第三季度国际金融形势分析Word文档下载推荐.docx

1、从分项上来看：1、第三季度实际消费升幅为2.6%，高于预期的2.4%，其中非耐用消费品的增幅为1.3%，较上季度的1.9%有所下滑，而耐用品消费增幅为6.1%，较第二季度6.8%的增长率有所收窄；2、库存投资上继续增加。第三季度实际库存为1115.9亿美元，为GDP增长贡献了1.44个百分点，且增长速度也有所提高；3、在住宅投资方面，第三季度住宅投资再次大幅下滑，下滑幅度达29.1%，这是09年一季度以来最大的跌幅；4、在对外贸易方面，第三季度出口增长5%，连续三季度下降，但进口增幅高达17.4%，在二者合力下，净出口对于GDP贡献度为-2.01%，幅度稍较上季有所缩小；5、在企业和政府支出方

2、面，企业设备投资增速为12%，较上季度24.8%的增速仍然有所放缓。而第二季度联邦政府支出对GDP贡献度也由一季度的由第二季度的0.8%略跌至0.68%。总体来说，美国3季度GDP增长较2季度有所回升。具体来看，虽然消费对GDP增长的贡献率最大，但是消费中不少都用于购买外国产品，因此不能过高估计消费对美国GDP的拉动作用，尤其是在目前美国家庭对时间偏好作出调整的阶段。三季度库存投资的上升是对GDP贡献率仅次于消费的因素，但是非意愿库存的增加可能导致未来生产积极性的下降，结合PMI新订单指数和库存指数，未来美国的制造业生产存在隐忧，而虽然房地产投资拐头向下，但是生产性投资的增速仍然处于高位，在失

3、业率无法下降的阶段，生产性投资是拉动GDP增长的众多因素中最值得关注的一项因素。由于临近中期选举，根据财政政策围绕中期选举的周期性变动以及奥巴马新一轮刺激计划短期内难以通过，未来两个季度GDP增速难现快速升势。而年化环比2%左右的增速处于所谓“滞速区”，GDP增速下降的可能性依然存在：首先，从消费方面来看，虽然消费支出分项对GDP的贡献是最大的，其贡献率达到1.79%。但是，支出法核算的消费分项并没有扣除进口消费品的购买，因此消费对于GDP的拉动不应该过高估计。虽然企业设备投资表现不错，连续4个季度实现两位数的增长，但是由于大量劳动力闲置，政府对于消费需求的刺激因为供给方面的疲弱而不能完全转化

4、为对GDP更大规模的拉动。此外，“无信贷、无就业、无通胀”仍然主导了目前美国的消费格局。从信贷和就业角度来说，危机前美国依靠消费者对当期消费的严重偏好而通过扩展信贷来增加消费，在这种需求膨胀的格局下，失业率也可以维持在很低的水平；危机以后，消费者的时间偏好发生逆转，储蓄率提升，这使得消费难以回升到危机以前的水平。从通胀的角度来说，目前近几个月来，美国的CPI同比仍然维持在1%左右，而由于美国CPI指标对于物价水平有大约1%的高估，因此目前美国事实上就在通缩的门口。因此，未来美国的消费仍然会显得较为疲软，短期内依靠消费实现强劲的增长恐怕难以实现。其次，在库存投资方面，其对于GDP的贡献率仅次于消

5、费，为1.44%。库存继09年第四季度再一次成为了对GDP的主要拉动因素。固然，库存的增加可以在当期实现对GDP的显著拉动，然而库存增加对于GDP的拉动能否持续非常值得怀疑。因为当期的过多库存积累，特别是非意愿库存积累，将会抑制厂商未来生产的积极性。PMI库存指数与PMI新订单指数之比与PMI制造业指数呈反比，这也佐证了过量库存可能会抑制生产积极性的观点。5月以来，PMI订单指数虽然仍维持在50以上的水平，但却在持续下滑；而同期PMI库存指数倒有持续上升的趋势。这可能预示着未来库存还难以下降。这是未来制造业生产方面的一个隐忧。再次，住宅投资和非住宅投资方面。先是住宅投资方面，在经历2季度惊人的

