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1、有色金属行业深度研究报告2017年有色金属行业深度研究报告(此文档为word格式，可任意修改编辑！）2017年9月正文目录图表目录产业链简介 钴是一种银灰色有光泽的金属，有延展性和铁磁性，被广泛用于航空航天、机械制造、电气电子、化学、陶瓷等工业领域，是制造电池高温合金、硬质合金、陶瓷颜料、催化剂的重要原料之一。图表1：金属钴用途一览 图表2：钴材料用途一览 钴的产业链主要由勘探开采、精炼、深加工等环节组成。上游钴矿资源大都以铜钴、镍钴等伴生矿的形式存在，少部分上游钴原料是从含钴废料中回收而来。中游钴冶炼的主要方法有湿法提炼法、硫酸化焙烧法、还原焙烧氨浸法和加压浸出法，用钴矿原料制备硫酸钴等钴盐

2、和金属钴等过渡产品。钴的下游应用广泛，广泛用于锂电正极材料、石化行业催化剂、颜料、磁材、高温合金、硬质合金等领域。 图表3：钴的上下游产业链 研究框架 1） 矿的供需情况决定原矿或中间品采购的谈判系数。在供需持续改善的预期下，谈判系数相对较高，且随着MB价格走高而增大。 2） 国际电钴现货的供需情况决定MB价格。MB价格仅反映电钴在国际市场的现货成交情况，不采纳国内电钴的报价，不采纳国外电钴的长单报价，更不采纳钴盐的成交价。 3） MB价格影响全行业的原料成本。原料供货协议往往是对应MB钴价的某个价格区间，不同的价格对应不同的谈判系数。因此，MB钴的价格将提升全行业的原料成本。 4） MB价格

3、易受贸易商和基金囤货行为的影响。16年全球电钴产量约3.3万 吨，其中超80%以长单形式被直接订购，流入现货市场的预计仅有 6000-7000吨。 5） 废料供应和钴盐的扩产速度导致国内外价格倒挂。大量且分散的废料属于潜在的隐性供应。刚性的提纯和运输成本使得钴价极低时，废料供应下降为0；钴价极高时，废料进入中小冶炼厂，构成部分低成本的原料供应来源。同时，近年来冶炼厂在钴盐环节快速扩张，降低了部分产品议价能力。以上两个环节是国内外价格倒挂的主要原因。图表4：钴分析框架 2017-2020年，钴矿供需格局快速改善 钴矿供应来源主要是矿山钴和再生钴。2017 年，全球钴矿实际供应量约为13.23万吨

4、，其中矿山钴的实际供应量（按90%折算）约为11.93万吨，再生钴供应量约为1.3万吨。 矿山供应：供给弹性小，短期增量有限 钴矿石主要以铜钴、镍钴伴生矿的形式存在。钴矿多伴生于铜钴矿、镍钴矿、砷钴矿和黄铁矿矿床中，钴原生矿物极少。根据 USGS数据显示，2016 年钴资源储量有 41%来自铜钴矿，36%来自镍钴硫化矿。2016年，据我们统计，65%产出自铜钴矿，20%产出自镍铜钴硫化矿，13%出自红土镍钴矿，其他类型占比不超过2%。 图表5：2016年，矿山钴资源以铜钴、镍钴伴生矿为主 图表6：2016年，矿山钴的产出以伴生矿形式为主 在产矿山供应稳定 钴矿供应符合寡头垄断的格局。全球主要大

5、型在产钴矿山均被嘉能可、洛阳钼业、欧亚资源、谢里特矿业和诺里尔斯克镍业等巨头控制。数据显示，2016年，嘉能可和洛阳钼业的合计产量占当年全部产量的37%。未来三年，前几大巨头矿山钴产量增量有限。 图表7：2016年，前两大巨头合计产量占比达37% 嘉能可Mutanda增产结束和 Katanga预计复产。由于萃取技术的不断进步Mutanda自2011年以来一直缓步增产，并在2016年达到了产量的巅峰。由于矿山品位的原因，预计2017 年产量小幅回落至 2.24 万吨。Katanga从2015Q4 起，停产 18 个月，目前公司已经开始着手准备复产，预计该矿山于2018年复产。图表8：2018年起

