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1、如仁和保险、济和保险、开平煤矿、上海机器织布局、上海电报局等都是中国近代最早出现的华商股票。原先附股于外资企业公司的中国人，此时也纷纷移资或投资洋务民用企业，或自立门户举办近代工矿企业公司。到19世纪80年代初期，全国各地创办的新式工矿企业就有十五六家，这些矿业公司都发行了股票。至此，华商证券的发行已小有气候。证券一经产生，证券交易不久也随之出现。据史料记载，1861年以前，上海等地就已有证券买卖交易活动，但仅局限在外商之间，买卖并不兴隆。19世纪60年代以后，随着上海殖民经济的初步繁荣，外商证券交易在上海非常活跃。60年代中期，由于世界棉业投机热潮席卷上海，在华外资银行获得丰厚利润，其股票普

2、遍大幅升水。如1864年利华银行面值10英镑的股票，市价曾高达25英镑；（注：字林西报，1866年7月5日。）此外，五六十年代成立的外资航运公司获利也很丰厚，航运公司股票成为银行股票以外的另一买卖热点，以致市场上证券交易额日以百万计，投机交易有时延至深夜。J.W.Maclelian: The Story Of Shanghai，1889年版，第83页。）有了外商企业股票的交易，也就有了从事股票买卖的证券公司。1869年上海四川路二洋泾桥北，出现了中国第一家专营有价证券的英商长利公司，后来又有几家这样的公司相继设立。店多成市，该业始发达上海西商证券交易所之略史，载银行周报第3卷总第116期，19

3、19年9月16日。）到19世纪80年代前后，外资又开始进入租界公用事业和其他实业，市面上又出现了上海自来水公司、上海电灯公司等十几种新股票。西商各证券掮客为谋本业前途的发展，于1891年联络同业，组织上海证券掮客公会即上海股份公所，以买卖外商在华所设各事业公司的股票。外商在华组织的证券市场初步形成。至于中国华商进行的证券交易，若将19世纪五六十年代华商附股外资企业公司的证券活动除外，至少在70年代初就零散出现。五六十年代由于上海小刀会起义和太平天国运动，社会资金大量聚集上海租界；另一方面，又由于中国新办的近代企业不久便获厚利，加上个别企业发放优厚股息的刺激，各色商人在地产、银洋买卖投机之外，又

4、热衷于对新式企业的股票、债券的追逐。 1882年前后，先前成立的轮船招商局、开平矿务局等近代厂矿企业经营成功，获利很高，股票价格成倍增长，如轮船招商局面值100两的股票，1882年却涨到了200两以上；清查整理招商局委员会报告书下册，第31页。）1881年年底，开平煤矿正式投产前夕，其面值100两的股票在上海市场上的价格就涨至150两左右，到1882年6月，竟还有人愿以每股237两的价格收进。申报1882年6月13日。）受此影响，人们争相购买荆门煤铁矿、长乐铜矿及鹤峰铜矿等十几种刚上市不久的矿业股票，这些股票的价格很快超过其面值。如长乐铜矿和鹤峰铜矿的股票面值均为100两，1882年最高价分别

5、达到220余两和170余两。平淮公司各股份市价，见申报1882年各期。）当时的上海新报和申报等华文报纸，对此都有专门报道。这些矿业股票筹集的股金就有白银300万两，其市场交易额估计在1000万两以上，这在当时是一笔十分可观的资金。受矿业股票上涨行情影响，其他上市的洋务企业股票价格也随之全线上涨。如上海电报局100两面额的股票，1882年曾突破了200两大关；而上海机器织布局的股票价格也溢出原价15%左右。华商证券交易，起初既没有固定的场所，又没有相应的交易规则，证券转让、买卖一般在亲朋好友、熟人中以亲带友、以友及友进行。成交的价格却视外商证券行情和证券本身的市场供求而定。后来，随着证券发行量的

