丙烯酸及酯行业分析报告Word文档格式.docx

1、用于生产通用丙烯酸酯的粗丙烯酸比例逐年减小，通用丙烯酸酯的产能增速小于酯化级丙烯酸的产能增速。表 1全球丙晞馥及醤产龍增速（万吨/年）年僚 醋化腕丙坤酸产能 担丙烯酸 利整两坤馥产能 2007 4480 418 0 259.2 1888 2008 491 0 4330 268S 222.5 2009 499.0 458.0 284.0 215.0 2010 514.7 466.3 289.1 225.6 2011 532.0 4776 296 1 2359 07-11 CAGR 4.4%3.4%5.7%全球丙烯酸及酯行业的集中度较高。截至 2011 年底，全球前五 大丙烯酸及酯生产企业位于美国

2、、西欧或日本、台湾，分别是巴斯夫、陶氏化学、阿科玛、日本触媒、台塑工业。排名前五的生产企业，丙 烯酸产能占全球比例达到 70.7%，丙烯酸酯产能占比达到 62.5%。我国大陆有三家企业进入全球丙烯酸及酯前十生产商行列，分别 是江苏裕廊、上海华谊以及卫星石化。卫星石化以其拥有的 16 万吨/年丙烯酸产能以及 15万吨/年丙烯酸酯产能，成为全球第九大丙烯酸 及酯生产商。行业集中度高的情况下，企业的规模效应将起到更加重 要的作用，具有行业内领先规模的企业将在市场上具备产品定价能 力。丙惓醱 占比 丙晞酸曙 占出 1 114.0 21.4%109.6 22 9%2 氏叱学 109.4 20.6%77.

3、2 16 2%3 陣吓吗 64.6 12.1%44.0 9.2%4 R*、粒乱 58.0 10.9%25.5 5.3%5 台望工业 30.0 5.6%420 9 8%6 江苏略廉 32.5 6.1%28.0 5 9%7 上海华谊 20.0 3.6%210 44%8 LG化爭 19.5 37%16&3.5%g 16 0 3.0%15 0 3.1%10 11.0 2.1%11.6 24%57.0 10.7%869 1B2%会球合计 532.0 100.0%477.6 100 0%从全球产能分布来看，则以亚洲为主。截至 2011 年，全球丙烯 酸产能位于中国和日本的占比合计达到 40.94%,位于美

4、国的占比为 25.56%,位于欧洲的占比为 21.92%;全球丙烯酸酯产能中，位于中 国和日本的占比合计达到 39.47%，位于美国和欧洲的占比则在 20%左右。S 8 2011 球肉*|醴蔺产能样布 丙烯酸的下游消费以通用丙烯酸酯为主。根据行业统计数据，全 球范围内丙烯酸的下游消费中，有 49.9%用于通用丙烯酸酯的生产，34.2%用于超吸水性树脂（SAP）的生产。我国丙烯酸的消费中用于 通用丙烯酸酯生产的比例达到 62.0%，远高于全球平均水平。事实上 我国现有的丙烯酸项目多数配套建有丙烯酸酯项目，丙烯酸及丙烯酸 酯二者关联度很高。倉 3 2011年全球丙坤輩主義总用幡團 t 拆电）中国

5、4 草簣査 占此 ifftf 占比 占岀 占比 占比 62.00 62.0%56.50 35.70 加甫弓 37.1%216.68 1A90 166%1S.62 16.3%16.90 19.5%6.59 7.3%69.17 115-9%SAP 19.TO 1SL+*3S.4C 34.4%33.90 39.2%50.52 55.7%14S.S9 M.21fc 101 50 1D0 0%114 52 100 0%06 50 100 0%907&100.0%WOW 2、我国丙烯酸及酯行业未来竞争加剧 我国丙烯酸及酯行业起步晚，受技术、原材料、资金、管理等因 素的影响，行业企业数量较少，产品产量和价格