6、，Katanga项目预计复产（单位：吨） 洛阳钼业tenke 扩产告一段落。洛阳钼业旗下的钴资源是位于刚果境内的Tenke Fungurume矿山。2013-2015年，矿山持续扩产，至2016年，矿山产量从1.31万吨快速增加到1.73万吨，预计2017-2019年tenke矿山维持在1.7-1.8万吨。图表9：2017-2019年，tenke矿山产出维持在1.7-1.8万吨（单位：吨） 欧亚资源boss mining产量或将缓慢下降。欧亚资源的钴资源主要是位于刚果的全资子公司BossMining的Mukondo Mountain, 该矿由于钴矿品位的持续降低，产量由2013年的9200吨，

7、下降到了2015年的3500吨，2016年矿钴产量为3243吨，预计该矿产量将继续缓慢下降。图表10：2017-2019年，boss mining预计产量缓慢下降（单位：吨） 谢里特矿业产量稳步提升。目前，公司分别拥有位于马达加斯的 Ambatovy和位于古巴的Moa Bay矿山。Ambatovy于2015年达到90%的名义产能利用率，产量3202吨，2016年产出3405吨。公司在16年年报预计17年产量3800-4100吨，但在中报下调17年产量计划至3600-3900吨。困扰生产的电力问题或于17年8月解决，我们预计，17-19年产量分别为3750吨、3950吨、3950吨。 位于古巴的

8、Moa Bay是其与General Nickel 合作的矿山。2015年产量为3770吨，2016年产量为3692吨，基本不变。年报预计2017年产量3500-3800吨，因此预计该矿未来三年的产出为3650吨/年。 图表11：谢里特矿业旗下钴矿山产量（单位：吨） 新矿山建设投产周期长，增量有限，达产率约为35%。我们梳理了2007-2014年有明确开采计划的新矿山，数据显示，2007-2014 年，共有总计近80 个新 矿山投产计划，合计设计产能近19 万吨钴金属量，但是到目前为止真正投产的矿山项目不足30个，总设计产能为6.7万吨，产能达产率只有35%。 图表12：大型矿山投产周期较长新增

9、（含复产）矿山供应稳定增长 除了在产矿山因品位波动造成的产量变化，2017-2020 年间，新增（含复产）矿山的增量分别为6000吨、12400吨、21900吨、28900吨。2017 年累计增量：6000 吨；万宝矿业的 KOMICA矿山（3000）新投产，Shalina的chemaf（3000）新投产。 2018 年累计增量：12400 吨；华友钴业的KAMBOVE（1500）复产和PE527（1000）投产，Votorantim Metais 的 Sao Miguel（1100）复产，嘉能可的Katanga（2800）复产。2019年累计增量：21900吨；华友钴业的 PE527（350

10、0）完全达产，欧亚资源的RTR项目（7000）投产。2020年累计增量：28900吨；欧亚资源的RTR项目（14000）完全达产。 图表13：2017-2020年，新增（含复产）矿山产量稳定增长 刚果手抓矿：未来几年供给端最大的 X因素。2014年末至今，手抓矿产量出现了大幅度的提升，主要是因为在部分地方（加丹加省的曼尼卡, Kasulo 和Mabaya）发现了几处高品位的采矿点。2015-2016年，手抓矿产量或为1.5万 吨和2 万吨。通过调研了解，由于近期钴价出现较大的上涨，2017年，手抓 矿产量预计增加至2.5万吨。我们暂时假设，2018-2020年，手抓矿产量维持在2.5万吨。 再