6、27.9%的住宅投资增幅以后，第二次房地产刺激的退出导致此项投资跌幅达到29.1%。目前，房地产正处于本轮库兹涅茨周期的谷底，向下空间已经不大。但是由于这轮房地产市场的回落发生在非理性泡沫的破裂之后，所以难以期望房地产在短期几个月内甚至中期有令人振奋的表现，特别是房屋价格很可能在未来的几年徘徊在较低的位置。更值得关注的是生产性投资，无论是2933大萧条还是82年的严重衰退，生产性投资在经济走出衰退的过程中都起到了极为重要的作用，特别是在目前失业率无法在中期内出现明显下降的情况下，理应给生产性投资给予一定的关注。3季度，美国非住房投资增幅达9.7%，设备投资增幅达到12%，虽然增速有所下降，但是

7、仍然维持在较高的水平上。目前来看，虽然美国经济不景气，但是一些大型企业的利润却表现出色，二季度国内所有企业利润环比上升44.6%，而非金融企业的利润更是环比上升48.2%。当然，本季度生产性投资的增幅小于前两个季度，未来投资的提速仍然需要政策支持。奥巴马前段时间提出的第二轮财政刺激计划中就包括有关企业投资抵税的政策，这项政策最终能否执行，其规模能有多大值得关注。图4美国2006年四季度至2010年三季度GDP数据来源：U.S. Bureau of Economic Analysis，国研网金融研究部整理。欧元区7月份工业产值与6月份持平，但较上年同期增长7.1%，创今年2月份以来的最低同比增幅

8、。该数据表现低于预期。欧盟统计局还将6月份工业产值修正至环比下降0.2%，同比增长8.3%，初步预计为环比下降0.1%，同比增长8.2%。欧元区第二季度修正后数据显示，GDP较第一季度增长1.0%，同比增长1.9%。欧元区第二季度的经济增速为四年来最快，并且已经超过了美国和日本同期的经济增速。欧元区的经济增长主要是受本地需求的推动。第二季度的消费支出较第一季度增长了0.5%，为2007年第三季度金融危机爆发时触及0.7%以来的最大增幅。鉴于二季度经济增长强劲，欧盟委员会认为推动经济增长的因素将继续发挥作用。该机构将2010年经济增长预期由1.0%调高至1.8%。欧元区7月份的商品贸易顺差为67

9、亿欧元。6月份贸易顺差经向下修正后为22亿欧元，初步数据为24亿欧元。7月份出口额由6月份的1,380亿欧元降至1,372亿欧元，7月份进口额由6月份的1,358亿欧元降至1,304亿欧元，进口额降幅大于出口额降幅。经季节性因素调整后，7月份出口额较6月份下降0.6%，进口额下降1.5%。今年16月份欧元区对美国的贸易顺差由上年同期的140亿欧元扩大至237亿欧元，因出口额增长12%，而从美国的进口额持平。尽管欧元区对中国的出口额大幅增长44%，但对中国的贸易逆差仍在扩大。英国9月份工业产值指数升至+12，8月份为+10，英国9月份工业产值增速加快。9月份总工业订单指数从8月份的-14降至-1

10、7，主要原因是出口订单指数从8月份的-1降至-5。物价压力有所上升。9月份价格预期指数由8月份的+11升至+15。英国8月份零售额较上月下降0.5%，较上年同期增幅放缓至0.4%，高于预期。统计局还将7月份零售额向下修正为较上月增长0.8%，同比增长1.0%。7月份零售额的初步数据为较上月增长1.1%，同比增长1.3%。英国8月份零售额降至1月份以来的最低水平，食品和非食品类商店的零售额均全线下滑，这打击了市场对于经济增长的预期。8月份CPI较上年同期上升3.1%，升幅与7月份持平，但高于经济学家们此前预计的3.0%。英国央行的通货膨胀目标为2.0%。英国8月份CPI较7月份上升0.5%，升幅