6、扩大，持有证券的人增多，手中持有证券的品种和数量也越大，证券买卖变成了经常的需要。于是为各项公司通路径而固藩篱申报1882年9月27日。）的上海平准股票公司于1882年9月成立。该公司内部组织分明，还订有章程，为股票交易提供了便利。它的设立首开中国有组织的证券市场的先河，成为中国自设证券交易所的权舆。由于对矿业股票的过分投机，加之买办商人胡光墉投机丝业失败和中法关系趋紧等其他原因，引发了1883年10月的倒账金融风潮。矿业股票连同其他华商股票即行下跌。低价出售也无人承接，连平时素有信誉的招商局、开平矿务局股票的价格也低到无以复加的地步，矿业股票更是无人问津，几乎形同废纸。介入股票投机和承做股票

7、质押的钱庄受累倒闭，破产者不计其数。一度空前兴盛的股票市场低落至极点，直至10年之后，一般商人仍视集股为畏途，（注：论商务以公司为最善，见申报1891年8月13日。）公司二字为人所厌闻矿务档第七册，第4358页，台湾近代史研究所编，1960年版：洋务运动（七）第316页，中国史学会编，上海人民出版社1961年版。）可见这次风潮对证券投资者心理打击很重。若把1895年前的中国早期证券和证券交易视作中国证券市场的萌芽的话，那么，1895年以后至清末，中国证券市场就进入了初步形成阶段。随着国外资本投资的银行、工矿企业和铁路公司在华的设立，以及铁路借款、矿业借款与政府借款的签订，外国在华发行的外资证券

8、规模迅速扩大。与此同时，甲午战争的惨败使振兴工商、实业救国的呼声再一次引发了中国第二次设厂办公司的高潮。清政府颁布了一系列有利于工商业发展的法规，并采取了一定的措施鼓励兴办各式银行、企业。1897年中国通商银行的创立率先揭开了中国近代化第二次高潮的序幕。19011911年间，中国先后创办新式厂矿企业386家，资本额达8.8亿多元，华商在机械制造、电力、采矿、棉纺和其他工业方面获得了前所未有的发展。华商股票的发行量也随之大幅度的增加。公债制度也在1894年前后移入中国。1894年清政府为筹措甲午军费，仿效西方，向国内发行公债，息借商款此后，又发行了昭信股票爱国公债两次公债。在此之前。1853年上

9、海苏松太道吴健彰为镇压上海小刀会起义，向外国洋行赊账雇募船炮，首开中国近代举借外债先河。随后海防借款、军需借款、抵御外侮借款、赔款借款、实业借款、铁路借款、矿业借款，甚至行政经费借款，一发不可收。清晚期共借外债208笔，债务总数为白银13亿多两。清代外债史论，第672页，许毅著，中国财政经济出版社，1996年版。 在证券交易市场方面，外商在华组织的证券市场也有了迅速的发展，最显著的表现是上海众业公所的设立与发展。原先设立的西商上海股份公所1895年以后因俄法借款、英德借款和英德续借款等金币公债，以及怡和、老公茂、瑞记、鸿源等大纱厂新股票的面市，业务发展出现了较大转机。1898年，该所修订了章程

10、，但仍无固定交易场所，证券的交易买卖，多在旧西商总会内或在汇丰银行门前阶沿进行。到1900年，英商趁八国联军入侵的混乱之际，攫取了中国的开平煤矿，由于这一产权的中外转移，原持有该矿股份的华人纷纷将股票出售或转让，给原来不甚景气的股票交易市场带来了新的刺激。同年，上海股份公所在旧西商总会租定了部分房屋作为固定的所址。1903年，上海股份公所酝酿改组为上海证券交易所，1904年，按香港股份有限公司条例在香港注册，定名为上海众业公所。该所采取会员制，只有会员才能参与证券交易，公所成立不久，会员即扩充为100人，其中西商会员87名，华商会员13名。交易买卖的证券有中国和远东各地的外商公司股票和公司债券