11、生钴：短期供应激增，长期供应稳定增长 再生钴是钴原料的重要来源，现有的来源主要有两种：1、含钴尾矿的进一步提取和利用；2、从硬质合金边角料、废旧电池中回收钴。2016 年，全球再生钴的产量约为1万吨。 其中，尾矿来源的再生钴具有刚性的提纯成本和运输成本。在钴价低迷的时候，相比进口原料，该部分再生钴没有价格优势，几乎没有市场需求；但在钴价大 幅上涨后，该部分再生钴会出现较大的供应弹性。 硬质合金、废旧电池等来源的再生钴的供应弹性相对较弱，主要跟产品的生命周期、产业的生产规模有较大的相关性，未来有望稳定增长。全球范围内来看，规模较大的再生钴企业主要有优美科、格林美、邦普、赣州逸豪等，涉及再生钴的规

12、模大概在1.1万吨左右。 我们预计，2017-2020年，再生钴的供应量预计为1.3万吨、1.1万吨、1.2万吨、1.3万吨。 图表14：全球再生钴巨头产量预估一览 2017-2020年，钴矿供给增速趋于下降2017-2020年，钴矿有效供应量预计分别为 13.2、13.8、14.76、15.5万吨，同比增速分别为 8.56%、4.34%、6.92%、4.95%。由于矿山钴在加工过程中会有一定的耗损，耗损率约为10%，我们将钴矿供应量按90%进行了折算。图表15：2017-2020年，钴矿供给增速趋于下降 图表16：2017-2020年，钴供应量复合增长率为6.21% 需求端：智能手机和新能源

13、汽车引领需求增长 从下游应用终端来看，钴产品的应用领域涵盖电池、冶金加工、石化印染、航空航天等各个领域；，是不可或缺的工业金属。图表17：钴材料应用领域简介 电池领域占全球钴需求近52%。钴的下游需求领域主要集中在电池、高温合金、硬质合金、催化剂等领域。2016 年，18%应用在智能手机领域，9%应用在笔 记本领域，4%用在新能源汽车领域，6%用在移动电源领域，16%应用于制作高温合金，8%应用于制备硬质合金，其他钴需求则主要来自于陶瓷/颜料、催化剂、轮胎等传统基础工业领域。 图表18：2016年，全球52%的钴需求集中在电池领域 智能手机仍是钴需求增长的主要动力18年起，手机迎来5G换机潮，

14、销量增长有望加速。近年来，智能手机市场逐渐饱和，出货量增速降至个位。根据 IDC的统计，2016 年全球智能手机出货量为14.68亿，同比增长2.24%。18年起，随着5G时代的到来，手机将迎来 一波换机潮。我们预计，2017-2020 年，智能手机出货量分别为 15.27 亿、16.5亿、18.13亿、19.95亿，增速分别为4%、8%、10%、10%。图表19：5G时代到来，智能手机的销量增长有望加速 智能手机电池电量快速扩容。2014Q1-2016Q4，前 15 大手机品牌的机型电量显示，智能手机的电池电量呈现加速扩容的趋势。就年度来看，20142016年，智能手机平均电量分别为 237

15、5mah、2697mah、3008mah，年度复合增速高达12.5%。从 2016年起，电池电量扩容趋势陡然加速，单季度复合增速高达6.3%。 我们认为，2020年起，像金立M5这样的“双电芯手机”将会成为主流，在这之前，“单电芯手机”的电池容量天花板在5000mAh附近。因此，我们预计。2017-2020 年，智能手机的平均电池容量将达到 3549mAh、4082mAh、4612mAh、5212mAh，增速分别为18%、15%、13%、13%。 图表20：2017-2020年，智能手机电池电量快速扩容 以3.7V的工作电压推算，2016 年智能手机的锂电池出货量为 16.6Gwh，以3.7V、150mAAh/g的钴酸锂比容量推算，对应钴需求为 18545.5 吨钴金属量，同比增长 15.3%，增速远高于同期智能手机出货量增速。2017-2020年，假设智能手机平均电量的增速分别为 18%、15%、13%、13%，出货量年增速分别为4%、8%、10%、10%，智能手机对钴需求分别为 22897吨、27385 吨、31873吨、43584吨。图表21：2017-2020年，智能手机对钴需求持续快速增长 图表22：2017-2020年，智能手机仍是钴需求增长的主动力之一 移动电源：钴需求增速与智能手机一致 电池领域另