11、高于经济学家们预计的0.4%。英国7月份CPI较6月份下降0.2%。8月份核心CPI较上年同期上升2.8%，升幅高于7月份的2.6%，也高于经济学家预计的2.5%。法国8月份CPI分别较上月及上年同期上升0.2%和1.4%，主要是因随着夏季促销的结束，制成品价格有所走高，但低于预期。国家统计局表示，生鲜食品价格出现季节性下降对8月份CPI的上升起到了抑制作用，能源价格则整体持稳。韩国经季节性因素调整后的8月份失业率为3.4%，7月份为3.7%。未经调整的8月份失业率为3.3%，7月份为3.7%。8月份就业人数较上年同期的2,400万人增加了386,000人；不过，8月份的增幅低于7月的473,

12、000人。8月份，韩国15岁及以上人口中有59.1%人拥有工作，略低于上月的59.8%。较上月大幅下降，扭转了此前两个月连续上升的局面，因以制造企业为主的私营部门继续增加就业岗位，以满足国内外不断增长的需求。新加坡人力部公布的最终估计数据显示第二季度失业率与第一季度持平，为2.2%。不过，新加坡第二季度经季节因素调整后的整体失业率低于最初预计增幅2.3%。第二季度总体就业人数估计增加了24,900人，第一季度则增加了36,500人。第二季度新加坡估计有2,280人失去工作，此前一个季度这一数字为2,400人。（二）国际粮价大涨，石油价格巨幅波动受气候异常、自然灾害和俄罗斯大火等因素影响，国际粮

13、食价格在第三季度上涨较快，路透全球粮食价格指数环比上涨约20%。但由于全球经济复苏动力不强，国际原油价格有所下跌，投机因素使其较大震荡，纽约轻质原油期货均价76.1美元/桶，较上季度下跌2.4%；避险与美元贬值因素推动国际黄金价格再创新高。大宗商品价格尚未传导到消费价格，发达国家CPI有所下行，发展中国家CPI平稳，全球通胀总体温和。图5国际原油与黄金价格走势Reuters Ecowin，IIF图6发达国家与新兴市场CPI走势（三）国际资本市场反弹，日元升值倍受瞩目随着欧洲经济较强劲复苏和各国财政重整的决心，欧洲债务危机缓解，金融市场压力减轻。欧洲货币走强和日元步步攀升，美元指数一路下降；日本

14、央行六年来再度干预日元汇率，引发国际社会关注。国际资本市场震荡回升，摩根斯坦利全球资本市场指数收复年内跌幅。希腊国家违约风险指数CDS高位盘整，爱尔兰CDS因经济衰退和银行评级被下调而大幅上扬；反映银行间市场流动性状况的泰德利差相对平稳。图7美元指数与全球MSCI走势Reuters Ecowin图8Ted利差、希腊和爱尔兰CDS2010年三季度，由于美国经济复苏步伐明显放缓，投资者对美联储将进一步采取量化宽松措施的预期逐步升温，而欧洲主权债务危机出现缓和，投资者风险偏好有所上升，因此，美元走势较为疲弱。9月末，美元指数报收于78.72，较6月末下跌8.5%。欧元兑美元汇率回升。随着欧元区公布的

15、经济数据逐步好转，主权债务危机引发的紧张情绪逐步减退，欧元兑美元汇率稳步回升，仅在8月中下旬受希腊财政问题等因素影响出现较为短暂的下跌。9月末，欧元兑美元汇率收于1.3630，较6月末上升11.4%。英镑兑美元汇率回升。受英国公布的经济数据有所好转、英国政府通过大幅削减财政支出的预算案、英国多家银行通过欧洲大型银行压力测试等因素影响，英镑兑美元汇率总体保持振荡上涨，仅在8月9月上旬期间，受英格兰银行下调英国未来3年经济增长预期、英国公布的一些经济数据表现疲弱等因素影响而出现下跌。9月末，英镑兑美元汇率收于1.5711，较6月末上升5.1%。美元兑日元汇率继续下跌。由于美日之间的货币利差缩小至历