11、、南洋各地的橡皮股票以及中国政府金币公债，（注：民国经济史，第153页，上海银行学会编，1948年版。）后来又增加市政公债。当时进入这个市场开拍的股票先后有：公和祥码头、椰松船厂、公益纱厂和其他一些橡皮股票。1909年又迁址上海外滩1号。由于西商在华组织的证券市场除为外国在华企业公司在华筹集资金服务外，还是少数洋商投机劫利的工具，完全不顾中国社会经济和投资者的利益，1910年爆发的橡皮股票风潮就是最好的例证。1903年，英国投机商人麦边在中国成立蓝格志拓殖公司，开业后的头几年并没有多少业务，1909年国际市场橡胶涨价，国外经营橡胶园种植业和投资橡胶工业的人获利丰厚。麦边便借此机会，于1910年

12、初大造舆论，宣扬经营橡胶行业可获巨利，并谎称其公司在澳大利亚拥有大片的橡胶园。为了诱骗人们购买其公司股票，他编造该公司的经营发展计划，奢言年分红可达45%左右。人们不明真相，竞相购买。仅仅十先令之股票，未及标卖，已有以七十两之巨价承购者上海西商证券交易所史略，载银行周报，第116号。）麦边暗中掀抬股价，橡皮股票价格暴涨。麦加利、汇丰和花旗等外商银行见有利可图，便与麦边勾结，承做橡皮股票的抵押放款。此举又造成了该公司信誉可靠、实力雄厚、盈利可观的假象。争购者于是更加踊跃，连许多钱庄也都转入其中。1910年3月末，橡皮股票的价格上升到其面值的二十七八倍，（注：）麦边暗地里趁高脱手，卷款潜逃。其他外

13、商亦步麦边后尘，纷纷抛售手中的橡皮股票。这时，外资银行宣布停办此项股票的押款，（注：上海钱庄史料，第76页，上海人民出版社1960年版。）骗局败露，人们又争相抛售橡皮股票，但无人购进，橡皮股票价格一落千丈，最后成为废纸。持票者纷纷破产，钱庄也因此倒闭了二十多家，市面极度恐慌，酿成了一场金融风潮。更为严重的是这次风潮使中国新兴的证券市场遭受沉重打击，中国股票市场自此进入低谷。此期的华商证券交易市场较1883年前，交易规模总体上有所后退，但也不乏市场新热点。一方面，随着1895年后中国近代化第二次高潮的出现，尤其是银行的创办和商办铁路公司的出现，证券交易又渐有起色。银行股票和铁路股票、债券成为交易

14、买卖的新热点。1897年在上海成立中国通商银行后，清政府又采取官商合办的形式，设立了户部银行（1908年改称大清银行）和交通银行。此外，还有一些地方性省银行和私营商业银行也在此期设立。这些新兴的银行发行了大量的股票，这些银行股票在市场上十分受人青睐。1903年，清政府开放铁路，寓商于路，提倡商人设立铁路公司，集股筹资承办铁路。于是，1903-1907年，全国15个省份先后成立了18个的铁路公司，发行了大量的铁路股票。这类股票一经发行，便成为市场亮点。在银行股票和铁路股票以及其他工矿企业股票发行与交易的带动下，中国近代证券市场初步形成。而这时的政府公债由于发行量小，加之政府仍视购买公债为对朝廷的

15、报效和捐助，故当时购入者，也不敢在市场上出售，所以还未形成交易市场. 另一方面，证券市场组织形式也有了较大的进步和发展。自上海平准股票公司倒闭后，虽先有1904年梁启超提出了组织股份懋迁公司（即证券交易所）的倡议，后在1907年又有上海买办商人袁子壮、周舜卿、周金箴等提出仿日本取引所组织公司的要求，但清政府未予重视和采纳。华商证券交易一直处于无组织的状态中。光绪末年，上海买办商人王一享、郁屏翰等在南市关桥开设了专营证券的公平易公司，不久，买办商人孙静山在上海九江路渭水坊又开设了另一家专营证券的信通公司，但规模和功能远不能与原先的上海平准股票公司相比。除上述专营的证券公司外，许多茶商、钱商、皮货

