但美中不足的是，在实践操作时仅靠新法中第二十条的原那么性规定和信托法中的一样性规定，仍是无法有效地防范此类利益冲突损害受益人利益。因此笔者以为，相关监管机关应借鉴国外的立法例，尽快出台相关的监管指南或是指引，具体明确此类交易必需符合的条件，以引导标准基金治理人的基金治理运作。二、基金治理人或其关联人士和基金与第三人的利益冲突此类交易较常见的表现形式有：1.基金治理公司旗下的各基

20、金一起与第三人交易。譬如，基金治理公司旗下的两个基金同时买进A、B同一证券，在此同向交易下，两个基金 A、B竞争同一基金治理人不可分割的忠诚。若是两个基金的投资标准均要求购得同一股票，基金治理人必需决定将不同本钱的股票在两个基金之间进行分派，这就不可幸免地会致使利益冲突。一样，在出售股票时也会碰着类似情形。关于此类交易，大多数国家基金法规中没有涉及， 目前有规定的主若是美国法。美国法以为，在此种情形下基金治理人应基于衡平法即平等原那么，按比例对不同价位的投资在基金之间进行分派。依照证券交易委员会 （SEC）的观点，若是投资顾问不能在交易分派中公平对待不同的基金财产，那么其行为可能组成违背194

21、0年投资顾问法Section 206规定的忠实义务。SEC尽管没有指定在不同账户间分派投资的具体方式，可是要求投资顾问必需有明确的分派政策，该政策必需成立在公平、平等对待不同基金账户的基础上，并在实践中坚持到底。我国证券投资基金法虽没有相关条文对此类交易有所标准，可是咱们能够从证券投资基金法规定的基金受托人的忠实义务和第二十条第二款“基金治理人不能不公平地对待其治理的不同基金财产”的规定来看，关于此类交易咱们也可采纳美国法中的“公平原那么”来进行处置，要求基金治理人在进行投资策略安排时，应当本着从每一个受益人的最大利益动身，公平对待每一个基金财产。2.基金托管人与基金财产和第三人的利益冲突。这

22、主若是指基金托管人与基金财产同时购进或卖出相同证券所产生的利益冲突这种情形主若是在混业经营条件下，基金托管人（一样是托管银行）不仅能够从事传统的银行业务，也能够从事证券和保险业务，在现在其有可能同时和基金财产购进或卖出相同的证券品种。因为基金治理人所作出的投资策略是通过基金托管人来完成的，因此基金托管人有可能事前明白相关的投资策略，当基金正买人、预备买人或是考虑买入某一证券时，基金托管人若是在明知的情形下而同时买入同一种证券，那么可能会举高该类证券的交易价钱，提高基金的投资本钱，从而可能造成基金财产的损失，要挟受益人的利益。对此，美国法以为，只要基金受托人与基金在该交易中存在一起利益（join

23、t interest），而“一起”的认定是只要存在“某种联合因素”即可，即便基金受托人并未参与到该基金所进行的交易，只要基金受托人可能从该交易中获利，而基金财产可能受损，那么就将这种交易视为是有违忠实义务的利益冲突。咱们国家由于目前还实行分业经营、分业监管，作为基金托管人的商业银行目前尚无开展投资生意证券的业务，因此目前此类交易显现的可能性为零。可是，从久远来看，混业经营是中国金融业进展的必然趋势，因此此种交易的显现只是时刻的早晚问题，在此仍有探讨的价值。从我国证券投资基金法中规定的基金受托人的忠实义务能够推导出，若是此类交易直接或间接地使基金财产受损，那么应视为被禁止。可是仅此归纳性的规定是

24、不能完全防范此类利益冲突的，对此只能有待于往后证券监管机关的相关监管规那么的出台。笔者以为，一方面，能够借鉴美国对“一起利益”的规定，同时判定此类交易还应把握另一原那么，即托管人进行相同的证券生意是在明知基金财产正要或将要进行同种证券生意的前提下，而故意为同种证券生意行为的。对此，应采取举证责任倒置原那么，由托管人证明其行为不是在明知情形下所为。另一方面，监管机关能够要求基金托管银行在开展相关证券投资业务前成立完备的“内部防火墙”制度，将自营业务和经纪业务分离。三、基金治理人与受益人之间的交易（交易标的非基金财产）在证券投资基金中，基金受托人为基金治理人和基金托管人，但由于基金托管人一样仅为消

25、极的保管者，其可不能对受益人产生多大的阻碍力。因此在此讨论的要紧为基金治理人。基金治理人与受益人之间进行的与基金财产无关的交易，一样来讲主若是受益人向基金治理人购买证券的交易。从我国信托法的规定来看，该法并无对受托人和受益人交易的限制规定，而在证券投资基金法中也无规定。可是，从信托法理上分析，受托人与受益人进行与信托财产全无关系的交易时，也会产生利益冲突。这主若是因为，受益人往往信任受托人的判定力或是受到受托人的意见左右。因此为了避免利益冲突，一样能够有两种立法例：一种是完全禁止，另一种是原那么许诺，例外禁止。笔者以为，能够采纳后一种立法例，因为基金受托人关于受益人仅有阻碍效劳，并非犹如其关于基金财产一样有操纵效劳，因此原那么上应许诺此类交易的存在。如在英美信托法中，为了爱惜受益人的利益，那么规定若是受托人能证明此项交易是在绝对公平且透明化的情形下进行的，该交易那么为许诺。在此，笔者以为，有必要由有关的监管机关规定基金治理人与受益人交易的限制，符合必然条件时，许诺公布、透明的交易行為，并幸免利益冲突的发生。以上所列出的证券利益冲突类型仅是实践中较易显现的情形，随着基金市场的进展，必然会显现更多种新型的利益冲突交易类型。可是法律是相对稳固的，全然无法对所有的利益冲突类型进行防范，因此，对基金受托人忠实义务的标准才是防范利益冲突的全然。