16、史低位，日元的避险需求稳定，日元延续了二季度以来的强劲走势，持续升值。尽管日本当局9月15日对日元汇率进行了6年半来的首次干预，但仍未阻止其升势。日元汇率在短暂回落后继续攀升。9月末，美元兑日元汇率收子83.45，较6月末下跌5.6%。图9NYMEX美元指数中国货币市场2010年第10期图10主要货币3个月期Libor走势图11主要国家10年期国债收益率走势（四）新兴市场资本流入转正，亚洲多国货币升值受发达经济体（尤其是美国）经济疲软以及欧洲主权债务危机形势缓和、投资者风险偏好增强的影响，新兴市场重新迎来了资本流入。由于新兴市场较高的经济增长和利率水平，债券市场受到追捧。79月初，新兴市场债券

17、市场累计流入资本87亿美元；截至9月初，今年共流入资本393亿美元，已大大超过处于高涨时期的2007年的水平。此轮资本流入浪潮中，亚洲依然是最主要的资本流入地区，导致亚洲多国货币大幅升值，增加了各国货币当局管理难度。79月，韩元、菲律宾比索、泰铢兑美元汇率均出现5%以上的升值（8月最高时曾接近6%），马来西亚林吉特升值幅度超过4%，印度、印尼等国货币也呈小幅涨势。图12新兴市场债券资本累计流入量IIF图13亚洲主要货币升值幅度Bloomberg（五）美日欲推“二次刺激”，其他国家“稳中趋紧”由于经济复苏和通胀形势各异，各国政策分化明显。基于前期的经济刺激政策效应逐步消退，经济复苏趋于放缓，美国

18、和日本在三季度谋划新的刺激政策。其中，美国欲为中产阶层和企业减免税、推出新的基础设施建设计划，总额约3500亿美元；日本规模约109亿美元的刺激计划旨在推动消费、促进大学毕业生就业、投资绿色产业和为小型企业提供支持，并要求央行进一步放松货币政策，必要时干预日元升值。欧盟国家财政重整计划成效初显，货币政策继续宽松。部分增长较快的经济体继续采取小步收紧政策的策略，其中，加拿大、巴西、印尼、泰国、韩国、马来西亚和印度等国均在三季度升息以应对通胀压力。少数国家“二次刺激”政策、部分国家实施加息，表明全球宏观政策更趋分化。综合来看，三季度全球宏观政策呈现“总体宽松、稳中趋紧”的态势，各国决策者仍在推动经

19、济持续复苏和抑制通货膨胀压力之间微妙地平衡。（六）美欧股市显著回升，日本股市走势疲弱三季度，美国主要股指呈现N型走势，总体上涨。7月份以来，在美国多数上市公司公布的二季度财报表现良好的提振下，美国三大股指持续回升。8月中下旬，由于美国经济数据显示出复苏放缓迹象，投资者预期美国经济“二次探底”的风险加大，三大股指振荡下行。进入9月后，在美国公布的一系列重要经济数据好于预期以及美国政府推出基建、减税等新一轮经济刺激计划等因素影响下，三大股指恢复涨势。9月末，道指、纳指和标普股指分别收于10788.05点、2368.62点和1142.20点，较6月末分别上涨10.4%、12.3%和10.7%。欧洲主

20、要股指走势与美股相似。9月末，德国DAX、法国CAC40和英国金融时报股指分别收于6229.02、3715.18和5548.62点，较6月末分别上涨4.4%、7.9%和12.9%。亚洲股票市场上，香港恒生股指基本追随美股走势而上涨，日本主要股指因日元持续升值削弱日本企业盈利能力而走势较弱。9月末，香港恒生股指收于22358.17点，较6月末上涨11.1%。三季度，日经225股指呈V型走势，前期受日元快速升值影响而振荡下跌，进入9月份后，受美股显著回升、日本当局干预汇市等因素影响而有所回升。9月末，日经225股指收于9369.35点，较6月末下跌0.1%。二、四季度展望：全球经济持续复苏，金融市