16、商、古董商和杂货商以及买办也兼做股票买卖。这些股票掮客经常出入茶馆，在经营本业的同时，还洽谈股票生意。约在1910年前后，股票交易买卖活动便固定在上海福州路的惠芳茶楼，中国证券市场进入了茶会时期。总之，中国证券和证券市场自19世纪40年代产生后，经历了40多年的萌芽阶段，于19世纪末20世纪初初步形成。中国最早出现的证券是外国在华企业公司发行的外资证券，最早的证券交易也是外商之间的外资证券买卖，稍后才出现华商证券和华商证券交易。中国证券市场一开始便存在华洋两个不同体系的市场，这正是旧中国社会性质的写照。尽管如此，中国证券市场仍迈出了可喜的第一步，为后期的证券市场发展奠定了基础. 由于近代中国产

17、业经济的发展和政府公债的大量发行，证券数量和品种迅速增加，证券交易市场突破松散的市场形式，步入有组织的证券交易所时代。民国时期，中国近代证券市场走完其形成、发展和衰亡的全过程，是中国近代证券市场发展史中内容最丰富、变化量复杂的重要时期。民国时期，是中国近代证券市场发展史中内容最丰富、变化最复杂的重要时期。这一时期，中国近代证券市场走完其形成、发展和衰亡的全过程。第一次世界大战前后，由于中国近代产业经济的发展和政府公债的大量发行，证券数量和品种迅速增加。而证券发行规模的扩大，又进一步推动了证券交易市场的形成和发展。证券交易市场承接晚清的发展，迅速突破公会的松散市场形式，步入有组织的证券交易所时代

18、，证券交易形式也由现期交易的单一形式，发展为现期、定期和便期等多种交易形式。但1921年信交风潮的爆发，使产业证券市场再次跌入低谷，公债市场取而代之，后来居上。这种公债唱独角戏的财政市场一直持续到1939年2月。当公债市场开始衰落的时候，股票市场却在40年代初的上海租界悄然复苏并迅速繁荣。然而，此时出现和发展的股票市场，不是产业经济发展的产物，而是社会游资投机需要的结果，与产业经济联系很少。从此中国股票市场开始走上脱离产业经济的畸形发展轨道。抗战中期出现的通货膨胀到南京国民党政府后期发展为恶性通货膨胀，一方面使政府前期举借的内债轻而易举地全部还清，然而政府却因此彻底失去民心和债信；另一方面，通

19、货膨胀速度愈快。投机利润也就愈大，股票市场也就发展愈快。在此背景下，中国股票市场出现了短暂的但是恶性通货膨胀最终导致社会经济的全面崩溃。随着南京政府的倒台，畸形发展的股票市场也走到了尽头。北京政府时期的证券市场一、产业证券市场的形成和发展民国成立以后，北京政府先后颁布了一系列保护、奖励近代工商业发展的政策法令，并采取了一些相应的经济措施，倡导、支持民间资本投资设厂、办矿、开银行。适逢此时第一次世界大战爆发，西方各国忙于战争，无暇东顾，不仅减少了对中国的商品输出，反而对中国工商业提出了商品需求。而此时由政府主导的国家资本主义还正处在雏形阶段，暂无力控制整个国家的经济生产领域，使得民族工商业的发展