6、比较透明。截至 2011 年底，全国共有丙烯酸及酯生产企业 12家，丙烯酸产能合计达 149.8 万吨/年，丙烯酸酯产能合计达 147.5 万吨/年。其中，前五大生产商 丙烯酸及酯的产能约占全国总产能的 67.1%和 67.5%，行业集中度较 高。卫星石化为国内第五大丙烯酸及酯生产商，丙烯酸产能占全国总 量的 10.7%，丙烯酸酯产能占全国的 10.2%。在国内丙烯酸及酯行业 集中度较高的情况下，国内产品的定价权基本上由行业前五的生产企 业控制，目前卫星石化拥有一定的产品定价能力。表 4 2011 酸及賀生产育及严能情况（万吨年）处司_ 稚 丙烯蝦产能 占比 丙弹製裁产翹 占比 江苏洛 J*比

7、工昏曝必司 32,5 21 7%28.0 19.0%上肾华诳丙烯醴必词 20 0 13.4%21.0 14.2%台型丙晞厮龜 司 160 10.7%20.0 13.6%畅-巴有限竇任可 16.0 10.7%15.5 10.5%嗇汉卫星石此 16.0 10.7%15.0 10.2%此阳耳曙化工有 M司 80 5.3%12.0 0.1%中国不油兰拒石出金司 80 5.3%10.0 6.S%北京东才低工厂 80 5.3%9.0 6.1%山貳正砧丙燃醱有喂公司 60 4.0%8.0 5.4%中田不油占化事公司 3 3 2.2%4 5 3.1%山东齐書石化齐虽賞让有限公司 10 2.7%0.5 0.3%

8、宜兴三札有嗥处司 120 8.0%40 27%总计 149 8 100.0%147.5 100.0%目前，我国丙烯酸及酯行业已经形成国有企业、外资和民营共同 参与的市场竞争格局。上述 12家丙烯酸生产商中，有 7家为国有控 股企业，其丙烯酸产能占比合计达到 46.3%，丙烯酸酯产能占比合计 达到 54.2%。在外资和民营企业中，江苏裕廊、台塑以及卫星石化处 于行业领先地位。表 5嶽国丙烯酸及酹国有拉狀生产佥业（万吨/年 丙址體产能 丙 1*駁鬲产寵 控廉腔界 8.0 10.0 中 S）屈油 申悔劭宙 3.3 45 中国石油 申埼搭曲 北京东于 8.0 90 申国耳化 则于巴斯丸 16.0 15

9、 5 中厲不化 申 L石比 6.Q 8.0 中匕工油冤开炭申心 中禹化工 沈阳划 f匕 8.Q 12.0 沈阳化工 中国蓝星f*团、上泠华證 200 2t0 上海平谊（星团|上季疳崗甘姿 令计 69.3 80.0 占金玛产能比谢 46.3%&4.2%未来我国丙烯酸及酯产能将继续扩大。目前我国仍有多家企业有 在建或拟建丙烯酸及酯产能的计划。按照现有的扩建规划，到 2015 年，我国丙烯酸、丙烯酸酯的新增产能分别为 126、128 万吨/年，届 时我国丙烯酸、丙烯酸酯的产能将分别达到 275&275.5万吨/年，较 2011年末分别增加 84.1%、86.8%。我国丙烯酸及酯行业的竞争将 日趋激烈

10、。表 6 IS 内丙烯陵我證在建珈目情况（万电/年）罷置总A 丙晞議严能 丙捧醱 US产能 强计建嵐时间 中卯牡兴 16 2012*中国惠州 14 16 2012 10月已挖严 申召油珂川齐也 中笑站弼 16 22 2013 年 合宝石 f匕 中国宇注 16 20 2013 年 卫星石化 中国満江 32 30 2013 4 申国烟台 16 20 2014 华 伸华码民 中国緬帳 16 20 2015 年 总汁 126 128 国外在建丙烯酸产能小于国内。从目前了解到的情况来看，2015 年前国外在建及拟建的丙烯酸产能达到 74 万吨/年，考虑到丙烯酸项 目建设通常配套有丙烯酸酯项目，我们估计国