21、场压力缓解从经济短周期的惯性趋势看，全球经济仍将处于复苏进程之中，但步伐继续放慢。金融市场正在从不稳定状态向安全状态过渡，未来几个季度系统性风险持续下降。由于全球实体经济已经超过危机前水平，通胀压力将从四季度开始显现。未来发达国家可能面临滞涨风险，宏观政策将相机而动，应对新的不确定因素。（一）经济继续增长，复苏势头放缓美、日、欧三大经济体在三季度较大幅度地修正了经济增长数据，且欧盟经济增长远超预期。对所编制的全球经济运行指数进行微调，调整后的数据显示，2010年第一、二季度全球经济环比增速分别为4.2%和3.8%。预期四季度全球经济环比增长率2.8%，与三季度基本持平；同比增长率在二季度达到3

22、.9%顶部之后回落到3.4%左右。主要观察指标的表现有：（1）最近几个月全球PMI持续回落，特别是新订单指数较为低迷；（2）OECD经济领先指标显示，主要国家的经济增长都将在下半年回落；（3）从商业周刊工业品价格指数、波罗的海干散货海运指数运行态势看，实体经济需求依然不强。图14全球经济指数与产出差距中国银行图15全球经济的增长趋势具体来看，由于失业率居高不下，美国居民收入与支出依旧疲软，而刺激政策效应消退，美国经济将持续低迷；由于企业投资逐步复苏，美国经济仍可避免衰退。欧洲主权债务危机困扰尚未消退，出口冲高回落，内部需求趋于平稳，欧洲经济复苏态势转为疲软，低于二季度的超预期表现。受内需旺盛和

23、大宗商品涨价等因素的推动，亚洲和拉美新兴市场表现良好，东欧、中东与非洲新兴市场复苏有所提速。金融危机以来，各国经济衰退时同步性强，复苏时则表现出轮番交替和波动较大的特征，这种“断断续续”、“星星点点”的复苏态势拉长了全球经济复苏的进程。表12010年主要经济体GDP增长趋势预测（季度环比折年率，%）路透。（二）金融市场正在从不稳定状态向安全状态过渡最近5个月，中国银行国际金融研究所编制的金融危机风险指标（ROFCI）的变化表明，金融市场整体正在从不稳定状态向安全状态过渡。随着市场趋向稳定，未来几个季度发生金融危机的概率下降。2010年5、6月，欧洲主权债务危机影响加剧，金融市场出现较大震荡。R

24、OFCI从安全区域向上攀升，进入非稳定区域，7、8、9月小幅回落。58月指数处于不稳定区域，9月重返安全区域顶端，显著低于2008年次贷危机时期的峰值。图16金融危机风险指标ROFCI（2007年1月2010年9月）Bloomberg，Reuters Ecowin金融市场在第三季度的主要风险依然是信用风险以及信贷紧缩风险；银行间资金市场在经历了5、6月的动荡之后在8月恢复平稳；非金融企业货币市场一直稳定；股票市场特别是银行股的波动性上升，但幅度并不大，其中银行股在9月上升幅度超过大市；宏观经济减速增长的风险上升，但再次衰退的风险有限。从指标构成看，维持在安全区域的指标主要有非金融的货币市场指数