20、具有更多的自由性。民族资本向纺织、面粉、卷烟、火柴、采矿、机器制造、交通运输业、金融业以及其他产业全面进军，兴办了一大批近代新式企业。19121927年，创办资本在万元以上的工矿企业约1984家，投入资本总额约为4589万元；创办近代新式银行311家，投入资本总计约11943万元。许纪霖、陈达凯：中国现代化史第一卷，第330、336页。）中国近代工商业的发展进入了黄金时期。中国近代工商业前所未有的大发展，第一次为中国证券市场的发展提供了一定的产业经济基础，而近代新式银行及其他金融机构的兴起与发展，又给中国证券市场扩大规模和功能辐射提供了极为便利的条件。首先，产业经济的发展，造就了越来越多的产业

21、证券。在当时发展最快的纺织、面粉、卷烟、火柴四大传统轻工业中，不仅出现了数百家股份制企业，而且其中有的企业资本迅速扩大，发展为拥有数家企业的集团公司。由于这些公司经营状况良好，利润丰厚，特别是给股东发放优厚的股息和红利，使得其发行的股票为人乐于接受，反过来又促进了这些公司在更大的范围内提高股票的发行数量。1921年春，通泰盐垦五公司委托上海24家银行和钱业组成的银行团，发行年息八厘的公司债券500万元，（注：银行周报第211号。），首开中国企业发行公司债券的先河。随后，上海纱厂联合会及各纱厂组织棉业银公司，拟在国内及欧美资本市场发行公司债券3000万两。尽管这次发债未付诸实施，但社会反响很大。

22、后来，又有几家企业公司委托银团发行公司债券获得成功。至此，中国产业证券中又增加了公司债券。其次，银行等金融机构的广泛建立，对于证券市场有着双重意义。一方面，银行等金融股票大量涌现。如北京政府设立的中国实业银行等7家专业银行，招股集资达7000万元。私营银行发展更快，19121927年，新设的私营银行达186家，1925年私营银行资本总额为15800多万元。陈仰渊、方庆秋：民国社会经济史，第102页。）尤其像北四行南三行这样实力强大的私营银行的股票，从一开始就备受市场青睐。此外还出现了很多保险公司、交易所和信托公司等新兴金融机构，其发行的股票也十分抢手。另一方面，银行信用制度随着金融机构网络的延

23、伸得到普遍运用，有效地克服了股份公司在股票、债票融资过程中的信用局限，扩大了股票、债券发行的范围，缩短了股份公司筹资时间。产业证券和公债的大量发行，推动了证券交易市场的发展。民国初年，证券掮客迅速增加，原先只把股票买卖当副业的各色商人逐渐转向以此为主，发展成为专营股票买卖的股票公司。一时间，在上海福州路、汉口路和九江路一带，股票公司林立，形成了十分热闹的证券交易市场。附图图1914年秋，经当时的农商部批准，上海股票商业公会成立，中国证券市场进入了公会时期公会在会址内附设有证券交易市场，对交易时间和不同证券的交易佣金都作了具体规定。1917年，在公会上场买卖的股票有招商局、汉冶萍、既济水电、商务

24、印书馆、中国银行等20多种。二、证券交易所时代的开创和的爆发证券交易的兴盛，使得清末创设证券交易所的呼声在此时终于有了实质性的内容。1913年，刘揆一出任工商部长，召集全国工商巨子在北京开会，讨论设立交易所问题，会议最后拟定在通商大埠酌量分设证券交易所。此后，财政总长梁士诒为了方便举借内债，曾向内阁提出集资100万元，由官商合办交易所的动议，虽未获成功，却反映了北京政府在此事上的意向。1914年实业家张謇担任农商部长，对设立证券交易所更是积极推动，并于当年年底颁布了中国第一部证券交易所法，中国证券交易所开始进入筹建时期。根据证券交易所法，1916年冬，孙中山、虞洽卿等联名向政府农商部呈请设立上