11、外与之配套的丙烯酸酯 项目在建产能在 7680万吨左右。据此计算，到 2015年以前，全球 新增丙烯酸、丙烯酸酯产能中，我国所占的比例均在 63%左右。未 来全球丙烯酸及酯新增产能将以我国为主。A 1 2D巧年訐国外再烯麒新增产能（万吨/年）公司龙你 丙理峻产能 倾计氐时同 LG化学 16 2012 半 3 2013 4 Damman7 18 2012 丰 16 2013 4 巴岀 EK 巴含 8 2014 甲 牛菲化学 卬度 8 2015 4-合计 74 我国将成为丙烯酸及酯净出口国。从我国丙烯酸的进出口量来 看，最近 10年我国丙烯酸行业的发展大致经历了三个阶段：从 20022005年，我

12、国丙烯酸以进口为主，每年净进口量在 10万吨左 右；20062009年，随着我国丙烯酸及酯产能的扩大，丙烯酸净进口 量逐渐减小，但我国仍是一个丙烯酸净进口国；从 2010 年至今，我 国丙烯酸需求逐渐呈现进出口平衡状态，2012年 19 月，我国丙烯 酸出口量大于进口量，净出口 0.47万吨。丙烯酸酯已实现净出口。由于丙烯酸和丙烯酸酯行业的高度相关 性，我国丙烯酸酯的进出口状况也和丙烯酸呈现类似的趋势。从近 5 年的丙烯酸酯进出口量来看，2009年前我国丙烯酸酯仍是进口量大 于出口量，从2010 年开始则呈现净出口状态，2012年 19月我国丙 烯酸酯净出口 2.37 万吨。A 0 嶽 IB两

13、烯酸斷由净进口愛为净出口（万电）年份 净进口量 2008 8.19 6 13 2.06 2009 10.94 3.67 7.27 2010 6.35 1239-6.05 2011 工 49 9.60-2.12 2012+1-9 月 37 6.74-237 我国目前丙烯酸及酯仍有较多的在建项目，同时全球范围内丙烯 酸及酯的扩产将以我国为主。随着我国这部分在建产能的逐渐投产，未来我国丙烯酸及酯将出现供过于求的状况，国内的竞争将会加剧，同时新增产能需要通过扩大出口来消化。在此情况下，具备：1、产 能规模优势；2、丙烯酸及酯产品定价权；3、贴近终端市场或进出口 便利；4、经营体制灵活，适应市场化竞争的

14、企业将在竞争中占据有 利地位。3、丙烯酸及酯需求向上，行业龙头将具备规模优势及定价权 全球丙烯酸消费周期性增长。根据近 22年的统计数据，全球丙烯 酸的消费量从 1990 年的 91.83 万吨增加到 2011年的 434.54万吨，复合增 长率 7.7%；而从 2000 年至2011 年，丙烯酸消费量增加了 65.5%，复合 增长率 4.7%。作为周期性行业，全球丙烯酸的消费也呈现一定的周期性，消费 量增速在 1992 年（36.9%）及 2000 年（13.1%）达到了阶段性的高 点，在 1996年（2.6%）及 20032004年（4.6%）达到阶段性低点。若按照这一发展规律，丙烯酸行业

15、的完整周期在 8 年左右，在 2008 年前后其消费量增速将再次达到阶段性高点。但由于全球金融危机的 影响，2008年全球丙烯酸消费出现负增长，消费量增速为-1.0%，而 此后几年由于金融危机的深远影响，丙烯酸的消费增速一直在较低水 平徘徊，虽然 2010 年这一增速有所提高（4.9%），但 2011 年再次下 滑（3.8%）。2012年全球宏观经济仍不理想，我们认为丙烯酸的消费 量增速仍在较低水平，并且达到阶段性低点。同时由于金融危机的影 响，丙烯酸实际需求可能被抑制，未来几年内一旦全球经济获得复苏，这一部分需求将被释放，丙烯酸消费量增速的上升周期或将到来。我国丙烯酸消费量快速增加。我国丙烯