25、、银行业全部存款和总资产比、国库券收益率曲线、央行基准利率目标与每日实际利率之间的标准偏差；维持在高风险区域的指标包括10年Aaa级别公司债券和国库券利差、5年投资级别公司CDS和同期国库券利差；维持在非稳定状态的指标有美元对主要货币汇率波动性；变化较大的指标有反映股票市场波动性的S&P500VIX指数、经济周期研究所经济先导指数、银行股升幅、LIBOR/OIS利差和Ted利差等。（三）新兴市场有望继续吸引国际资本，大宗商品价格呈上涨趋势基于实体经济持续复苏而非“二次探底”，盈利增加将推动企业设备投资稳步复苏，而且新兴市场将继续发挥全球需求主动力的角色，预计四季度国际金融市场表现趋于稳定，资本

26、市场继续反弹。美元汇率将因持续宽松的货币政策和财政赤字高企因素，继续回落；在日本央行的干预下，日元汇率趋向稳定；欧洲主要货币和新兴市场货币将保持强势。考虑到美、日、欧复苏进程趋缓以及极低的收益率，而新兴市场经济增长强劲、利率明显高于发达市场，国际资本向新兴市场流动的趋势将长期内得以保持，尤其是高收益的债券市场仍具较大吸引力。新兴市场货币走强可能会带动投机资本的流入，但由于其具有较高的波动性和不确定性，也蕴含一定风险。随着美元走弱，以美元定价的大宗商品价格承受上涨压力。与此同时，大宗商品为通货膨胀提供了良好的对冲，资本处于避险需求也将进入商品市场，农产品、金属价格有望延续三季度的上涨趋势。（四）

27、通胀压力可能显现，宏观政策谋划协调退出虽然发达国家产出差距过大继续抑制通胀的发生，但从全球来看，实际GDP已经超过了危机前最高水平，特别是新兴市场日益旺盛的内需将逐步弥补发达国家留下的空白。与此同时，随着欧美银行业信贷能力逐步稳定并走上复苏，信贷标准趋于宽松，超宽松货币政策下的全球流动性膨胀将会逐步显现。因此，从四季度开始，全球通胀压力将会逐步积累，并可能在2011年爆发。为了应对未来的新挑战，预计世界各国将开始谋划全球性宏观政策的协调退出，为未来一年中的政策“正常化”做好预案。短期内，为防止通缩和促进就业，现行政策将会维持，财政赤字压力过大的发达经济体“二次刺激”计划预计不会大规模推出。新兴

28、市场通胀压力明显上升，将会继续收紧货币政策，并在必要时增强汇率弹性，加强国际资本流动的管理。三、日元升值问题将使全球汇率协调复杂化全球危机爆发至今，日元对美元创下15年来的最高点，对欧元创下9年来的最高点。强势日元现象与传统的汇率理论出现了许多有趣的背离。在全球金融危机中，日本是受到冲击最严重的发达国家之一，经济降幅高达5.2%，远甚于美国的2.6%和欧盟的4.1%；在2010年的经济复苏周期中，日本经济预计增长3%左右，远未恢复到危机前水平。当前，日本基准利率水平接近于零，与美国并无太大差别，低于欧洲利率，因此用利率平价方法也无法解释日元汇率。而且，日本因金融危机的影响，债务比例与赤字水平大

29、幅攀升。日元之所以走强，是一系列经济金融事件累积的结果：第一，日本经济受益于亚洲新兴市场的需求，复苏势头相比欧美经济略好。危机中，美国经济虽然避免了大萧条，但始终没有实现真正复苏。其中，房地产市场的持续低迷令银行不堪压力，信贷发放持续低迷，影响经济复苏步伐；失业率仍高达9.6%，远高于日本5%左右的水平；美国家庭和企业的“去杠杆”进程恐难短期内完成。与此同时，欧洲经济复苏也因主权债务问题而变得困难重重，削减债务的努力将使欧洲经济长期疲弱。尽管日本经济没有实现强劲增长，但依靠坚实的出口竞争力，特别是毗邻需求旺盛的亚洲新兴市场，2009年依然保持了巨额的经常项目顺差。在经济复苏进程中，日本略领先于美国和欧盟。第二，日本金融体系相对稳健，日元资产具有较强吸引力。尽管日本国债在GDP中占比近200%，但95%都是日本国