25、海交易所股份有限公司，但因与农商部在交易所业务范围上意见相左，虽经1918年初虞治卿等人再次呈请，一直未获农商部核准。在上海交易所申办胶着之际，北京证券交易所却顺利获得农商部批准，于1918年6月5日率先开业，成为中国自己开办的第一家证券交易所。日商也乘机利用治外法权，于1918年底抢先在上海设立取引所（即交易所），此举对华商刺激很大。1919年3月，虞洽卿等通电政府，要求政府核准所请。6月，农商部终于准其所请。1919年9月，该所修订章程，正式定名为上海证券物品交易所，并于1920年7月1日正式开业。接着，上海股票商业公会经农商部批准改组为上海华商证券交易所，于1920年11月成立，翌年5月

26、20日正式开业。北京、上海两地三个证券交易所的成立，标志着中国证券市场进入了有组织的证券交易所时代。上海证券物品交易所开业不到半年，以其实收资本125万元，获利50万元，年收益率近100%。从事证券买卖的股东、掮客、经纪人也都获得厚利。这些不能不使人们对交易所事业刮目相看，误认为开设交易所赚钱容易，是发财致富的捷径。于是各业纷纷仿效，投资兴办交易所和与交易所事业密切相关的信托公司，形成了争设交易所和信托公司的热潮。到1921年底，仅上海一地开设的交易所竟达140家之多，信托公司也有12家。设立交易所之风很快又由上海吹到全国各地，在汉口、天津、广州、南京、苏州等地设立的交易所有52家。起初，各交

27、易所还只是充当有价证券和物品买卖的中介，收取佣金，但是，市面上可流通的证券和物品相对过多的交易所显得十分有限。于是，有的交易所就将本所的股票作为交易筹码进行买卖。交易所、信托公司相互利用，哄抬股价，从中牟利。股价在投机分子的操纵下，迅速飞涨，有的竟上涨了五六倍。此时正赶上第一次世界大战结束，外资卷土重来，国内战争频仍，市场萧条，工商不振，社会游资充斥市场，在暴利的引诱推动下，一齐涌向股票市场，不问缘由，盲目跟风。更有不少的人套用银行、钱庄信用，以小博大，以虚带虚。狂热的股票投机，使市面资金遂感缺乏。1921年，银钱业为资金安全计，开始收缩资金，抽紧银根。投机者措手不及，资金周转不灵，告贷无门，

28、破产者十之八九。累及效应，先是股票价格大跌，后是交易所、信托公司大量倒闭，由此爆发。风潮过后，全国交易所仅存十多家，信托公司也只有一、两家勉强过关。盛极一时的股票市场遭受重挫，从此再次跌入低谷，转入低潮。三、公债市场的形成和后来居上与中国近代工商业、金融业蓬勃发展相反，北京政府的财政状况却每况愈下，只得仰赖举债度日，先是举借外债，19121926年先后举借外债387项，借款总额12亿多元。其中许多外债由外国银行在市场上发行金币公债予以募集，于是在伦敦、巴黎、纽约等金融市场和上海众业公所出现了一个中国金币公债市场。1914年第一次世界大战爆发后，国际资本市场低迷，加之北京政府对前期所借款项屡屡不

29、能按期偿还，更无举借新的外债的希望，便改换方法，转向国内发行公债。19121926年，政府先后发行公债27种，共计6.12多亿元。此外，还有各类短期库券1.08亿元以及名目繁多的地方公债。如此巨量的公债发行，在当时并非易事，政府只得采用高息、大折扣的发行吸引银行承销。银行承办公债发行，不仅使证券市场的有价证券数量迅速增加，而且还使得公债借助银行金融机构网络和银行信用在全国范围内广泛发行。中国公债发行市场正式形成。公债买卖交易也因此日见兴隆，在上海和北京的证券交易所开拍成交的证券98%以上是公债。1921年过后，华商股票信誉扫地，无人问津，大量社会游资转向公债买卖，公债市场如鱼得水。加上银行等机构投资者的大量资金介入，公债市场更趋活跃。据统计，1927年底，仅国内30家较大的银行购进保存的有价证券（主要是公债）就达10