16、酸消费量从 1990 年的 5.50 万吨增加到2011 年的 101.50 万吨，期间复合增长率 14.9%;而从 2000 年至 2011 年，我国丙烯酸消费量复合增长率达 17.8%，最近 10 年我国 丙烯酸消费量增速进一步加快。我国丙烯酸消费量增速的周期较短，通常 35 年即会出现一个阶 段性增速的高点及低点。2008年我国丙烯酸消费增速 7.5%,2009 年 回升至 12.5%，此后两年逐年下降，2011年增速仅有 5.9%。由于 2012 年国内经济形势不佳，我们认为 2012年将是我国丙烯酸消费增速的 一个低点，未来两三年内消费增速将会逐渐回升 图 11鋭琨丙烯陵消愛量及增進

17、 120 嶽确冉坤載渭费童 I万吨）A3 1（*-右辑-50 45 40=35 30.25-2D 15-1D-5 炉少診於少护精冷炉护褂虏护褂卅用减神袒褂审卢炉少診於少护精冷炉护褂虏护褂卅用减神袒褂审卢 我们认为 2012年是既是我国也是全球丙烯酸及酯消费增速的一 个低点，未来两三年内消费增速将会逐渐回升。在全球及我国丙烯酸 及酯需求增速提高的阶段，丙烯酸及酯的产品价格有望取得不错的表 现，从而使得卫星石化的业绩得到保障。卫星石化以其全资子公司平湖石化为主体，在建年产 32 万吨丙 烯酸、30万吨丙烯酸酯项目，预计于 2013 年底投产。项目建成后，卫星石化将拥有年产 48万吨丙烯酸、45 万

18、吨丙烯酸酯的生产能力，从而成为全球第五大、国内第一大的丙烯酸及酯生产商。随着未来国内丙烯酸及酯行业全球竞争加剧，经营体制更加灵活 和市场化的民营企业将在同国外企业的竞争中起到重要作用。卫星石 化生产规模扩大，成为国内第一大丙烯酸及酯生产商，将获得产品规 模优势，同时进一步强化公司的定价能力，从而在竞争中取得有利位 置。公司丙烯酸及酯业绩弹性大。按照目前公司丙烯酸及酯的产能计 算，扣除公司生产丙烯酸酯自用的丙烯酸，我们估计公司实际的丙烯 酸及丙烯酸酯产销量约为 21.6 万吨。在此情况下，按照静态分析，丙烯酸及酯平均单价上涨 1000 元/吨（约 7%）,公司 EPS 将增厚 0.43 丿元。袁

19、 9两晞酸及酹易卧司 EP 的镇感性介析（无）19 20 21 22 13000 1.05 1.09 1.13 1.16 1.20 14000 1 42 1.48 1.63 1.59 1.65 平站单揄 15000 1.7&1 B6 1 94 2.02 2.10（不幣統，元 m*16000 2.15 225 235 2 45 2.55 17000 2.52 2.64 2.76 2.88 3.00 二、行业标杆分析：卫星石化 1、公司概况：专注于丙烯酸及酯，发展全产业链 卫星石化专业从事丙烯酸、丙烯酸酯、甲基丙烯酸、颜料中间体、丙烯酸酯高分子乳液、高吸水性树脂（SAP）及其他丙烯酸酯下游产 品的

20、研发、生产和销售。目前公司已形成年产丙烯酸 16 万吨（包括 12 万吨粗丙烯酸及 4 万吨精丙烯酸）、丙烯酸酯 15万吨（包括 1 万吨甲酯、4 万吨乙酯、8万吨丁酯、2 万吨异辛酯）、丙烯酸酯高分子乳液 11 万吨、甲基丙 烯酸 1.80 万吨、有机颜料中间体 1.03 万吨的生产能力。公司正在建 设 32万吨丙烯酸 30 万吨丙烯酸酯项目，项目建成后将进一步提高公 司主要产品产能；此外为提高下游产品附加值，公司在建的 3 万吨高 吸水性树脂项目预计将在 2013年中期建成；同时公司正在建设 45 万 吨丙烷脱氢项目，从而打通“丙烷-丙烯-丙烯酸及酯”产业链。I原油 V r=丙比 itl.

21、C 丙捕 丙烷 內靖戴星金成決 V J 為烯殴 I 丁辛醇 SAP 询烯战甲睹 丙烯酸丁酯 J 询烯酸异辛醋%高分子扎液 J 注：蓝邑甘嗫专处甸现有产业锂.绿也背录为公司林建戶业讎 丙烯酸及酯为公司收入、利润的主要来源。虽然 1H2012丙烯酸 及酯行业景气有所下降，但其收入毛利仍占公司的主要部分。1H2012 公司丙烯酸及酯业务实现营业收入、毛利分别为 11.63 2.34 亿元，占公司总营业收入和毛利的比例分别为 79.56%和 70.59%;高分子乳 液产品实现营业收入、毛利分别为 2.29、0.84亿元，占比分别为 15.69%和 25.24%。颜料中间体和其他业务在公司收入毛利中的占

22、比则较小。收入、利润快速增长。2011年，随着公司丙烯酸及酯产能的扩大，公司收入利润也迅速增长。20082011年，公司营业收入由 9.49亿增 长到 32.48亿，复合增长率达 50.67%;归属母公司所有者的净利润由 0.54亿增长到 6.30 亿，复合增长率达 126.81%。毛利率方面，公司主要产品丙烯酸及酯毛利率受行业景气度影 响，波动范围较大。20082010年，丙烯酸及酯毛利率不断上升，于 2010年达到高点 29.86%,2011 年丙烯酸及酯毛利率小幅下降，1H2012 则大幅下降，达到 20.09%。公司高分子乳液产品的毛利率在 20082011 年间同样呈现上升趋势，1H

23、2012则下降，从 2011 年的高 点43.19%下降到 36.42%。公司颜料中间体业务毛利率则较为稳定，除 2010 年较高以外，其余年份毛利率在 21%左右。公司综合毛利率 则从 2008年开始上升到 2010年的高点 30.04%，此后出现下降。2、高端产品 SAP 提升公司业绩（1）高端产品 SAP 应用以卫生用品为主 高吸水性树脂（Super Absorbent Polyme，简称 SAP），由低分子 物质经聚合反应合成或由高分子化合物经化学反应制成，是一种经适 度交联而具有三维网络结构的新型功能高分子材料，分子链上含有很 多强亲水基团，能吸收相当于自身重量几百倍甚至几千倍的水。

24、SAP 不但吸水能力强，保水能力也非常强，含大量水分时具有相当的凝胶 强度，而在干燥环境中将水分缓慢释出，因此又叫高保水性材料。SAP 品种虽然很多，但目前作为商品的主要是交联的聚丙烯酸（盐）丙烯酸酯共聚物及淀粉-丙烯酸接枝聚合物，其中交联的聚丙 烯酸（盐）类 SAP 因其优良的综合性能，产量占世界总产量的 80%以上。SAP 是丙烯酸的主要应用领域之一，同时 SAP 的主要原料也 是丙烯酸。丙烯酸中的杂质对 SAP 的质量和稳定性有很大影响。一般酯化 级丙烯酸中含有醛类化合物、二聚体及阻聚剂等。在 SAP 生产过程 中以上杂质会对产品色泽、外观、吸水性等产生严重不利影响，同时 杂质含量过高易

25、引起皮肤刺激，而不适合用于个人卫生用品。因此对 于普通的酯化级丙烯酸需要经过进一步的提纯精制，得到高纯丙烯 酸，才能用于 SAP 的生产。SAP 属于丙烯酸及酯产业链中的高端产 品。SAP 因为具有超强的吸收和保留水分功能，在工业、农业、医疗、日用品方面均有广泛应用，而最主要的应用是用于纸尿布和卫生用品 的生产，这方面应用占到 SAP需求的 80%以上。同时随着人口老化 时代的逐渐到来，SAP 打开了更加广阔的市场。A W 岭 AP 应用極城以卫生用品为主 特点 Ulifl A 川备呎亦半鬲.浓水灶强.京鱼无*“車至杯，呎練董氏#优点 适用于一丈性卫儿乐 布*扫女ll 生用課.琴轧舉片.卜弋垃

26、饕*餐申手忻寻*占SAP 消宦覺芍临 具有一電曲生适竝牲.呼制版和生特侔恃总量招近时鼻种 ifl 鶴材耕，另 R 医药喊水 材舁喊永绘辨咸的赶胆比较柔軟*具有人律适应性*农业应用 具弄氏好的吸蔽能力舸睡柏检可 JSI事土填的团*诗构*増册土厦曲盘毛檯和透水著 因繭咸本枕鬲*应用宥眼，工止领峰 可用作食黑包裳林科.谨亂卬臺轉域、茫邛电也包廈村#环贰*t 膛囁附对轩等“（2）全球 SAP 产能集中在欧美日 1978年 SAP 首先在日本由三洋化成公司正式投入工业化生产和 应用。1980年世界 SAP 生产能力仅为 0.5 万吨，1990年增加到 20.7 万吨，1999 年猛增到 129.2万吨。

27、2009 年，全球 SAP 年产能合计达 到 170.3万吨，日本产能达到 48.0 万吨，集中了全球 28.2%的 SAP 产能；美国及欧洲产能分别为 43.5、39.6万吨，占比分别为 25.5%、23.3%;亚洲（不含日本）产能达到 39.2 万吨，占比 23.0%。全球 SAP 产能集中在欧美日等发达国家和地区，占全球总产能的 77.0%。11 耳全卑主要地区 SAP 生产畫产惟此计（万中卑】沁 生严疊业 严走 26.0 2.4 125 5 丸 t 431）2.0 E1本 S.5 0.5 IE玉 1.0 7.0 小计 48,0 仗良粘吃 1斷加扰 55 t址 i（Kt.*）5.0 嬴创

28、工MJtffl 21.5 王丸乖 1病適）5.5 19Q 巫科 L不警 E）吿型 1宁虫 1占晞龍爾雪隰盅习 3.13 NA工业 6.0 黒）母舟屯月喊水封祈有他皆刃 2.0 卜计 43.5 20 山欝亚舛技工址新笈有 Ft 公司 1.5 18,6 中山申饭泄斷时什有氐金司 1.0 14.0 妥量华晶崛村料有 BL狰司 1_0 呵杆玛 1.0 费刊式电专倉予材料町黑於司 C.4 B衣触城1吐洱 6.0 m 海再牡化工有 Ft 仝司 02 小计 396 氐津三右盘舟柱用展丛切 02 i 卜计 砒 含计 170,3 我国 SAP 产能少且分散。在亚洲（不含日本）地区的 SAP 产能 分布中，台湾、

29、泰国、韩国、新加坡等地的产能合计达到 17.4万吨，占亚洲（不含日本）地区产能的 44.4%；在我国大陆地区，由日、台 企业投资建设的 SAP 产能（包括日触、三大雅、台塑公司）达到 13.5 万吨，占比 34.4%；而由我国企业自主建设的 SAP 产能仅有 8.3万吨，占亚洲（不含日本）地区产能比例为 21.2%,占全球比例 4.9%，而 且这一部分产能是由多家公司生产，我国独立拥有的 SAP 产能少且 分散，国际竞争力较差。（3）国内 SAP 市场未来空间大，SAP 项目提升公司业绩 SAP 是丙烯酸的主要应用领域之一。2011年北美和西欧生产 SAP 所消耗的丙烯酸占丙烯酸总消费量的 3

30、0%以上，东亚（以日韩为主）消费量占比在 55%以上，而日本甚至高达 60%以上。我国这一比例 不到 20%，同欧美日等发达国家水平及全球平均水平（34.2%）均存 在较大差距。SAP 行业可能成为丙烯酸下游行业中增长最快的一个领 域。图 12 2011 4全申两烯畝清费兌构 图 13瓷1 年我 IS 两捧酸浦费堆构 15 0%我国 SAP 消费量快速增长。2000年2010年期间，我国 SAP 产 量和消费量迅猛增长，年均复合增长率分别达到 40.83%和 28.36%,2010年产量达到 12.30 万吨、消费量达到 11.36 万吨。随着国内群众 生活水平的提高及人口老龄化的加剧，我国 SAP 的需求量将继续呈 现快速增长的态势。S